房地产行业:新屋销量料回落15%,房地产投资增速持稳在5%

政策回顾与展望。在整体货币宽松背景下,房地产去库存政策在2016年卓有成效,全国范围内库存在过去一年中从19.3个月大幅下降至13.3个月。然而,信贷政策的宽松以及土地供应的限制,使得一二线热点城市房价过快飙涨,并由此导致自四季度开始,调控政策开始有所分化,热点城市在限购和限贷上持续升级。年底中央经济工作会议显示,建立房地产市场长效机制取代去库存成为2017年工作关键词。税收政策和土地制度将是长效机制的核心内容,但我们认为在今年取得实质进展的可能性很小,信贷政策仍是影响2017房地产市场趋势的关键因素,而“中性”的货币政策定调令行业展望趋于谨慎。

    销售预测。2016年前11个月全国新房销售面积同比增长25%,已超2015年全年销量水平,全年销售面积我们预计将达到历史新高13.6亿平米,同比增逾两成。展望17年,我们预测16个过热城市、24个也在统计局监测下的二三线城市以及其余三四线城市全年可售资源将分别同比下滑5%、10%和7%,假设以上三类城市的去化率分别相应下滑10个百分点、持平和下滑5个百分点,我们预计这三类城市2017年全年新房销售面积将分别下滑19%、10%和15%,从而令2017年全国新房销售面积同比回落15%至11.6亿平米,与历史次高位2013年的水平相仿。

    房价趋势。根据我们的销售预测,截至2017年末,16个过热城市的库存将同比增长27%,而24个二三线城市和其余三四线城市的库存则将继续同比下滑11%和1%。由此,16个过热城市的去库存周期将从2016年末的5.5个月上升至2017年末的8.7个月,但仍将保持在低于10个月的健康水平。相比之下,我们认为成都、广州、厦门、武汉、合肥、上海和杭州市场更加强劲,而无锡、苏州、天津和福州则稍显弱势。我们认为开发商在定价上不会轻易让步,2017年房价将呈现高位震荡,除非信贷政策急剧收缩。

    新开工及投资预测。2016年,16个过热城市、24个二三线城市和其余三四线城市的新开工分别同比增长约24%、6%和4%,由此推动全国范围内新开工同比增长8%,而2014年和2015年则分别同比下滑14%和15%。此外,这也是历史上连续第二年新开工面积少于当年的销售面积。我们预测2017年新开工将持平,鉴于可售资源的下滑将导致库存量整体维持稳定,而完工面积将继续维持高个位数增长以反映2016年强势销售下的逐步交付。如此,即便基于土地购置费用缩减20%的悲观假设,我们得到2017年房地产开发投资仍将同比增长逾5%,与2016年基本持平。

    估值水平。我们将香港上市的中资房地产开发商板块由超配调低至标配,主要基于谨慎的货币政策指引和走弱的销售展望,但我们仍呼吁投资者关注该板块2017-2018年强劲的盈利和分红。大中型香港上市中资开发商目前估值为45.2%净资产值折价、5.6倍17年PE和0.66倍17年PB,小幅低于5年历史均值。相比2012年和2014年行业下行周期时均为48%净资产值折价,我们认为目前的估值为投资者提供了安全边际和重新进入的机会。

    标的推荐。我们建议投资者关注具备国企背景标的,并回避高杠杆标的。国企领军者中海外发展(688:HK,买入)和华润置地(1109:HK,买入)在经历近期股价下跌后变得更具吸引力,而稍显弱势的保利置业(119:HK,买入)和远洋集团(3377:HK,买入)也可能分别受益于资产重组或内部改革。另一方面,净负债率仍维持高位的开发商如中国恒大(3333:HK,减持)和富力地产(2777:HK,减持),以及大规模激进购地的开发商如融创中国(1918:HK,减持)和碧桂园(2007:HK,中性)将对销售放缓和融资收紧带来的风险更为敏感。