石油天然气行业:中国油气改革畅想之一央企新政的“内功”

类型：行业研究机构：中国国际金融有限公司研究员：关滨,何帅日期：2014-03-04

行业近况

    中石化的改革重组,有望在“两会”期间再出“新政”,内容可能超越此前提出的油品销售板块重组。市场已随之振奋,浮想联翩。

    我们畅想,本轮国企改革,在广度和深度方面均有超预期的可能。

    评论

    我们预计,油气产业链内的重组机会,应不限于已经出现的天然气管道(中石油)和成品油销售(中石化)领域。上游资源和服务市场,以及中下游炼化领域,都可能有新机会出现。

    我们认为,改革的设计,不论远近目标,都必将致力于创造多赢结果。政府、国企、私企、投资者、管理人、职工,还有消费者各方,都有资格期待改革红利。我们设想,本轮国企改革的目标,可能会强调:改善治理、创新激励、降本增效。而改革的手段,可能包括市场开放(从投资机会到经营权利)和资产分拆。我们甚至不排除央企集团从上市公司剥离低效资产的可能。

    我们非常关注重组过程所能带来的治理机制的改善。我们预计,在混合所有制改革中,由于重组或分拆无法回避普遍存在的关联交易,各类社会资本可能对管理透明度、大股东权利的监督约束,乃至经营决策的参与将有更高的要求。我们甚至预期在解决集团层面“一股独大”等治理问题方面,本轮改革也可能有所突破。

    另外,在石油系统内的反腐过程中,创新激励机制,确立务实的“明规则”和“新榜样”非常紧迫和重要。我们对激励机制改革所能释放的国企活力,也充满期待。

    和挖掘新增长点相比,降本增效对大油公司,特别是中石油,可能在未来几年带来更为显著的盈利增长。如果和员工乃至高管激励机制创新有效结合,国企的降本增效可能更容易实现。

    在投资者憧憬资产分拆可能花落谁家的同时,我们不会忽略央企自身内力在“新政”中提高的潜力。

    估值与建议

    三大油的主要上市平台均有可能是本轮改革的受益者。我们上调中石油/中石化目标价6%/10%至9.0/6.6元人民币;同时上调中石化港股目标价13%至8.5港币,对应10倍2014年市盈率。

    风险国有资产的分拆定价可能高于市场预期