601888中国国旅股票走势分析
≈≈中国中免601888≈≈(更新:22.01.28)
[2022-01-28] 中国中免(601888):疫情影响短期业绩承压,不改长期空间与竞争力-2021年业绩预告点评
■东方证券
事件:中国中免发布2021年业绩快报,2021年实现营收676.69亿元,同比增长28.65％,归母净利润95.92亿元,同比增长56.23％,扣非归母净利润94.72亿元,同比增长58.73％。
疫情影响仍显著,叠加费用计提或超预期,Q4业绩承压。业绩快报对应Q4营收/净利润分别为181.70亿元/11.01亿元,归母净利率6.1％,盈利能力短期承压我们认为主要有两方面原因:1)疫情影响折扣力度和销售结构:10月中旬起全国多地疫情不断,导致海南四季度过夜游客人次同比下降27％,客流下降+销售目标压力导致中免海南在整个Q4期间均维持主流香化三件7折,平均折扣力度环比Q3更大,香化和线上占比维持高位亦会拖累毛利率;2)费用计提或超预期:公司每年Q4均会计提存货减值与薪酬奖金(计入管理费用),该部分支出若较多也会影响利润。
离岛免税销售保持高景气,若疫情好转客流恢复将带来更大弹性。据海南省商务厅,2021年海南离岛免税店总销售额601.73亿元,同比增长84％。其中,全年免税销售额504.9亿元,同比增长83％,其中10-12月免税销售额149.5亿元,同比增长31％;2021年免税购物人数967.66万人次,同比增长73％;免税购买件数5349.25万件,同比增长71％。同时,海南省日前提出2022年力争实现免税店销售金额1000亿的目标,考虑到21下半年全岛过夜游客人次仅为20年同期的74％,未来疫情平稳后客流回暖对销售拉动作用大。
近期折扣力度收缩有助于22Q1毛利率回升,长期成长空间与竞争力不变。自1月4日起,中免海南香化品类主流折扣从三件7折收窄至三件75折,闪购活动打折力度和范围较12月亦有收缩,收缩折扣动作若能持续,22Q1毛利率有望明显改善,今年两会后若疫情持续好转或防疫政策有所调整,无论是收入还是毛利率均有较大复苏弹性。长期看,我们认为免税行业高成长性和中免全球竞争力这两大逻辑均未发生变化,新海港海口国际免税城、海棠湾一期2号地两大重点项目值得期待,中免仍是消费板块里兼具高成长性与强确定性的龙头标的。
由于疫情对客流、折扣力度影响较大,我们调整公司2021-2023年每股收益预测分别为4.91/6.06/8.08元(调整前为5.28/7.37/9.91元),采用DCF估值法给予公司目标价257.41元,维持"增持"评级。
风险提示
国内疫情蔓延超预期;行业竞争加剧;居民消费力疲软;品牌方供货短缺风险等
[2022-01-26] 中国中免(601888):受整体景气度影响Q4单季扣非归母净利润环比约-36％,但不改中长期持续向好-年度点评
■德邦证券
事件:柏楚电子发布2021年度业绩预告,预计全年实现归母净利润约5.6亿元,同比+51％;实现扣非归母净利润约5.24亿元,同比+72％。
Q4单季扣非归母净利润环比约-36％,我们认为主要原因是制造业整体景气度下行。根据公司2021全年业绩预告数值,我们计算了Q4单季的大致情况--2021Q4单季,公司扣非归母净利润约9766万元,同比约+10％,环比约-36％,而2019Q4单季、2020Q4单季该环比数值分别为-36％、-6％,即公司2021Q4单季和2019Q4单季的业绩表现相当。不过因为两个时间段宏观环境有差异,对比来看,我们认为公司的整体竞争力、抗风险能力都较之前有所提高。宏观环境可以从制造业PMI来考察:2019年下半年,我国制造业PMI总体呈现环比提升的上行趋势,而2021年同期则相反,特别是9月、10月因限电限产等各种因素影响一度跌至荣枯线以下。公司能在制造业有所走弱的大环境下实现相当于2019Q4的表现,我们认为主要受益于高功率(总线)系统、智能切割头等业务的支持。从公司的收入结构来看,中低功率(随动+板卡)业务占收入的比例从2019年的84％降低至2021H1的69％,业务多元化有助于抵消部分中低功率系统市占率较高的业务风险,也持续抬高了天花板,公司中长期发展持续向好。
三大募投项目打开长期广阔空间,其中智能切割头业务已快速突破。公司募投项目将投向智能切割头、智能焊接系统、超高精密驱控一体化三大项目。智能切割头:2021年1-9月,波刺自动化共实现销量1111套,而此前披露的2021H1销量为568台,即Q3单季销量为543台、与2021前两个季度基本持平,实现了快速增长。若按单台切割头价值量5.76万元(2021H1:3272万元/568台)计算,公司智能切割头扩产项目年产14800台对应产值8.5亿元,是公司重要的盈利增长点。焊接系统:公司基于CAD、CAM、NC、传感器和硬件设计等核心技术储备快速拓展,初步以空间大、用工荒的钢结构焊接为主要领域切入,公司天花板也将随焊接业务发展实现较大提升。公司以运动控制技术解决客户向自动化升级时控制层痛点,并围绕终端客户需求提供日臻完善的解决方案,发展空间广阔。
投资建议。宏观经济对激光市场有一定影响,我们下修盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.6、7.5、9.7亿元,对应PE64、48、37倍,短期基于其现有业务强竞争壁垒和高功率、智能切割头等新业务的快速突破,中长期基于由技术驱动的强延展性和广阔空间,维持"买入"评级。
风险提示:宏观经济增速放缓,行业竞争加剧,募投项目拓展不及预期。
[2022-01-25] 中国中免(601888):规模至上,效益为先-年度点评
■财信证券
业绩概况:公司2021年实现营收676.69亿元/+28.65％,实现营业利润147.36亿元/+52.02％,实现归母净利润95.92亿元/+56.23％(处于业绩预增54％-66％区间偏下限水平),全年归母净利率14.17％/+2.50pcts。公司2021Q4实现总营收181.70亿元/+4.08％,实现营业利润13.07亿元/-76.12％,实现归母净利润11.10亿元/-62.70％(摊平2020Q4上海机场租金冲回影响后,估算2021Q4归母净利润同比下滑48.90％),Q4归母净利率6.11％/-10.94pcts。
业绩点评:1)2021年海南离岛免税完成全年目标,2021H2免税收入恢复弹性高于客流,离岛免税热度不减,而公司作为行业龙头规模仍在持续扩张,供应链优势得到进一步加强。公司作为全球免税行业龙头,2021全年收入持续稳健增长,且我们预计公司中长期内仍将占据海南离岛市场主要份额,其与各品牌商之间粘性较强,未来有望获得更加丰富的SKU,进一步强化供应链优势以谋求长期发展;2)公司2021Q4盈利能力承压,2022年公司战略将更侧重利润考核,盈利能力有望明显改善。2021Q3扣除海南所得税冲减＆首都机场补充协议冲减后公司的实际经营净利润为12.44亿元/-43.80％,实际经营净利率为8.90％,而Q4公司净利率进一步承压降至6.11％,其背后原因主要是Q4疫情反复导致海南客流下滑显著,线上补购占比提升+折扣力度加大,预计Q4毛利率环比Q3并未有明显改善,此外Q4或存在多项费用摊销,单季度利润或受到一定影响,2021年公司以规模扩张为主要目标,2022年起将以利润为重点考核目标,我们预计中短期内公司盈利能力环比有望提升。
核心观点:1)疫情影响+竞争对手综合影响,公司盈利中枢受到短期压制诱发市场短期悲观情绪。我们认为公司先扩市场创规模、后向管理要效益的战略大方向正确,且当前公司效益正在边际改善;2)全球疫情逐步稳定、出入境恢复预期提升之下,韩国免税市场对中国市场的分流影响引发市场中长期担忧。我们认为后续韩国免税市场增长是否会受到多方面制衡仍有待观察,且韩国低价战或将难以为继,而反观国内,出入境恢复后下沉市场有望贡献海南免税市场增量,机场免税+市内免税的流量挖掘可期,公司中长期成长格局无虞。
风险提示:疫情反复风险;免税政策不及预期;免税牌照发放数量超预期;线上直邮发展受阻;机场招标租金风险。
[2022-01-24] 中国中免(601888):疫情影响短期业绩,长期逻辑不变-年度点评
■中泰证券
事件:公司发布2021年业绩快报,2021年预计实现营业收入676.69亿元,同比增长28.65％,归母净利润为95.92亿元,同比增长56.23％。21年Q4营业收入为181.7亿元,同比增4.07％,归母净利润11.01亿元,同比降63.00％。
Q4归母净利润略低于市场预期。21年前三季度,公司经营向好的同时持续受利好加持(海南地区部分子公司享受15％的企业所得税优惠税率、首都机场租金减让),提高了市场对于公司21年的全年业绩预期。公司全年归母净利润95.92亿元,Q4归母净利润11.01亿元,较市场之前的预期略低。
业绩略低于预期,未必来自毛利率下行。与市场此前担心的不同,我们推测Q4业绩略低于预期很可能来自多方因素叠加:1)费用端。销售费用+管理费用两项相加,21Q1/Q2/Q3分别为22亿/20亿/-8亿。Q4受海南新渠道开业以及年终奖等因素,我们预估两项费用或超30亿。2)资产减值。受疫情影响,2020年公司曾计提存货跌价准备9.09亿元,21年期末库存仍较高,不排除计提跌价准备的可能。3)日上系Q4业绩或不及预期。从Q4利润总额与归母净利润的差距判断,日上系Q4业绩或不及预期,主要原因系线上渠道或受到海南地区的分流。4)会员积分未确认收入。根据Q4的营业收入推断,或仍有较多会员积分未确认收入。
21年疫情冲击业绩,长期逻辑依然向好。1)空间:海南地区22年免税规模冲击1000亿,国人市内免税店政策预期渐浓。2)海南地区竞争:中免在未来新增渠道、采购规模、会员基数等方面,占据绝对优势,22年竞争博弈天平或向中免倾斜,中免预期毛利率有望逐季改善。3)运营:高端新品牌不断进驻,进店率与客单价仍有较高提升空间。新一年公司加强精细化管理,有望降本增效增厚业绩。
投资建议:我们认为公司长期逻辑不因疫情改变,但考虑公司业绩受疫情影响较大,下调公司盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润分别为96/120/165亿元(此前为114/158/202亿元),调整后业绩增速为56.2％/25.3％/37.4％,维持"买入"评级。?
风险提示事件:散点疫情影响离岛客流量;渗透率提升不及预期;线上业务的盈利能力存在一定不确定性。
[2022-01-24] 中国中免(601888):发展眼光看中免-年度点评
■财通证券
2021年全年业绩快报:公司2021年实现营业收入676.69亿元,较去年同期(追溯后)同比增长28.65％;全年营业利润147.36亿元,相较去年同期(追溯后)同比增长52.02％。全年归母净利润95.92亿元,相较去年同期(追溯后)同比增长56.23％。全年归母净利润率为14.17％,同比提升2.5pp。2021-Q4单季情况:四季度营业收入181.7亿元,同比增长4.08％。营业利润13.07亿元,较去年同期下降76.12％。
四季度归母净利润11.01亿元,相较去年同期下降63％四季度归母净利润率为6.06％,同比降低10.99pp,较上半年降低9.03pp。
2020-Q4扣除上海机场租金返还影响,归母业务归母净利润预计约20亿元左右。则2021-Q4业务层面归母净利润同比降幅约44.95％,幅度环比趋稳(Q4业绩变化环比情况趋稳。剔除机场租金减让、所得税优惠的影响,Q3业绩同比下滑约43.95％)2022年以来客流趋稳,促销折扣力度暂时得到改善。截至2022/1/22,海口和三亚的进出港航班10日滚动班次环比增幅分别为5.63％和1.08％。进入2022年1月以来海南免税促销力度趋于缓和,折扣力度从此前普遍的3件7折等逐步回升到3件7.5折至8折。反映了免税运营战略目标的多维化。随着规模、市场份额、品类结构、供应链管理、会员体系的持续向好,公司平抑外部市场环境压力会对公司运营产生扰动的能力持续增强。
投资建议:根据海南省2022年国民经济和社会发展计划草案,2022年海南免税销售金额力争1000亿,较2021年同比增幅66.4％。在这个过程中,中免对于当地离岛免税行业和供应链环节的影响权重均在提升。长期来看规模效应将提升产业链议价权。在"质量"与"数量"并重,向运营效率挖潜的管理导向下,预计公司盈利将获得支撑。预计公司21-23年业绩为95.91/148.98/216.07亿元,当前股价对应PE分别为40.8/26.3/18.1。建议关注。
风险提示:疫情波动;营销政策波动
[2022-01-24] 中国中免(601888):疫情影响短期业绩,长期逻辑不变-年度点评
■中泰证券
事件:公司发布2021年业绩快报,2021年预计实现营业收入676.69亿元,同比增长28.65％,归母净利润为95.92亿元,同比增长56.23％。21年Q4营业收入为181.7亿元,同比增4.07％,归母净利润11.01亿元,同比降63.00％。
Q4归母净利润略低于市场预期。21年前三季度,公司经营向好的同时持续受利好加持(海南地区部分子公司享受15％的企业所得税优惠税率、首都机场租金减让),提高了市场对于公司21年的全年业绩预期。公司全年归母净利润95.92亿元,Q4归母净利润11.01亿元,较市场之前的预期略低。
业绩略低于预期,未必来自毛利率下行。与市场此前担心的不同,我们推测Q4业绩略低于预期很可能来自多方因素叠加:1)费用端。销售费用+管理费用两项相加,21Q1/Q2/Q3分别为22亿/20亿/-8亿。Q4受海南新渠道开业以及年终奖等因素,我们预估两项费用或超30亿。2)资产减值。受疫情影响,2020年公司曾计提存货跌价准备9.09亿元,21年期末库存仍较高,不排除计提跌价准备的可能。3)日上系Q4业绩或不及预期。从Q4利润总额与归母净利润的差距判断,日上系Q4业绩或不及预期,主要原因系线上渠道或受到海南地区的分流。4)会员积分未确认收入。根据Q4的营业收入推断,或仍有较多会员积分未确认收入。
21年疫情冲击业绩,长期逻辑依然向好。1)空间:海南地区22年免税规模冲击1000亿,国人市内免税店政策预期渐浓。2)海南地区竞争:中免在未来新增渠道、采购规模、会员基数等方面,占据绝对优势,22年竞争博弈天平或向中免倾斜,中免预期毛利率有望逐季改善。3)运营:高端新品牌不断进驻,进店率与客单价仍有较高提升空间。新一年公司加强精细化管理,有望降本增效增厚业绩。
投资建议:我们认为公司长期逻辑不因疫情改变,但考虑公司业绩受疫情影响较大,下调公司盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润分别为96/120/165亿元(此前为114/158/202亿元),调整后业绩增速为56.2％/25.3％/37.4％,维持"买入"评级。?
风险提示事件:散点疫情影响离岛客流量;渗透率提升不及预期;线上业务的盈利能力存在一定不确定性。
[2022-01-24] 中国中免(601888):从逐规模到追质量-2021年业绩快报点评
■华创证券
事项:
公司业绩快报显示,2021年营收677亿元(+28.65％),营业利润147亿元(+52.02％),归母净利润96亿元(+56.23％),扣非后94.72亿元(+58.73％)。roe(加权)=37.10％(+7.74pct)。
Q4收入181.7亿元,同比增长4.08％,环比增长30％;归母净利润11亿元,相比Q3扣除一次性18.8亿影响后的12.5亿利润继续下滑,归母层面利润率仅约6.06％。
评论:
公司Q4利润率环比继续下滑,料主要为年底计提年终奖、存货跌价损失,核算积分递延等。11月海南客流曾再次出现小幅下滑,12月促销有所加大(以完成销售目标)也影响毛利率水平。
公司规模及业绩增长主要是聚焦免税主业,把握海南离岛免税市场的发展机遇。疫情以来公司积极把握机会做大销售规模,提升与品牌商合作的话语权,我国消费者在全球奢侈品、高端商品的消费中仍然是很重要的一块,疫情期间品牌商也愈加重视区域、渠道的再平衡。另,两项因素对利润产生一次性影响约18.8亿元:公司Q3确认了海南地区的6家下属子公司所得税优惠(2020-1-1起执行),合计影响Q3归母净利润7.4亿元;基于2020年疫情影响,下属子公司与首都机场就第三合同年(2020-2-11～2021-2-10)的经营费用达成一致并签订补充协议,增厚Q3归母净利润11.4亿元。扣除两项一次性影响后公司2021年归母净利润约77亿元,增长25.6％。
疫情期间公司成为全球第一大旅游零售商,近年来品牌商对中国市场重视程度提升,诸多独家、限量产品陆续落地海南旅游零售市场;公司做大规模后2022年将继续优化管理,更加重视发展质量,在供应链、物流体系、运营、私域流量等等方面优化,在零售门店三要素--进店率*转化率*客单价--方面持续迭代。海口国际免税城预计将于9月底开业,届时也将有独特元素吸引游客。
盈利预测、估值及投资评级。疫情反复不定,仍然对免税经营带来挑战,但中免等免税商和消费者有学习效应,近期疫情仍然有零星发散,但截止目前相较2021年春节的突发就地过年客流情况尚为健康。考虑疫情的不确定性,我们下调此前预测,预计2021-2023年归母净利润为96、132.6和170亿元(此前分别为116、160、194亿元),考虑当前市场环境,2023年相对2021年业绩复合增速约33％,根据dcf估值,对应2023年30xpe,下调目标价至260元,维持"强推"评级。
风险提示:疫情反复影响经营,品牌商合作低于预期,出入境恢复对海南分流,离岛免税竞争加剧等。
[2022-01-24] 中国中免(601888):巩固规模优势,强调高质量增长
■中金公司
公司近况
公司发布2021年业绩快报:预告2021年收入676.7亿元,同比增加29％;归母净利润95.9亿元,同比增加56％。对应四季度收入182亿元、归母净利润11亿元。扣除北京机场租金返还和海南所得税优惠后,我们预计全年归母净利润约为76亿元。
业绩快报符合此前业绩预增公告。
评论
中国免税市场空间广阔,中免积极发力提升进店率、转化率和客单价。1月21日,海南省发布2022年国民经济和社会发展计划草案,提出全年力争实现免税店销售金额1,000亿元。根据KDFA,2021年1-11月韩国免税销售额已超900亿元,而我们预计2021年中国免税市场规模不及800亿元,我们认为消费回流的长期趋势将为中国免税市场带来广阔空间。消费回流的支撑在于,以中免为首的中国免税店在价格和品类品牌丰富度上优势已较为明显、并在继续扩大,且服务水平也不断提升。展望未来,我们预计中免将继续发力促进进店率、转化率和客单价的提高:例如通过特色设计和创新体验来吸引旅客、提高进店率(如海口新海港国际免税城有望引入威士忌博物馆、苹果免税旗舰店等);又如通过持续发力手表、首饰、箱包和酒等品类以提高客单价。
扩规模后或将更加强调高质量增长。中免在2020年已成为全球最大的旅游零售商,我们预计2021年有望继续保持全球第一的市场地位并扩大领先优势。观察国际免税龙头Dufry的发展路径,我们注意到随着规模的不断扩张,其毛利率从2004年的48％提升至2019年的60％。我们认为随着中免自身规模优势不断提高,其对上游品牌供应商的议价能力得到了持续的提升,为合同毛利率的稳步上升奠定了坚实的基础。进入1Q22后,我们注意到海南线下折扣有所收窄(CDF公众号显示海棠湾2022年元旦后香化大部分三件75折),考虑到品牌方对于维护品牌形象和引导价格秩序的诉求以及竞争对手更倾向于平衡市场份额和盈利能力,我们认为折扣力度和毛利率有望实现一定程度的边际改善。
估值与建议
考虑到疫情反复,我们下调2021年盈利预测1.9％至95.9亿元,我们维持2022/23年盈利预测不变,维持目标价260元,对应39x/28x2022e/2023eP/E和30％上行空间,当前股价对应30x/21x2022e/2023eP/E。我们认为过去的股价下跌已大部分反映了疫情对业绩带来的不确定性,后续疫情影响或边际好转,我们看好这一在长期具有较高增长确定性的消费龙头,维持跑赢行业评级。
风险
免税牌照放开的节奏超预期;市场竞争加剧;疫情的负面影响超出预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21H2受多因素扰动利润承压,22年质量重于数量-2021年业绩快报点评
■西部证券
事件:公司发布2021年业绩快报,全年实现收入及归母净利润分别为676.69亿元/YoY+28.65％和95.92亿元/YoY+56.23％。全年收入稳增长,租金及所得税返还带动业绩高增长。受益于离岛免税政策、消费回流红利的进一步释放,全年公司收入676.69亿元/+28.65％,其中离岛免税(含有税)收入规模预计在516亿/YoY+65.38％。全年实现归母利润95.92亿元/+56.23％,业绩显著增长主要系离岛免税按15％所得税优惠税率确认的税费返还以及北京机场补充协议租金的返还,剔除该影响(只考虑20年部分的返还)后预计21年实现归母净利润约79.68亿/YoY+29.79％。
受促销折扣、存货减值等影响,Q4利润率延续承压。下半年以来,受疫情反复、消费力边际走弱影响,海南离岛免税销售整体承压,中免通过加大折扣促销力度、线上渠道发力等方式积极完成既定目标、维持海南市占率稳定(预计90％左右)。受此影响,下半年公司整体利润率承压,而Q4受存货减值、积分等进一步影响利润率水平,仅为6.09％。
22年发展质量重于数量,毛利率、净利率改善可期。尽管海南省提出22年1000亿免税目标,且当前疫情对Q1的影响仍在延续,但公司也在积极调整经营策略,以我为主、质量发展重于数量或成为22年核心目标。通过向管理要效益,进一步强化品类、采购供应链、渠道优势,配合线下客流的进一步恢复,22年公司毛利率、利润率边际修复改善值得重点期待。
投资建议:考虑到短期疫情影响扰动以及利润率变化,我们下调盈利预测,预计21-23年实现EPS分别为4.91/6.38/8.50元,对应最新PE分别为41/32/24倍。当前估值相对合理,配置价值显现,维持"买入"评级。
风险提示:疫情影响反复、离岛免税竞争加剧、消费能力持续下滑。
[2022-01-23] 中国中免(601888):业绩快报披露,期待增长由"量"向"质"转变-年度点评
■国联证券
事件:公司1月21日披露业绩快报,2021年实现营收677亿元/同比+29％;归母净利95.9亿元/同比+56％;扣非净利94.7亿元/同比+59％。
点评:
疫情对下半年业绩扰动明显,但公司海南营收增长仍保持韧性
参考业绩快报,公司Q4实现营收181.7亿元/同比+4％,归母净利11.0亿元/同比-64％,剔除20年同期上海机场租金返还,则同比降50％。其中,我们预计Q4海南线上+线下实现营收约150亿,同比增长超过30％,在Q4海南整体旅游人次同比下滑背景下仍录得良好增长,主要得益于公司结合线上线下渠道和折扣促销策略积极应对疫情挑战。Q4公司实现归母净利率6.1％,同比下滑主要受海南客流减少,折扣+线上完税商品销售增加。环比Q3实际值降3.6pct(剔除租金、税收返还),主要因公司多项费用于Q4计提有关,但整体与历史季度波动规律相符(0.3～4.8pct)。其中为应对疫情对供应链的扰动,公司今年增加存货储备导致年底减值计提增加,此外预计Q4员工奖金费用增长亦有影响。
规模快速扩张,管理层强调未来增长由"量"向"质"转变
公司已连续两年成为全球最大免税运营商,规模扩张下供应链管理能力显著强于疫情之前。参考疫情前公司(49％)与Dufry(60％)毛利率差距,我们认为未来公司在对外与品牌之间加强采购谈判,增加独供商品、拓宽精品销售占比;对内提高运营效率,优化物流、门店柜台建设等举措下,毛利率仍有改善空间。同时,我们一再强调行业折扣竞争存在外部约束,免税客源结构以国内客群为主背景下,持续性折扣竞争策略难以为政府监管部门、品牌商接受。目前管理层已开始由注重经营数量,向经营质量转变,海南市场整体折扣幅度亦有收紧,我们预计2022年公司毛利率或有望逐季实现环比改善。
盈利预测与估值
考虑管理层强调增长由量向质转变,预计22年折扣竞争放缓等因素有望驱动盈利环比改善。中长期免税行业成长逻辑未变,公司竞争优势显著,离岛免税新物业落地有望改善旺季接待瓶颈和加快顶奢品牌引入。预计2021-23年归母净利96亿、128亿、162亿元,对应PE各为41X,31X,24X,当前估值专业绩增速匹配,未来经营环比改善或将带来催化,维持"买入"评级。
风险提示
国内疫情反复风险;公司毛利率改善不及预期;新项目爬坡进展低于预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21Q4受疫情影响较大,2022年盈利有望提升-2021年度预告点评
■中银证券
公司发布2021年年度业绩快报,公司2021年实现营收676.69亿元,同比增长28.65％,实现营业利润147.36亿元,同比增长52.02％,实现归母净利润95.92亿元,较去年同期增长56.23％。21Q4公司经营受疫情扰动影响较大,22年疫情影响趋淡后,在各渠道开启恢复后,业绩望有上升空间。
支撑评级的要点Q4业绩因疫情承压,22年Q1盈利有望提升。2021年全年公司实现营收676.69亿元,YOY+58.6％;实现归母净利润95.92亿元,YOY+56.23％。根据单季度拆分计算,公司Q4预计营业收入181.7亿元,同比上涨4.08％,实现净利润11.01亿元,同比下降63％。主要系疫情扰动影响公司折扣力度加大叠加去年同期高基数背景,因此公司营收增幅暂缓,盈利有所下降。22年1月,中免折扣力度收窄,由3件7折调整至3件75折,并取消一系列优惠券。此外,Q1是海南传统旅游旺季,公司营收有望进一步增加,利润率有望逐渐改善。
免税利好政策不断加码,或将促进公司加速发展。《"十四五"国内贸易发展规划》《"十四五"旅游业发展规划》相继出台,两《规则》中均提及到健全完善免税业政策,从而促进我国免税业有序发展;加速建设海南自贸港及国际旅游消费中心。作为免税龙头,公司有望在政策利好及国内外消费双循环的背景下加速发展免税业务。
海南免税市场持续巩固,22年新店业绩兑现有望。美兰机场二期免税店已于21年底正式运营、22年三亚凤凰机场免税店有望扩容、海口国际免税城的免税商业中心预计22年年中开门迎客,22年公司海南销售额或将实现明显增长。
估值短期疫情扰动因素仍在,但公司中长期发展竞争格局未变,客流回升将有效推动业绩提升。故谨慎起见下调公司预测,预测公司21-23年EPS为4.92/6.53/8.53元,对应市盈率分别为40.8/30.7/23.5倍,维持买入评级。
评级面临的主要风险国门开放对离岛销售分流、免税市场竞争加剧、政策落地实施不及预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):疫情影响Q4业绩承压,长期看好离岛免税景气度-年度点评
■东北证券
公司2021年实现营收676.7亿元/+29％,实现营业利润147.4亿元/+52％,归母净利润95.9亿元/+56％,扣非归母净利润94.7亿元/+59％。2021Q4单季实现营收181.7亿元/+4％,实现营业利润13.1亿元/-76％,归母净利润11.0亿元/-63％/剔除租金减免和税收优惠后环比变动约-12％,扣非归母净利润10.8亿元/-64％。疫情影响线下客流,2021Q4盈利能力继续承压。2021年公司营业利润率22％/+3.3pct,归母净利率14％/+2.5pct。分季度看,公司2021Q1/Q2/Q3/Q4归母净利润分别为28.5/25.1/31.3/11.0亿元,分别同比变动+13129％/+164％/+40％/-63％,归母净利率分别为15.7％/14.4％/22.2％/6.1％,剔除租金减免和税收优惠后Q3的归母净利率约为9％,Q4归母净利率环比下降2.9pct。
折扣力度减小将带来预期改善,展望2022年海南板块有望再创佳绩。12月以来已展现出稳步复苏趋势,后续随着海南客流的进一步恢复,折扣力度减小,预计2022Q1盈利能力环比有望改善。2021年新增的"邮寄送达"和"返岛提取"两种提货方式大幅提升购物体验,推动销售额及客单价上行,2022年元旦假期三天海口海关监测离岛免税购物金额6亿元/+9.7％,购物件数73.9万件/+9.74％,人均消费达到9740元/+12％,离岛免税仍然呈现高景气度。
投资建议:免税行业在消费回流以及国人奢侈品渗透率、客单价提升过程中将保持较高的景气度和成长性,中免作为龙头具备渠道、规模和运营管理先发优势,未来将持续领跑。公司在海南渠道持续扩容、机场免税租金下行、线上业务积极发力、市内店政策预期之下,未来三年有望实现30％+CAGR。预计2021-2023年公司归母净利润分别为96亿/127亿/187亿,对应PE分别为41倍/31倍/21倍,维持"买入"评级。
风险提示:疫情反复风险,免税政策风险,市场竞争加剧。
[2022-01-23] 中国中免(601888):疫情扰动净利率暂未显著改善,风物长宜放眼量-年度点评
■德邦证券
事件:中国中免发布21年业绩快报,1)21年全年:公司预计实现营收676.69亿元/+28.7％,实现归母净利润为95.92亿元/+56.2％,落于此前预告区间;扣非后业绩为94.72亿元/+58.73％。2)单四季度:公司21Q4预计实现营收181.7亿元/+4.1％,实现归母净利润为11.01亿元,表观业绩同比下降63％。
Q4经营业绩实际同降44.6％,拆分看预计海南地区净利率环比Q3下降3-4pct(考虑资产减值后)。
1)Q4业绩同比数据调整:考虑到20年Q4上海机场租金返还影响,我们对20Q4业绩基数进行调整,20Q4经营性业绩预计为19.86亿元(老合同下应付上机41.58亿元租金,假设分季度线性摊销,则20年Q1-Q3计提约31亿元租金;但20年实际支付租金11.56亿元,那么返还租金约31-11.56=19.44亿元,考虑51％权益,返还租金对20Q4业绩的影响为+9.9亿元),基于此,21Q4业绩实际同降44.6％。2)拆分(供参考,实际以年报披露为准):①营收端:21Q4公司共实现营收181.95亿元,根据我们的跟踪,预计Q4海南地区实现收入135-140亿元左右(其中包括线上约23-25亿元,占比约17-18％);日上上海收入预计30-32亿元左右。②业绩端:我们预计日上业绩约1.5亿元(对于净利率10％,权益净利率为5.1％),海南地区业绩11-12亿元(权益净利率为8.5％左右),海南地区权益净利率环比Q3降3-4pct。
21Q4客流虽环比有所回暖,但较19年仍下降30％;Q4折扣未见显著改善,此外不排除存货跌价准备增加影响四季度净利率。
1)Q4客流恢复如何?从美兰机场日均运送旅客人次来看,21Q4日均客流4.46亿人,环比Q3提升16％,同比19年同期-29％;21Q3美兰机场日均客流为4.39亿人,同比19年同期-25.5％(19年客流基数有季节性因素,21年因疫情扰动季节性减弱)。2)Q4折扣如何?根据我们的跟踪,Q4中含双十一+双十二+年终促销月,使得香化折扣力度长时间维持三件七折;同时折上叠加满减(多数时间香化满2500减150、非香化满2000减300),此外部分精品还做了多倍积分促销。此外参考往年四季度有一定的存货跌价准备,或会一定程度扰动公司净利率。
量已至高位,期待价齐升。目前Q4客流环比Q3小幅改善(+16％)的情况下,销售额环比大幅提升(近40％)。21年公司实现营收677亿元,其中海南约500亿元,在疫情反复的情况下,海南地区业务规模仍能实现近60％的增长。当前公司规模或已经稳居世界第一位,规模做大的背后更重要的意义在于面对上游品牌商的话语权(参考我们此前发布的中国中免深度二,中免占部分品牌商整体销售份额可达15％),以及对应中长期竞争力的巩固与加强。参照免税龙头Dufry,此前在规模维持世界第一位的情况下毛利率11年起即维持在58％+,我们认为中免做大后,中长期看议价能力亦有望逐步提升。除了价格之外,对应货源的充足度+货品丰富度也会得到体现。而中免本质仍为零售商,价格+商品仍为起主要竞争力,预计竞争力将持续巩固。?未来如何看?高折扣本身或不可长期持续+规模做大后免税毛利率仍有提升空间+出于公司效益的考量不再无条件追求量的提升,三管齐下,22年盈利能力或迎来一定程度的边际改善,风物长宜放眼量。①可以观察到,部分大牌化妆品已经开始提价(单个产品零售价的上调幅度为5-50元),我们认为,在终端零售价上涨的情况下,过高折扣力度或有损于品牌方形象以及损毁品牌方零售渠道利益,因此免税高折扣行为本身或不可持续;②中免体量做大后, 与Dufry相比免税毛利率仍有提升空间。③此外,根据我们的跟踪,1月份以来公司折扣力度明显减弱,香化已恢复至多数三件75折的水平,同时取消此前满减规则。中免体量已处于世界第一,后续或已经不再单纯追求绝对量的提升,而更看重公司自身的效益。多方面的考量下,预计22年公司盈利能力或将迎来一定程度的边际改善。
投资建议:短期Q1客流或因为疫情影响有所承压,预计疫情可控后客流将逐步回暖(参考21年五一期间国内出行人次恢复至19年同期103％水平),届时将有望带动销售额同步改善。中期维度若特效药研发进程符合预期＆出行政策逐步放宽的情况下,多方位布局(海南仍有增量+线上补购＆跨境电商+机场+市内)发力,仍然看好发展空间。叠加公司规模效应释放下价格+产品+服务等护城河的巩固,预计21-23年公司归母净利润分别为95.9/127.5/160.9亿元,1月21日股价对应PE分别为41/31/24X,期待公司成长潜力。
风险提示:新冠疫情反复、宏观经济波动、出入境政策变动、行业竞争加剧、项目建设不及预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21Q4受疫情影响较大,2022年盈利有望提升-2021年度预告点评
■中银证券
公司发布2021年年度业绩快报,公司2021年实现营收676.69亿元,同比增长28.65％,实现营业利润147.36亿元,同比增长52.02％,实现归母净利润95.92亿元,较去年同期增长56.23％。21Q4公司经营受疫情扰动影响较大,22年疫情影响趋淡后,在各渠道开启恢复后,业绩望有上升空间。
支撑评级的要点Q4业绩因疫情承压,22年Q1盈利有望提升。2021年全年公司实现营收676.69亿元,YOY+58.6％;实现归母净利润95.92亿元,YOY+56.23％。根据单季度拆分计算,公司Q4预计营业收入181.7亿元,同比上涨4.08％,实现净利润11.01亿元,同比下降63％。主要系疫情扰动影响公司折扣力度加大叠加去年同期高基数背景,因此公司营收增幅暂缓,盈利有所下降。22年1月,中免折扣力度收窄,由3件7折调整至3件75折,并取消一系列优惠券。此外,Q1是海南传统旅游旺季,公司营收有望进一步增加,利润率有望逐渐改善。
免税利好政策不断加码,或将促进公司加速发展。《"十四五"国内贸易发展规划》《"十四五"旅游业发展规划》相继出台,两《规则》中均提及到健全完善免税业政策,从而促进我国免税业有序发展;加速建设海南自贸港及国际旅游消费中心。作为免税龙头,公司有望在政策利好及国内外消费双循环的背景下加速发展免税业务。
海南免税市场持续巩固,22年新店业绩兑现有望。美兰机场二期免税店已于21年底正式运营、22年三亚凤凰机场免税店有望扩容、海口国际免税城的免税商业中心预计22年年中开门迎客,22年公司海南销售额或将实现明显增长。
估值短期疫情扰动因素仍在,但公司中长期发展竞争格局未变,客流回升将有效推动业绩提升。故谨慎起见下调公司预测,预测公司21-23年EPS为4.92/6.53/8.53元,对应市盈率分别为40.8/30.7/23.5倍,维持买入评级。
评级面临的主要风险国门开放对离岛销售分流、免税市场竞争加剧、政策落地实施不及预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):预计2021年净利增56％,长期竞争力依然领先-公司跟踪报告
■海通证券
公司1月22日发布2021年度业绩快报:2021年度公司预计实现营业收入676.69亿元(未经审计,下同),同比增长28.65％(同比去年追溯调整后数值);营业利润147.36亿元,同比增长52.02％;归母净利润95.92亿元,同比增长56.23％;扣非归母净利润94.72亿元,同比增长58.73％。
免税红利释放,租金减让+税率优惠落地,营业收入及盈利持续高增。①业绩增长受益于消费回流和海南离岛免税政策红利。公司聚焦免税主业,狠抓海南离岛免税市场,离岛免税业务持续保持高增长,是公司收入及业绩增长的核心驱动力。②租金减让:公司下属子公司与首都机场就第三年合同租金减让事项达成一致并签订补充协,根据补充协议,2021年子公司向首都机场支付租金2.83亿元,共计对归母净利润的影响金额为11.4亿元,已于3Q21确认,子公司与首都机场后续的租金支付将主要参考首都机场国际客流的下降情况而定。③税率优惠:根据相关规定并结合子公司实际经营情况,公司在海南地区的6家下属子公司自2020年1月1日起可享受15％的企业所得税优惠税率,共计对归属于上市公司股东净利润的影响金额为7.4亿元,已于3Q21确认。4Q21收入增4.1％,净利润降63.0％。单季度,公司4Q21实现收入181.70亿元,同比增长4.07％;归母净利润11.01亿元,同比下降63.00％;对应归母净利润率为6.06％,同比减少10.99pct。环比来看,3Q21剔除所得税优惠和租金减免的合计约18.8亿影响后,3Q21归母净利约12.5亿元,对应归母净利润率为8.96％,4Q21环比减少2.90pct。
海南免税市场潜力持续释放。离岛免税新政红利持续释放,2021年海南离岛免税销售保持快速增长态势,2021年,海口海关共监管海南离岛免税购物金额495亿元,购物人数672万人次,购物件数7045万件,人均购物金额7368元,与上年相比分别增长80％、50％、107％、20％。海南省《政府工作报告》指出2022年海南将力争离岛免税店销售达到1000亿元。公司业务重点依然在海南市场,关键项目也都按计划稳步推进。
①海口美兰机场T2航站楼免税店落地。据中国日报网报道,2021年12月2日,随着海口美兰国际机场二期正式投入运营,CDF海口美兰机场T2航站楼免税店同步开业。面积近1万平方米,将继续加强整合优质资源并持续优化购物环境,为国内外游客提供更加便捷优质的购物体验和服务。
②三亚机场免税综合体扩建。据中新网报道,2021年三亚机场将法式花园进行改造,建设候机楼免税商业综合体,经营面积约500平方米,目前正在进行精装修,预计2022年春节前完工并正式对外营业;此外,机场免税三期项目计划在法式花园建设完成后进行,面积约1000平方米,预计2022年8月份对外营业。③三亚国际免税城一期二号地主体封顶。据证券导报报道,2022年1月初,三亚国际免税城一期二号地主体封顶,该项目是以"免税商业"为主题的旅游零售综合体项目,总建筑面积73629平方米,计划于2022年11月20日竣工。④全面推进海口国际免税城项目开业。据新华社报道,2021年7月底,海口国际免税城免税商业中心主体结构施工完毕,海口国际免税城项目总建筑面积约92.6万平方米,预计2022年正式营业,将成为全球规模最大的单体免税店。
公司头部优势明显,增长可期。公司未来将助力海南国际旅游消费中心建设,进一步提升海南自由贸易港门户形象,重点打造免税精品项目。海南省《政府工作报告》指出2022年海南将力争离岛免税店销售达到1000亿元。我们判断中国中免作为国内免税行业龙头,头部优势显著,随着免税精品项目稳步落地,市场潜力释放,成长空间有望进一步打开.更新盈利预测。我们预测公司2022-23年归母净利各133亿元、175亿元,同比各增长40.3％、31.5％,对应2022-2023年EPS分别为6.83元、8.98元。我们选取国外奢侈品、化妆品龙头、国内"购物中心+新零售业务"为核心的华润万象生活为对标公司,①PE估值方法:给予2022年40-45倍PE,对应合理价值区间273.34元-307.50元。②EV/EBITDA估值方法:给予2022年30-35倍EV/EBITDA,对应合理价值区间255.49元-297.35元。综合两种结果给予公司255.49元-307.50元合理价值区间,维持"优于大市"评级。
风险提示。宏观经济下滑;疫情反复;政策变化;免税市场需求不及预期;租金过高;竞争加剧风险。
[2022-01-23] 中国中免(601888):Q4营收小幅增长,全年盈利96亿-年度点评
■招商证券
事件:1月21日,中国中免发布业绩快报,预计公司2021年实现收入677亿元/同比增长28.6％,归母净利润96亿元/同比增长56.2％,扣非后归母净利95亿元/同比增长58.7％。其中,Q4实现收入182亿元/同比增长4.1％,归母净利润11亿元/同比下降63.0％,扣非后归母净利10.8亿元/同比下降63.6％。
点评:
1、Q4收入小幅增长,盈利低于预告中位数。业绩快报公布公司2021年收入,其中Q4收入182亿元,略低于政府口径,或因门店统计方式与报表核算方式存在差异,同时有部分批发业务内部抵消;最终公司核算利润96亿元,略低于业绩预告中位数97.5亿元。拆分来看,公司2021年收入677亿元,其中离岛免税预计515亿(海南省统计540-550亿),日上上海约120亿,日上北京约17亿,其他渠道25亿。公司实现归母净利润96亿/同比增长56.2％,其中海南所得税影响归母净利润7.4亿元,首都机场冲回影响归母净利润11.4亿元,经营利润约78亿,其中海南贡献利润约78亿,上海日上贡献利润约10亿,其他渠道亏损约10亿。
2、Q4折扣更长叠加费用计提,利润率环比回落。Q4实现收入182亿元,其中离岛免税收入约150亿(三亚90亿+海免30亿+补购27亿),上海日上直邮收入约30亿,其他渠道直邮约5亿。Q4实现归母净利润11亿/利润率6.1％,环比Q3(8.9％)下降2.8pct,一方面是因为Q3是8月中旬疫情后开始打折,Q4年末冲销量,整个季度都在打折;另一方面是因为公司Q4照例计提存货减值、会员积分等费用(20Q4利润率较20Q3下降3.7pct;19Q4利润率也较19Q3下降4.6pct)。
3、Q4海南客流继续承压,线上占比继续提升。受多地持续疫情影响,Q4三亚凤凰机场客流量同比下降32.7％,降幅较Q3(-30％)进一步扩大,美兰机场客流量亦同比下滑32％。海南线下客流对中免的利润贡献至关重要:1)线下流量为海南免税企业独享,线上需直面韩国竞争(跨境电商和直播);2)线下客流缺失,为保销售完成海南政府指标,公司需要加大促销力度;3)线下客流SKU更分散,不仅仅购买香化,还会购买高毛利的精品,品类结构更优;4)除了海南线下离岛免税,其他渠道为完税,税率成本约8％-10％。
4、海南2021年离岛免税目标1000亿,中免有望占8成。1月21日,海南省发布2022年计划草案,提出全年力争实现免税店销售金额1000亿的目标,2021年凤凰机场客流量1663万人次,同比增长7.9％,较2019年下滑17.5％,美兰机场客流量1774万此人,同比增长7.6％,较2019阿宁同期下滑26.7％,如果2022年客流能够恢复至2019年同期水平,有望为离岛免税销售额提供20％-30％,此外,游客转化率提升、品类扩充、线上渠道的开拓有望提升离岛免税的整体销售规模。
风险提示:疫情反复,国际客流持续低迷;宏观经济增速下滑;海南免税市场竞争加剧风险;政策释放不及预期风险。
[2022-01-23] 中国中免(601888):海南目标剑指千亿,销售可期、利润率有望改善-业绩快报及动态点评
■兴业证券
事件:2021年,中国中免分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润676.69(同比+28.65％)、95.92(同比+56.23％)、94.72亿元(同比+58.73％);21Q4,公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润181.70(同比+4.08％)、11.01(同比-63.00％)、10.83亿元(同比-63.59％);
销售额来看,疫情反复海南客流承压,客单价及购物率推动销售额增长:1)19-21年海南离岛免税客流分别约为3007、2206、2374万人次,2021年同比+7.6％,相比2019年-21％。10/11/12月,三亚机场出港吞吐量同比-23％、-52％、-28％,相比2019年-18％、-52％、-29％;海口机场吞吐量同比-23％、-46％、-32％,相比2019年-27％、-49％、-36％;琼州海峡进出岛旅客同比-7％、+3％、+3％,相比2019年-10％、-3％、-3％。2)为实现销售目标,中免加大折扣力度、营销活动,购物率、客单价共同促进海南离岛免税销售额稳步提升:19-21年离岛免税销售额分别为135、275、495亿元,购物率分别为12.5％、20.3％、28.3％,客单价分别为3587、6129、7367元。2021年购物率屡超30％,10-11月客单价约8500元,12月或超9300元,创下新高。
21Q4公司归母净利率环比下滑,主要由于:1)海南免税及线上有税业务折扣力度均显著加大:①从香化品类来看,海南离岛免税普适性折扣从21年上半年的3件8折左右加大至21Q4的3件7折;②有税渠道,海南补购及日上上海折扣力度均显著加大;2)公司四季度管理费率及资产减值损失一般较高:Q4由于存在员工奖金计提,管理费率通常偏高;年终库存减值一般在Q4计提,因此单季度资产减值损失一般较高。?韩国政府拟推动海外直邮,但预计对中国免税市场影响有限:韩政府或将在2-3月内修改相关规定,允许未入境韩国的外国游客于韩市内免税店网上直邮购买韩国商品:1)跨境电商渠道需缴纳增值税、消费税,一般贸易渠道则需要缴纳关税、增值税、消费税,叠加跨境物流成本后,即便高额返点下,韩国免税店的商品价格预计相比海免、日上等不具备优势;2)该政策仅限韩国本土商品;3)受限于宣传广度等因素,要在终端消费者中普及预计较为困难。
出入境:短期难以开放,且中免提升空间较大。1)短期来看:①出境游难以开放,参考日韩,短暂尝试了特定人群的免集中隔离或3天集中隔离政策,均因Omicron的全球传播而暂停;②海南客流相比正常情况依然处于下滑阶段,若疫情得到良好控制,相比出境游,海南旅游应当有更快、更显著的改善;2)中长期来看:①中免已经在规模上获得优势,在品牌方端的话语权逐步扩大。即便出境游开放,仍具备优惠的价格、丰富的品牌及SKU、便捷的线上平台、相对更小的疫情风险等优势,中免依旧具备较强的竞争优势;②出境游开放后,机场店有望边际改善,境外免税店布局或将贡献增量,此外市内免税政策亦有望落地,或在额度、便利程度等方面相对海外购物更具优势。
2022年展望:1)海南离岛免税剑指千亿,销售额可期:海南省计划全年力争实现免税店销售金额1000亿元,相较于2021年的600亿元提升67％:①今年9月底中免旗下海口国际免税城即将开业,美兰机场二期免税店、三亚机场免税店新增面积也接连开业,预计将贡献增量;②疫情防控得当,海南客流有望恢复;③离岛免税新政以来,购物率从20％逐步提升至30％,2022年有望进一步提升;④近几月客单价逐月快速增长,考虑到美妆品类的自然增长、精品占比的逐步提升,客单价有望再创新高。2)利润率来看:①1月起中免部分品牌原价涨价,普适性折扣由3件7折收窄至3件75折,海控紧随其后,且行业协会正在积极建立,预计其他免税商也将逐步收窄折扣;②规模效应有望促进拿货价格进一步降低、期间费率进一步减小。
中国中免是我们从2016年年底至今重点推荐的旅游板块白马龙头标的,公司的成长性与确定性兼备。我们上调公司2021-2023年的归母净利润预测分别至95.92亿元、125.97亿元、168.42亿元,EPS分别为4.91/6.45/8.63元/股,对应1月21日股价的PE为40.8、31.1、23.3倍,持续予以"审慎增持"评级。
风险提示:政策风险,系统性风险,市场竞争加剧等。
[2022-01-23] 中国中免(601888):下半年海南经营承压,增收增效成未来指导方向-业绩快报点评
■国信证券
事项:
中国中免1月21日晚发布2021年业绩快报。公司实现营业收入676.69亿元/+28.65％,归母业绩95.92亿元/+56.23％。
国信社服观点:1)2021年业绩快报预增56％,Q4净利率降至6％进一步承压,初步预计主要系客流承压下促销增加及年底费用计提等因素影响。2)市场目前主要担忧公司竞争下中线盈利中枢,但展望未来,一是品牌商、有税、免税运营商多方博弈下,未来价格体系有望重归理性;二看公司积极应对,从规模到质量,向管理要效益,主观动能强化下有望助力利润率回升;三是跟踪疫情及出境游放开节奏,离境市内免税政策利好仍有期待,且中免后续全渠道流量打通,供应链及运营优化有望带来新看点。5)投资建议:下调2021-2023年EPS至4.91/6.14/7.68元(此前为5.50/6.94/8.93元,主要系持续疫情影响),对应PE41/33/26x。短期仍需兼顾疫情及海南客流变化,但公司未来正从做大走向做强,未来向管理要效益有望助力盈利中枢中线回升。立足6-12月及以上维度,公司正立足全球免税第一优势地位,供应链、渠道各方面全面优化中,长期成长空间仍可期,维持买入评级。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21全年实现归母净利润95.9亿元同增56％,22年重视利润指标考核有望带来盈利改善-年度点评
■天风证券
事件:
公司发布2021年业绩快报。公司2021年实现营业收入676.7亿元,同比增长28.7％,实现营业利润147.4亿元,同比增长52.0％,实现归母净利润95.9亿元,同比增长56.2％。
点评:
收入端:2021年全年,公司实现营业收入676.7亿元,同比增长28.7％。公司在2021年,特别是2021年下半年,在新冠肺炎疫情持续反复的不利形势下,公司紧密围绕免税主业,狠抓关键市场与重大项目,坚持创新引领发展,强化核心业务能力提升,不断增强内生外延发展动力,较好地完成了各项工作任务。
利润端:2021年全年,公司实现归母净利润95.9亿元,同比增长56.2％,归母净利率为14.2％,同比增长2.5pct。分季度来看,公司2021Q1/Q2/Q3/Q4分别实现归母净利润28.5/25.1/31.3/11.0亿元,分别同比变动+13129.5％/+163.6％/+40.2％/-63.0％,归母净利率分别为15.7％/14.4％/22.4％/6.1％。后续我们认为海南折扣力度有望减小,利润率有望明显改善。
出入境游恢复预期提升,离境退税水平提升、市内免税政策预期提升。1月20日,国务院印发《"十四五"旅游业发展规划》。我们认为,随着出入境旅游逐步有序放开,公司机场业务将进一步恢复带动毛利率稳步提升,市内免税业务也有望继续推进,利润率水平预计得到持续改善。我们预计公司22年考核指标有望向利润端延伸,供应商关系持续深入。21年公司持续扩张,提升市场份额,进而提高供应链谈判话语权,进店率及客单价仍有广阔的提升空间。另一方面,过去一年以来公司与供应商关系进一步深化,同时规模增大后与上游供应商的谈判影响力逐步增强。考虑到未来疫情影响缓和、机场业务恢复,公司也将积极统筹线上业务、持续完善供应链管理,利润水平方面预计提升明显。
投资建议:当前海南免税受疫情影响逐步缓解,2022年考核指标有望向利润端延伸,展望2022年公司盈利能力有望明显持续改善。同时海南免税市场持续扩容,新海港计划年内开业,品类丰富服务提升,预计有效提振进店人数、转化率与客单价,未来公司将进一步巩固全球免税龙头地位,供应链优势、区位优势有望进一步凸显。由于疫情因素影响,我们调整公司21/22/23年业绩为95.9/115/135亿元(前值100/120/161亿元),当前股价对应PE分别为41/34x/29x,维持"买入"评级。
风险提示:疫情反复风险、公司经营情况不及预期、出入境游恢复不及预期、业绩快报是初步测算结果,具体财务数据以公司披露公告为准
[2022-01-23] 中国中免(601888):龙头地位提升,提质增效进行时-公告点评
■华泰证券
疫情持续影响下韧性不减,净利润预期同比高增56％
中免1月21日发布业绩快报,预计21年实现营收676.69亿/yoy+28.65％,归母净利95.92亿/yoy+56.23％;4Q21预计实现归母净利约11.01亿/yoy-63％。4Q归母净利同比下滑系海南客流下滑,打折力度加大及线上销售占比提升所致。十四五规划明确提出要健全免税政策体系,我们认为离岛免税将持续受益于政策红利,格局趋向健康发展,中免强者恒强。基于业绩快报和政策红利带动,我们调整21/22/23年预测EPS为4.91/6.62/9.43(前值:4.92/6.34/8.76元),调整目标价254.47元(对应38.44x22PE,可比公司Wind一致预期22PE均值38.44X,前值253.60元),维持"买入"。
促销和渠道结构化调整拖累净利率,长期看盈利能力有望逐步回升
公司1Q/2Q/3Q/4Q净利率分别为15.7％/14.4％/22.4％/6.06％(3Q剔除租金和所得税优惠后为8.96％),2H净利率下滑主要系促销以抢占市场份额、毛利更低的线上电商销售占比提升拖累。据我们统计,雅诗兰黛小棕瓶系列2H21平均折扣在68折(日上旅购公众号),力度较1H21有所加大(平均74折)。伴随出游管控政策转向科学化,线下客流恢复带动线下销售占比提升,我们认为22年公司净利率或好于21年。经过21年疫情磨砺,中免市场地位更加稳固,和供应商合作更加深化,叠加公司自身优化组织管理效率提升,以及对忠诚用户资产的持续经营,长期看中免盈利能力或将稳步提高。
储备项目落地行业持续扩容,22年离岛免税目标千亿
展望2022,多储备项目落地不断做大离岛免税蛋糕。中免海口国际免税城将于22年9月开业,三亚国际免税城2号地项目23年开业,更加具有特色的新项目贡献公司营收增量的同时,亦有望带动行业整体高品质长效发展。据海南发改委,2022海南力争实现免税店销售额1000亿,在稳增长、共同富裕背景下,免税行业是消费高质量发展的助推器,将长期受益于政策红利。据沙利文预测,我国22-25年离岛免税销售额CAGR有望达21.1％,若疫情回暖后海南客流恢复,品类品牌不断丰富,推广及运营服务持续优化,进店率、转化率和客单价料将持续提升。
强者恒强,维持"买入"评级
基于业绩快报,我们略下调21年收入及净利润。考虑到十四五规划出台有望带动线下消费复苏,公司加码精细化管理,净利率回升,略上调22年/23年收入及净利润预测。调整后21/22/23年EPS为4.91/6.62/9.43元(前值:4.92/6.34/8.76元),调整目标价254.47元(对应38.44x22PE,可比公司Wind一致预期22PE均值38.44X,前值253.60元),维持"买入"。
风险提示:新冠疫情反复风险;免税政策变动风险;市场竞争加剧风险。
[2022-01-22] 中国中免(601888):业绩背后仍有闪光点,期待2022年盈利能力改善-点评报告
■民生证券
中国中免披露2021年度业绩快报
公司2021年实现营收676.69亿元,较去年同期(追溯后)增长28.65％;全年营业利润147.36亿元,相较去年同期(追溯后)增长52.02％;全年归母净利润95.92亿元,相较去年同期(追溯后)增长56.23％。全年归母净利润率为14.17％,同比提升2.5Pcts。
拆分单季度,中免2021年四季度总营收181.70亿元,同比增长4.08％;四季度营业利润13.07亿元,相较去年同期下降76.12％;四季度归母净利润11.01亿元,相较去年同期下降63％;四季度归母净利润率为6.06％,同比降低10.99Pcts。中国中免作为海南离岛免税的销售主力,根据历史营收占比情况,我们预测中免海南地区四季度全渠道营业收入约为140-145亿元。
2021年四季度或存在多项费用摊销,对单季度净利润造成一定影响。根据公司以往年报公告,中国中免会在四季度对存货跌价准备、奖金激励费用以及用户递延积分等项目进行会计处理,因此2021年四季度公司单季度利润或会受到上述费用计提的影响,从而导致第四季度归母净利率环比下滑。以管理费用为例,因为中国中免会将部分奖金费用结算至四季度,所以2019年及2020年四季度管理费用分别较当年三季度提升了3.0/5.3亿元。2021年公司整体营收实现增长,我们认为结算至2021年四季度的奖金费用或高于2020年同期。?
四季度海南折扣幅度已收窄,毛利率或环比回升。2021年三季度中免受海南疫情影响较大,同时公司收到的所得税优惠返还以及首都机场的租金减让,共对中免归母净利润形成了18.8亿元的增厚。根据海口机场披露的公开客流数据,四季度海南客流已经环比恢复,我们认为四季度海南免税折扣幅度或也随之逐步收窄,四季度公司毛利率或呈现环比提升的趋势。2022年公司已经启用优惠税率,2022年毛利率净利率有望继续改善,公司发展由"量"向"质"转变。
2021年业绩受三四季度疫情影响较大,业绩背后仍有闪光点。观察中免收入端,我们可以发现公司下半年保证了销售规模的稳定增长,这对于中免的长期发展具有积极意义:第一,规模的增长或有效维护供应商关系,疫情影响的是全国零售市场,品牌商(供应商)也面对需求下滑的问题,因此中免在三四季度的规模增长,可以增强与供应商之间的粘性,未来获得丰富的产品组合;第二,营收规模的增长或有效地扩充公司会员规模,疫情之下中免通过打折等方式进行会员招新,或为未来的长期成长打下基础。?
海外品牌商逐步恢复供应能力,国际货运价格趋于平稳,公司存货水平有望逐步优化。2020年疫情突发,公司为了规避缺货风险以及支持品牌供应商,主动提升了存货水平。随着2021年中免的全球品牌供货商与中免在疫情下的合作趋于常态化,以及国际货运形式也逐步平稳,我们认为中国中免目前对存货的需求或逐步减弱,2022年公司或将提升运营效率,降低运营费用,优化存货结构。?
投资建议:当前中国中免无论是竞争格局,供应链优势还是经营模式都没有改变,所在赛道竞争格局未被破坏。疫情并未对盈利逻辑产生较大影响,客流回升将会对公司业绩形成有效推动。2022年一季度旺季将至,中免长期价值不减。考虑到公司最新披露的业绩快报,我们对公司业绩预测进行了调整,我们预计2021年至2023年净利润分别为96亿、132亿、164亿,对应增速分别为56.23％、38.01％、23.60％,维持"推荐"评级。
风险提示:疫情反复影响线下客流
[2022-01-22] 中国中免(601888):疫情拖累Q4业绩,看好中长期成长-2021年业绩快报点评
■太平洋证券
事件:公司发布2021年业绩快报,报告期内公司实现营业总收入676.69亿元/+28.65％,实现营业利润147.36亿元/+52.02％,实现归属于上市公司股东的净利润95.92亿元/+56.23％。其中,Q4公司实现营业收入181.7亿元/+4.07％,实现营业利润13.06亿元/-76.14％,实现归属于上市公司股东的净利润11.01亿元/-63％,实现归属于上市公司股东的净利润10.84亿元/-63.56％。
疫情影响下离岛客流下滑,公司促销力度加大。Q4国内疫情仍不断反复,多地跨省团队游暂停,民众出游受到防控政策限制,海南离岛客流同比大幅下滑。公司从保证销售额的角度出发,继续加大促销力度,香化商品折扣以3件7折为主,部分促销款折扣更低。Q4旺季的背景下,公司实现营收181.7亿元,环比Q3增长30％,预计增幅主要来自海南业务,Q4公司海南收入在140亿左右。
费用摊销因素影响Q4利润率。Q4公司净利率6.06％,同比去年下降近11pct,预计受费用摊销影响。按照往年惯例,公司会在Q4计提存货跌价准备、会员积分递延、奖金费用等费用摊销。免税新政以来,公司销售额大幅增长,为了满足消费者的购买需求,公司加大免税商品采购力度,存货由2020Q1的80亿增加到2021Q3的198亿,预计对应的存货跌价准备也有较大幅度提升。公司现有会员超2000万,销售额的增长也带来会员积分递延的提高。从全年的角度看,公司营收、净利润均较2020年有大幅增长,预计奖金费用计提也有一定增长。
短期看,中免折扣力度回归正常,毛利率有望回升。元旦过后,公司折扣力度逐步回归到正常水平,Q1海南进入最旺季,预计客流会有一定回升,从往年情况看,春节期间的客单价明显高于其他时期,预计珠宝、腕表、箱包等高单价品类销售占比增长,中免毛利率下滑的问题有望得到缓解。
从中长期看,虽然短期受疫情影响业绩出现波动,公司中长期竞争优势不变。从供应链的角度看,中免作为全球排名第一的免税运营商,销售额持续高增长,2022年海南省设定离岛免税店销售额1000亿的目标,中免在现有供应链中的话语权将更加有力,未来在采购上能得到更多的政策倾斜;在新品牌的引进上,中免持续优化品牌布局,近期梵克雅宝、戴比尔斯永恒印记等奢侈品牌相继入驻三亚免税城。
从渠道角度看,美兰机场二期9300平已经开业,凤凰机场二期3000平春节期间开业,海口国际免税城今年9月底开业,年底前三亚一期二号地有望开业,2022年中免的渠道优势将进一步加强。此外,公司在管理、会员、品牌等方面的优势也不容忽视。
投资建议:继续看好国内免税行业的发展空间,短期波动不影响中长期发展。给予"买入"评级。考虑最新业绩快报及疫情影响,我们对公司的盈利预测进行了调整。预计公司2021-2023年归母净利润96亿/127亿/166亿元,对应PE为41/31/24倍。
风险提示:系统性风险,疫情风险、政策推进、企业经营情况低于预期等风险。
[2022-01-22] 中国中免(601888):疫情反复利润率短期承压,长期逻辑坚挺-业绩快报点评
■国海证券
事件:中国中免发布2021年业绩快报:2021年预计实现营业收入676.69亿元/+28.65％,归母净利润95.92亿元/+56.23％,扣非归母净利润94.72亿元/+58.73％。第四季度预计实现营业收入181.70亿元/+4.07％,归母净利润11.01亿元/-63.00％,扣非归母净利润10.83亿元/-63.60％。
投资要点:
海南离岛免税完成全年目标,公司为行业龙头占据主要份额,规模扩张下供应链优势进一步增强。据海南省商务厅,2021年海南离岛免税店总销售额601.73亿元,同比增长84％,完成全年目标。其中,免税销售额504.9亿元,同比增长83％;免税购物人数967.66万人次,同比增长73％;免税购买件数5349.25万件,同比增长71％。据海关总署,2021年海口海关共监管海南离岛免税购物金额495亿元,购物人数672万人次,购物件数7045万件,人均购物金额7368元,与上年相比分别增长80％、49.8％、107％、20.2％。公司作为海南市场的龙头,占据主要市场份额,收入增长表现优秀,对品牌供应商的话语权进一步提升,供应链优势进一步增强。
我们判断存货减值、职工薪酬奖金与积分费用是导致第四季度利润低预期的主要原因。2021年公司加大商品采购力度,存货余额同比实现较大幅度增长,主要原因可能为:1)海外疫情反复,应对国际运输受阻风险进而加大存货战略储备;2)品牌海外销售不畅,有增加对中国出货的需求,公司为巩固与品牌关系帮助加大采购力度。谨慎性原则下,存货余额的大幅增加进而导致存货减值大幅增长。此外,公司于2021年大力发展会员,当前会员已经达到约2000万人,会员积分与相关奖金费用预计有大幅提升。
下半年客流承压为短期冲击,收入复苏弹性高于客流,长期增长趋势不改。2021年下半年受全国各地疫情反复影响,海南客流承压带动收入短期下降,但收入受客流下降影响有限,收入恢复弹性较客流复苏弹性更大,增长势头仍在。据海口海关数据,2021年7月离岛免税销售同比增长47％,但7月底开始受到南京疫情影响,8月三亚/海口机场客流吞吐量同比下降64.08％/60.30％,离岛免税销售随之同比下降45％;9月疫情相对缓和后,三亚/海口机场客流降幅收窄为-38.88％/-24.07％,但同时销售反弹力度较大,实现同比13％的正增长。第四季度三亚/海口机场客流吞吐量分别同比下降33％/34％,但离岛免税销售额139.56亿元,同比增长23％,不降反升。
2022年公司战略侧重考核利润,随着收入规模提升、折扣力度收窄利润率有望得到改善。公司利润率下滑为短期承压,与线下收入下降、线上占比提升以及折扣力度较大相关,2022年疫情防控逐步推进,客流有望同比改善,带动收入规模提升;同时恶性竞争对利润有较大冲击,进入2022年以来公司折扣力度不断收窄。在战略上公司采取先增长、再提质的方式,2021年以规模扩张为主要目标,进一步优化与品牌的关系,增强供应链优势。2022年起以利润为重点考核目标,强调质量发展,盈利能力有望得到明显改善。
投资建议:据海南省政府工作报告,2022年海南免税店销售力争达到1000亿,2022年公司新店海口免税城、三亚凤凰机场二期即将开业,供给催化多,收入持续提升。随着折扣趋于理性、收入规模扩大摊薄费用,考虑海南业务享受15％优惠税率,2022年全年公司盈利能力有望得到明显改善。在当前规模下,公司对品牌话语权进一步增强,供应链优势得到提升,龙头地位持续巩固。预计2021-2023年公司实现营业收入676.69/941.21/1202.40亿元,归母净利润95.92/120.53/151.27亿元,对应40.85/32.50/25.90xPE。首次覆盖,给予"买入"评级。
风险提示:国内疫情反复影响出行;国内行业竞争加剧;国外免税商有进行价格战风险;新店开业时间推迟;宏观经济影响消费热情。
[2022-01-22] 中国中免(601888):受疫情影响短期业绩承压,四季度有望复苏-2021年三季报点评
■国泰君安
本报告导读:继续看好奢侈品和高档化妆品回流、国人市内店政策落地、海口国际免税城前景。
投资要点:
投资建议:由于疫情反复导致公司业绩低于预期。我们下调公司2021-2023年收入分别为676.69(-103.72)、1006.66(-82.26)和1272.43(-204.95)亿元,归母净利润分别为95.92(-18.82)、126.59(-28.89)和174.49(-28.72)亿元,对应EPS4.91(-0.97)、6.48(-1.48)和8.94(-1.47)元,给予2023年34xPE,下调目标价为303.93(-205.26)元,维持增持评级。
事件:公司实现营业总收入676.69亿元,较上年同期增长28.65％,实现营业利润147.36亿元,较上年同期增长52.02％,实现归属于上市公司股东的净利润95.92亿元,较上年同期增长56.23％。
疫情反复导致2021年下半年海南客流出现明显下滑,同比下滑30％左右,为完成既定目标公司加大折扣力度同时提升线上销售占比,使得毛利率承压。
虽然短期冲击较大,但长期成长空间依然较好。展望2022年随着疫苗陆续接种,特效药研发突破,继续看好奢侈品和高档化妆品回流、国人市内店政策落地、海口国际免税城和三亚免税城一期2号地项目前景、公司相对于上下游议价能力提升、港股上市国际化。
风险提示:疫情反复影响旅游需求;海南免税政策放开低于预期;岛内居民免税获批资质企业过多等。
[2022-01-22] 中国中免(601888):离岛免税高速发展,利润端有望持续改善-2021年度业绩快报点评
■东亚前海证券
事件点评
2022年1月21日,中国中免发布2021业绩快报。2021年营收676.69亿元,同比增长28.65％;归母净利润95.92亿元,同比增长56.23％,归母扣非净利润94.72亿元,同比增长58.73％。其中,2021年Q4营收181.70亿元,同比增长4.08％;归母净利润11.01亿元,同比变动-63.00％;扣非归母净利润10.83亿元,同比变动-63.59％。
离岛免税业务旺盛发展,助推公司业绩增长强劲。在报告期内,公司聚焦免税主业,狠抓海南离岛免税市场,离岛免税业务持续保持高速增长。据海口海关统计,2021年海南离岛免税销售额达到601.73亿元,同比增长84％,离岛免税呈现高速发展趋势。在疫情爆发的背景下,跨境旅行管制收紧,境外消费回流现象显著,国内离岛免税需求提升。同时,国家逐步放宽离岛免税政策,给予海南离岛免税行业以及公司免税业务布局强大支撑。2022年1月19日五部委发布通知,为缓解疫情对市场主体影响,按照管理办法批准设立并已完成招标的免税店,可在友好协商的基础上,延长免税店招投标时确定的经营期限,仅能延期一次,最多延长2年。延期后的经营期限可超过10年。经营期限若能延长,有利于公司凭借龙头优势不断加深业务布局,实现更加长期、快速的增长。
疫情短期冲击不改变公司长期增长逻辑,国家重视旅游业发展,未来随着疫情形势不断转好,公司将获得更加广阔的发展空间,展现亮眼增长。公司2021年Q4受到疫情反复的冲击,由于折扣力度大、线上占比增多等问题使得利润端承压。2020年1月20日,国务院印发"十四五"旅游业发展规划,进一步体现国家对于旅游业发展以及旅游强国建设、文化强国等战略的重视。我们认为随着疫情形势的逐步转好,公司折扣力度将有望下降,线下业务将由于客流量的逐步回升而不断复苏,公司有望在消费回流+政策支持+自身品质不断提升的趋势下呈现持续的高速增长。
投资建议
公司未来有望在疫情形势逐步转好的情况下,降低折扣,提升线下消费占比,逐步改善利润端压力。公司离岛免税业务高速发展,未来公司整体有望在消费回流+政策支持+自身品质不断提升的趋势下呈现持续的高速增长。维持"强烈推荐"评级。
风险提示
疫情影响反复;宏观经济波动;政策波动风险。
[2022-01-21] 中国中免(601888):中国中免业绩快报 2021年净利同比增长56.23%
■证券时报
中国中免(601888)1月21日晚间披露业绩快报，2021年实现营业总收入676.69亿元，同比增长28.65%;净利润95.92亿元，同比增长56.23%;基本每股收益4.91元。报告期内，公司离岛免税业务持续保持高增长;公司下属子公司与首都机场就第三合同年租金减让事项达成一致并签订补充协议;公司海南地区部分子公司自2020年起享受15%的企业所得税优惠税率。
[2022-01-18] 中国中免(601888):短期受疫情扰动较大,长期看好赛道持续增长-年度点评
■东兴证券
事件:中国中免发布2021年业绩预增公告,预计2021年度实现归母净利润约94-101亿元,比上年同期(追溯调整后)增加约33-40亿元,同比增长约54％-66％。
公司整体业绩增速较快但略低于预期,主要受短期疫情影响叠加行业竞争加剧。公司预计2021年实现归母净利润94-101亿元,同比增长54％-66％(追溯调整后),全年业绩略低于此前预期。估算Q4归母净利润为9.09-16.09亿元,去年同期为29.76亿元,同比下降约69.5％-45.9％,公司Q4盈利能力仍未显著改善。一方面短期受疫情影响较大,2021年海南实现离岛免税总销售额601.73亿元,其中免税销售额504.9亿元,同比+83％,但Q3、Q4销售额仅分别同比+2.01％和+31.28％,在去年同期高基数的背景下叠加全国多地散点疫情影响,增速放缓。另一方面,新参与者的引入部分分流了公司销售额。DFE数据显示,海控全球精品免税城一期开业约一年来,共实现离岛免税销售额超16亿元;三亚海旅免税城21全年接待顾客240万余人次。离岛免税竞争加剧分流公司销售额,而去年同期离岛免税仅有中免一家参与者,这在一定程度影响公司的同比销售表现。疫情叠加行业竞争加剧背景下,公司长期保持较大促销力度,同时线上补购占比提高的影响,影响了利润水平的提升。
疫情的短期扰动仍在,长期持续看好免税赛道的高景气和公司的持续增长。短期来看,近期全国多地疫情有所反弹,相关政策收紧影响离岛免税消费需求释放。22年元旦三天共检测离岛免税购物金额6亿元,同比+9.7％,增速有所放缓,但人均消费9740元,呈现走高态势。春运期间,预计海南各机场将运送旅客超500万人,较21年和20年分别提升17％和34％,考虑到近期多地新增确诊病例,或影响实际数据表现。长期来看,共同富裕目标下中等收入群体比重扩大,将带来可选消费需求的增加,免税作为中高端消费具有长期增长支撑,且在消费回流大背景和政策拉动下,有望获得长效发展。离岛免税竞争加剧分流公司销售额,但有望提升离岛免税在国际市场的竞争力,助力整个蛋糕做大,公司长期深耕离岛免税,且不断进行多渠道铺设,预计仍将受益于行业增长。销售规模的恢复带来折扣力度的控制,毛利率有望企稳回升,叠加税收优惠影响,盈利能力有望改善。
盈利预测:长期看在内外双循环和消费回流背景下,离岛免税持续放量,疫情好转机场免税渠道也有望逐步恢复,公司多方面发力巩固龙头地位,将充分享受行业增长红利。但短期受疫情扰动影响较大,盈利能力有所下降,调减2021-2023年净利润至97/130/162亿元,对应EPS为4.97/6.64/8.31元,对应PE为40/30/24倍。维持"强烈推荐"评级。
风险提示:超预期政策,国内疫情反复,离岛免税竞争加剧。
[2022-01-18] 中国中免(601888):疫情影响线下客流,关注一季度毛利率趋势-点评报告
■长江证券
事件描述
中国中免发布2021年业绩预增公告,全年预计实现的归母净利润约94至101亿元;比上年同期(追溯调整后)增长约54％至66％。扣非后归母净利润约为93至100亿元;比上年同期(追溯调整后)增长约55％至67％。其中,2021Q4预计归母9.09至16.09亿元,同比下滑69％～46％;扣非后归母9.12至16.12亿元,同比下滑69％～46％。
事件评论
2021年海南离岛免税销售总体表现亮眼,季度表现前高后低。海南省商务厅2022年1月1日发布消息称,2021年海南10家离岛免税店总销售额601.73亿元,同比增长84％。其中,免税销售额504.9亿元,同比增长83％;免税购物人数967.66万人次,同比增长73％;免税购买件数5349.25万件,同比增长71％。分季度看,海南免税2021年Q1至Q4分别实现销售额136/132/88/149亿元,其中Q3销售表现显著弱于其他季度,主要系当时江浙等地发生疫情,影响线下客流所致。
具体看2021年四季度,国内疫情影响持续,海南线下客流下滑明显,拖累公司收入表现;为应对疫情,公司持续开展大力度促销活动,叠加线上有税渠道销售额占比提高,导致毛利率承压;此外,参考往年年报,公司一般在年底计提存货减值、年终奖薪酬等,以上因素共同拖累四季度业绩表现。
客流方面,2021年10/11月,海南接待过夜人次分别同比-22％/-34％(恢复至2019年同期的80％/67％);其中,三亚同比-22％/-47％(恢复至2019年同期的73％/47％);海口同比-20％/-38％(恢复至2019年同期的85％/63％)。2022年以来,海南客流环比改善。截至1月14日,凤凰机场累计进出港航班数分别环比+11％/+10％;美兰机场旅客吞吐量环比+27％(期间有2日数据缺失,为保持可比性,剔除这两日数据,测算仅供参考)。
折扣方面,2021年10月公司折扣力度较为谨慎,11月中旬折扣力度再次加大,12月继续年底促销活动,部分产品在cdf会员购海南平台上以1件7折的价格销售。值得关注的是,2022年1月以来公司折扣力度有所减弱,部分产品在cdf会员购海南平台以三件8折的价格销售,折扣收缩或将对2022年一季度毛利率有所支撑。
站在当前时点,业绩方面,2021年低基数已经形成,展望2022年,海南客流恢复,美兰机场店二期、凤凰机场店二期、海口国际免税城等新开店将助力业绩增长;景气度方面,拐点或将在国内出行政策放宽后出现;估值方面,具备一定安全边际。
看好公司通过供应链改善、增开新店等提高对消费者的吸引力,实现量价齐升,驱动收入增长,维持较高市场份额;通过产品结构升级、线上线下渠道再平衡等改善盈利能力,预计2021-2023年EPS为5.01/7.19/9.63元,PE分别为40/28/21X,维持"买入"评级。
风险提示
1、海南客流恢复情况不及预期;2、大力度折扣促销导致毛利率不及预期。
=========================================================================
免责条款
1、本公司力求但不保证数据的完全准确，所提供的信息请以中国证监会指定上市公
司信息披露媒体为准，维赛特财经不对因该资料全部或部分内容而引致的盈亏承
担任何责任。
2、在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐
的股票没有利害关系,本机构、本人分析仅供参考,不作为投资决策的依据，维赛
特财经不对因据此操作产生的盈亏承担任何责任。
=========================================================================
[2022-01-28] 中国中免(601888):疫情影响短期业绩承压,不改长期空间与竞争力-2021年业绩预告点评
■东方证券
事件:中国中免发布2021年业绩快报,2021年实现营收676.69亿元,同比增长28.65％,归母净利润95.92亿元,同比增长56.23％,扣非归母净利润94.72亿元,同比增长58.73％。
疫情影响仍显著,叠加费用计提或超预期,Q4业绩承压。业绩快报对应Q4营收/净利润分别为181.70亿元/11.01亿元,归母净利率6.1％,盈利能力短期承压我们认为主要有两方面原因:1)疫情影响折扣力度和销售结构:10月中旬起全国多地疫情不断,导致海南四季度过夜游客人次同比下降27％,客流下降+销售目标压力导致中免海南在整个Q4期间均维持主流香化三件7折,平均折扣力度环比Q3更大,香化和线上占比维持高位亦会拖累毛利率;2)费用计提或超预期:公司每年Q4均会计提存货减值与薪酬奖金(计入管理费用),该部分支出若较多也会影响利润。
离岛免税销售保持高景气,若疫情好转客流恢复将带来更大弹性。据海南省商务厅,2021年海南离岛免税店总销售额601.73亿元,同比增长84％。其中,全年免税销售额504.9亿元,同比增长83％,其中10-12月免税销售额149.5亿元,同比增长31％;2021年免税购物人数967.66万人次,同比增长73％;免税购买件数5349.25万件,同比增长71％。同时,海南省日前提出2022年力争实现免税店销售金额1000亿的目标,考虑到21下半年全岛过夜游客人次仅为20年同期的74％,未来疫情平稳后客流回暖对销售拉动作用大。
近期折扣力度收缩有助于22Q1毛利率回升,长期成长空间与竞争力不变。自1月4日起,中免海南香化品类主流折扣从三件7折收窄至三件75折,闪购活动打折力度和范围较12月亦有收缩,收缩折扣动作若能持续,22Q1毛利率有望明显改善,今年两会后若疫情持续好转或防疫政策有所调整,无论是收入还是毛利率均有较大复苏弹性。长期看,我们认为免税行业高成长性和中免全球竞争力这两大逻辑均未发生变化,新海港海口国际免税城、海棠湾一期2号地两大重点项目值得期待,中免仍是消费板块里兼具高成长性与强确定性的龙头标的。
由于疫情对客流、折扣力度影响较大,我们调整公司2021-2023年每股收益预测分别为4.91/6.06/8.08元(调整前为5.28/7.37/9.91元),采用DCF估值法给予公司目标价257.41元,维持"增持"评级。
风险提示
国内疫情蔓延超预期;行业竞争加剧;居民消费力疲软;品牌方供货短缺风险等
[2022-01-26] 中国中免(601888):受整体景气度影响Q4单季扣非归母净利润环比约-36％,但不改中长期持续向好-年度点评
■德邦证券
事件:柏楚电子发布2021年度业绩预告,预计全年实现归母净利润约5.6亿元,同比+51％;实现扣非归母净利润约5.24亿元,同比+72％。
Q4单季扣非归母净利润环比约-36％,我们认为主要原因是制造业整体景气度下行。根据公司2021全年业绩预告数值,我们计算了Q4单季的大致情况--2021Q4单季,公司扣非归母净利润约9766万元,同比约+10％,环比约-36％,而2019Q4单季、2020Q4单季该环比数值分别为-36％、-6％,即公司2021Q4单季和2019Q4单季的业绩表现相当。不过因为两个时间段宏观环境有差异,对比来看,我们认为公司的整体竞争力、抗风险能力都较之前有所提高。宏观环境可以从制造业PMI来考察:2019年下半年,我国制造业PMI总体呈现环比提升的上行趋势,而2021年同期则相反,特别是9月、10月因限电限产等各种因素影响一度跌至荣枯线以下。公司能在制造业有所走弱的大环境下实现相当于2019Q4的表现,我们认为主要受益于高功率(总线)系统、智能切割头等业务的支持。从公司的收入结构来看,中低功率(随动+板卡)业务占收入的比例从2019年的84％降低至2021H1的69％,业务多元化有助于抵消部分中低功率系统市占率较高的业务风险,也持续抬高了天花板,公司中长期发展持续向好。
三大募投项目打开长期广阔空间,其中智能切割头业务已快速突破。公司募投项目将投向智能切割头、智能焊接系统、超高精密驱控一体化三大项目。智能切割头:2021年1-9月,波刺自动化共实现销量1111套,而此前披露的2021H1销量为568台,即Q3单季销量为543台、与2021前两个季度基本持平,实现了快速增长。若按单台切割头价值量5.76万元(2021H1:3272万元/568台)计算,公司智能切割头扩产项目年产14800台对应产值8.5亿元,是公司重要的盈利增长点。焊接系统:公司基于CAD、CAM、NC、传感器和硬件设计等核心技术储备快速拓展,初步以空间大、用工荒的钢结构焊接为主要领域切入,公司天花板也将随焊接业务发展实现较大提升。公司以运动控制技术解决客户向自动化升级时控制层痛点,并围绕终端客户需求提供日臻完善的解决方案,发展空间广阔。
投资建议。宏观经济对激光市场有一定影响,我们下修盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润分别为5.6、7.5、9.7亿元,对应PE64、48、37倍,短期基于其现有业务强竞争壁垒和高功率、智能切割头等新业务的快速突破,中长期基于由技术驱动的强延展性和广阔空间,维持"买入"评级。
风险提示:宏观经济增速放缓,行业竞争加剧,募投项目拓展不及预期。
[2022-01-25] 中国中免(601888):规模至上,效益为先-年度点评
■财信证券
业绩概况:公司2021年实现营收676.69亿元/+28.65％,实现营业利润147.36亿元/+52.02％,实现归母净利润95.92亿元/+56.23％(处于业绩预增54％-66％区间偏下限水平),全年归母净利率14.17％/+2.50pcts。公司2021Q4实现总营收181.70亿元/+4.08％,实现营业利润13.07亿元/-76.12％,实现归母净利润11.10亿元/-62.70％(摊平2020Q4上海机场租金冲回影响后,估算2021Q4归母净利润同比下滑48.90％),Q4归母净利率6.11％/-10.94pcts。
业绩点评:1)2021年海南离岛免税完成全年目标,2021H2免税收入恢复弹性高于客流,离岛免税热度不减,而公司作为行业龙头规模仍在持续扩张,供应链优势得到进一步加强。公司作为全球免税行业龙头,2021全年收入持续稳健增长,且我们预计公司中长期内仍将占据海南离岛市场主要份额,其与各品牌商之间粘性较强,未来有望获得更加丰富的SKU,进一步强化供应链优势以谋求长期发展;2)公司2021Q4盈利能力承压,2022年公司战略将更侧重利润考核,盈利能力有望明显改善。2021Q3扣除海南所得税冲减＆首都机场补充协议冲减后公司的实际经营净利润为12.44亿元/-43.80％,实际经营净利率为8.90％,而Q4公司净利率进一步承压降至6.11％,其背后原因主要是Q4疫情反复导致海南客流下滑显著,线上补购占比提升+折扣力度加大,预计Q4毛利率环比Q3并未有明显改善,此外Q4或存在多项费用摊销,单季度利润或受到一定影响,2021年公司以规模扩张为主要目标,2022年起将以利润为重点考核目标,我们预计中短期内公司盈利能力环比有望提升。
核心观点:1)疫情影响+竞争对手综合影响,公司盈利中枢受到短期压制诱发市场短期悲观情绪。我们认为公司先扩市场创规模、后向管理要效益的战略大方向正确,且当前公司效益正在边际改善;2)全球疫情逐步稳定、出入境恢复预期提升之下,韩国免税市场对中国市场的分流影响引发市场中长期担忧。我们认为后续韩国免税市场增长是否会受到多方面制衡仍有待观察,且韩国低价战或将难以为继,而反观国内,出入境恢复后下沉市场有望贡献海南免税市场增量,机场免税+市内免税的流量挖掘可期,公司中长期成长格局无虞。
风险提示:疫情反复风险;免税政策不及预期;免税牌照发放数量超预期;线上直邮发展受阻;机场招标租金风险。
[2022-01-24] 中国中免(601888):疫情影响短期业绩,长期逻辑不变-年度点评
■中泰证券
事件:公司发布2021年业绩快报,2021年预计实现营业收入676.69亿元,同比增长28.65％,归母净利润为95.92亿元,同比增长56.23％。21年Q4营业收入为181.7亿元,同比增4.07％,归母净利润11.01亿元,同比降63.00％。
Q4归母净利润略低于市场预期。21年前三季度,公司经营向好的同时持续受利好加持(海南地区部分子公司享受15％的企业所得税优惠税率、首都机场租金减让),提高了市场对于公司21年的全年业绩预期。公司全年归母净利润95.92亿元,Q4归母净利润11.01亿元,较市场之前的预期略低。
业绩略低于预期,未必来自毛利率下行。与市场此前担心的不同,我们推测Q4业绩略低于预期很可能来自多方因素叠加:1)费用端。销售费用+管理费用两项相加,21Q1/Q2/Q3分别为22亿/20亿/-8亿。Q4受海南新渠道开业以及年终奖等因素,我们预估两项费用或超30亿。2)资产减值。受疫情影响,2020年公司曾计提存货跌价准备9.09亿元,21年期末库存仍较高,不排除计提跌价准备的可能。3)日上系Q4业绩或不及预期。从Q4利润总额与归母净利润的差距判断,日上系Q4业绩或不及预期,主要原因系线上渠道或受到海南地区的分流。4)会员积分未确认收入。根据Q4的营业收入推断,或仍有较多会员积分未确认收入。
21年疫情冲击业绩,长期逻辑依然向好。1)空间:海南地区22年免税规模冲击1000亿,国人市内免税店政策预期渐浓。2)海南地区竞争:中免在未来新增渠道、采购规模、会员基数等方面,占据绝对优势,22年竞争博弈天平或向中免倾斜,中免预期毛利率有望逐季改善。3)运营:高端新品牌不断进驻,进店率与客单价仍有较高提升空间。新一年公司加强精细化管理,有望降本增效增厚业绩。
投资建议:我们认为公司长期逻辑不因疫情改变,但考虑公司业绩受疫情影响较大,下调公司盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润分别为96/120/165亿元(此前为114/158/202亿元),调整后业绩增速为56.2％/25.3％/37.4％,维持"买入"评级。?
风险提示事件:散点疫情影响离岛客流量;渗透率提升不及预期;线上业务的盈利能力存在一定不确定性。
[2022-01-24] 中国中免(601888):发展眼光看中免-年度点评
■财通证券
2021年全年业绩快报:公司2021年实现营业收入676.69亿元,较去年同期(追溯后)同比增长28.65％;全年营业利润147.36亿元,相较去年同期(追溯后)同比增长52.02％。全年归母净利润95.92亿元,相较去年同期(追溯后)同比增长56.23％。全年归母净利润率为14.17％,同比提升2.5pp。2021-Q4单季情况:四季度营业收入181.7亿元,同比增长4.08％。营业利润13.07亿元,较去年同期下降76.12％。
四季度归母净利润11.01亿元,相较去年同期下降63％四季度归母净利润率为6.06％,同比降低10.99pp,较上半年降低9.03pp。
2020-Q4扣除上海机场租金返还影响,归母业务归母净利润预计约20亿元左右。则2021-Q4业务层面归母净利润同比降幅约44.95％,幅度环比趋稳(Q4业绩变化环比情况趋稳。剔除机场租金减让、所得税优惠的影响,Q3业绩同比下滑约43.95％)2022年以来客流趋稳,促销折扣力度暂时得到改善。截至2022/1/22,海口和三亚的进出港航班10日滚动班次环比增幅分别为5.63％和1.08％。进入2022年1月以来海南免税促销力度趋于缓和,折扣力度从此前普遍的3件7折等逐步回升到3件7.5折至8折。反映了免税运营战略目标的多维化。随着规模、市场份额、品类结构、供应链管理、会员体系的持续向好,公司平抑外部市场环境压力会对公司运营产生扰动的能力持续增强。
投资建议:根据海南省2022年国民经济和社会发展计划草案,2022年海南免税销售金额力争1000亿,较2021年同比增幅66.4％。在这个过程中,中免对于当地离岛免税行业和供应链环节的影响权重均在提升。长期来看规模效应将提升产业链议价权。在"质量"与"数量"并重,向运营效率挖潜的管理导向下,预计公司盈利将获得支撑。预计公司21-23年业绩为95.91/148.98/216.07亿元,当前股价对应PE分别为40.8/26.3/18.1。建议关注。
风险提示:疫情波动;营销政策波动
[2022-01-24] 中国中免(601888):疫情影响短期业绩,长期逻辑不变-年度点评
■中泰证券
事件:公司发布2021年业绩快报,2021年预计实现营业收入676.69亿元,同比增长28.65％,归母净利润为95.92亿元,同比增长56.23％。21年Q4营业收入为181.7亿元,同比增4.07％,归母净利润11.01亿元,同比降63.00％。
Q4归母净利润略低于市场预期。21年前三季度,公司经营向好的同时持续受利好加持(海南地区部分子公司享受15％的企业所得税优惠税率、首都机场租金减让),提高了市场对于公司21年的全年业绩预期。公司全年归母净利润95.92亿元,Q4归母净利润11.01亿元,较市场之前的预期略低。
业绩略低于预期,未必来自毛利率下行。与市场此前担心的不同,我们推测Q4业绩略低于预期很可能来自多方因素叠加:1)费用端。销售费用+管理费用两项相加,21Q1/Q2/Q3分别为22亿/20亿/-8亿。Q4受海南新渠道开业以及年终奖等因素,我们预估两项费用或超30亿。2)资产减值。受疫情影响,2020年公司曾计提存货跌价准备9.09亿元,21年期末库存仍较高,不排除计提跌价准备的可能。3)日上系Q4业绩或不及预期。从Q4利润总额与归母净利润的差距判断,日上系Q4业绩或不及预期,主要原因系线上渠道或受到海南地区的分流。4)会员积分未确认收入。根据Q4的营业收入推断,或仍有较多会员积分未确认收入。
21年疫情冲击业绩,长期逻辑依然向好。1)空间:海南地区22年免税规模冲击1000亿,国人市内免税店政策预期渐浓。2)海南地区竞争:中免在未来新增渠道、采购规模、会员基数等方面,占据绝对优势,22年竞争博弈天平或向中免倾斜,中免预期毛利率有望逐季改善。3)运营:高端新品牌不断进驻,进店率与客单价仍有较高提升空间。新一年公司加强精细化管理,有望降本增效增厚业绩。
投资建议:我们认为公司长期逻辑不因疫情改变,但考虑公司业绩受疫情影响较大,下调公司盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润分别为96/120/165亿元(此前为114/158/202亿元),调整后业绩增速为56.2％/25.3％/37.4％,维持"买入"评级。?
风险提示事件:散点疫情影响离岛客流量;渗透率提升不及预期;线上业务的盈利能力存在一定不确定性。
[2022-01-24] 中国中免(601888):从逐规模到追质量-2021年业绩快报点评
■华创证券
事项:
公司业绩快报显示,2021年营收677亿元(+28.65％),营业利润147亿元(+52.02％),归母净利润96亿元(+56.23％),扣非后94.72亿元(+58.73％)。roe(加权)=37.10％(+7.74pct)。
Q4收入181.7亿元,同比增长4.08％,环比增长30％;归母净利润11亿元,相比Q3扣除一次性18.8亿影响后的12.5亿利润继续下滑,归母层面利润率仅约6.06％。
评论:
公司Q4利润率环比继续下滑,料主要为年底计提年终奖、存货跌价损失,核算积分递延等。11月海南客流曾再次出现小幅下滑,12月促销有所加大(以完成销售目标)也影响毛利率水平。
公司规模及业绩增长主要是聚焦免税主业,把握海南离岛免税市场的发展机遇。疫情以来公司积极把握机会做大销售规模,提升与品牌商合作的话语权,我国消费者在全球奢侈品、高端商品的消费中仍然是很重要的一块,疫情期间品牌商也愈加重视区域、渠道的再平衡。另,两项因素对利润产生一次性影响约18.8亿元:公司Q3确认了海南地区的6家下属子公司所得税优惠(2020-1-1起执行),合计影响Q3归母净利润7.4亿元;基于2020年疫情影响,下属子公司与首都机场就第三合同年(2020-2-11～2021-2-10)的经营费用达成一致并签订补充协议,增厚Q3归母净利润11.4亿元。扣除两项一次性影响后公司2021年归母净利润约77亿元,增长25.6％。
疫情期间公司成为全球第一大旅游零售商,近年来品牌商对中国市场重视程度提升,诸多独家、限量产品陆续落地海南旅游零售市场;公司做大规模后2022年将继续优化管理,更加重视发展质量,在供应链、物流体系、运营、私域流量等等方面优化,在零售门店三要素--进店率*转化率*客单价--方面持续迭代。海口国际免税城预计将于9月底开业,届时也将有独特元素吸引游客。
盈利预测、估值及投资评级。疫情反复不定,仍然对免税经营带来挑战,但中免等免税商和消费者有学习效应,近期疫情仍然有零星发散,但截止目前相较2021年春节的突发就地过年客流情况尚为健康。考虑疫情的不确定性,我们下调此前预测,预计2021-2023年归母净利润为96、132.6和170亿元(此前分别为116、160、194亿元),考虑当前市场环境,2023年相对2021年业绩复合增速约33％,根据dcf估值,对应2023年30xpe,下调目标价至260元,维持"强推"评级。
风险提示:疫情反复影响经营,品牌商合作低于预期,出入境恢复对海南分流,离岛免税竞争加剧等。
[2022-01-24] 中国中免(601888):巩固规模优势,强调高质量增长
■中金公司
公司近况
公司发布2021年业绩快报:预告2021年收入676.7亿元,同比增加29％;归母净利润95.9亿元,同比增加56％。对应四季度收入182亿元、归母净利润11亿元。扣除北京机场租金返还和海南所得税优惠后,我们预计全年归母净利润约为76亿元。
业绩快报符合此前业绩预增公告。
评论
中国免税市场空间广阔,中免积极发力提升进店率、转化率和客单价。1月21日,海南省发布2022年国民经济和社会发展计划草案,提出全年力争实现免税店销售金额1,000亿元。根据KDFA,2021年1-11月韩国免税销售额已超900亿元,而我们预计2021年中国免税市场规模不及800亿元,我们认为消费回流的长期趋势将为中国免税市场带来广阔空间。消费回流的支撑在于,以中免为首的中国免税店在价格和品类品牌丰富度上优势已较为明显、并在继续扩大,且服务水平也不断提升。展望未来,我们预计中免将继续发力促进进店率、转化率和客单价的提高:例如通过特色设计和创新体验来吸引旅客、提高进店率(如海口新海港国际免税城有望引入威士忌博物馆、苹果免税旗舰店等);又如通过持续发力手表、首饰、箱包和酒等品类以提高客单价。
扩规模后或将更加强调高质量增长。中免在2020年已成为全球最大的旅游零售商,我们预计2021年有望继续保持全球第一的市场地位并扩大领先优势。观察国际免税龙头Dufry的发展路径,我们注意到随着规模的不断扩张,其毛利率从2004年的48％提升至2019年的60％。我们认为随着中免自身规模优势不断提高,其对上游品牌供应商的议价能力得到了持续的提升,为合同毛利率的稳步上升奠定了坚实的基础。进入1Q22后,我们注意到海南线下折扣有所收窄(CDF公众号显示海棠湾2022年元旦后香化大部分三件75折),考虑到品牌方对于维护品牌形象和引导价格秩序的诉求以及竞争对手更倾向于平衡市场份额和盈利能力,我们认为折扣力度和毛利率有望实现一定程度的边际改善。
估值与建议
考虑到疫情反复,我们下调2021年盈利预测1.9％至95.9亿元,我们维持2022/23年盈利预测不变,维持目标价260元,对应39x/28x2022e/2023eP/E和30％上行空间,当前股价对应30x/21x2022e/2023eP/E。我们认为过去的股价下跌已大部分反映了疫情对业绩带来的不确定性,后续疫情影响或边际好转,我们看好这一在长期具有较高增长确定性的消费龙头,维持跑赢行业评级。
风险
免税牌照放开的节奏超预期;市场竞争加剧;疫情的负面影响超出预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21H2受多因素扰动利润承压,22年质量重于数量-2021年业绩快报点评
■西部证券
事件:公司发布2021年业绩快报,全年实现收入及归母净利润分别为676.69亿元/YoY+28.65％和95.92亿元/YoY+56.23％。全年收入稳增长,租金及所得税返还带动业绩高增长。受益于离岛免税政策、消费回流红利的进一步释放,全年公司收入676.69亿元/+28.65％,其中离岛免税(含有税)收入规模预计在516亿/YoY+65.38％。全年实现归母利润95.92亿元/+56.23％,业绩显著增长主要系离岛免税按15％所得税优惠税率确认的税费返还以及北京机场补充协议租金的返还,剔除该影响(只考虑20年部分的返还)后预计21年实现归母净利润约79.68亿/YoY+29.79％。
受促销折扣、存货减值等影响,Q4利润率延续承压。下半年以来,受疫情反复、消费力边际走弱影响,海南离岛免税销售整体承压,中免通过加大折扣促销力度、线上渠道发力等方式积极完成既定目标、维持海南市占率稳定(预计90％左右)。受此影响,下半年公司整体利润率承压,而Q4受存货减值、积分等进一步影响利润率水平,仅为6.09％。
22年发展质量重于数量,毛利率、净利率改善可期。尽管海南省提出22年1000亿免税目标,且当前疫情对Q1的影响仍在延续,但公司也在积极调整经营策略,以我为主、质量发展重于数量或成为22年核心目标。通过向管理要效益,进一步强化品类、采购供应链、渠道优势,配合线下客流的进一步恢复,22年公司毛利率、利润率边际修复改善值得重点期待。
投资建议:考虑到短期疫情影响扰动以及利润率变化,我们下调盈利预测,预计21-23年实现EPS分别为4.91/6.38/8.50元,对应最新PE分别为41/32/24倍。当前估值相对合理,配置价值显现,维持"买入"评级。
风险提示:疫情影响反复、离岛免税竞争加剧、消费能力持续下滑。
[2022-01-23] 中国中免(601888):业绩快报披露,期待增长由"量"向"质"转变-年度点评
■国联证券
事件:公司1月21日披露业绩快报,2021年实现营收677亿元/同比+29％;归母净利95.9亿元/同比+56％;扣非净利94.7亿元/同比+59％。
点评:
疫情对下半年业绩扰动明显,但公司海南营收增长仍保持韧性
参考业绩快报,公司Q4实现营收181.7亿元/同比+4％,归母净利11.0亿元/同比-64％,剔除20年同期上海机场租金返还,则同比降50％。其中,我们预计Q4海南线上+线下实现营收约150亿,同比增长超过30％,在Q4海南整体旅游人次同比下滑背景下仍录得良好增长,主要得益于公司结合线上线下渠道和折扣促销策略积极应对疫情挑战。Q4公司实现归母净利率6.1％,同比下滑主要受海南客流减少,折扣+线上完税商品销售增加。环比Q3实际值降3.6pct(剔除租金、税收返还),主要因公司多项费用于Q4计提有关,但整体与历史季度波动规律相符(0.3～4.8pct)。其中为应对疫情对供应链的扰动,公司今年增加存货储备导致年底减值计提增加,此外预计Q4员工奖金费用增长亦有影响。
规模快速扩张,管理层强调未来增长由"量"向"质"转变
公司已连续两年成为全球最大免税运营商,规模扩张下供应链管理能力显著强于疫情之前。参考疫情前公司(49％)与Dufry(60％)毛利率差距,我们认为未来公司在对外与品牌之间加强采购谈判,增加独供商品、拓宽精品销售占比;对内提高运营效率,优化物流、门店柜台建设等举措下,毛利率仍有改善空间。同时,我们一再强调行业折扣竞争存在外部约束,免税客源结构以国内客群为主背景下,持续性折扣竞争策略难以为政府监管部门、品牌商接受。目前管理层已开始由注重经营数量,向经营质量转变,海南市场整体折扣幅度亦有收紧,我们预计2022年公司毛利率或有望逐季实现环比改善。
盈利预测与估值
考虑管理层强调增长由量向质转变,预计22年折扣竞争放缓等因素有望驱动盈利环比改善。中长期免税行业成长逻辑未变,公司竞争优势显著,离岛免税新物业落地有望改善旺季接待瓶颈和加快顶奢品牌引入。预计2021-23年归母净利96亿、128亿、162亿元,对应PE各为41X,31X,24X,当前估值专业绩增速匹配,未来经营环比改善或将带来催化,维持"买入"评级。
风险提示
国内疫情反复风险;公司毛利率改善不及预期;新项目爬坡进展低于预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21Q4受疫情影响较大,2022年盈利有望提升-2021年度预告点评
■中银证券
公司发布2021年年度业绩快报,公司2021年实现营收676.69亿元,同比增长28.65％,实现营业利润147.36亿元,同比增长52.02％,实现归母净利润95.92亿元,较去年同期增长56.23％。21Q4公司经营受疫情扰动影响较大,22年疫情影响趋淡后,在各渠道开启恢复后,业绩望有上升空间。
支撑评级的要点Q4业绩因疫情承压,22年Q1盈利有望提升。2021年全年公司实现营收676.69亿元,YOY+58.6％;实现归母净利润95.92亿元,YOY+56.23％。根据单季度拆分计算,公司Q4预计营业收入181.7亿元,同比上涨4.08％,实现净利润11.01亿元,同比下降63％。主要系疫情扰动影响公司折扣力度加大叠加去年同期高基数背景,因此公司营收增幅暂缓,盈利有所下降。22年1月,中免折扣力度收窄,由3件7折调整至3件75折,并取消一系列优惠券。此外,Q1是海南传统旅游旺季,公司营收有望进一步增加,利润率有望逐渐改善。
免税利好政策不断加码,或将促进公司加速发展。《"十四五"国内贸易发展规划》《"十四五"旅游业发展规划》相继出台,两《规则》中均提及到健全完善免税业政策,从而促进我国免税业有序发展;加速建设海南自贸港及国际旅游消费中心。作为免税龙头,公司有望在政策利好及国内外消费双循环的背景下加速发展免税业务。
海南免税市场持续巩固,22年新店业绩兑现有望。美兰机场二期免税店已于21年底正式运营、22年三亚凤凰机场免税店有望扩容、海口国际免税城的免税商业中心预计22年年中开门迎客,22年公司海南销售额或将实现明显增长。
估值短期疫情扰动因素仍在,但公司中长期发展竞争格局未变,客流回升将有效推动业绩提升。故谨慎起见下调公司预测,预测公司21-23年EPS为4.92/6.53/8.53元,对应市盈率分别为40.8/30.7/23.5倍,维持买入评级。
评级面临的主要风险国门开放对离岛销售分流、免税市场竞争加剧、政策落地实施不及预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):疫情影响Q4业绩承压,长期看好离岛免税景气度-年度点评
■东北证券
公司2021年实现营收676.7亿元/+29％,实现营业利润147.4亿元/+52％,归母净利润95.9亿元/+56％,扣非归母净利润94.7亿元/+59％。2021Q4单季实现营收181.7亿元/+4％,实现营业利润13.1亿元/-76％,归母净利润11.0亿元/-63％/剔除租金减免和税收优惠后环比变动约-12％,扣非归母净利润10.8亿元/-64％。疫情影响线下客流,2021Q4盈利能力继续承压。2021年公司营业利润率22％/+3.3pct,归母净利率14％/+2.5pct。分季度看,公司2021Q1/Q2/Q3/Q4归母净利润分别为28.5/25.1/31.3/11.0亿元,分别同比变动+13129％/+164％/+40％/-63％,归母净利率分别为15.7％/14.4％/22.2％/6.1％,剔除租金减免和税收优惠后Q3的归母净利率约为9％,Q4归母净利率环比下降2.9pct。
折扣力度减小将带来预期改善,展望2022年海南板块有望再创佳绩。12月以来已展现出稳步复苏趋势,后续随着海南客流的进一步恢复,折扣力度减小,预计2022Q1盈利能力环比有望改善。2021年新增的"邮寄送达"和"返岛提取"两种提货方式大幅提升购物体验,推动销售额及客单价上行,2022年元旦假期三天海口海关监测离岛免税购物金额6亿元/+9.7％,购物件数73.9万件/+9.74％,人均消费达到9740元/+12％,离岛免税仍然呈现高景气度。
投资建议:免税行业在消费回流以及国人奢侈品渗透率、客单价提升过程中将保持较高的景气度和成长性,中免作为龙头具备渠道、规模和运营管理先发优势,未来将持续领跑。公司在海南渠道持续扩容、机场免税租金下行、线上业务积极发力、市内店政策预期之下,未来三年有望实现30％+CAGR。预计2021-2023年公司归母净利润分别为96亿/127亿/187亿,对应PE分别为41倍/31倍/21倍,维持"买入"评级。
风险提示:疫情反复风险,免税政策风险,市场竞争加剧。
[2022-01-23] 中国中免(601888):疫情扰动净利率暂未显著改善,风物长宜放眼量-年度点评
■德邦证券
事件:中国中免发布21年业绩快报,1)21年全年:公司预计实现营收676.69亿元/+28.7％,实现归母净利润为95.92亿元/+56.2％,落于此前预告区间;扣非后业绩为94.72亿元/+58.73％。2)单四季度:公司21Q4预计实现营收181.7亿元/+4.1％,实现归母净利润为11.01亿元,表观业绩同比下降63％。
Q4经营业绩实际同降44.6％,拆分看预计海南地区净利率环比Q3下降3-4pct(考虑资产减值后)。
1)Q4业绩同比数据调整:考虑到20年Q4上海机场租金返还影响,我们对20Q4业绩基数进行调整,20Q4经营性业绩预计为19.86亿元(老合同下应付上机41.58亿元租金,假设分季度线性摊销,则20年Q1-Q3计提约31亿元租金;但20年实际支付租金11.56亿元,那么返还租金约31-11.56=19.44亿元,考虑51％权益,返还租金对20Q4业绩的影响为+9.9亿元),基于此,21Q4业绩实际同降44.6％。2)拆分(供参考,实际以年报披露为准):①营收端:21Q4公司共实现营收181.95亿元,根据我们的跟踪,预计Q4海南地区实现收入135-140亿元左右(其中包括线上约23-25亿元,占比约17-18％);日上上海收入预计30-32亿元左右。②业绩端:我们预计日上业绩约1.5亿元(对于净利率10％,权益净利率为5.1％),海南地区业绩11-12亿元(权益净利率为8.5％左右),海南地区权益净利率环比Q3降3-4pct。
21Q4客流虽环比有所回暖,但较19年仍下降30％;Q4折扣未见显著改善,此外不排除存货跌价准备增加影响四季度净利率。
1)Q4客流恢复如何?从美兰机场日均运送旅客人次来看,21Q4日均客流4.46亿人,环比Q3提升16％,同比19年同期-29％;21Q3美兰机场日均客流为4.39亿人,同比19年同期-25.5％(19年客流基数有季节性因素,21年因疫情扰动季节性减弱)。2)Q4折扣如何?根据我们的跟踪,Q4中含双十一+双十二+年终促销月,使得香化折扣力度长时间维持三件七折;同时折上叠加满减(多数时间香化满2500减150、非香化满2000减300),此外部分精品还做了多倍积分促销。此外参考往年四季度有一定的存货跌价准备,或会一定程度扰动公司净利率。
量已至高位,期待价齐升。目前Q4客流环比Q3小幅改善(+16％)的情况下,销售额环比大幅提升(近40％)。21年公司实现营收677亿元,其中海南约500亿元,在疫情反复的情况下,海南地区业务规模仍能实现近60％的增长。当前公司规模或已经稳居世界第一位,规模做大的背后更重要的意义在于面对上游品牌商的话语权(参考我们此前发布的中国中免深度二,中免占部分品牌商整体销售份额可达15％),以及对应中长期竞争力的巩固与加强。参照免税龙头Dufry,此前在规模维持世界第一位的情况下毛利率11年起即维持在58％+,我们认为中免做大后,中长期看议价能力亦有望逐步提升。除了价格之外,对应货源的充足度+货品丰富度也会得到体现。而中免本质仍为零售商,价格+商品仍为起主要竞争力,预计竞争力将持续巩固。?未来如何看?高折扣本身或不可长期持续+规模做大后免税毛利率仍有提升空间+出于公司效益的考量不再无条件追求量的提升,三管齐下,22年盈利能力或迎来一定程度的边际改善,风物长宜放眼量。①可以观察到,部分大牌化妆品已经开始提价(单个产品零售价的上调幅度为5-50元),我们认为,在终端零售价上涨的情况下,过高折扣力度或有损于品牌方形象以及损毁品牌方零售渠道利益,因此免税高折扣行为本身或不可持续;②中免体量做大后, 与Dufry相比免税毛利率仍有提升空间。③此外,根据我们的跟踪,1月份以来公司折扣力度明显减弱,香化已恢复至多数三件75折的水平,同时取消此前满减规则。中免体量已处于世界第一,后续或已经不再单纯追求绝对量的提升,而更看重公司自身的效益。多方面的考量下,预计22年公司盈利能力或将迎来一定程度的边际改善。
投资建议:短期Q1客流或因为疫情影响有所承压,预计疫情可控后客流将逐步回暖(参考21年五一期间国内出行人次恢复至19年同期103％水平),届时将有望带动销售额同步改善。中期维度若特效药研发进程符合预期＆出行政策逐步放宽的情况下,多方位布局(海南仍有增量+线上补购＆跨境电商+机场+市内)发力,仍然看好发展空间。叠加公司规模效应释放下价格+产品+服务等护城河的巩固,预计21-23年公司归母净利润分别为95.9/127.5/160.9亿元,1月21日股价对应PE分别为41/31/24X,期待公司成长潜力。
风险提示:新冠疫情反复、宏观经济波动、出入境政策变动、行业竞争加剧、项目建设不及预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21Q4受疫情影响较大,2022年盈利有望提升-2021年度预告点评
■中银证券
公司发布2021年年度业绩快报,公司2021年实现营收676.69亿元,同比增长28.65％,实现营业利润147.36亿元,同比增长52.02％,实现归母净利润95.92亿元,较去年同期增长56.23％。21Q4公司经营受疫情扰动影响较大,22年疫情影响趋淡后,在各渠道开启恢复后,业绩望有上升空间。
支撑评级的要点Q4业绩因疫情承压,22年Q1盈利有望提升。2021年全年公司实现营收676.69亿元,YOY+58.6％;实现归母净利润95.92亿元,YOY+56.23％。根据单季度拆分计算,公司Q4预计营业收入181.7亿元,同比上涨4.08％,实现净利润11.01亿元,同比下降63％。主要系疫情扰动影响公司折扣力度加大叠加去年同期高基数背景,因此公司营收增幅暂缓,盈利有所下降。22年1月,中免折扣力度收窄,由3件7折调整至3件75折,并取消一系列优惠券。此外,Q1是海南传统旅游旺季,公司营收有望进一步增加,利润率有望逐渐改善。
免税利好政策不断加码,或将促进公司加速发展。《"十四五"国内贸易发展规划》《"十四五"旅游业发展规划》相继出台,两《规则》中均提及到健全完善免税业政策,从而促进我国免税业有序发展;加速建设海南自贸港及国际旅游消费中心。作为免税龙头,公司有望在政策利好及国内外消费双循环的背景下加速发展免税业务。
海南免税市场持续巩固,22年新店业绩兑现有望。美兰机场二期免税店已于21年底正式运营、22年三亚凤凰机场免税店有望扩容、海口国际免税城的免税商业中心预计22年年中开门迎客,22年公司海南销售额或将实现明显增长。
估值短期疫情扰动因素仍在,但公司中长期发展竞争格局未变,客流回升将有效推动业绩提升。故谨慎起见下调公司预测,预测公司21-23年EPS为4.92/6.53/8.53元,对应市盈率分别为40.8/30.7/23.5倍,维持买入评级。
评级面临的主要风险国门开放对离岛销售分流、免税市场竞争加剧、政策落地实施不及预期。
[2022-01-23] 中国中免(601888):预计2021年净利增56％,长期竞争力依然领先-公司跟踪报告
■海通证券
公司1月22日发布2021年度业绩快报:2021年度公司预计实现营业收入676.69亿元(未经审计,下同),同比增长28.65％(同比去年追溯调整后数值);营业利润147.36亿元,同比增长52.02％;归母净利润95.92亿元,同比增长56.23％;扣非归母净利润94.72亿元,同比增长58.73％。
免税红利释放,租金减让+税率优惠落地,营业收入及盈利持续高增。①业绩增长受益于消费回流和海南离岛免税政策红利。公司聚焦免税主业,狠抓海南离岛免税市场,离岛免税业务持续保持高增长,是公司收入及业绩增长的核心驱动力。②租金减让:公司下属子公司与首都机场就第三年合同租金减让事项达成一致并签订补充协,根据补充协议,2021年子公司向首都机场支付租金2.83亿元,共计对归母净利润的影响金额为11.4亿元,已于3Q21确认,子公司与首都机场后续的租金支付将主要参考首都机场国际客流的下降情况而定。③税率优惠:根据相关规定并结合子公司实际经营情况,公司在海南地区的6家下属子公司自2020年1月1日起可享受15％的企业所得税优惠税率,共计对归属于上市公司股东净利润的影响金额为7.4亿元,已于3Q21确认。4Q21收入增4.1％,净利润降63.0％。单季度,公司4Q21实现收入181.70亿元,同比增长4.07％;归母净利润11.01亿元,同比下降63.00％;对应归母净利润率为6.06％,同比减少10.99pct。环比来看,3Q21剔除所得税优惠和租金减免的合计约18.8亿影响后,3Q21归母净利约12.5亿元,对应归母净利润率为8.96％,4Q21环比减少2.90pct。
海南免税市场潜力持续释放。离岛免税新政红利持续释放,2021年海南离岛免税销售保持快速增长态势,2021年,海口海关共监管海南离岛免税购物金额495亿元,购物人数672万人次,购物件数7045万件,人均购物金额7368元,与上年相比分别增长80％、50％、107％、20％。海南省《政府工作报告》指出2022年海南将力争离岛免税店销售达到1000亿元。公司业务重点依然在海南市场,关键项目也都按计划稳步推进。
①海口美兰机场T2航站楼免税店落地。据中国日报网报道,2021年12月2日,随着海口美兰国际机场二期正式投入运营,CDF海口美兰机场T2航站楼免税店同步开业。面积近1万平方米,将继续加强整合优质资源并持续优化购物环境,为国内外游客提供更加便捷优质的购物体验和服务。
②三亚机场免税综合体扩建。据中新网报道,2021年三亚机场将法式花园进行改造,建设候机楼免税商业综合体,经营面积约500平方米,目前正在进行精装修,预计2022年春节前完工并正式对外营业;此外,机场免税三期项目计划在法式花园建设完成后进行,面积约1000平方米,预计2022年8月份对外营业。③三亚国际免税城一期二号地主体封顶。据证券导报报道,2022年1月初,三亚国际免税城一期二号地主体封顶,该项目是以"免税商业"为主题的旅游零售综合体项目,总建筑面积73629平方米,计划于2022年11月20日竣工。④全面推进海口国际免税城项目开业。据新华社报道,2021年7月底,海口国际免税城免税商业中心主体结构施工完毕,海口国际免税城项目总建筑面积约92.6万平方米,预计2022年正式营业,将成为全球规模最大的单体免税店。
公司头部优势明显,增长可期。公司未来将助力海南国际旅游消费中心建设,进一步提升海南自由贸易港门户形象,重点打造免税精品项目。海南省《政府工作报告》指出2022年海南将力争离岛免税店销售达到1000亿元。我们判断中国中免作为国内免税行业龙头,头部优势显著,随着免税精品项目稳步落地,市场潜力释放,成长空间有望进一步打开.更新盈利预测。我们预测公司2022-23年归母净利各133亿元、175亿元,同比各增长40.3％、31.5％,对应2022-2023年EPS分别为6.83元、8.98元。我们选取国外奢侈品、化妆品龙头、国内"购物中心+新零售业务"为核心的华润万象生活为对标公司,①PE估值方法:给予2022年40-45倍PE,对应合理价值区间273.34元-307.50元。②EV/EBITDA估值方法:给予2022年30-35倍EV/EBITDA,对应合理价值区间255.49元-297.35元。综合两种结果给予公司255.49元-307.50元合理价值区间,维持"优于大市"评级。
风险提示。宏观经济下滑;疫情反复;政策变化;免税市场需求不及预期;租金过高;竞争加剧风险。
[2022-01-23] 中国中免(601888):Q4营收小幅增长,全年盈利96亿-年度点评
■招商证券
事件:1月21日,中国中免发布业绩快报,预计公司2021年实现收入677亿元/同比增长28.6％,归母净利润96亿元/同比增长56.2％,扣非后归母净利95亿元/同比增长58.7％。其中,Q4实现收入182亿元/同比增长4.1％,归母净利润11亿元/同比下降63.0％,扣非后归母净利10.8亿元/同比下降63.6％。
点评:
1、Q4收入小幅增长,盈利低于预告中位数。业绩快报公布公司2021年收入,其中Q4收入182亿元,略低于政府口径,或因门店统计方式与报表核算方式存在差异,同时有部分批发业务内部抵消;最终公司核算利润96亿元,略低于业绩预告中位数97.5亿元。拆分来看,公司2021年收入677亿元,其中离岛免税预计515亿(海南省统计540-550亿),日上上海约120亿,日上北京约17亿,其他渠道25亿。公司实现归母净利润96亿/同比增长56.2％,其中海南所得税影响归母净利润7.4亿元,首都机场冲回影响归母净利润11.4亿元,经营利润约78亿,其中海南贡献利润约78亿,上海日上贡献利润约10亿,其他渠道亏损约10亿。
2、Q4折扣更长叠加费用计提,利润率环比回落。Q4实现收入182亿元,其中离岛免税收入约150亿(三亚90亿+海免30亿+补购27亿),上海日上直邮收入约30亿,其他渠道直邮约5亿。Q4实现归母净利润11亿/利润率6.1％,环比Q3(8.9％)下降2.8pct,一方面是因为Q3是8月中旬疫情后开始打折,Q4年末冲销量,整个季度都在打折;另一方面是因为公司Q4照例计提存货减值、会员积分等费用(20Q4利润率较20Q3下降3.7pct;19Q4利润率也较19Q3下降4.6pct)。
3、Q4海南客流继续承压,线上占比继续提升。受多地持续疫情影响,Q4三亚凤凰机场客流量同比下降32.7％,降幅较Q3(-30％)进一步扩大,美兰机场客流量亦同比下滑32％。海南线下客流对中免的利润贡献至关重要:1)线下流量为海南免税企业独享,线上需直面韩国竞争(跨境电商和直播);2)线下客流缺失,为保销售完成海南政府指标,公司需要加大促销力度;3)线下客流SKU更分散,不仅仅购买香化,还会购买高毛利的精品,品类结构更优;4)除了海南线下离岛免税,其他渠道为完税,税率成本约8％-10％。
4、海南2021年离岛免税目标1000亿,中免有望占8成。1月21日,海南省发布2022年计划草案,提出全年力争实现免税店销售金额1000亿的目标,2021年凤凰机场客流量1663万人次,同比增长7.9％,较2019年下滑17.5％,美兰机场客流量1774万此人,同比增长7.6％,较2019阿宁同期下滑26.7％,如果2022年客流能够恢复至2019年同期水平,有望为离岛免税销售额提供20％-30％,此外,游客转化率提升、品类扩充、线上渠道的开拓有望提升离岛免税的整体销售规模。
风险提示:疫情反复,国际客流持续低迷;宏观经济增速下滑;海南免税市场竞争加剧风险;政策释放不及预期风险。
[2022-01-23] 中国中免(601888):海南目标剑指千亿,销售可期、利润率有望改善-业绩快报及动态点评
■兴业证券
事件:2021年,中国中免分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润676.69(同比+28.65％)、95.92(同比+56.23％)、94.72亿元(同比+58.73％);21Q4,公司分别实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润181.70(同比+4.08％)、11.01(同比-63.00％)、10.83亿元(同比-63.59％);
销售额来看,疫情反复海南客流承压,客单价及购物率推动销售额增长:1)19-21年海南离岛免税客流分别约为3007、2206、2374万人次,2021年同比+7.6％,相比2019年-21％。10/11/12月,三亚机场出港吞吐量同比-23％、-52％、-28％,相比2019年-18％、-52％、-29％;海口机场吞吐量同比-23％、-46％、-32％,相比2019年-27％、-49％、-36％;琼州海峡进出岛旅客同比-7％、+3％、+3％,相比2019年-10％、-3％、-3％。2)为实现销售目标,中免加大折扣力度、营销活动,购物率、客单价共同促进海南离岛免税销售额稳步提升:19-21年离岛免税销售额分别为135、275、495亿元,购物率分别为12.5％、20.3％、28.3％,客单价分别为3587、6129、7367元。2021年购物率屡超30％,10-11月客单价约8500元,12月或超9300元,创下新高。
21Q4公司归母净利率环比下滑,主要由于:1)海南免税及线上有税业务折扣力度均显著加大:①从香化品类来看,海南离岛免税普适性折扣从21年上半年的3件8折左右加大至21Q4的3件7折;②有税渠道,海南补购及日上上海折扣力度均显著加大;2)公司四季度管理费率及资产减值损失一般较高:Q4由于存在员工奖金计提,管理费率通常偏高;年终库存减值一般在Q4计提,因此单季度资产减值损失一般较高。?韩国政府拟推动海外直邮,但预计对中国免税市场影响有限:韩政府或将在2-3月内修改相关规定,允许未入境韩国的外国游客于韩市内免税店网上直邮购买韩国商品:1)跨境电商渠道需缴纳增值税、消费税,一般贸易渠道则需要缴纳关税、增值税、消费税,叠加跨境物流成本后,即便高额返点下,韩国免税店的商品价格预计相比海免、日上等不具备优势;2)该政策仅限韩国本土商品;3)受限于宣传广度等因素,要在终端消费者中普及预计较为困难。
出入境:短期难以开放,且中免提升空间较大。1)短期来看:①出境游难以开放,参考日韩,短暂尝试了特定人群的免集中隔离或3天集中隔离政策,均因Omicron的全球传播而暂停;②海南客流相比正常情况依然处于下滑阶段,若疫情得到良好控制,相比出境游,海南旅游应当有更快、更显著的改善;2)中长期来看:①中免已经在规模上获得优势,在品牌方端的话语权逐步扩大。即便出境游开放,仍具备优惠的价格、丰富的品牌及SKU、便捷的线上平台、相对更小的疫情风险等优势,中免依旧具备较强的竞争优势;②出境游开放后,机场店有望边际改善,境外免税店布局或将贡献增量,此外市内免税政策亦有望落地,或在额度、便利程度等方面相对海外购物更具优势。
2022年展望:1)海南离岛免税剑指千亿,销售额可期:海南省计划全年力争实现免税店销售金额1000亿元,相较于2021年的600亿元提升67％:①今年9月底中免旗下海口国际免税城即将开业,美兰机场二期免税店、三亚机场免税店新增面积也接连开业,预计将贡献增量;②疫情防控得当,海南客流有望恢复;③离岛免税新政以来,购物率从20％逐步提升至30％,2022年有望进一步提升;④近几月客单价逐月快速增长,考虑到美妆品类的自然增长、精品占比的逐步提升,客单价有望再创新高。2)利润率来看:①1月起中免部分品牌原价涨价,普适性折扣由3件7折收窄至3件75折,海控紧随其后,且行业协会正在积极建立,预计其他免税商也将逐步收窄折扣;②规模效应有望促进拿货价格进一步降低、期间费率进一步减小。
中国中免是我们从2016年年底至今重点推荐的旅游板块白马龙头标的,公司的成长性与确定性兼备。我们上调公司2021-2023年的归母净利润预测分别至95.92亿元、125.97亿元、168.42亿元,EPS分别为4.91/6.45/8.63元/股,对应1月21日股价的PE为40.8、31.1、23.3倍,持续予以"审慎增持"评级。
风险提示:政策风险,系统性风险,市场竞争加剧等。
[2022-01-23] 中国中免(601888):下半年海南经营承压,增收增效成未来指导方向-业绩快报点评
■国信证券
事项:
中国中免1月21日晚发布2021年业绩快报。公司实现营业收入676.69亿元/+28.65％,归母业绩95.92亿元/+56.23％。
国信社服观点:1)2021年业绩快报预增56％,Q4净利率降至6％进一步承压,初步预计主要系客流承压下促销增加及年底费用计提等因素影响。2)市场目前主要担忧公司竞争下中线盈利中枢,但展望未来,一是品牌商、有税、免税运营商多方博弈下,未来价格体系有望重归理性;二看公司积极应对,从规模到质量,向管理要效益,主观动能强化下有望助力利润率回升;三是跟踪疫情及出境游放开节奏,离境市内免税政策利好仍有期待,且中免后续全渠道流量打通,供应链及运营优化有望带来新看点。5)投资建议:下调2021-2023年EPS至4.91/6.14/7.68元(此前为5.50/6.94/8.93元,主要系持续疫情影响),对应PE41/33/26x。短期仍需兼顾疫情及海南客流变化,但公司未来正从做大走向做强,未来向管理要效益有望助力盈利中枢中线回升。立足6-12月及以上维度,公司正立足全球免税第一优势地位,供应链、渠道各方面全面优化中,长期成长空间仍可期,维持买入评级。
[2022-01-23] 中国中免(601888):21全年实现归母净利润95.9亿元同增56％,22年重视利润指标考核有望带来盈利改善-年度点评
■天风证券
事件:
公司发布2021年业绩快报。公司2021年实现营业收入676.7亿元,同比增长28.7％,实现营业利润147.4亿元,同比增长52.0％,实现归母净利润95.9亿元,同比增长56.2％。
点评:
收入端:2021年全年,公司实现营业收入676.7亿元,同比增长28.7％。公司在2021年,特别是2021年下半年,在新冠肺炎疫情持续反复的不利形势下,公司紧密围绕免税主业,狠抓关键市场与重大项目,坚持创新引领发展,强化核心业务能力提升,不断增强内生外延发展动力,较好地完成了各项工作任务。
利润端:2021年全年,公司实现归母净利润95.9亿元,同比增长56.2％,归母净利率为14.2％,同比增长2.5pct。分季度来看,公司2021Q1/Q2/Q3/Q4分别实现归母净利润28.5/25.1/31.3/11.0亿元,分别同比变动+13129.5％/+163.6％/+40.2％/-63.0％,归母净利率分别为15.7％/14.4％/22.4％/6.1％。后续我们认为海南折扣力度有望减小,利润率有望明显改善。
出入境游恢复预期提升,离境退税水平提升、市内免税政策预期提升。1月20日,国务院印发《"十四五"旅游业发展规划》。我们认为,随着出入境旅游逐步有序放开,公司机场业务将进一步恢复带动毛利率稳步提升,市内免税业务也有望继续推进,利润率水平预计得到持续改善。我们预计公司22年考核指标有望向利润端延伸,供应商关系持续深入。21年公司持续扩张,提升市场份额,进而提高供应链谈判话语权,进店率及客单价仍有广阔的提升空间。另一方面,过去一年以来公司与供应商关系进一步深化,同时规模增大后与上游供应商的谈判影响力逐步增强。考虑到未来疫情影响缓和、机场业务恢复,公司也将积极统筹线上业务、持续完善供应链管理,利润水平方面预计提升明显。
投资建议:当前海南免税受疫情影响逐步缓解,2022年考核指标有望向利润端延伸,展望2022年公司盈利能力有望明显持续改善。同时海南免税市场持续扩容,新海港计划年内开业,品类丰富服务提升,预计有效提振进店人数、转化率与客单价,未来公司将进一步巩固全球免税龙头地位,供应链优势、区位优势有望进一步凸显。由于疫情因素影响,我们调整公司21/22/23年业绩为95.9/115/135亿元(前值100/120/161亿元),当前股价对应PE分别为41/34x/29x,维持"买入"评级。
风险提示:疫情反复风险、公司经营情况不及预期、出入境游恢复不及预期、业绩快报是初步测算结果,具体财务数据以公司披露公告为准
[2022-01-23] 中国中免(601888):龙头地位提升,提质增效进行时-公告点评
■华泰证券
疫情持续影响下韧性不减,净利润预期同比高增56％
中免1月21日发布业绩快报,预计21年实现营收676.69亿/yoy+28.65％,归母净利95.92亿/yoy+56.23％;4Q21预计实现归母净利约11.01亿/yoy-63％。4Q归母净利同比下滑系海南客流下滑,打折力度加大及线上销售占比提升所致。十四五规划明确提出要健全免税政策体系,我们认为离岛免税将持续受益于政策红利,格局趋向健康发展,中免强者恒强。基于业绩快报和政策红利带动,我们调整21/22/23年预测EPS为4.91/6.62/9.43(前值:4.92/6.34/8.76元),调整目标价254.47元(对应38.44x22PE,可比公司Wind一致预期22PE均值38.44X,前值253.60元),维持"买入"。
促销和渠道结构化调整拖累净利率,长期看盈利能力有望逐步回升
公司1Q/2Q/3Q/4Q净利率分别为15.7％/14.4％/22.4％/6.06％(3Q剔除租金和所得税优惠后为8.96％),2H净利率下滑主要系促销以抢占市场份额、毛利更低的线上电商销售占比提升拖累。据我们统计,雅诗兰黛小棕瓶系列2H21平均折扣在68折(日上旅购公众号),力度较1H21有所加大(平均74折)。伴随出游管控政策转向科学化,线下客流恢复带动线下销售占比提升,我们认为22年公司净利率或好于21年。经过21年疫情磨砺,中免市场地位更加稳固,和供应商合作更加深化,叠加公司自身优化组织管理效率提升,以及对忠诚用户资产的持续经营,长期看中免盈利能力或将稳步提高。
储备项目落地行业持续扩容,22年离岛免税目标千亿
展望2022,多储备项目落地不断做大离岛免税蛋糕。中免海口国际免税城将于22年9月开业,三亚国际免税城2号地项目23年开业,更加具有特色的新项目贡献公司营收增量的同时,亦有望带动行业整体高品质长效发展。据海南发改委,2022海南力争实现免税店销售额1000亿,在稳增长、共同富裕背景下,免税行业是消费高质量发展的助推器,将长期受益于政策红利。据沙利文预测,我国22-25年离岛免税销售额CAGR有望达21.1％,若疫情回暖后海南客流恢复,品类品牌不断丰富,推广及运营服务持续优化,进店率、转化率和客单价料将持续提升。
强者恒强,维持"买入"评级
基于业绩快报,我们略下调21年收入及净利润。考虑到十四五规划出台有望带动线下消费复苏,公司加码精细化管理,净利率回升,略上调22年/23年收入及净利润预测。调整后21/22/23年EPS为4.91/6.62/9.43元(前值:4.92/6.34/8.76元),调整目标价254.47元(对应38.44x22PE,可比公司Wind一致预期22PE均值38.44X,前值253.60元),维持"买入"。
风险提示:新冠疫情反复风险;免税政策变动风险;市场竞争加剧风险。
[2022-01-22] 中国中免(601888):业绩背后仍有闪光点,期待2022年盈利能力改善-点评报告
■民生证券
中国中免披露2021年度业绩快报
公司2021年实现营收676.69亿元,较去年同期(追溯后)增长28.65％;全年营业利润147.36亿元,相较去年同期(追溯后)增长52.02％;全年归母净利润95.92亿元,相较去年同期(追溯后)增长56.23％。全年归母净利润率为14.17％,同比提升2.5Pcts。
拆分单季度,中免2021年四季度总营收181.70亿元,同比增长4.08％;四季度营业利润13.07亿元,相较去年同期下降76.12％;四季度归母净利润11.01亿元,相较去年同期下降63％;四季度归母净利润率为6.06％,同比降低10.99Pcts。中国中免作为海南离岛免税的销售主力,根据历史营收占比情况,我们预测中免海南地区四季度全渠道营业收入约为140-145亿元。
2021年四季度或存在多项费用摊销,对单季度净利润造成一定影响。根据公司以往年报公告,中国中免会在四季度对存货跌价准备、奖金激励费用以及用户递延积分等项目进行会计处理,因此2021年四季度公司单季度利润或会受到上述费用计提的影响,从而导致第四季度归母净利率环比下滑。以管理费用为例,因为中国中免会将部分奖金费用结算至四季度,所以2019年及2020年四季度管理费用分别较当年三季度提升了3.0/5.3亿元。2021年公司整体营收实现增长,我们认为结算至2021年四季度的奖金费用或高于2020年同期。?
四季度海南折扣幅度已收窄,毛利率或环比回升。2021年三季度中免受海南疫情影响较大,同时公司收到的所得税优惠返还以及首都机场的租金减让,共对中免归母净利润形成了18.8亿元的增厚。根据海口机场披露的公开客流数据,四季度海南客流已经环比恢复,我们认为四季度海南免税折扣幅度或也随之逐步收窄,四季度公司毛利率或呈现环比提升的趋势。2022年公司已经启用优惠税率,2022年毛利率净利率有望继续改善,公司发展由"量"向"质"转变。
2021年业绩受三四季度疫情影响较大,业绩背后仍有闪光点。观察中免收入端,我们可以发现公司下半年保证了销售规模的稳定增长,这对于中免的长期发展具有积极意义:第一,规模的增长或有效维护供应商关系,疫情影响的是全国零售市场,品牌商(供应商)也面对需求下滑的问题,因此中免在三四季度的规模增长,可以增强与供应商之间的粘性,未来获得丰富的产品组合;第二,营收规模的增长或有效地扩充公司会员规模,疫情之下中免通过打折等方式进行会员招新,或为未来的长期成长打下基础。?
海外品牌商逐步恢复供应能力,国际货运价格趋于平稳,公司存货水平有望逐步优化。2020年疫情突发,公司为了规避缺货风险以及支持品牌供应商,主动提升了存货水平。随着2021年中免的全球品牌供货商与中免在疫情下的合作趋于常态化,以及国际货运形式也逐步平稳,我们认为中国中免目前对存货的需求或逐步减弱,2022年公司或将提升运营效率,降低运营费用,优化存货结构。?
投资建议:当前中国中免无论是竞争格局,供应链优势还是经营模式都没有改变,所在赛道竞争格局未被破坏。疫情并未对盈利逻辑产生较大影响,客流回升将会对公司业绩形成有效推动。2022年一季度旺季将至,中免长期价值不减。考虑到公司最新披露的业绩快报,我们对公司业绩预测进行了调整,我们预计2021年至2023年净利润分别为96亿、132亿、164亿,对应增速分别为56.23％、38.01％、23.60％,维持"推荐"评级。
风险提示:疫情反复影响线下客流
[2022-01-22] 中国中免(601888):疫情拖累Q4业绩,看好中长期成长-2021年业绩快报点评
■太平洋证券
事件:公司发布2021年业绩快报,报告期内公司实现营业总收入676.69亿元/+28.65％,实现营业利润147.36亿元/+52.02％,实现归属于上市公司股东的净利润95.92亿元/+56.23％。其中,Q4公司实现营业收入181.7亿元/+4.07％,实现营业利润13.06亿元/-76.14％,实现归属于上市公司股东的净利润11.01亿元/-63％,实现归属于上市公司股东的净利润10.84亿元/-63.56％。
疫情影响下离岛客流下滑,公司促销力度加大。Q4国内疫情仍不断反复,多地跨省团队游暂停,民众出游受到防控政策限制,海南离岛客流同比大幅下滑。公司从保证销售额的角度出发,继续加大促销力度,香化商品折扣以3件7折为主,部分促销款折扣更低。Q4旺季的背景下,公司实现营收181.7亿元,环比Q3增长30％,预计增幅主要来自海南业务,Q4公司海南收入在140亿左右。
费用摊销因素影响Q4利润率。Q4公司净利率6.06％,同比去年下降近11pct,预计受费用摊销影响。按照往年惯例,公司会在Q4计提存货跌价准备、会员积分递延、奖金费用等费用摊销。免税新政以来,公司销售额大幅增长,为了满足消费者的购买需求,公司加大免税商品采购力度,存货由2020Q1的80亿增加到2021Q3的198亿,预计对应的存货跌价准备也有较大幅度提升。公司现有会员超2000万,销售额的增长也带来会员积分递延的提高。从全年的角度看,公司营收、净利润均较2020年有大幅增长,预计奖金费用计提也有一定增长。
短期看,中免折扣力度回归正常,毛利率有望回升。元旦过后,公司折扣力度逐步回归到正常水平,Q1海南进入最旺季,预计客流会有一定回升,从往年情况看,春节期间的客单价明显高于其他时期,预计珠宝、腕表、箱包等高单价品类销售占比增长,中免毛利率下滑的问题有望得到缓解。
从中长期看,虽然短期受疫情影响业绩出现波动,公司中长期竞争优势不变。从供应链的角度看,中免作为全球排名第一的免税运营商,销售额持续高增长,2022年海南省设定离岛免税店销售额1000亿的目标,中免在现有供应链中的话语权将更加有力,未来在采购上能得到更多的政策倾斜;在新品牌的引进上,中免持续优化品牌布局,近期梵克雅宝、戴比尔斯永恒印记等奢侈品牌相继入驻三亚免税城。
从渠道角度看,美兰机场二期9300平已经开业,凤凰机场二期3000平春节期间开业,海口国际免税城今年9月底开业,年底前三亚一期二号地有望开业,2022年中免的渠道优势将进一步加强。此外,公司在管理、会员、品牌等方面的优势也不容忽视。
投资建议:继续看好国内免税行业的发展空间,短期波动不影响中长期发展。给予"买入"评级。考虑最新业绩快报及疫情影响,我们对公司的盈利预测进行了调整。预计公司2021-2023年归母净利润96亿/127亿/166亿元,对应PE为41/31/24倍。
风险提示:系统性风险,疫情风险、政策推进、企业经营情况低于预期等风险。
[2022-01-22] 中国中免(601888):疫情反复利润率短期承压,长期逻辑坚挺-业绩快报点评
■国海证券
事件:中国中免发布2021年业绩快报:2021年预计实现营业收入676.69亿元/+28.65％,归母净利润95.92亿元/+56.23％,扣非归母净利润94.72亿元/+58.73％。第四季度预计实现营业收入181.70亿元/+4.07％,归母净利润11.01亿元/-63.00％,扣非归母净利润10.83亿元/-63.60％。
投资要点:
海南离岛免税完成全年目标,公司为行业龙头占据主要份额,规模扩张下供应链优势进一步增强。据海南省商务厅,2021年海南离岛免税店总销售额601.73亿元,同比增长84％,完成全年目标。其中,免税销售额504.9亿元,同比增长83％;免税购物人数967.66万人次,同比增长73％;免税购买件数5349.25万件,同比增长71％。据海关总署,2021年海口海关共监管海南离岛免税购物金额495亿元,购物人数672万人次,购物件数7045万件,人均购物金额7368元,与上年相比分别增长80％、49.8％、107％、20.2％。公司作为海南市场的龙头,占据主要市场份额,收入增长表现优秀,对品牌供应商的话语权进一步提升,供应链优势进一步增强。
我们判断存货减值、职工薪酬奖金与积分费用是导致第四季度利润低预期的主要原因。2021年公司加大商品采购力度,存货余额同比实现较大幅度增长,主要原因可能为:1)海外疫情反复,应对国际运输受阻风险进而加大存货战略储备;2)品牌海外销售不畅,有增加对中国出货的需求,公司为巩固与品牌关系帮助加大采购力度。谨慎性原则下,存货余额的大幅增加进而导致存货减值大幅增长。此外,公司于2021年大力发展会员,当前会员已经达到约2000万人,会员积分与相关奖金费用预计有大幅提升。
下半年客流承压为短期冲击,收入复苏弹性高于客流,长期增长趋势不改。2021年下半年受全国各地疫情反复影响,海南客流承压带动收入短期下降,但收入受客流下降影响有限,收入恢复弹性较客流复苏弹性更大,增长势头仍在。据海口海关数据,2021年7月离岛免税销售同比增长47％,但7月底开始受到南京疫情影响,8月三亚/海口机场客流吞吐量同比下降64.08％/60.30％,离岛免税销售随之同比下降45％;9月疫情相对缓和后,三亚/海口机场客流降幅收窄为-38.88％/-24.07％,但同时销售反弹力度较大,实现同比13％的正增长。第四季度三亚/海口机场客流吞吐量分别同比下降33％/34％,但离岛免税销售额139.56亿元,同比增长23％,不降反升。
2022年公司战略侧重考核利润,随着收入规模提升、折扣力度收窄利润率有望得到改善。公司利润率下滑为短期承压,与线下收入下降、线上占比提升以及折扣力度较大相关,2022年疫情防控逐步推进,客流有望同比改善,带动收入规模提升;同时恶性竞争对利润有较大冲击,进入2022年以来公司折扣力度不断收窄。在战略上公司采取先增长、再提质的方式,2021年以规模扩张为主要目标,进一步优化与品牌的关系,增强供应链优势。2022年起以利润为重点考核目标,强调质量发展,盈利能力有望得到明显改善。
投资建议:据海南省政府工作报告,2022年海南免税店销售力争达到1000亿,2022年公司新店海口免税城、三亚凤凰机场二期即将开业,供给催化多,收入持续提升。随着折扣趋于理性、收入规模扩大摊薄费用,考虑海南业务享受15％优惠税率,2022年全年公司盈利能力有望得到明显改善。在当前规模下,公司对品牌话语权进一步增强,供应链优势得到提升,龙头地位持续巩固。预计2021-2023年公司实现营业收入676.69/941.21/1202.40亿元,归母净利润95.92/120.53/151.27亿元,对应40.85/32.50/25.90xPE。首次覆盖,给予"买入"评级。
风险提示:国内疫情反复影响出行;国内行业竞争加剧;国外免税商有进行价格战风险;新店开业时间推迟;宏观经济影响消费热情。
[2022-01-22] 中国中免(601888):受疫情影响短期业绩承压,四季度有望复苏-2021年三季报点评
■国泰君安
本报告导读:继续看好奢侈品和高档化妆品回流、国人市内店政策落地、海口国际免税城前景。
投资要点:
投资建议:由于疫情反复导致公司业绩低于预期。我们下调公司2021-2023年收入分别为676.69(-103.72)、1006.66(-82.26)和1272.43(-204.95)亿元,归母净利润分别为95.92(-18.82)、126.59(-28.89)和174.49(-28.72)亿元,对应EPS4.91(-0.97)、6.48(-1.48)和8.94(-1.47)元,给予2023年34xPE,下调目标价为303.93(-205.26)元,维持增持评级。
事件:公司实现营业总收入676.69亿元,较上年同期增长28.65％,实现营业利润147.36亿元,较上年同期增长52.02％,实现归属于上市公司股东的净利润95.92亿元,较上年同期增长56.23％。
疫情反复导致2021年下半年海南客流出现明显下滑,同比下滑30％左右,为完成既定目标公司加大折扣力度同时提升线上销售占比,使得毛利率承压。
虽然短期冲击较大,但长期成长空间依然较好。展望2022年随着疫苗陆续接种,特效药研发突破,继续看好奢侈品和高档化妆品回流、国人市内店政策落地、海口国际免税城和三亚免税城一期2号地项目前景、公司相对于上下游议价能力提升、港股上市国际化。
风险提示:疫情反复影响旅游需求;海南免税政策放开低于预期;岛内居民免税获批资质企业过多等。
[2022-01-22] 中国中免(601888):离岛免税高速发展,利润端有望持续改善-2021年度业绩快报点评
■东亚前海证券
事件点评
2022年1月21日,中国中免发布2021业绩快报。2021年营收676.69亿元,同比增长28.65％;归母净利润95.92亿元,同比增长56.23％,归母扣非净利润94.72亿元,同比增长58.73％。其中,2021年Q4营收181.70亿元,同比增长4.08％;归母净利润11.01亿元,同比变动-63.00％;扣非归母净利润10.83亿元,同比变动-63.59％。
离岛免税业务旺盛发展,助推公司业绩增长强劲。在报告期内,公司聚焦免税主业,狠抓海南离岛免税市场,离岛免税业务持续保持高速增长。据海口海关统计,2021年海南离岛免税销售额达到601.73亿元,同比增长84％,离岛免税呈现高速发展趋势。在疫情爆发的背景下,跨境旅行管制收紧,境外消费回流现象显著,国内离岛免税需求提升。同时,国家逐步放宽离岛免税政策,给予海南离岛免税行业以及公司免税业务布局强大支撑。2022年1月19日五部委发布通知,为缓解疫情对市场主体影响,按照管理办法批准设立并已完成招标的免税店,可在友好协商的基础上,延长免税店招投标时确定的经营期限,仅能延期一次,最多延长2年。延期后的经营期限可超过10年。经营期限若能延长,有利于公司凭借龙头优势不断加深业务布局,实现更加长期、快速的增长。
疫情短期冲击不改变公司长期增长逻辑,国家重视旅游业发展,未来随着疫情形势不断转好,公司将获得更加广阔的发展空间,展现亮眼增长。公司2021年Q4受到疫情反复的冲击,由于折扣力度大、线上占比增多等问题使得利润端承压。2020年1月20日,国务院印发"十四五"旅游业发展规划,进一步体现国家对于旅游业发展以及旅游强国建设、文化强国等战略的重视。我们认为随着疫情形势的逐步转好,公司折扣力度将有望下降,线下业务将由于客流量的逐步回升而不断复苏,公司有望在消费回流+政策支持+自身品质不断提升的趋势下呈现持续的高速增长。
投资建议
公司未来有望在疫情形势逐步转好的情况下,降低折扣,提升线下消费占比,逐步改善利润端压力。公司离岛免税业务高速发展,未来公司整体有望在消费回流+政策支持+自身品质不断提升的趋势下呈现持续的高速增长。维持"强烈推荐"评级。
风险提示
疫情影响反复;宏观经济波动;政策波动风险。
[2022-01-21] 中国中免(601888):中国中免业绩快报 2021年净利同比增长56.23%
■证券时报
中国中免(601888)1月21日晚间披露业绩快报，2021年实现营业总收入676.69亿元，同比增长28.65%;净利润95.92亿元，同比增长56.23%;基本每股收益4.91元。报告期内，公司离岛免税业务持续保持高增长;公司下属子公司与首都机场就第三合同年租金减让事项达成一致并签订补充协议;公司海南地区部分子公司自2020年起享受15%的企业所得税优惠税率。
[2022-01-18] 中国中免(601888):短期受疫情扰动较大,长期看好赛道持续增长-年度点评
■东兴证券
事件:中国中免发布2021年业绩预增公告,预计2021年度实现归母净利润约94-101亿元,比上年同期(追溯调整后)增加约33-40亿元,同比增长约54％-66％。
公司整体业绩增速较快但略低于预期,主要受短期疫情影响叠加行业竞争加剧。公司预计2021年实现归母净利润94-101亿元,同比增长54％-66％(追溯调整后),全年业绩略低于此前预期。估算Q4归母净利润为9.09-16.09亿元,去年同期为29.76亿元,同比下降约69.5％-45.9％,公司Q4盈利能力仍未显著改善。一方面短期受疫情影响较大,2021年海南实现离岛免税总销售额601.73亿元,其中免税销售额504.9亿元,同比+83％,但Q3、Q4销售额仅分别同比+2.01％和+31.28％,在去年同期高基数的背景下叠加全国多地散点疫情影响,增速放缓。另一方面,新参与者的引入部分分流了公司销售额。DFE数据显示,海控全球精品免税城一期开业约一年来,共实现离岛免税销售额超16亿元;三亚海旅免税城21全年接待顾客240万余人次。离岛免税竞争加剧分流公司销售额,而去年同期离岛免税仅有中免一家参与者,这在一定程度影响公司的同比销售表现。疫情叠加行业竞争加剧背景下,公司长期保持较大促销力度,同时线上补购占比提高的影响,影响了利润水平的提升。
疫情的短期扰动仍在,长期持续看好免税赛道的高景气和公司的持续增长。短期来看,近期全国多地疫情有所反弹,相关政策收紧影响离岛免税消费需求释放。22年元旦三天共检测离岛免税购物金额6亿元,同比+9.7％,增速有所放缓,但人均消费9740元,呈现走高态势。春运期间,预计海南各机场将运送旅客超500万人,较21年和20年分别提升17％和34％,考虑到近期多地新增确诊病例,或影响实际数据表现。长期来看,共同富裕目标下中等收入群体比重扩大,将带来可选消费需求的增加,免税作为中高端消费具有长期增长支撑,且在消费回流大背景和政策拉动下,有望获得长效发展。离岛免税竞争加剧分流公司销售额,但有望提升离岛免税在国际市场的竞争力,助力整个蛋糕做大,公司长期深耕离岛免税,且不断进行多渠道铺设,预计仍将受益于行业增长。销售规模的恢复带来折扣力度的控制,毛利率有望企稳回升,叠加税收优惠影响,盈利能力有望改善。
盈利预测:长期看在内外双循环和消费回流背景下,离岛免税持续放量,疫情好转机场免税渠道也有望逐步恢复,公司多方面发力巩固龙头地位,将充分享受行业增长红利。但短期受疫情扰动影响较大,盈利能力有所下降,调减2021-2023年净利润至97/130/162亿元,对应EPS为4.97/6.64/8.31元,对应PE为40/30/24倍。维持"强烈推荐"评级。
风险提示:超预期政策,国内疫情反复,离岛免税竞争加剧。
[2022-01-18] 中国中免(601888):疫情影响线下客流,关注一季度毛利率趋势-点评报告
■长江证券
事件描述
中国中免发布2021年业绩预增公告,全年预计实现的归母净利润约94至101亿元;比上年同期(追溯调整后)增长约54％至66％。扣非后归母净利润约为93至100亿元;比上年同期(追溯调整后)增长约55％至67％。其中,2021Q4预计归母9.09至16.09亿元,同比下滑69％～46％;扣非后归母9.12至16.12亿元,同比下滑69％～46％。
事件评论
2021年海南离岛免税销售总体表现亮眼,季度表现前高后低。海南省商务厅2022年1月1日发布消息称,2021年海南10家离岛免税店总销售额601.73亿元,同比增长84％。其中,免税销售额504.9亿元,同比增长83％;免税购物人数967.66万人次,同比增长73％;免税购买件数5349.25万件,同比增长71％。分季度看,海南免税2021年Q1至Q4分别实现销售额136/132/88/149亿元,其中Q3销售表现显著弱于其他季度,主要系当时江浙等地发生疫情,影响线下客流所致。
具体看2021年四季度,国内疫情影响持续,海南线下客流下滑明显,拖累公司收入表现;为应对疫情,公司持续开展大力度促销活动,叠加线上有税渠道销售额占比提高,导致毛利率承压;此外,参考往年年报,公司一般在年底计提存货减值、年终奖薪酬等,以上因素共同拖累四季度业绩表现。
客流方面,2021年10/11月,海南接待过夜人次分别同比-22％/-34％(恢复至2019年同期的80％/67％);其中,三亚同比-22％/-47％(恢复至2019年同期的73％/47％);海口同比-20％/-38％(恢复至2019年同期的85％/63％)。2022年以来,海南客流环比改善。截至1月14日,凤凰机场累计进出港航班数分别环比+11％/+10％;美兰机场旅客吞吐量环比+27％(期间有2日数据缺失,为保持可比性,剔除这两日数据,测算仅供参考)。
折扣方面,2021年10月公司折扣力度较为谨慎,11月中旬折扣力度再次加大,12月继续年底促销活动,部分产品在cdf会员购海南平台上以1件7折的价格销售。值得关注的是,2022年1月以来公司折扣力度有所减弱,部分产品在cdf会员购海南平台以三件8折的价格销售,折扣收缩或将对2022年一季度毛利率有所支撑。
站在当前时点,业绩方面,2021年低基数已经形成,展望2022年,海南客流恢复,美兰机场店二期、凤凰机场店二期、海口国际免税城等新开店将助力业绩增长;景气度方面,拐点或将在国内出行政策放宽后出现;估值方面,具备一定安全边际。
看好公司通过供应链改善、增开新店等提高对消费者的吸引力,实现量价齐升,驱动收入增长,维持较高市场份额;通过产品结构升级、线上线下渠道再平衡等改善盈利能力,预计2021-2023年EPS为5.01/7.19/9.63元,PE分别为40/28/21X,维持"买入"评级。
风险提示
1、海南客流恢复情况不及预期;2、大力度折扣促销导致毛利率不及预期。
=========================================================================
免责条款
1、本公司力求但不保证数据的完全准确，所提供的信息请以中国证监会指定上市公
司信息披露媒体为准，维赛特财经不对因该资料全部或部分内容而引致的盈亏承
担任何责任。
2、在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐
的股票没有利害关系,本机构、本人分析仅供参考,不作为投资决策的依据，维赛
特财经不对因据此操作产生的盈亏承担任何责任。
=========================================================================