搜于特-002503-差异化定位+渠道高增长助力业绩勃发

    中投证券研究报告：搜于特-002503-差异化定位+渠道高增长助力业绩勃发：投资要点： 定位三四类市场的休闲服饰品牌运营商。公司单品牌经营“潮流前线”，产品定位 15-29 岁休闲服饰。公司生产外包、渠道 90%加盟，掌控商品企划、产品设计和品 牌运作环节。公司采取了鲜明的市场差异化战略，专注三四类市场。 三四类市场青少年休闲服增速快，集中度提升带动品牌休闲服企业高速增长。未来 3-5 年青少年休闲服增速超 14%，由于三四类市场居民收入水平增长更快，三四类 市场休闲服增速将更高。目前休闲服市场 CR6 仅为 5.2%，公司作为优质的三四类 市场品牌运营商，将分享行业集中度提升带来的机遇，增速明显高于行业均值。 三四类市场商铺盈利能力强，渠道增长空间大。相较一二类市场，三四类市场服饰 品牌竞争程度小，商铺租金明显较低，店铺盈利能力强。三四类市场渠道空间能超 4000家，2011Q3末公司渠道数量仅 1400多家，仍有较大增长空间。 产品价位和营销模式紧密围绕三四类市场定位展开。产品价格较美邦、森马等 品牌低 20%，产品风格以韩版路线为主；营销模式紧密围绕三四类市场年轻群体关 注热点。 渠道高速扩张，增强大店布局。公司采用大力加盟补贴+低折扣率模式保证渠道高速 增长，预计未来两年渠道增速在 30%以上。公司支付大店更高的补贴，保证综合型 大店数量快速增加，平均单店面积不断提高。 款式数量增长快，研发设计支出投入加大。 2011年设计款数 6000款，上市款数 4000 款。2010年设计研发支出近 900万元，相对 2007年的 CAGR 为 104%，研发投入 占收入比近 2%。公司核心设计团队稳定，设计人员薪酬激励到位。 投资建议：预计 11-13 年 EPS 分别为 0.97、1.50、2.20 元，针对 2012 年 EPS 给 予 25倍 PE，预计搜于特合理股价为 37.50元，给予强烈推荐评级。 风险提示： 公司管理能力不能支持渠道的高速扩张、渠道增长不达预期、一二线品牌渠道下沉 加剧三四线城市休闲服饰品牌竞争 .......