600546山煤国际股票走势分析
≈≈山煤国际600546≈≈(更新:22.01.23)
[2022-01-23] 山煤国际(600546):四季度业绩27.5-32.5亿元,2021年业绩预增4.4-5倍-年度点评
■中泰证券
公司是山西国改标的,山西煤炭进出口集团控股上市平台。山煤国际成立于2000年11月,2003年7月在上交所上市。公司控股股东为山西煤炭进出口集团有限公司(持股59.98％),2020年山西国企改革,山西焦煤集团吸收合并山西煤炭进出口集团,山西焦煤集团间接控股山煤国际,实控人仍为山西省国资委。
近期,公司发布2021年度业绩预增公告,主要财务数据如下:?2021年公司预计实现归属于上市公司股东净利润45亿元到50亿元,同比增加444％到505％(或36.73亿元到41.73亿元);扣非后归属于上市公司股东净利润45.8亿元到50.8亿元,同比增加437％到496％(或37.27亿元到42.27亿元)。
2021年第四季度预计实现归属于上市公司股东净利润27.46亿元到32.46亿元,同比增加1417％到1693％(或25.65亿元到30.65亿元),环比增加202％到257％;扣非后归属于上市公司股东净利润27.89亿元到32.89亿元,同比增加2013％到2392％(或26.57亿元到31.57亿元),环比增加204％到258％。
业绩增长主要由于煤炭市场价格持续上涨影响,公司盈利水平实现较大幅度增长。
公司煤炭业务定价偏市场化,根据公司公告,2021前三季度实现原煤产量2938万吨,同比减少1.4％;商品煤销量5242万吨,同比减少36.3％。公司商品煤销量下降的主要原因是公司压缩低毛利的贸易煤业务,自产煤产销量无大幅变化。动力煤市场价四季度大幅波动,公司盈利能力环比明显提升,秦皇岛动力煤市场价(Q5500)四季度均价为1350元/吨,较三季度(1142元/吨)上涨208元/吨,涨幅达到18％,公司煤炭定价偏市场化,且保供形势下矿企开工率比较足,四季度业绩继续向好。此外2021年9月,公司下属子公司河曲露天煤业以现金方式购买了山西焦煤集团新能源有限公司持有的河曲能源40％的股权。此次交易完成后,河曲露天煤业持有河曲能源90％的股权,成为河曲能源的控股股东,按同一控制下企业合并对比较会计报表进行了调整。
连续计提大额资产减值损失,资产质量持续优化。从2013年开始,公司连续多年计提大额资产减值损失,2013-2020年累计达到78.6亿元,根据公司2021年三季度报告,公司计提信用减值损失5.9亿元。通过连续多年资产减值,公司资产质量得到持续优化。
光伏异质结业务,有待进一步论证。公司出资成立异质结项目公司,开展高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期项目,近期公司在投资者互动平台上表示异质结电池生产从原材料供应、生产设备、生产工艺到电池效率均发生较大变化,已邀请行业专家对项目进行再次论证,根据论证情况推进项目。
盈利预测与估值:我们预测公司2021-2023年归属于母公司的净利润分别为47.5/49.41/50.03亿元,同比增长475％、4％、1％,折合EPS分别是2.40/2.49/2.52元/股,当前股价(9.92元/股)对应PE分别为4.1/4.0/3.9倍,考虑煤炭市场价格中枢上移,公司煤炭定价偏市场化,自产煤业务占比提升带动毛利率提升,资产质量持续优化,首次覆盖,给予公司"买入"评级。
风险提示:1)煤价超预期下跌风险。(2)安全生产风险。(3)研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
[2022-01-21] 山煤国际(600546):Q4业绩大超市场预期,静态估值不到4倍-年度点评
■国盛证券
事件:公司发布2021年年度业绩预增公告。公司预计2021年年度实现归母净利润为45亿元～50亿元,同比(追溯调整后)增长444.1％～504.6％;
实现扣非归母净利润45.8亿元～50.8亿元,同比(追溯调整后)增长436.9％～495.6％。
Q4单季利润远超市场预期,环比增幅高达202％～257％。据公司业绩预告测算,2021年Q4单季,公司实现归母净利27.5亿元～32.5亿元,同比增1414％～1690％,环比增202％～257％,远超市场预期。主因:(1)受煤炭行业景气度不断向好,煤炭市场价格持续上涨影响,2021年秦皇岛Q5500均价1030元/吨,同比上涨78.5％,其中2021年Q4均价1350元/吨,环比Q3上涨18.2％;(2)公司全面推行精益化管理,科学管控成本,适度释放先进产能保障能源供给,资产质量得到较大幅度优化。
历史包袱已基本消化完毕,资产优化、轻装上阵。公司成立之初是一家传统的贸易公司,此前由于公司对煤炭贸易业务风险管理不善,造成公司回款困难,坏账风险显著增加,2014年至今共计提坏账损失约81亿元。为优化资产质量,公司自2016年起严控贸易风险,压缩贸易规模,着力清理历史遗留问题,加快对部分亏损严重贸易子公司的处置速度,开启"瘦身计划",后续业绩包袱不断减轻。
稳增长背景下煤价或超市场预期,估值亟待修复。一方面,年后保供政策有望逐步退出,产量天花板基本显现;一方面,此前召开的中央经济工作会议明确了以经济建设为中心的"政治任务"(7年来首次),稳(刺激)增长意图明确,顺周期将在上半年重新回归,传统行业的价值重估仍未结束。目前公司2021年业绩对应静态估值不到4倍,亟待修复。
投资建议。公司煤种齐全、煤质优良,持续严控贸易风险,压缩贸易煤销量,盈利水平大幅提升,目前静态估值不到4倍,处于历史最低水平,亟待修复。
我们预计公司2021年～2023年实现归母净利分别为49.4亿元、50.8亿元、52.5亿元,EPS分别为2.49元、2.56元,2.65元,对应PE仅为3.6、3.5、3.4,维持"增持"评级。
风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,进军光伏产业受阻,HIT技术推进速度不及预期,光伏需求不及预期,技术路线选择错误,HIT盈利不及预期。
[2022-01-21] 山煤国际(600546):业绩增长超4倍,受益煤价弹性充分释放-公司业绩预告点评
■开源证券
业绩增长超4倍,受益煤价弹性充分释放
公司发布年度业绩预告,预计2021年实现归母净利润45～50亿元,同比增长444％～505％;扣非后归母净利润45.8～50.8亿元,同比增长437％～496％。据此测算,公司2021Q4实现归母净利润27.5～32.5亿元,环比增长202％～257％。全年业绩大增4倍以上,Q4单季大增2倍以上,业绩大超预期。主因:煤炭行业景气度不断向好,煤炭市场价格持续上涨;公司全面推行精益化管理,科学管控成本,适度释放先进产能保障能源供给,资产质量得到较大幅度优化。考虑到业绩超预期,我们上调2021-2022年盈利预测,新增2023年预测,预计2021/2022/2023年归母净利润47.4/50.4(前值14.0/16.6)/51.2亿元,同比增长473.2％/6.3％/1.7％;EPS为2.39/2.54(前值0.70/0.84)/2.58元;对应最新股价PE为3.8/3.5/3.5倍。维持"买入"评级。
2021Q4煤价大涨,业绩弹性充分释放
价格方面,2021年煤价同比大涨,秦港动力煤现货均价1029元/吨,同比上涨79％。Q4单季来看,尽管2021年10月以来受发改委《价格法》限价影响,动力煤价格高位回落,但Q4单季均价环比仍大幅上涨:Q4秦港动力煤现货价1355元/吨,环比上涨18.9％;山西产地均价937元/吨,环比上涨29.3％。根据Q4业绩大致估算,我们认为公司Q4吨煤价(不含税)环比增幅或显著高于港口煤价涨幅。主要得益于公司灵活的调价模式,在煤价上涨阶段充分受益。
煤价中枢重塑,高盈利时代来临
2021年以来,供给弹性收紧及需求增长致使煤炭市场基本面得到实质性的改善,煤价中枢得到重塑,国家发改委上调年度长协基准价至700元也从政策层面验证了这一逻辑。尽管2021Q4保供发力促进产量超预期释放,但煤价仍难回500～600元阶段。中长期来看,新增产能空间有限,存量产能核增潜力已充分挖掘,煤炭供给有望先于需求达峰,支撑煤价偏高位运行,煤企或迎来持续高盈利时代。因此我们预计公司业绩有望回归良性的平稳释放。同时,需关注公司在HJT光伏电池赛道上的转型机会。
风险提示:经济增速低于预期;煤炭价格下跌风险;光伏项目进展不及预期
[2022-01-20] 山煤国际(600546):低长协尽享高景气红利,业绩超预期-2021年业绩预告
■国泰君安
上调盈利预测及目标价,维持增持评级。公司发布2021年业绩预告,实现归母净利45.0～50.0亿(+444％～+505％)、扣非净利45.8～50.8亿(+437％～+496％),业绩超预期,我们判断主因公司煤炭以市场价销售为主。Q4煤价上涨叠加保供助公司业绩大增,上调2021～2023年EPS至2.45、2.17、2.34(原1.02、1.17、1.26)元,参考行业平均给予公司2022年7xPE,上调目标价至15.19(原12.24)元,维持增持评级。
低长协尽享煤价上涨,单季业绩创新高。公司Q4归母净利中枢为30.0亿,同比提升28.2亿,环比+230％,单季业绩创历史新高。我们判断业绩提升主因:1)公司煤炭销售"0"长协,业绩弹性高,公司煤炭以市场价销售为主,且据wind山西动力煤Q4均价为1039元/吨,较Q3增加277元/吨,公司尽享煤市高景气红利;2)保供或提升Q4产量,四季度伊始山西开启煤矿产能核增和保供,公司作为省属国企,预计承担保供任务,且产量提升将摊薄固定成本,吨煤盈利上涨。
山西国改未完待续,预计公司将承担焦煤集团转型任务。公司股东山煤集团于2020年底完成重组,此后公司成为山西焦煤集团旗下控股上市平台。而焦煤集团旗下已有山西焦煤作为以煤炭为主业的上市平台,伴随国改深入,公司有望成为焦煤集团非煤转型业务的上市平台。
煤价触底反弹,预期反转将至。22年初伊始受印尼煤进口受限及冬奥临近北方电厂补库影响,煤价上涨,虽供需仍宽松,但煤市至暗时刻已过。
风险提示。煤价超预期下跌
[2022-01-20] 山煤国际(600546):盈利弹性充分显现,业绩大超预期-年度点评
■民生证券
事件:2022年1月20日,公司公布2021年年度业绩预增公告,公司预计2021年年度实现归属于上市公司股东的净利润为45.00亿元至50.00亿元,与上年同期(追溯调整后)相比,将增加36.73亿元至41.73亿元,同比(追溯调整后)增长444.14％至504.59％。?
公司业绩大超市场预期。据公告,公司2021年实现归属于上市公司股东的利润45～50亿元,远超过Wind一致预期的27.67亿元。根据公告测算,公司2021年四季度实现归属于母公司股东的净利润27.46～32.46亿元,环比增长202.42％～257.49％。公司业绩大幅上涨的主要原因在于:1)煤炭行业景气度不断向好,煤炭市场价格持续上涨。Wind数据显示,大同Q6000动力煤2021年均价为876元/吨,同比增长98％,2021年四季度均价为1171元/吨,环比三季度上涨21％。2)公司全面推行精益化管理,科学管控成本,适度释放先进产能保障能源供给,资产质量得到较大幅度优化。
销售模式使得业绩弹性充分释放。虽然公司2021年四季度部分产量承担保供任务,但公司价格弹性仍充分释放。据公司在上证e互动平台交流显示,"公司销售部门在统筹考虑不同产品的煤质特性、指数变化、同行调价、客户需求等变量的情况下,制定有自产煤产品价格机制,在每月下旬根据最新的调研数据进行计算价格基数,根据不同类型客户确定最终价格"。公司定价机制灵活,对市场的跟踪紧密,故充分享受到煤价上涨红利。
严控贸易风险,毛利率有望提升。据公告,2021年前三季度公司实现商品煤销量5242.28万吨,同比下降36.27％;生产商品煤2937.85万吨,同比下降1.39％,因此预计公司煤炭销量的下滑主要来自贸易煤量的下滑,由于贸易煤毛利率较低,公司贸易量的下降一方面有助于贸易风险的下降,另一方面更有助于提升公司煤炭业务毛利率。
投资建议:预计2021-2023年公司归母净利为48.02亿元、60.52亿元、64.43亿元,折合EPS分别为2.42/3.05/3.25元/股,对应2022年1月20日收盘价的PE分别为4倍、3倍、3倍,行业中估值较低。首次覆盖,给予"推荐"评级。
风险提示:煤炭价格大幅下降,新能源项目建设进展不及预期。
[2022-01-20] 山煤国际(600546):山煤国际2021年净利预增444%-505%
■上海证券报
山煤国际发布业绩预告。公司预计2021年年度实现归属于上市公司股东的净利润为45.00亿元至50.00亿元，同比(追溯调整后)增长444.14%至504.59%。报告期受煤炭行业景气度不断向好，煤炭市场价格持续上涨影响，公司盈利水平实现较大幅度增长。
[2021-10-30] 山煤国际(600546):煤价持续升高,业绩弹性凸显-三季点评
■安信证券
事件:2021年10月29日公司发布前三季度报告称,前三季度归属于母公司所有者的净利润17.54亿元,同比增长171.94％;营业收入305.17亿元,同比增长10.32％。
点评
单季度盈利创历史新高,增速不断加快:第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润约9.08亿元,同比增长354.56％,环比增长72.17％。
煤价大幅升高,吨煤毛利大增:据公告测算,前三季度公司实现商品煤销量5242.28万吨,同比下降36.27％;生产商品煤2937.85万吨,同比下降1.39％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑,贸易煤毛利率较薄,贸易量的下降有助于提升公司煤炭业务毛利率。前三季度吨煤收入为571.54元/吨,同比增加71.78％;吨煤销售成本为414.43元/吨,同比增加58.9％,毛利率为26.43％,同比增加9.06个百分点。单季度来看,三季度公司生产原煤908.5万吨,同比下降11.19％,环比下降11.54％;销售商品煤1489.63万吨,同比下降43.88％,环比下降2.72％。吨煤收入为858.32/吨,同比增加138.6％,环比增加65.38％;吨煤销售成本为608.38元/吨,同比增加126.02％,环比增加76.52％。三季度吨煤毛利为249.93元,同比增长159.39％,环比增长43.35％。毛利率为29.49％,同比增加10.1个百分点,环比下降1.3个百分点。
计提信用减值损失,消化业绩包袱:公司前三季度发生信用减值损失5.94亿元,其中三季度为2.37亿元。公司业绩包袱持续消化,由于公司以现货方式销售为主,在煤价上行周期中公司未来业绩弹性有望充分显现。
投资建议:给予买入-A评级,预计2021-2023年公司归母净利为37.08/50.37/52.24亿元,折合EPS分别为1.87/2.54/2.64,6个月目标价13.09元。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌,HIT项目不及预期。
[2021-08-30] 山煤国际(600546):业绩改善中,期待转型进一步推进-2021年中报点评
■中信证券
上半年净利润同比+90.04％,Q2净利润环比+65.34％。公司上半年营业收入/净利润分别为175.42/8.46亿元(同比-2.56％/+90.04％),营业收入下滑主要由于公司调整贸易业务规模,压缩低毛利贸易业务量。EPS为0.43元(同比+95.45％),扣非后净利润为8.73亿元(同比+85.34％)。Q2净利润5.27亿元(同比+119.39％,环比+65.34％)。
煤炭销量显著减少,Q2成本控制有效。公司2021年上半年原煤产量/商品煤销量分别为2029.8/3752.65万吨(同比分别+3.73％/-32.64％),煤炭单位售价/单位成本分别为457.71/337.44元/吨(同比分别变动+43.10％/+31.39％),煤价上涨带动毛利大幅增加,煤炭板块毛利率达到26.28％,同比增加33.32pcts。上半年销售/管理/研发费用率分别为1.35％/4.34％/0.33％(同比分别变动-2.0/+0.9％/-0.1pct),销售费用减少主要是根据新会计准则部分运输费用调整至营业成本项下。Q2商品煤销量1531.35万吨(同比-53.52％,环比-31.06％),吨煤售价/成本分别为518.99/344.65元(环比分别变动+24.92％/+3.67％),吨煤毛利达159.95元(环比+44.19％)。
新能源布局确立,期待更进一步。2020年8月21日,公司与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司签署协议,约定共同出资设立山煤国际光电科技有限公司,开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元,公司出资8.85亿元,出资比例88.5％。按照公告披露,截至去年底项目用地及厂房等固定资产建设工作取得阶段性进展。后续若电池产品落地,预计将有效催化公司股价。
风险因素:煤炭需求下降,影响煤价及业绩;公司潜在诉讼结果不利。
投资建议:考虑目前煤价预期和公司成本费用情况,我们调整公司2021～2023年EPS盈利预测至1.04/0.82/0.87元(原预测为1.15/0.81/0.87元),当前价9.62元,对应PE为9/12/11x。考虑行业平均估值水平以及公司新能源板块规划,我们给予公司2021年P/E12倍,对应目标价12元,维持"买入"评级。
[2021-08-29] 山煤国际(600546):煤炭业绩高弹性,Q2扣非十年新高-2021中报点评
■国泰君安
上调盈利预测和目标价,增持评级。2021H1营收175.4亿(-2.6％)、归母净利8.5亿(+90.0％)、扣非净利8.7亿元(+85.3％),营收下降主因公司压缩低毛利贸易业务,受益煤价上涨净利大增。鉴于公司Q2煤炭销售均价519元/吨同比增加203元,煤价上涨弹性显著,上调2021～2022年EPS至1.02/1.17(原为0.58/0.64元),预测2023年为1.26元,按行业平均21年12xPE上调目标价至12.24元(原11.02元),维持增持评级。
煤炭销售以现货为主,尽享市场红利。受益于纯现货定价模式,公司上半年煤炭销售均价458元/吨同比大增138元,涨幅43.1％,其中Q1为415元/吨、Q2为519元/吨环比增加104元。同期商品煤产量2030万吨同比增加3.7％,销量3753万吨(-32.6％)因贸易煤下降,上半年煤炭业务毛利率24.2％同比提升7.9PCT,实现毛利41.5亿同比增12.4亿;煤炭业务主体河区露天、长春兴、霍尔辛赫、大平、经坊煤业报告期内分别实现净利润7.9(+3.6)、5.5(+4.2)、3.8(+1.1)、2.4(+1.4)、2.2(+1.2)亿,合计归母净利12.5亿(+6.9)占同期公司归母净利147％。
计提减值难阻二季度业绩环比大增,单季归母净利2017年以来新高。公司Q2计提3.6亿应收票据及账款的信用减值损失,当季实现归母净利5.3亿环比增加2.1亿,涨幅65.2％,单季扣非净利创十年新高。
煤价持续上涨,下半年大幅增利可期。据wind,山西动力煤含税均价Q2、7、8月分别为595、676、752元/吨,零长协下公司煤炭价格有望继续大幅提涨,下半年业绩有望继续大增。
风险提示。宏观经济不及预期;煤价超预期下跌
[2021-08-29] 山煤国际(600546):现货销售,弹性巨大,静待业绩爆发-半年报点评
■国盛证券
事件:公司发布2021年半年报。2021年上半年公司实现营收175.4亿元,同比下降2.6％;归母净利润8.5亿元,同比增长90％。
业绩弹性尽显,但信用减值对业绩有所拖。2021年上半年,公司牢牢把握住市场煤价快速上行的机会,不断优化生产格局、提升贸易质量、强化成本管控,实现归母净利润8.5亿元,同比增长90％,扣非归母净利润8.7亿元,同比增长85.3％。其中,Q2单季实现营业收入81.7亿元,同比下降21.7％,环比下降12.8％,主因公司严控贸易风险,压缩贸易煤销量;归母净利润5.3亿元,同比上涨119.4％,环比上涨65.6％,若扣除3.6亿元信用减值影响,公司Q2单季能实现归母净利8.9亿元,验证公司业绩的高弹性。压缩贸易规模,消化历史负担,优化资产质量。公司成立之初是一家传统的贸易公司,此前由于公司对煤炭贸易业务风险管理不善,造成公司回款困难,坏账风险显著增加,2014年至今共计提坏账损失约79亿元。为优化资产质量,公司自2016年起严控贸易风险,压缩贸易规模,着力清理历史遗留问题,加快对部分亏损严重贸易子公司的处置速度,开启"瘦身计划",后续业绩包袱不断减轻。
煤炭以现货销售为主,价格弹性巨大。据公司互动平台介绍,公司自产煤定价机制为每月下旬根据最新的调研数据进行价格基数计算,再根据不同类型客户确定最终价格,因此公司吨煤售价弹性巨大,能完全享受煤价上行周期红利。
产量:上半年实现产量2,030万吨,同比增长3.7％;其中Q2生产原煤1,026万吨,同比下降6.6％,环比增长2.3％。
销量:上半年实现销量3,753万吨,同比下降32.6％;其中Q2销售商品煤1,531万吨,同比下降53.5％,环比下降31.1％。
售价:上半年煤炭销售均价458元/吨,同比增长43.1％,其中Q2销售均价519元/吨,环比增长24.9％,同比增长64.2％。
成本:上半年煤炭销售成本337元/吨,同比增长31.4％,其中Q2销售成本345元/吨,环比增长3.7％,同比增长34.4％。
毛利:2021年上半年吨煤120元,同比增长90.8％,其中Q2吨煤毛利174元,环比增长110.1％,同比增长192.2％。动力煤软着陆后望迎强反弹,焦煤价格迭创新高,公司业绩有望持续爆发。公司自产煤主要煤种为动力煤、焦煤,且公司定价机制灵活,有望充分享受煤价大幅上涨红利,下半年业绩值得期待。
动力煤:尽管八月后电厂用煤紧张状况或有缓解,但东北采暖用煤仍将对价格形成支撑,叠加部分刚需仍有补库需求,预计价格难以顺畅下跌,跌幅有限。进入10月下旬后,"迎峰度冬"旺季的逐渐到来,国内安监、环保压力仍存,且进口煤短期补充作用有限,届时煤价有望展开一轮强势反弹,全年中枢或上移至900～950元/吨,较2020年均价上涨320～370元/吨。
焦煤:国内安监、环保持续压制产量,叠加进口收缩,焦煤供需缺口凸显,下半年价格将持续上行。
投资建议。公司近年来持续严控贸易风险,压缩贸易煤销量,消化历史负担,盈利水平持续提升,且公司煤炭销售以现货为主,可充分享受煤价上涨红利,业绩弹性巨大。我们预计公司2021年～2023年实现归母净利分别为28.6亿元、36.1亿元、39.2亿元,EPS分别为1.44元、1.82元,1.98元,对应PE为6.7、5.3、4.9,维持"增持"评级。
风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发。
[2021-08-28] 山煤国际(600546):煤炭盈利提升,业绩弹性有望持续释放-中期点评
■安信证券
,报告期内公司实现营业收入175.42亿元,同比下降2.56％;归属于上市公司股东的净利润8.46亿元,同比增加90.04％。
点评
二季度业绩大增:据公告,上半年公司实现归母净利润8.46亿元,同比增长90.04％。二季度公司实现归母净利润5.27亿元,同比增加119.40％,环比增长65.34％,其中二季度公司计提信用减值损失3.57亿元,公司实际经营性利润显著增长。
严控贸易风险,煤炭销量下滑,毛利率提升:据公告测算,上半年公司实现商品煤销量3752.65万吨,同比下降32.64％;生产商品煤2029.80万吨,同比增加3.73％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑,贸易煤毛利率较薄,贸易量的下降有助于提升公司煤炭业务毛利率。上半年吨煤收入实现457.71元/吨,同比增加43.10％;吨煤销售成本为337.44元/吨,同比增加31.39％,毛利率为26.28％,同比增加6.57个百分点。单季度来看,二季度公司销售商品煤1531.35万吨,同比下降53.52％,环比下降31.06％;生产原煤1026.48万吨,同比下降6.62％,环比增加2.31％。吨煤收入为519/吨,同比增加64.24％,环比增加24.92％;吨煤销售成本为344.65元/吨,同比增加34.45％,环比增加3.67％。二季度毛利率为33.59％,同比增加14.71个百分点,环比增加13.61个百分点。
三季度业绩有望继续释放:公司在互动平台表示,公司煤炭销售不涉及年度长协价,于每月下旬确定下月销售价格。在煤价上行周期中相对灵活的定价机制有助于业绩弹性释放。据Wind数据,三季度以来,长治地区瘦煤均价环比二季度上涨40％,大同左云动力煤均价环比上涨24％。受益于煤价上涨,三季度公司业绩弹性有望进一步释放。
投资建议:给予买入-A评级,预计2021-2023年公司归母净利为24.70/28.05.84/29.72亿元,折合EPS分别为1.25/1.41/1.50,6个月目标价13.75元。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌,HIT项目不及预期。
[2021-04-14] 山煤国际(600546):业绩弹性有望放大,期待新能源项目产品落地-2020年年报点评
■中信证券
减值因素依旧,2020年业绩显著下滑。公司2020年营业收入/净利润分别为354.22/8.27亿元(同比-5.94％/-29.52％),EPS约合0.42元,扣非后净利润为8.53亿元。业绩下滑除煤炭业务盈利下降之外,减值因素影响也较大。公司对存货以及各应收类项目资产计提减值9.8亿元,减少归母净利润约5.1亿元。公司利润分配预案为每股派现0.07元(含税),分红率为15.83％。
自产煤销量有增长,但吨煤成本增长较快。公司全年自产煤产/销量分别为3790/3639万吨(同比分别-1.32％/+3.51％),主要是受疫情影响产量略有下降。自产吨煤平均销售价格为327.01元(同比-2.92％),吨煤成本大幅提升至155.95元/吨(同比+24.00％)。煤炭开采毛利率达到52.31％,同比下滑10.35pcts。公司披露下属12座矿井2020年净利润约20亿元,同比下降约26％,对应吨煤净利约55元/吨,我们推算煤炭板块贡献归母净利润约10.16亿元。公司全年贸易量约为5586万吨(同比-22.9％),煤炭板块毛利润6.99亿元(同比-14.54％),毛利率下滑2.03pcts。公司目前吨煤净利基数不高,在2021年煤价预期不断抬升的背景下,预计板块业绩弹性也将有显著提升,在煤价涨幅超过15％的假设下,吨煤净利有望实现翻番。
新能源布局确立,期待更进一步。2020年公司8月21日,公司与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司签署协议,约定共同出资设立山煤国际光电科技有限公司,开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元,公司出资8.85亿元,出资比例88.5％。按照公告披露,截至去年底,项目用地以及厂房等固定资产建设工作取得阶段性进展。后续若电池产品落地,预计将有效催化公司股价。
风险因素:煤炭需求下降,影响煤价及业绩；公司潜在诉讼结果不利。
投资建议:考虑今年的煤价预期,我们上调公司2021/2022年EPS预测至1.15/0.81元(原预测为0.59/0.64元),给予2023年EPS预测0.87元,当前价6.10元,对应PE为5/8/7x。给予公司2021年P/E8倍,对应目标价9.20元,维持公司"买入"评级。
[2020-11-02] 山煤国际(600546):"精煤战略"进一步提升煤炭业务盈利能力,HJT项目推进循序渐进-三季报点评
■东吴证券
事件:公司前三季度实现营收276.63亿,同比增长-12.50％;归母净利润6.45亿,同比增长-19.12％;扣非后为7.21亿,同比增长-15.40％。
"精煤战略"使得Q3单季度毛利率提升,销售和研发费用上升拖累业绩表现。根据公司公告,Q3单季度实现营收96.60亿元,同比增长-18.10％;归母净利润2.00亿元,同比增长-31.48％;扣非后归母净利润为2.49亿元,同比增长-15.63％。Q3以来公司的"精煤战略"实施效果明显,即从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,单季度毛利率为24.66％,同比增长7.14个百分点;但与此同时,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加,单季度销售费用为5.39亿元,同比增长78.48％;另一方面,单季度管理费用为4.09亿元,同比增长27.81％;研发费用为0.56亿元,同比增长15.52％。
"精煤战略"成熟后煤炭业务盈利能力将进一步增强,减值完成后合理盈利中枢为15-20亿元/年左右。我们认为,公司在实施"精煤战略"初期,销售渠道的铺设和费用的提升是不可避免的,但是随着渠道铺设完成,费用率大概率会维持在一定的水平,继续上升的空间有限;而同时根据我们跟踪港口煤价的变化趋势,2019年Q1、Q2、Q3、Q4均价分别为520.88、516.79、509.79、486.65元/吨;2020年Q1、Q2、Q3均价分别为496.37、451.44、512.21元/吨,且截至到10月末四季度均价为547.00元/吨,仍在进一步上行,所以未来随着公司"精煤战略"的实施逐渐成熟,毛利率会持续上升。资产减值方面,2019年公司全年计提减值损失8.61亿元,2020年前三季度累计计提减值损失4.40亿元,我们预计2021年公司资产减值将全部计提完毕,煤炭业务将恢复真实盈利能力,预计合理盈利中枢约为15-20亿元/年。
3GW的HJT项目循序渐进,项目公司成立+摘牌建设用地+完成项目环评。根据公司公告,9月24日项目公司山煤光电已经注册成立,注册资本为10亿元、注册地位于山西省晋中市山西示范区晋中开发区汇通产业园区;截至10月末,一期项目建设用地已成功摘牌,并完成了项目单位建设环评工作。市场中有部分观点认为项目进展不达预期,但是我们认为,在HJT成为产业必然发展趋势的前提下(实际上2020年下半年以来,这已然成为产业共识),无论是产业层面还是公司层面,最核心的问题并不是做不做的成,而是做出来的效果,包括转换效率、良品率、成本、价格等一系列指标表现。因此在该阶段相比大干快上拼速度,更重要的是稳扎稳打拼质量,确保GW级产线投出来之后能够达到项目可研的目标,尤其公司作为山西省省属国企和山西省能源转型的排头兵,此次从传统能源转型新能源新技术,担负着山西省国企改革和能源转型的期待和压力,只能成功不能失败,因此项目推进循序渐进。
盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.53、0.91、1.35元,对应PE分别为18、11、7倍,维持"买入"评级。
风险提示:煤炭价格大幅波动、HJT进展不达预期等。
[2020-11-01] 山煤国际(600546):经营稳健减值收窄,转型HJT有序推进-三季报点评
■国泰君安
本报告导读:Q3营收下降毛利提升,减值规模收窄,三季度扣非利润环比持平。转型HJT和股东国改稳步进行,山西国改+能源革命将为公司转型注入双引擎。
投资要点:上调目标价,维持盈利预测和增持评级。2020年前三季度营收276.6亿元(-12.5％)、归母净利6.5亿元(-19.1％)、归母扣非净利7.2亿元(-15.4％),符合预期。维持预测2020～2022年EPS0.53、0.58、0.64元,参考当前市场按照21倍PE,上调目标价至11.13元(原10.55元),维持增持评级。
Q3营收下降毛利提升,减值规模收窄。公司Q3营收96.6亿元(-18.9％)环比-7.4％,归母净利2.0亿元(-31.5％)环比-16.7％。煤炭主业价升量跌,销量2655万吨,同比-20.9％环比-19.4％,均价359.7元/吨,同比+3.7％环比+13.8％,煤炭销售收入95.5亿元,同比-18.0％环比-8.3％,毛利24.0亿元同比+23.1％环比+22.3％,单季盈利改善。公司前三季度减值损失合计4.4亿元,较2019年同期减少0.7亿元,经过供给侧改革以来多年的资产优化,预计四季度减值规模仍有望收窄。
转型HJT有序推进。与湖州珺华思越、宁波齐贤共设合资公司,作为实施主体开展10GWHJT太阳能电池一期3GW项目。HJT市场正处于发展前期,公司抢先布局业内产能最大的10GW项目并联手业内专家邹西原先生,有望在前期形成技术与规模优势、2021年形成收入利润贡献。
山西国改稳步进行,公司有望受益。公司控股股东山西煤炭进出口集团已完成国有股权无偿划转,国改稳步进行。《关于在山西开展能源革命综合改革试点的意见》文件中指出山西要通过改革构建清洁低碳用能模式、推进能源科技创新,山西国改+能源革命将为公司转型注入双引擎。
风险提示。煤价超预期下跌;HJT项目进度不及预期。
[2020-10-31] 山煤国际(600546):扣非后利润环比提升,期待HIT投产-三季点评
■安信证券
事件:2020年10月30日,公司发布三季报,公司前三季度实现营业收入276.63亿元,同比下降12.50％;归属于上市公司股东的净利润6.45亿元,同比下降19.12％。点评
三季度扣非净利润业绩环比上涨:三季度公司实现归母净利润2.00亿元,同比下降31.48％,环比下降16.9％。三季度扣非后净利润2.49亿元,同比下降15.63％,环比增长1.22％
严控贸易风险,煤炭销量下滑,毛利率提升:据公告测算,前三季度公司煤炭产量为2979.29万吨,同比增长1.55％,销售煤炭8225.7万吨,同比下降10.95％。测算综合售价为332.72元/吨,同比下降1.83％,销售成本为260.8元/吨,同比下降4.91％。毛利率为21.61％,同比上涨2.54个百分点。三季度公司煤炭产量为1022.45万吨,同比下降7.39％,环比下降6.99％,商品煤销量为2654.5万吨,同比下降20.95％,环比下降19.42％。吨煤销售收入为359.7元/吨,同比增长3.73％,环比增长13.84％,吨煤销售成本为269.2元/吨,同比下降6.75％,环比增长5.01％。毛利率为25.17％,同比增长8.4个百分点,环比增6.29个百分点。三季度煤炭业务总毛利为18.51亿元,同比增长2.08％,环比增长15.8％。
期间费用与信用减值损失压缩利润空间:三季度公司销售费用、管理费用、研发费用以及财务费用均环比大幅上涨,环比涨幅分别为44.89％、40.55％、33.33％以及40.47％。期间费用合计环比增长3.86亿元至13.06亿元,环比增幅41.96％。期间费用率13.52％,环比增长4.7个百分点。此外,三季度发生信用减值损失1.85亿元,拖累业绩释放。
异质结电池项目一期落地:据公告,公司与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,目前合资公司已注册成立,公司名称为山煤国际光电科技(山西)有限公司,注册资本10亿元,目前一期项目建设用地已成功摘牌,并完成了项目单位建设环评工作。公司下一步将加快项目进度,全力保障该项目顺利落地实施。
投资建议:给予买入-A评级,预计2020-2022年公司归母净利为8.87/11.56/12.50亿元,折合EPS分别为0.45/0.58/0.63。考虑未来煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌,HIT项目或面临技术风险、市场风险、政策风险以及商业化运营风险。
[2020-10-31] 山煤国际(600546):Q3单季煤炭毛利环比改善,关注HJT项目及集团重组-三季度点评报告
■开源证券
事件:公司发布2020年三季报,2020Q1-Q3实现总营业收入277亿元,同比下降12.5％;实现归母净利润6.45亿元,同比下降19.1％;2020Q3单季实现归母净利润2亿元,环比下降16.9％,扣非后归母净利润2.49亿元,环比增长1.3％。
Q3单季煤炭毛利环比改善,煤炭主业盈利趋势向好考虑到公司三季度单季毛利环比增长,煤炭主业盈利趋势向好,我们维持公司盈利预测,预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14/16.6亿元,同比变化-19.1％/47.1％/19.3％;EPS分别为0.48/0.7/0.84元,PE分别为20.1x/13.6x/11.4x。持续关注HJT项目及集团重组带来的业绩潜力,维持"买入"评级。
Q3单季扣非业绩环比小增,毛利环比大幅改善Q3单季扣非后归母净利润为2.49亿元,环比+1.3％。毛利方面,由于营业成本大幅减少,毛利环比增长,对业绩有所支撑。Q3单季总营收环比下降7.4％;营业成本环比下降13.9％;毛利为23.8亿元,环比增长20.2％。在此基础上,期间费用增长对业绩有部分抵减,环比增长41.9％,增幅3.86亿元。其中销售费用增长最为明显,环比增长44.7％;管理费用/财务费用环比增长40.5％/41％。
Q3单季煤炭板块盈利改善,吨煤价大涨对冲产销量减少2020Q3单季煤炭板块毛利24亿元,环比上涨22.3％。当期公司实现煤炭产销量分别为1022/2655万吨,环比-7％/-19.4％。吨煤综合售价(不含税)为360元/吨,环比上涨13.8％,增幅达44元/吨,主要受三季度动力煤价格持续走强影响;吨煤成本为269元/吨,环比+5％;吨煤毛利为91元/吨,环比+51.8％。总体来看,公司煤炭板块"以价补量",单季业绩环比明显改善。
HJT项目建设与集团重组均有序推进,未来业绩潜力十足据公告,子公司山煤光电已注册成立,HJT一期项目建设有序推进,目前项目建设用地已成功摘牌,并完成了项目单位建设环评工作,预计于2021年3月出片。两大集团重组已完成股权无偿划转协议签订,该步骤完成后山煤集团将成为焦煤集团全资子公司,后续焦煤集团将对山煤集团进行完全的吸收合并,落实重组。
风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT项目进度不及预期。
[2020-09-18] 山煤国际(600546):煤炭业务整体稳健,开启转型发展新篇章-中报点评
■海通证券
上半年归母净利同比-12％,Q2归母利润环比+17％。上半年,公司实现营收/归母净利180/4.45亿元,同比-9％/-12％,扣非净利约4.71亿元,同比-15％。上半年业绩下滑主要受疫情、优化销售策略(从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售)等影响。其中,Q2归母净利2.4亿元,环比+17％。我们认为,在上半年疫情影响以及煤价大幅下挫的背景下,公司业绩下滑幅度有限,整体经营较为稳健。
煤炭业务量增价跌,仍具扩张潜力。上半年原煤产量1957万吨,同比+6.9％,商品煤销量5571万吨,同比-5.2％,主要原因在于公司主动减少高风险低效益贸易业务,加大自有矿井开发建设。上半年公司综合销售价格/成本(含贸易煤)320/257元/吨,同比-4.4％/-3.5％,公司通过优化销售策略有效减小煤价降幅。自产煤方面,受疫情影响煤炭价格下跌,上半年公司营收53.11亿元,同比-15.7％,毛利29.03亿元,同比-17.9％,毛利率54.7％,同比-1.4pct。以产量计,上半年吨煤毛利148元/吨,同比-45元/吨。Q2单季,原煤产量1099万吨,环比+28.2％,同比+10.3％,毛利16亿元,环比+22.7％,同比-26.8％,吨煤毛利145元/吨,环比-7元/吨,同比-74元/吨。公司主力矿井河曲露天(持股51％)、霍尔辛赫(70％)、长春兴(51％)盈利能力较为突出,而权益比例均有显著提升空间,煤炭生产业务仍具扩张潜力。
光伏电池项目落地,开启转型发展新篇章。公司22日公告,拟与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司山煤国际光电科技作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,公司预计一期项目投资金额约31.9亿元。从合资方情况看,公司持股比例达88.5％,具有绝对控制权。其余两个合资方,珺华思越(持股8％),为纯财务投资方,宁波齐贤(持股3.5％)团队成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。我们认为,此次公司转型布局新能源,符合山西省能源革命和转型综改的要求,符合国有企业战略性新兴产业投资方向,符合国有企业混合所有制改革方向,有望得到更多政府支持。
盈利预测。公司煤炭业务经营稳健,贸易亏损逐步消化,但考虑疫情影响,下调公司煤炭业务20～22年归母净利至10.75/11.80/12.47亿元,对应EPS为0.54/0.60/0.63元,BPS为4.80/5.33/5.90元,同时考虑公司正积极转型光伏电池领域,给予公司20年16～20倍PE,对应合理价值区间为8.68～10.84元(对应20年PB为1.8～2.3倍),维持"优于大市"评级。
风险提示。下游需求低于预期、光伏项目存在不确定性。
[2020-09-01] 山煤国际(600546):20年上半年持续较好业绩,转型新能源加快-中期点评
■中银证券
20年上半年归母净利润下降12％至4.45亿元,持续较好业绩,其中第二季度环比增长17％至2.4亿元。资产负债率创8年新低至73％。煤炭产量增长7％至1957万吨,吨煤价格下降21％至271元,吨煤成本下降15％至73元,吨煤净利下降18％至23元。吨煤盈利下降幅度好于同业,成本控制较好。异质结电池项目一期落地,转型新能源步伐加快,打开后续盈利市值空间。山西国改、内生外延增长等多重增长支撑可持续发展。维持买入评级。
支撑评级的要点
20年上半年归母净利润同比下降12％至4.45亿元,持续较好业绩,负债率创8年新低。其中第二季度归母净利润环比逆势增长17％至2.4亿元,好于预期(主要是第二季度产销量大幅增长28％和45％),也远好于同业,良好业绩得到延续。上半年主营收入同比减少9％至180亿元,毛利润同比减少13％至145亿元。期间费用率略有增长,由8.1％增长至9.6％,其中销售费用大幅增长67％至6.2亿元。主要是公司深入推进"精煤战略",从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加所致。管理费用控制较好下降7％至6.1亿元。财务费用表现较好,同比下降16％至4.5亿元。营业利润下降37％至10.4亿元。由于少数股东权益大幅减少68％至1.72亿元(我们预计是由于剥离了盈利欠佳的贸易子公司所致),这使得归母净利润的跌幅明显收窄至12％。毛利润率由20.3％小幅下降至19.5％,经营利润率由8.3％下降至5.8％,净利润率由2.6％小幅下降至2.5％。每股经营现金流下降38％至0.38元,净资产收益率由8.8％下降至5.1％。值得注意的是,资产负债率由76％下降至73％,这是公司近8年来最低的资产负债率水平,比较明显改善。
产量增长7％,持续较好增长,吨煤盈利下降幅度好于同业,成本控制较好。20年上半年煤炭产量1957万吨,同比增加6.9％,其中2季度环比增加28％,上半年煤炭销售量5517万吨,同比下降5.7％,主要是剥离贸易煤带来的外购煤销量下降。其中第二季度销量环比大幅增长45％,我们看到第二季度煤炭产销量的大幅增长已经抵消了一季度疫情对产销量的拖累。上半年综合煤价同比下降21％至271元,自产煤的吨煤成本下降14.5％至73元,吨煤毛利下降23％至198元。不考虑占收入比例不到2％的非煤业务,吨煤净利下降18％至23元。尽管价格下降较多,但成本也大幅下降,导致吨煤盈利下降幅度略小于行业平均水平。
异质结电池项目一期落地,转型新能源步伐加快,打开后续盈利市值空间。8月21日,公司公告拟组建合资公司光电科技,开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目,预计投资金额31.89亿元。公司出资8.85亿元,占注册资本88.5％。该项目有利于公司把握光伏行业技术迭代所带来的产业升级转型契机,有助于公司构建新的业务增长点,与现有传统能源形成互补,提高竞争力和抗风险能力。公司及母公司自身煤炭储备有限,转型意愿较强,光伏业务后续盈利市值空间较大。
后续看点多,内生、外延、国改、转型新能源。母公司承诺把全部资产注入上市公司,山煤国际是煤炭开采和煤炭贸易业务的唯一平台。目前集团仍有800万吨产能。此外山煤国际自身仍有在建产能360万吨左右,公司具备内生外延增长空间。作为重点煤企,公司是山西国企改革的重要标的,4月23日公司公告山西焦煤集团拟对母公司山煤集团吸收合并重组,公司后续发展有望获得更多支持。
估值
我们维持盈利预测不变。20年市盈率25.6倍,市净率2.8倍。作为有多重增长潜力的公司,新能源业务转型和业绩向好有望消化估值,提升中长期市值,维持买入的评级。
评级面临的主要风险
业绩不稳定,进军新能源失败或低于预期,煤价下跌。
[2020-08-31] 山煤国际(600546):煤炭业务稳健运行,异质结项目提升公司综合实力-中报点评
■申万宏源
事件:公司8月29日公告2020年半年报,报告期内公司实现营收180.03亿元,同比下降9.17％,归母净利润4.45亿元,同比下降12.00％。公司二季度单季归母净利润2.40亿元,环比一季度的2.05亿元增长17.07％。业绩基本符合市场预期。
投资要点:二季度单季煤炭产量和商品煤销量环比均大幅提高。公司8月29日公告的经营数据显示,报告期内公司原煤产量1956.84万吨,同比增长6.93％;商品煤销量5571.2万吨,同比下降5.23％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑。公司二季度单季,原煤产量1099.24万吨,环比一季度的857.6万吨增长28.18％,同比增长10.26％;商品煤销量3294.34万吨,环比一季度的2276.86万吨增长44.69％,同比下降8.24％。二季度单季吨煤售价为316元/吨,同比下降0.94％,环比下降2.9％;吨煤成本为256.34元/吨,同比增加2.47％,环比下降0.45％。毛利率为18.88％,同比下降2.7％,环比下降2％。
优化融资结构使财务费用下降,"精煤战略"导致销售费用大幅增加。报告期公司期间费用16.75亿元,同比增加7.40％,其中销售费用6.20亿元,同比增加2.48亿元,同比增加66.69％,主要是报告期内公司深入推进"精煤战略",从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加所致;管理费用6.05亿元,同比减少4582万元,同比减少7.04％,主要由于公司实行成本费用精益化管控,加强预算审批所致;财务费用4.50亿元,同比减少8674万元,同比减少16.17％,主要是由于公司优化融资结构,降低高融资成本借款,融资成本较上年同期下降所致。研发费用4994万元,同比增加16.3％。
异质结项目落地规模超预期,收购发电公司提升公司综合实力。公司8月22日公告称,公司拟与珺华思越资本、宁波齐贤共同出资设立合资公司山煤国际光电科技,作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,合资公司注册资本10亿元,分别出资8.85亿元(占比88.5％)0.8亿元(占比8％)、0.35亿元(占比3.5％);
根据公告,预计一期项目投资金额约31.89亿元。此外,公司7月18日公告称,为降低煤炭行业价格周期性波动风险,增强与公司煤炭主业的协同性,有效提升公司市场抗风险能力,公司以现金支付方式收购控股股东山煤集团所持有的靖江发电35％的股权,收购价格为人民币7.63亿元,收购发电公司增强公司综合实力。
投资建议:我们维持盈利预测不变,预计20-21年归母净利润分别为17.51亿元、19.82亿元和24.49亿元;EPS分别为0.88元、1.00元和1.24元,对应的估值分别为14倍、12倍和10倍。考虑到新技术存在一定不确定性,继续维持"增持"评级。
风险提示:宏观经济下滑,下游需求下滑,煤炭价格下滑。
[2020-08-29] 山煤国际(600546):降本发力对冲疫情影响,HJT项目启动转型再进一步-公司中报点评报告
■开源证券
事件:8月28日山煤国际发布2020年中报,2020H1实现总营收180亿元(同比-9.2％),归母净利润4.5亿元(同比-12％)
业绩下滑但符合预期,降本发力稳住基本面。维持"买入"评级上半年公司业绩下滑主要因为疫情影响下,煤炭"量价"均有所下降,但相较于行业平均20％左右的利润跌幅,公司业绩韧性犹存,符合预期。公司在成本领先战略指引下降本发力明显,多方面均有体现:自产煤吨煤成本同比-18.6％;管理费用同比-7％;融资结构优化致财务费用大幅下降(同比-16.2％)。销售费用增幅较大(同比+66.7％)主因转型港口销售运费增加。另外公司积极偿还借款,资产负债率降至72.7％(2019年末76％)。整体来看,公司主业经营韧性犹在,为转型光伏立稳根基。随着一期HJT项目启动,转型确定性进一步增强,看好未来业绩成长潜力。我们维持公司盈利预测,预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14/16.6亿元,同比变化-19.1％/47.1％/19.3％;EPS分别为0.48/0.7/0.84元,PE分别为25.2x/17.2x/14.4x。维持"买入"评级。
"量价"皆降但降本有所对冲,煤炭毛利率基本稳定煤炭产量增＆销量减。2020H1煤炭产/销量分别为1957/5571万吨(同比+6.9％/-5.2％),销量下滑除疫情原因外,还因公司优化业务结构压减贸易煤销售。吨煤价格＆成本均下降。2020H1吨煤价格/成本分别为320/257元/吨(同比-4.4％/-3.5％),吨煤毛利63元/吨(同比-7.8％)。若假设自产煤销量等于产量,自产煤吨煤成本或同比降18.6％,体现出公司优秀的成本控制能力。煤炭毛利率基本稳定,2020H1为19.7％(同比-0.7pct)。
首期3GW异质结项目启动,转型新能源再进一步近期公司正式启动一期3GW异质结项目(预计2021年3月出片),是公司在非煤业务上向光伏新能源转型的关键一步,有望为公司开拓出"煤炭+光伏"的双能源驱动,激发中长期增长潜力。HJT是下一代高效电池的主要发展方向,潜力大且供给格局尚未稳定。公司规划的10GW项目全球规模领先,有望通过规模效应实现降本,在市场成熟之前实现"抢跑",抢先构筑技术和产能规模护城河。
风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT项目进度不及预期。
[2020-08-29] 山煤国际(600546):煤炭盈利稳健,HJT项目落地增添新动能-中报点评
■安信证券
事件:半年度报告,实现营业收入180.03亿元,同比下降9.17％;归属于上市公司股东的净利润4.45亿元,同比下降12.00％;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.71亿元,同比下降15.27％。点评
二季度业绩环比增长:二季度公司实现归母净利润2.4亿元,同比下降15.83％,环比增长17.27％。
二季度煤炭产销量环比增长,价格小幅下降:据公告测算,上半年公司实现商品煤销量5571.2万吨,同比下降5.23％,生产商品煤1956.84万吨,同比增长6.93％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑,贸易煤毛利率较薄,贸易量的下降有助于提升公司煤炭业务毛利率。上半年吨煤收入实现319.85元/吨,同比下降4.35％;吨煤销售成本为256.81元/吨,同比下降3.48％,毛利率为19.71％,同比下降0.73个百分点。单季度来看,二季度公司销售商品煤3294.34万吨,同比下降8.24％,环比增长44.96％;生产商品煤1099.24万吨,同比增长10.26％,环比增长28.18％。吨煤收入为316/吨,同比下降0.94％,环比下降2.9％;吨煤销售成本为256.34元/吨,同比增加2.47％,环比下降0.45％。毛利率为18.88％,同比下降2.7个百分点,环比下降2个百分点。
销售费用大幅增长,财务费用下降:今年以来公司销售费用大幅增加,上半年销售费用为6.2亿元,同比增长66.69％,主要原因为公司深入推进"精煤战略",从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加所致。上半年财务费用4.5亿元,同比下降16.17％,主要由于公司优化融资结构,降低高融资成本借款,融资成本较上年同期下降所致。
异质结电池项目一期落地:据公告,公司与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,该项目已经山西省国有资本运营有限公司批准同意,该项目有利于公司把握光伏行业技术迭代所带来的产业升级转型契机,项目产品高效异质结(HJT)太阳能电池具有明显的质量、成本竞争优势,目前公司正在积极推进各项工作,全力保障该项目顺利落地实施。
焦煤集团将对山煤集团吸收合并成为公司控股股东,公司有望获得更多支持:据公告,山西焦煤集团将对公司控股股东山煤集团进行重组。重组完成后,焦煤集团为山煤国际的控股股东,持股60.43％。与焦煤集团相比,山煤集团体量小,旗下煤炭资产基本全部注入上市公司,融资成本相对较高,与焦煤集团合并后,依托焦煤集团雄厚背景,在资金方面有望获得更多支持。
投资建议:给予买入-A评级,预计2020-2022年公司归母净利为10.21/12.38/13.31亿元,折合EPS分别为0.52/0.62/0.67。考虑未来煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌;控股股东重组的具体方案尚存不确定性,HIT项目或面临技术风险、市场风险、政策风险以及商业化运营风险。
[2020-08-27] 山煤国际(600546):成立异质结项目实施主体,看好后续增长新篇章
■中泰证券
事件:8月21日,山煤国际公告与珺华思越、宁波齐贤合资设立合资公司作为实施主体开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目,预计投资金额为31.89亿元。
成立异质结项目实施主体,业绩有望迎来高增长。2020年8月21日,公司与珺华思越、宁波齐贤签署《关于组建山煤国际光电科技有限公司的合资协议》开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目,预计投资金额为31.89亿元,其中山煤国际出资8.85亿元、珺华思越出资8000万元、宁波齐贤出资3500万元。另外,公司引入钧石能源主要从事新一代高效太阳能电池研发、装备制造、产品生产的全球领先异质结太阳能电池制造团队,在量产、经营、降本方面具有显著优势,高效推进异质结(HJT)太阳能电池制造项目落地实施并发展壮大,有望实现资金与技术的强强联合,为公司贡献业绩增量,进一步提升公司的盈利能力。
2020年将是异质结电池技术批量化元年。HJT技术是PERC之后的全新工艺。从设备降本来看,国产品牌捷佳伟创的设备有望于2020年底完成HJT整线设备验证。从低温银浆国产化来看,日本京都电子2020年国内工厂将开始投产,预计下半年形成有效供给。结合以上两大因素判断,我们认为公司的大手笔10GW规划拉开了异质结行业产业化序幕,设备降本及低温银浆国产化将会推动第一波异质结扩产高潮。目前行业已投产的HJT仍以百兆瓦级别为主,前期设备主要以进口为主,由于工艺简单,良率基本上能做到98％以上。转换效率根据各家采取的组件工艺有所不同,一般在23％(5BB,5主栅)、23.5％(MBB,多主栅;或0BB,无主栅,如SWCT)。山煤国际此次3GW的异质结电池规划为行业之最,是国内首家准备一次性上GW级以上产能的企业,具备良好示范效应。
异质结组件盈利能力突出,公司作为新入局者,更易实现弯道超车。HJT异质结组件盈利能力强、高转换效率、低衰减率等优势突出,在全球范围内颇受欢迎。根据SOLARZOOM新能源智库测算,HJT组件的成本比PERC成本高约0.17元/W,不含税售价高约1.12元/W,则HJT的超额净利润高达0.71元/W(考虑所得税率25％),对于1GW规模的电池组件产线而言,可以实现7.1亿元的超额净利润,且净利润优势预计至少可以维持到2025年左右。对于存量PERC电池片企业而言,直接切入HJT并没有先发优势,存量的PERC产能还会带来额外负担。公司煤炭产销量稳中有增助推业绩增长,煤炭主业提供良好现金流可有力支撑公司大手笔布局异质结产业,且公司无PERC产能覆盖,作为新入局者,没有历史包袱,有望实现异质结电池片赛道弯道超车。
维持"买入"评级。公司成立异质结项目实施主体,引入全球领先异质结生产团队,有望实现资金与技术的强强联合,为公司贡献业绩增量。且异质结组件盈利能力突出,公司无PERC产能覆盖,没有历史包袱,有望实现异质结电池片赛道弯道超车。预计公司2020-2022年归母净利润为9.33、12.03、15.32亿元,对应PE分别为25.61、19.86、15.59倍。
风险提示:技术风险、市场风险、政策风险、商业化运营风险、光伏产业政策变化和行业波动的风险、行业竞争加剧风险、光伏电池片价格不及预期的风险。
[2020-08-25] 山煤国际(600546):首期3GW异质结(HJT)项目启动,转型新能源再进一步-事件点评报告
■开源证券
事件:8月21日山煤国际发布公告,拟组建合资公司光电科技,将先行启动建设10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目
首期3GW异质结项目启动,转型新能源再进一步。维持"买入"评级一期HJT项目启动是公司在非煤业务上向光伏新能源转型的关键一步。长期以来公司以煤为主,业务结构单一,谋划转型有望为公司开拓出"煤炭+光伏"的双能源驱动,激发中长期增长潜力。在山西国改持续深化背景下,省内煤企间的专业化整合也将有望助推公司转型深化,看好公司新能源转型前景。考虑到HJT项目带来业绩增长预期,我们上调公司盈利预测,预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14(+2.4)/16.6(+3)亿元,同比变化-19.1％/47.1％/19.3％;EPS分别为0.48/0.7(+0.12)/0.84(+0.15)元,PE分别为28x/19x/16x。维持"买入"评级。
进军光伏势在必行,加速布局HJT有望实现"抢跑"公司转型存在充足必要性。由于公司在煤炭资源储量及产能方面并不占优,单一的煤炭业务无法完全突出公司的竞争优势,转型成为必然。也正是因此,公司在非煤业务转型上包袱较轻,且获得更多的政策支持。此次HJT项目启动也均已顺利获得省内政策以及山西国运的支持。HJT具备长远成长性。HJT是下一代高效电池的主要发展方向,技术潜力大,且供给格局尚未稳定,适合作为新能源转型突破口。公司规划的10GW项目全球规模领先,有望通过规模效应实现降本,在HJT市场成熟之前实现"抢跑",抢先构筑技术和产能规模护城河。
合作方具备专业光伏背景,项目有序推进未来可期合作方具备资深专业性。两个合作方中,珺华思越作为财务投资者可在资本市场运作等方面提供支持。宁波齐贤则是员工持股平台,股东成员深耕光伏产业多年,将在项目中担任核心职位,其中邹西原曾在协鑫集成、天合光能任职核心管理层。项目规划体现高效性。一期项目预计2021年3月出片,其中基础设施建设预计在3个月内完成,后续将快速推进设备安装调试工作。项目32亿元投资中包含10GW项目所需土地等基础设施。上游方面,公司将招标吸引国内外设备生产商;下游方面,或将专注于中高端市场,目前已有下游企业表示出战略合作意向。
风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT项目进度不及预期。
[2020-08-24] 山煤国际(600546):异质结项目落地规模超预期,技术团队入股夯实项目先发优势-点评报告
■申万宏源
事件:公司8月22日公告称,公司拟与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司,作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,合资公司注册资本10亿元,其中公司出资8.85亿元,出资比例88.5％;珺华思越出资0.8亿元,出资比例8％;宁波齐贤出资0.35亿元,出资比例3.5％。
投资要点:一期项目规模3GW超预期。公司公告称,预计一期项目投资金额约31.89亿元,项目建设资金优先通过合资公司自有或自筹资金解决,且一期项目分步实施。分析预期公司2020年投资1GW,有望2021年一季度实现达产。后续项目建设视情况而定。
技术背景团队入股,强化项目产品优势地位。公司公告称,股东方宁波齐贤(持股3.5％)是一家由邹西原等自然人股东共同出资设立的外商投资企业。宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。据查邹西原公开资料显示,其2007年3月加入天合光能任首席运营官,光伏行业从业长达13年之久,具备丰富的技术积累和行业经验。另外公告称,公司项目产品具有无PID现象、低温制造工艺、高效率、高光照稳定性、适于薄片化、低温度系数、低度电成本等技术优势。所以技术方入股,无疑给公司项目保驾护航,夯实先发优势。
山煤国际母公司被山西焦煤集团吸收合并,公司现有资产将迎来重大变化。4月公司公告称,山西焦煤集团拟对山煤集团进行重组。目前山煤集团成为焦煤集团全资子公司,待后续山煤集团将被完成吸收合并。因为山煤国际的煤炭生产和煤炭贸易业务均和焦煤集团旗下西山煤电形成同业竞争关系,按照相关法规规定,必须在吸收合并的过程中解决该问题,且参考中国神华集团和国电集团合并的案例,山煤集团现有资产有望转化为投资收益。
预计2020年开始公司呆坏账计提和财务费用均将大规模缩减:预计公司2020年呆坏账计提规模较19年降低3.66亿元至4.23亿元。另外,公司有望借助焦煤集团的平台优势,提升长期借款比例,推动平均借款利率下降。假设2020年总体借款规模不变的中性假设前提下,公司总体利率有望由5.41％降低至4.4％,将减少财务费用支出2.6亿元。
盈利预测与投资建议:公司异质结光伏电池项目如期落地,我们维持盈利预测不变,预计20-21年业绩分别为17.51亿元、19.82亿元和24.49亿元;EPS分别为0.88元、1.0元和1.24元。考虑新技术存在一定不确定性,继续维持"增持"评级。
[2020-08-24] 山煤国际(600546):异质结扩产大幕拉开,煤炭龙头加速转型
■国盛证券
事件:山煤国际发布《关于对外投资设立合资公司开展高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目的公告》。山煤国际设立新能源项目公司,计划投资第一期3GW异质结电池项目。2020年8月21日,山煤国际发布《关于对外投资设立合资公司开展高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目的公告》,表示公司计划和湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司,其中山煤国际出资占比88.5％,珺华思越占比8％,宁波齐贤占比3.5％。项目公司设立之后,公司有望启动10GW高效异质结电池产业化一期项目,建设规模为3GW,投资金额约为31.89亿元。本次对外投资事项已获得山西省国有资产运营有限公司批准同意。
全球最大规模异质结项目,率先完成卡位布局。山煤国际本次规划的10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期项目是当前全球最大的异质结项目。和目前其他厂商布局的几百MW中试线不同,本次山煤以GW级量产线起步,有望凭借其规模优势推动异质结产业化,提前卡位布局有望扩大领先优势。
光伏平价在即,传统煤炭龙头资金实力雄厚,加速新能源方向转型。山煤国际作为山西省最大的煤炭企业之一,肩负着山西省煤炭转型和国企改革的重任。今年上半年,山煤集团和山西焦煤完成合并,合并之后,公司资金实力雄厚。光伏行业对资金依赖度高。雄厚的资金背景和传统能源企业转型的使命有望推动本次项目加速落地,开启新能源转型历程。
携手宁波齐贤,和光伏产业链专业人士协同发展,体现出国企改革的决心和管理的灵活性。根据本次公告,宁波齐贤持有合资公司3.5％股票。根据solarzoom报道,宁波齐贤是由邹西原等7位自然人股东共同出资设立的外商投资企业,其中邹西原曾任天合光能首席运营官和协鑫集成高级执行总裁,在光伏企业的运营和管理方面有着丰厚的经验,同时邹西原先生的团队专注于异质结高效电池制造十余年,是业内非常稀缺的异质结电池制造专家。本次山煤国际和宁波齐贤深度合作,体现出国企改革的决心和新公司管理上的灵活性,有望凭借其强大的资金优势和宁波齐贤专业化的团队,共同加速推动全球最大的异质结电池项目。
业绩预测:预计公司2020~2022年实现归母净利润12.79/13.15/14.41亿元,对应PE24.2/23.5/21.5倍,维持"增持"评级。
风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,进军光伏产业受阻,HIT技术推进速度不及预期,光伏需求不及预期,技术路线选择错误,HIT盈利不及预期。
[2020-08-23] 山煤国际(600546):HJT新项目确立,公司转型里程碑-重大事项点评
■中信证券
公司公告拟对外投资设立合资公司,建设HJT光伏电池产业化一期3GW项目,这标志公司在异质结电池产业化过程中迈出了重要一步。项合协议确立后,预计公司向新能源转型步伐将加快,有助于公司长期市值的扩张,我们上调公司评级至"买入"。
充分发挥各方优势,转型过程步步为营。公司计划与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立山煤国际光电科技有限公司,实施HJT一期3GW的产业化项目。合资公司注册资本10亿元,公司计划出资8.85亿元,出资比例88.5％。其中,宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理各环节均有丰富经历,可带来技术优势。而山煤国际作为煤炭国企,在现金流、融资成本、项目建设等方面享有优势,同时项目符合山西省转型发展的政策方向,也有望受益于政策支持。该合作模式可发挥各方优势,有助于项目稳步推进和后续的扩张。
布局HJT,有望享受技术成长红利。HJT电池具备高效率、低衰减、低温度系数、高双面率等特征,兼备了硅片与薄膜电池两者的优点,且工艺结构简单,其转化效率的提升也是光伏发电降本的有效途径,有望引领光伏技术迭代的趋势。目前HJT还处于产业化的前期,公司前瞻性的布局HJT项目有望享受技术进步的红利。按照HJT0.7元/W的含税完全成本计算,预计公司规划10GW项目完全建成投产后,净利可达9亿元左右。远期考虑技术进步,成本进一步下降,预计最终净利润有望达到18～20亿元的水平,可相应给予250亿元左右的估值。
煤炭板块不断优化。公司煤炭相关业务包括煤炭开采和煤炭贸易。目前公司煤炭开采板块产量稳定,2019年约有接近15亿元的净利润;煤炭贸易业务虽有历史包袱,但近几年通过转让贸易子公司股权等措施,基本解决了贸易板块成本费用对净利润的拖累。公司煤炭业务已轻装上阵。
风险因素:煤炭需求下降,影响煤价及业绩;公司潜在诉讼结果不利。
投资建议:考虑目前煤价改善的预期,我们上调公司2020～2022年EPS预测至0.51/0.59/0.64元(原预测0.49/0.51/0.59元),当前价对应PE为31/26/24x。按照可比估值,目前公司煤炭板块的合理估值约为120亿元,HJT板块合理市值约为250亿元,给予公司整体市值目标370亿元,对应目标价18.70元,上调公司评级至"买入"。
[2020-08-22] 山煤国际(600546):HJT项目一期落地,转型进度加快
■安信证券
事件:2020年8月21日公司公告拟与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司作为实施主体开展10GW高效异质结太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元,其中公司出资8.85亿元,出资比例88.5％;珺华思越出资8000万元,出资比例8％;宁波齐贤出资3500万元,出资比例3.5％。
点评设立项目公司,HJT项目一期落地:据公告,公司持有合资公司88.5％股权,珺华思越出资比例8％以及宁波齐贤持股3.5％。合资公司组建完成后拟先行启动10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期项目建设,一期项目投资金额约人民币31.89亿元,建设规模3GW。合资公司的设立标志着公司HJT项目的落地,有助于公司把握光伏行业技术迭代所带来的产业升级转型契机,有望进一步提升盈利能力。
宁波齐贤团队经验丰富,HJT项目产品优势明显:据公告,宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。公司虽首次进入光伏领域,但在专业团队的帮助下项目有望平稳落地。此外,据公告项目产品具有无PID现象、低温制造工艺、高效率、高光照稳定性、适于薄片化、低温度系数、低度电成本等技术优势。
煤炭主业稳健发展,低成本盈利能力较强:公司主营业务为煤炭生产业务与煤炭贸易业务。煤炭生产方面,公司通过良好的成本控制使得自产煤毛利率行业领先。煤炭贸易方面公司一方面严控贸易风险,收拢贸易规模,另一方面剥离亏损贸易子公司去除业绩包袱,释放利润空间
焦煤集团将对山煤集团吸收合并成为公司控股股东,公司有望获得更多支持:据公告,山西焦煤集团将对公司控股股东山煤集团进行重组。重组完成后,焦煤集团为山煤国际的控股股东,持股60.43％。与焦煤集团相比,山煤集团体量小,旗下煤炭资产基本全部注入上市公司,融资成本相对较高,与焦煤集团合并后,依托焦煤集团雄厚背景,在资金方面有望获得更多支持。
投资建议:给予买入-A评级,预计2020-2022年公司归母净利为13.12/14.17/15.57亿元,折合EPS分别为0.66/0.71/0.79。考虑未来 煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌;控股股东重组的具体方案尚存不确定性,HIT项目或面临技术风险、市场风险、政策风险以及商业化运营风险。
[2020-08-21] 山煤国际(600546):山煤国际拟8.8亿元设立光电科技合资公司
■上海证券报
山煤国际公告，公司与珺华思越、宁波齐贤签署协议，约定共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司，开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元，其中公司出资8.85亿元，出资比例88.5%。
[2020-07-17] 山煤国际(600546):山煤国际拟收购靖江发电35%股权
■上海证券报
山煤国际公告，公司拟以现金支付方式收购控股股东山煤集团所持有的江苏国信靖江发电有限公司35%股权，收购价格为76,260.05万元。本次交易完成后，公司将持有靖江发电35%的股权。靖江发电主要从事火力发电，热力生产和供应等业务，项目规划总容量为3320MW，一期工程已建成2台660MW超超临界燃煤发电机组。目前，发电机组已正式生产。
[2020-07-06] 山煤国际(600546):大手笔布局HJT电池,无历史包袱弯道超车可期-深度报告
■中泰证券
积极构建矿贸一体化模式,煤炭主业成本低盈利能力突出。
①公司以煤炭贸易业务起家,并积极构建矿贸一体化模式,目前主要业务包括煤炭生产、煤炭贸易等,2019年二者占公司收入比重分别为31％、67％,毛利比重分别为89％、9％,煤炭生产业务是公司最主要的利润来源。供给侧改革以来,公司通过内生外延等方式,实现了煤炭生产产能不断扩张;积极剥离亏损贸易业务,最大程度降低其对业绩拖累;2019年公告拟布局光伏异质结电池生产业务,进军新能源行业,产业结构不断升级。
②借助山西煤炭资源优势,公司主产动力煤、炼焦煤和无烟煤等。公司现有煤矿15座,合计产能为3140万吨/年,权益产能1894万吨/年,由于公司进入开采领域时间较晚,人员少负担轻,低成本优势明显,2019年煤炭开采业务毛利率为62.7％,位列于行业内第二位,显著高于行业平均39.2％,2019年煤炭板块实现权益净利润超过15亿元。
③公司从事煤炭贸易业务三十余年,在2012-2015年煤炭行情一路向下的情况下,买断模式造成贸易板块窟窿巨大,公司一方面积极内部消化不良资产,2014-2018年计提坏账损失达55.9亿元,2019年计提为零,另一方面,2016年以来合计剥离25家贸易子公司全部股权或部分股权,促进了公司资产质量不断提升。④山西焦煤集团拟吸收合并公司控股股东山煤集团,山西焦煤集团是全国第一大炼焦煤企业,资源禀赋优异,资产实力雄厚,山煤国际背靠山西焦煤集团,预计将在煤炭资源、战略转型等方面获得更多的支持。
异质结电池:光伏行业发展的第五次技术迭代,具备颠覆属性。①光伏产业链可分为硅料、硅片、电池片、组件、地面电站五个环节,平价时代,光伏电池片将成为降本增效的主阵地,其技术迭代将孕育巨大产业机会。HJT代表了行业下一代技术的发展方向。②HIT技术是PERC之后的全新工艺,其产业化大潮的关键时点是2020年底。我们从现状下、理论下、经验下三个维度测算了异质结组件的经济性,最终结论为异质结大规模产业化仍需满足两个要素:一是异质结设备投资额降至5亿/GW。二是低温银浆的国产化。设备降本结合银浆国产将带来异质结电池成本降至0.97元/W。③异质结市场空间方面,假设2025年异质结产业发展成熟,存量异质结电池产能为300GW,增量产能为100GW;经测算设备市场空间为300亿元,低温银浆市场空间为319亿元,靶材市场空间125亿元,异质结电池市场空间超3000亿元,组件市场空间超5000亿元。
大手笔布局异质结电池,有望充分受益行业技术迭代。异质结电池单GW投资成本较高,需有强大的现金流支撑方可进行规模化布局。山煤国际煤炭主业可以提供良好现金流,2016-2018年公司经营活动产生的现金流量净额分别为39.10亿元、54.51亿元和37.61亿元,可有力支撑公司异质结行业布局。此外,光伏电池片行业存在显著的"后发优势",公司无PERC产能覆盖,没有历史包袱,更容易实现弯道超车。异质结是应运平价而生的光伏第五次技术迭代,其对PERC工艺进行了颠覆,无法与PERC兼容,代表行业下一代技术的发展方向,其技术契合平价上网进程,降本增效力度不弱于前四次技术迭代,有望带动行业新增装机增量爆发。回顾上一次多晶代替单晶时,催生了隆基和通威两大行业巨头,可见光伏电池片技术迭代将孕育巨大产业机会。而异质结属于光伏第五次技术迭代,山煤国际大手笔布局,有望充分受益。
维持"买入"评级。公司煤炭产销量稳中有增助推业绩增长,煤炭主业提供良好现金流可有力支撑公司大手笔布局异质结产业,且公司无PERC产能覆盖,没有历史包袱,有望实现弯道超车。预计公司2020-2022年归母净利润为9.33、12.03、15.32亿元。估值方面,2021年及以后,公司业务分为煤炭业务和HJT业务,其中,煤炭业务方面,可比公司平均PE(2020E)约为9,对应公司煤炭业务2022年市值约60亿元;HJT电池业务方面,看好异质结背景下公司的成长空间,该业务的可比公司平均PE(2020E)约为41,据此测算,公司2022年HJT业务合理市值约340亿元,叠加煤炭业务,公司整体市值有望超过400亿元,对比当前市值,仍有较大提升空间。2020-2022年对应PE分别为27、21、17倍。
风险提示:经济增速不及预期风险、政策调控力度过大风险、煤炭进口影响风险、市场规模测算基于一定假设条件,存在不及预期风险、项目进度不及预期风险、光伏产业政策变化和行业波动的风险;行业竞争加剧,公司市占率与毛利率不及预期的风险;光伏电池片价格不及预期的风险。
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[2022-01-23] 山煤国际(600546):四季度业绩27.5-32.5亿元,2021年业绩预增4.4-5倍-年度点评
■中泰证券
公司是山西国改标的,山西煤炭进出口集团控股上市平台。山煤国际成立于2000年11月,2003年7月在上交所上市。公司控股股东为山西煤炭进出口集团有限公司(持股59.98％),2020年山西国企改革,山西焦煤集团吸收合并山西煤炭进出口集团,山西焦煤集团间接控股山煤国际,实控人仍为山西省国资委。
近期,公司发布2021年度业绩预增公告,主要财务数据如下:?2021年公司预计实现归属于上市公司股东净利润45亿元到50亿元,同比增加444％到505％(或36.73亿元到41.73亿元);扣非后归属于上市公司股东净利润45.8亿元到50.8亿元,同比增加437％到496％(或37.27亿元到42.27亿元)。
2021年第四季度预计实现归属于上市公司股东净利润27.46亿元到32.46亿元,同比增加1417％到1693％(或25.65亿元到30.65亿元),环比增加202％到257％;扣非后归属于上市公司股东净利润27.89亿元到32.89亿元,同比增加2013％到2392％(或26.57亿元到31.57亿元),环比增加204％到258％。
业绩增长主要由于煤炭市场价格持续上涨影响,公司盈利水平实现较大幅度增长。
公司煤炭业务定价偏市场化,根据公司公告,2021前三季度实现原煤产量2938万吨,同比减少1.4％;商品煤销量5242万吨,同比减少36.3％。公司商品煤销量下降的主要原因是公司压缩低毛利的贸易煤业务,自产煤产销量无大幅变化。动力煤市场价四季度大幅波动,公司盈利能力环比明显提升,秦皇岛动力煤市场价(Q5500)四季度均价为1350元/吨,较三季度(1142元/吨)上涨208元/吨,涨幅达到18％,公司煤炭定价偏市场化,且保供形势下矿企开工率比较足,四季度业绩继续向好。此外2021年9月,公司下属子公司河曲露天煤业以现金方式购买了山西焦煤集团新能源有限公司持有的河曲能源40％的股权。此次交易完成后,河曲露天煤业持有河曲能源90％的股权,成为河曲能源的控股股东,按同一控制下企业合并对比较会计报表进行了调整。
连续计提大额资产减值损失,资产质量持续优化。从2013年开始,公司连续多年计提大额资产减值损失,2013-2020年累计达到78.6亿元,根据公司2021年三季度报告,公司计提信用减值损失5.9亿元。通过连续多年资产减值,公司资产质量得到持续优化。
光伏异质结业务,有待进一步论证。公司出资成立异质结项目公司,开展高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期项目,近期公司在投资者互动平台上表示异质结电池生产从原材料供应、生产设备、生产工艺到电池效率均发生较大变化,已邀请行业专家对项目进行再次论证,根据论证情况推进项目。
盈利预测与估值:我们预测公司2021-2023年归属于母公司的净利润分别为47.5/49.41/50.03亿元,同比增长475％、4％、1％,折合EPS分别是2.40/2.49/2.52元/股,当前股价(9.92元/股)对应PE分别为4.1/4.0/3.9倍,考虑煤炭市场价格中枢上移,公司煤炭定价偏市场化,自产煤业务占比提升带动毛利率提升,资产质量持续优化,首次覆盖,给予公司"买入"评级。
风险提示:1)煤价超预期下跌风险。(2)安全生产风险。(3)研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
[2022-01-21] 山煤国际(600546):Q4业绩大超市场预期,静态估值不到4倍-年度点评
■国盛证券
事件:公司发布2021年年度业绩预增公告。公司预计2021年年度实现归母净利润为45亿元～50亿元,同比(追溯调整后)增长444.1％～504.6％;
实现扣非归母净利润45.8亿元～50.8亿元,同比(追溯调整后)增长436.9％～495.6％。
Q4单季利润远超市场预期,环比增幅高达202％～257％。据公司业绩预告测算,2021年Q4单季,公司实现归母净利27.5亿元～32.5亿元,同比增1414％～1690％,环比增202％～257％,远超市场预期。主因:(1)受煤炭行业景气度不断向好,煤炭市场价格持续上涨影响,2021年秦皇岛Q5500均价1030元/吨,同比上涨78.5％,其中2021年Q4均价1350元/吨,环比Q3上涨18.2％;(2)公司全面推行精益化管理,科学管控成本,适度释放先进产能保障能源供给,资产质量得到较大幅度优化。
历史包袱已基本消化完毕,资产优化、轻装上阵。公司成立之初是一家传统的贸易公司,此前由于公司对煤炭贸易业务风险管理不善,造成公司回款困难,坏账风险显著增加,2014年至今共计提坏账损失约81亿元。为优化资产质量,公司自2016年起严控贸易风险,压缩贸易规模,着力清理历史遗留问题,加快对部分亏损严重贸易子公司的处置速度,开启"瘦身计划",后续业绩包袱不断减轻。
稳增长背景下煤价或超市场预期,估值亟待修复。一方面,年后保供政策有望逐步退出,产量天花板基本显现;一方面,此前召开的中央经济工作会议明确了以经济建设为中心的"政治任务"(7年来首次),稳(刺激)增长意图明确,顺周期将在上半年重新回归,传统行业的价值重估仍未结束。目前公司2021年业绩对应静态估值不到4倍,亟待修复。
投资建议。公司煤种齐全、煤质优良,持续严控贸易风险,压缩贸易煤销量,盈利水平大幅提升,目前静态估值不到4倍,处于历史最低水平,亟待修复。
我们预计公司2021年～2023年实现归母净利分别为49.4亿元、50.8亿元、52.5亿元,EPS分别为2.49元、2.56元,2.65元,对应PE仅为3.6、3.5、3.4,维持"增持"评级。
风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,进军光伏产业受阻,HIT技术推进速度不及预期,光伏需求不及预期,技术路线选择错误,HIT盈利不及预期。
[2022-01-21] 山煤国际(600546):业绩增长超4倍,受益煤价弹性充分释放-公司业绩预告点评
■开源证券
业绩增长超4倍,受益煤价弹性充分释放
公司发布年度业绩预告,预计2021年实现归母净利润45～50亿元,同比增长444％～505％;扣非后归母净利润45.8～50.8亿元,同比增长437％～496％。据此测算,公司2021Q4实现归母净利润27.5～32.5亿元,环比增长202％～257％。全年业绩大增4倍以上,Q4单季大增2倍以上,业绩大超预期。主因:煤炭行业景气度不断向好,煤炭市场价格持续上涨;公司全面推行精益化管理,科学管控成本,适度释放先进产能保障能源供给,资产质量得到较大幅度优化。考虑到业绩超预期,我们上调2021-2022年盈利预测,新增2023年预测,预计2021/2022/2023年归母净利润47.4/50.4(前值14.0/16.6)/51.2亿元,同比增长473.2％/6.3％/1.7％;EPS为2.39/2.54(前值0.70/0.84)/2.58元;对应最新股价PE为3.8/3.5/3.5倍。维持"买入"评级。
2021Q4煤价大涨,业绩弹性充分释放
价格方面,2021年煤价同比大涨,秦港动力煤现货均价1029元/吨,同比上涨79％。Q4单季来看,尽管2021年10月以来受发改委《价格法》限价影响,动力煤价格高位回落,但Q4单季均价环比仍大幅上涨:Q4秦港动力煤现货价1355元/吨,环比上涨18.9％;山西产地均价937元/吨,环比上涨29.3％。根据Q4业绩大致估算,我们认为公司Q4吨煤价(不含税)环比增幅或显著高于港口煤价涨幅。主要得益于公司灵活的调价模式,在煤价上涨阶段充分受益。
煤价中枢重塑,高盈利时代来临
2021年以来,供给弹性收紧及需求增长致使煤炭市场基本面得到实质性的改善,煤价中枢得到重塑,国家发改委上调年度长协基准价至700元也从政策层面验证了这一逻辑。尽管2021Q4保供发力促进产量超预期释放,但煤价仍难回500～600元阶段。中长期来看,新增产能空间有限,存量产能核增潜力已充分挖掘,煤炭供给有望先于需求达峰,支撑煤价偏高位运行,煤企或迎来持续高盈利时代。因此我们预计公司业绩有望回归良性的平稳释放。同时,需关注公司在HJT光伏电池赛道上的转型机会。
风险提示:经济增速低于预期;煤炭价格下跌风险;光伏项目进展不及预期
[2022-01-20] 山煤国际(600546):低长协尽享高景气红利,业绩超预期-2021年业绩预告
■国泰君安
上调盈利预测及目标价,维持增持评级。公司发布2021年业绩预告,实现归母净利45.0～50.0亿(+444％～+505％)、扣非净利45.8～50.8亿(+437％～+496％),业绩超预期,我们判断主因公司煤炭以市场价销售为主。Q4煤价上涨叠加保供助公司业绩大增,上调2021～2023年EPS至2.45、2.17、2.34(原1.02、1.17、1.26)元,参考行业平均给予公司2022年7xPE,上调目标价至15.19(原12.24)元,维持增持评级。
低长协尽享煤价上涨,单季业绩创新高。公司Q4归母净利中枢为30.0亿,同比提升28.2亿,环比+230％,单季业绩创历史新高。我们判断业绩提升主因:1)公司煤炭销售"0"长协,业绩弹性高,公司煤炭以市场价销售为主,且据wind山西动力煤Q4均价为1039元/吨,较Q3增加277元/吨,公司尽享煤市高景气红利;2)保供或提升Q4产量,四季度伊始山西开启煤矿产能核增和保供,公司作为省属国企,预计承担保供任务,且产量提升将摊薄固定成本,吨煤盈利上涨。
山西国改未完待续,预计公司将承担焦煤集团转型任务。公司股东山煤集团于2020年底完成重组,此后公司成为山西焦煤集团旗下控股上市平台。而焦煤集团旗下已有山西焦煤作为以煤炭为主业的上市平台,伴随国改深入,公司有望成为焦煤集团非煤转型业务的上市平台。
煤价触底反弹,预期反转将至。22年初伊始受印尼煤进口受限及冬奥临近北方电厂补库影响,煤价上涨,虽供需仍宽松,但煤市至暗时刻已过。
风险提示。煤价超预期下跌
[2022-01-20] 山煤国际(600546):盈利弹性充分显现,业绩大超预期-年度点评
■民生证券
事件:2022年1月20日,公司公布2021年年度业绩预增公告,公司预计2021年年度实现归属于上市公司股东的净利润为45.00亿元至50.00亿元,与上年同期(追溯调整后)相比,将增加36.73亿元至41.73亿元,同比(追溯调整后)增长444.14％至504.59％。?
公司业绩大超市场预期。据公告,公司2021年实现归属于上市公司股东的利润45～50亿元,远超过Wind一致预期的27.67亿元。根据公告测算,公司2021年四季度实现归属于母公司股东的净利润27.46～32.46亿元,环比增长202.42％～257.49％。公司业绩大幅上涨的主要原因在于:1)煤炭行业景气度不断向好,煤炭市场价格持续上涨。Wind数据显示,大同Q6000动力煤2021年均价为876元/吨,同比增长98％,2021年四季度均价为1171元/吨,环比三季度上涨21％。2)公司全面推行精益化管理,科学管控成本,适度释放先进产能保障能源供给,资产质量得到较大幅度优化。
销售模式使得业绩弹性充分释放。虽然公司2021年四季度部分产量承担保供任务,但公司价格弹性仍充分释放。据公司在上证e互动平台交流显示,"公司销售部门在统筹考虑不同产品的煤质特性、指数变化、同行调价、客户需求等变量的情况下,制定有自产煤产品价格机制,在每月下旬根据最新的调研数据进行计算价格基数,根据不同类型客户确定最终价格"。公司定价机制灵活,对市场的跟踪紧密,故充分享受到煤价上涨红利。
严控贸易风险,毛利率有望提升。据公告,2021年前三季度公司实现商品煤销量5242.28万吨,同比下降36.27％;生产商品煤2937.85万吨,同比下降1.39％,因此预计公司煤炭销量的下滑主要来自贸易煤量的下滑,由于贸易煤毛利率较低,公司贸易量的下降一方面有助于贸易风险的下降,另一方面更有助于提升公司煤炭业务毛利率。
投资建议:预计2021-2023年公司归母净利为48.02亿元、60.52亿元、64.43亿元,折合EPS分别为2.42/3.05/3.25元/股,对应2022年1月20日收盘价的PE分别为4倍、3倍、3倍,行业中估值较低。首次覆盖,给予"推荐"评级。
风险提示:煤炭价格大幅下降,新能源项目建设进展不及预期。
[2022-01-20] 山煤国际(600546):山煤国际2021年净利预增444%-505%
■上海证券报
山煤国际发布业绩预告。公司预计2021年年度实现归属于上市公司股东的净利润为45.00亿元至50.00亿元，同比(追溯调整后)增长444.14%至504.59%。报告期受煤炭行业景气度不断向好，煤炭市场价格持续上涨影响，公司盈利水平实现较大幅度增长。
[2021-10-30] 山煤国际(600546):煤价持续升高,业绩弹性凸显-三季点评
■安信证券
事件:2021年10月29日公司发布前三季度报告称,前三季度归属于母公司所有者的净利润17.54亿元,同比增长171.94％;营业收入305.17亿元,同比增长10.32％。
点评
单季度盈利创历史新高,增速不断加快:第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润约9.08亿元,同比增长354.56％,环比增长72.17％。
煤价大幅升高,吨煤毛利大增:据公告测算,前三季度公司实现商品煤销量5242.28万吨,同比下降36.27％;生产商品煤2937.85万吨,同比下降1.39％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑,贸易煤毛利率较薄,贸易量的下降有助于提升公司煤炭业务毛利率。前三季度吨煤收入为571.54元/吨,同比增加71.78％;吨煤销售成本为414.43元/吨,同比增加58.9％,毛利率为26.43％,同比增加9.06个百分点。单季度来看,三季度公司生产原煤908.5万吨,同比下降11.19％,环比下降11.54％;销售商品煤1489.63万吨,同比下降43.88％,环比下降2.72％。吨煤收入为858.32/吨,同比增加138.6％,环比增加65.38％;吨煤销售成本为608.38元/吨,同比增加126.02％,环比增加76.52％。三季度吨煤毛利为249.93元,同比增长159.39％,环比增长43.35％。毛利率为29.49％,同比增加10.1个百分点,环比下降1.3个百分点。
计提信用减值损失,消化业绩包袱:公司前三季度发生信用减值损失5.94亿元,其中三季度为2.37亿元。公司业绩包袱持续消化,由于公司以现货方式销售为主,在煤价上行周期中公司未来业绩弹性有望充分显现。
投资建议:给予买入-A评级,预计2021-2023年公司归母净利为37.08/50.37/52.24亿元,折合EPS分别为1.87/2.54/2.64,6个月目标价13.09元。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌,HIT项目不及预期。
[2021-08-30] 山煤国际(600546):业绩改善中,期待转型进一步推进-2021年中报点评
■中信证券
上半年净利润同比+90.04％,Q2净利润环比+65.34％。公司上半年营业收入/净利润分别为175.42/8.46亿元(同比-2.56％/+90.04％),营业收入下滑主要由于公司调整贸易业务规模,压缩低毛利贸易业务量。EPS为0.43元(同比+95.45％),扣非后净利润为8.73亿元(同比+85.34％)。Q2净利润5.27亿元(同比+119.39％,环比+65.34％)。
煤炭销量显著减少,Q2成本控制有效。公司2021年上半年原煤产量/商品煤销量分别为2029.8/3752.65万吨(同比分别+3.73％/-32.64％),煤炭单位售价/单位成本分别为457.71/337.44元/吨(同比分别变动+43.10％/+31.39％),煤价上涨带动毛利大幅增加,煤炭板块毛利率达到26.28％,同比增加33.32pcts。上半年销售/管理/研发费用率分别为1.35％/4.34％/0.33％(同比分别变动-2.0/+0.9％/-0.1pct),销售费用减少主要是根据新会计准则部分运输费用调整至营业成本项下。Q2商品煤销量1531.35万吨(同比-53.52％,环比-31.06％),吨煤售价/成本分别为518.99/344.65元(环比分别变动+24.92％/+3.67％),吨煤毛利达159.95元(环比+44.19％)。
新能源布局确立,期待更进一步。2020年8月21日,公司与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司签署协议,约定共同出资设立山煤国际光电科技有限公司,开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元,公司出资8.85亿元,出资比例88.5％。按照公告披露,截至去年底项目用地及厂房等固定资产建设工作取得阶段性进展。后续若电池产品落地,预计将有效催化公司股价。
风险因素:煤炭需求下降,影响煤价及业绩;公司潜在诉讼结果不利。
投资建议:考虑目前煤价预期和公司成本费用情况,我们调整公司2021～2023年EPS盈利预测至1.04/0.82/0.87元(原预测为1.15/0.81/0.87元),当前价9.62元,对应PE为9/12/11x。考虑行业平均估值水平以及公司新能源板块规划,我们给予公司2021年P/E12倍,对应目标价12元,维持"买入"评级。
[2021-08-29] 山煤国际(600546):煤炭业绩高弹性,Q2扣非十年新高-2021中报点评
■国泰君安
上调盈利预测和目标价,增持评级。2021H1营收175.4亿(-2.6％)、归母净利8.5亿(+90.0％)、扣非净利8.7亿元(+85.3％),营收下降主因公司压缩低毛利贸易业务,受益煤价上涨净利大增。鉴于公司Q2煤炭销售均价519元/吨同比增加203元,煤价上涨弹性显著,上调2021～2022年EPS至1.02/1.17(原为0.58/0.64元),预测2023年为1.26元,按行业平均21年12xPE上调目标价至12.24元(原11.02元),维持增持评级。
煤炭销售以现货为主,尽享市场红利。受益于纯现货定价模式,公司上半年煤炭销售均价458元/吨同比大增138元,涨幅43.1％,其中Q1为415元/吨、Q2为519元/吨环比增加104元。同期商品煤产量2030万吨同比增加3.7％,销量3753万吨(-32.6％)因贸易煤下降,上半年煤炭业务毛利率24.2％同比提升7.9PCT,实现毛利41.5亿同比增12.4亿;煤炭业务主体河区露天、长春兴、霍尔辛赫、大平、经坊煤业报告期内分别实现净利润7.9(+3.6)、5.5(+4.2)、3.8(+1.1)、2.4(+1.4)、2.2(+1.2)亿,合计归母净利12.5亿(+6.9)占同期公司归母净利147％。
计提减值难阻二季度业绩环比大增,单季归母净利2017年以来新高。公司Q2计提3.6亿应收票据及账款的信用减值损失,当季实现归母净利5.3亿环比增加2.1亿,涨幅65.2％,单季扣非净利创十年新高。
煤价持续上涨,下半年大幅增利可期。据wind,山西动力煤含税均价Q2、7、8月分别为595、676、752元/吨,零长协下公司煤炭价格有望继续大幅提涨,下半年业绩有望继续大增。
风险提示。宏观经济不及预期;煤价超预期下跌
[2021-08-29] 山煤国际(600546):现货销售,弹性巨大,静待业绩爆发-半年报点评
■国盛证券
事件:公司发布2021年半年报。2021年上半年公司实现营收175.4亿元,同比下降2.6％;归母净利润8.5亿元,同比增长90％。
业绩弹性尽显,但信用减值对业绩有所拖。2021年上半年,公司牢牢把握住市场煤价快速上行的机会,不断优化生产格局、提升贸易质量、强化成本管控,实现归母净利润8.5亿元,同比增长90％,扣非归母净利润8.7亿元,同比增长85.3％。其中,Q2单季实现营业收入81.7亿元,同比下降21.7％,环比下降12.8％,主因公司严控贸易风险,压缩贸易煤销量;归母净利润5.3亿元,同比上涨119.4％,环比上涨65.6％,若扣除3.6亿元信用减值影响,公司Q2单季能实现归母净利8.9亿元,验证公司业绩的高弹性。压缩贸易规模,消化历史负担,优化资产质量。公司成立之初是一家传统的贸易公司,此前由于公司对煤炭贸易业务风险管理不善,造成公司回款困难,坏账风险显著增加,2014年至今共计提坏账损失约79亿元。为优化资产质量,公司自2016年起严控贸易风险,压缩贸易规模,着力清理历史遗留问题,加快对部分亏损严重贸易子公司的处置速度,开启"瘦身计划",后续业绩包袱不断减轻。
煤炭以现货销售为主,价格弹性巨大。据公司互动平台介绍,公司自产煤定价机制为每月下旬根据最新的调研数据进行价格基数计算,再根据不同类型客户确定最终价格,因此公司吨煤售价弹性巨大,能完全享受煤价上行周期红利。
产量:上半年实现产量2,030万吨,同比增长3.7％;其中Q2生产原煤1,026万吨,同比下降6.6％,环比增长2.3％。
销量:上半年实现销量3,753万吨,同比下降32.6％;其中Q2销售商品煤1,531万吨,同比下降53.5％,环比下降31.1％。
售价:上半年煤炭销售均价458元/吨,同比增长43.1％,其中Q2销售均价519元/吨,环比增长24.9％,同比增长64.2％。
成本:上半年煤炭销售成本337元/吨,同比增长31.4％,其中Q2销售成本345元/吨,环比增长3.7％,同比增长34.4％。
毛利:2021年上半年吨煤120元,同比增长90.8％,其中Q2吨煤毛利174元,环比增长110.1％,同比增长192.2％。动力煤软着陆后望迎强反弹,焦煤价格迭创新高,公司业绩有望持续爆发。公司自产煤主要煤种为动力煤、焦煤,且公司定价机制灵活,有望充分享受煤价大幅上涨红利,下半年业绩值得期待。
动力煤:尽管八月后电厂用煤紧张状况或有缓解,但东北采暖用煤仍将对价格形成支撑,叠加部分刚需仍有补库需求,预计价格难以顺畅下跌,跌幅有限。进入10月下旬后,"迎峰度冬"旺季的逐渐到来,国内安监、环保压力仍存,且进口煤短期补充作用有限,届时煤价有望展开一轮强势反弹,全年中枢或上移至900～950元/吨,较2020年均价上涨320～370元/吨。
焦煤:国内安监、环保持续压制产量,叠加进口收缩,焦煤供需缺口凸显,下半年价格将持续上行。
投资建议。公司近年来持续严控贸易风险,压缩贸易煤销量,消化历史负担,盈利水平持续提升,且公司煤炭销售以现货为主,可充分享受煤价上涨红利,业绩弹性巨大。我们预计公司2021年～2023年实现归母净利分别为28.6亿元、36.1亿元、39.2亿元,EPS分别为1.44元、1.82元,1.98元,对应PE为6.7、5.3、4.9,维持"增持"评级。
风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发。
[2021-08-28] 山煤国际(600546):煤炭盈利提升,业绩弹性有望持续释放-中期点评
■安信证券
,报告期内公司实现营业收入175.42亿元,同比下降2.56％;归属于上市公司股东的净利润8.46亿元,同比增加90.04％。
点评
二季度业绩大增:据公告,上半年公司实现归母净利润8.46亿元,同比增长90.04％。二季度公司实现归母净利润5.27亿元,同比增加119.40％,环比增长65.34％,其中二季度公司计提信用减值损失3.57亿元,公司实际经营性利润显著增长。
严控贸易风险,煤炭销量下滑,毛利率提升:据公告测算,上半年公司实现商品煤销量3752.65万吨,同比下降32.64％;生产商品煤2029.80万吨,同比增加3.73％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑,贸易煤毛利率较薄,贸易量的下降有助于提升公司煤炭业务毛利率。上半年吨煤收入实现457.71元/吨,同比增加43.10％;吨煤销售成本为337.44元/吨,同比增加31.39％,毛利率为26.28％,同比增加6.57个百分点。单季度来看,二季度公司销售商品煤1531.35万吨,同比下降53.52％,环比下降31.06％;生产原煤1026.48万吨,同比下降6.62％,环比增加2.31％。吨煤收入为519/吨,同比增加64.24％,环比增加24.92％;吨煤销售成本为344.65元/吨,同比增加34.45％,环比增加3.67％。二季度毛利率为33.59％,同比增加14.71个百分点,环比增加13.61个百分点。
三季度业绩有望继续释放:公司在互动平台表示,公司煤炭销售不涉及年度长协价,于每月下旬确定下月销售价格。在煤价上行周期中相对灵活的定价机制有助于业绩弹性释放。据Wind数据,三季度以来,长治地区瘦煤均价环比二季度上涨40％,大同左云动力煤均价环比上涨24％。受益于煤价上涨,三季度公司业绩弹性有望进一步释放。
投资建议:给予买入-A评级,预计2021-2023年公司归母净利为24.70/28.05.84/29.72亿元,折合EPS分别为1.25/1.41/1.50,6个月目标价13.75元。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌,HIT项目不及预期。
[2021-04-14] 山煤国际(600546):业绩弹性有望放大,期待新能源项目产品落地-2020年年报点评
■中信证券
减值因素依旧,2020年业绩显著下滑。公司2020年营业收入/净利润分别为354.22/8.27亿元(同比-5.94％/-29.52％),EPS约合0.42元,扣非后净利润为8.53亿元。业绩下滑除煤炭业务盈利下降之外,减值因素影响也较大。公司对存货以及各应收类项目资产计提减值9.8亿元,减少归母净利润约5.1亿元。公司利润分配预案为每股派现0.07元(含税),分红率为15.83％。
自产煤销量有增长,但吨煤成本增长较快。公司全年自产煤产/销量分别为3790/3639万吨(同比分别-1.32％/+3.51％),主要是受疫情影响产量略有下降。自产吨煤平均销售价格为327.01元(同比-2.92％),吨煤成本大幅提升至155.95元/吨(同比+24.00％)。煤炭开采毛利率达到52.31％,同比下滑10.35pcts。公司披露下属12座矿井2020年净利润约20亿元,同比下降约26％,对应吨煤净利约55元/吨,我们推算煤炭板块贡献归母净利润约10.16亿元。公司全年贸易量约为5586万吨(同比-22.9％),煤炭板块毛利润6.99亿元(同比-14.54％),毛利率下滑2.03pcts。公司目前吨煤净利基数不高,在2021年煤价预期不断抬升的背景下,预计板块业绩弹性也将有显著提升,在煤价涨幅超过15％的假设下,吨煤净利有望实现翻番。
新能源布局确立,期待更进一步。2020年公司8月21日,公司与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司签署协议,约定共同出资设立山煤国际光电科技有限公司,开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元,公司出资8.85亿元,出资比例88.5％。按照公告披露,截至去年底,项目用地以及厂房等固定资产建设工作取得阶段性进展。后续若电池产品落地,预计将有效催化公司股价。
风险因素:煤炭需求下降,影响煤价及业绩；公司潜在诉讼结果不利。
投资建议:考虑今年的煤价预期,我们上调公司2021/2022年EPS预测至1.15/0.81元(原预测为0.59/0.64元),给予2023年EPS预测0.87元,当前价6.10元,对应PE为5/8/7x。给予公司2021年P/E8倍,对应目标价9.20元,维持公司"买入"评级。
[2020-11-02] 山煤国际(600546):"精煤战略"进一步提升煤炭业务盈利能力,HJT项目推进循序渐进-三季报点评
■东吴证券
事件:公司前三季度实现营收276.63亿,同比增长-12.50％;归母净利润6.45亿,同比增长-19.12％;扣非后为7.21亿,同比增长-15.40％。
"精煤战略"使得Q3单季度毛利率提升,销售和研发费用上升拖累业绩表现。根据公司公告,Q3单季度实现营收96.60亿元,同比增长-18.10％;归母净利润2.00亿元,同比增长-31.48％;扣非后归母净利润为2.49亿元,同比增长-15.63％。Q3以来公司的"精煤战略"实施效果明显,即从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,单季度毛利率为24.66％,同比增长7.14个百分点;但与此同时,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加,单季度销售费用为5.39亿元,同比增长78.48％;另一方面,单季度管理费用为4.09亿元,同比增长27.81％;研发费用为0.56亿元,同比增长15.52％。
"精煤战略"成熟后煤炭业务盈利能力将进一步增强,减值完成后合理盈利中枢为15-20亿元/年左右。我们认为,公司在实施"精煤战略"初期,销售渠道的铺设和费用的提升是不可避免的,但是随着渠道铺设完成,费用率大概率会维持在一定的水平,继续上升的空间有限;而同时根据我们跟踪港口煤价的变化趋势,2019年Q1、Q2、Q3、Q4均价分别为520.88、516.79、509.79、486.65元/吨;2020年Q1、Q2、Q3均价分别为496.37、451.44、512.21元/吨,且截至到10月末四季度均价为547.00元/吨,仍在进一步上行,所以未来随着公司"精煤战略"的实施逐渐成熟,毛利率会持续上升。资产减值方面,2019年公司全年计提减值损失8.61亿元,2020年前三季度累计计提减值损失4.40亿元,我们预计2021年公司资产减值将全部计提完毕,煤炭业务将恢复真实盈利能力,预计合理盈利中枢约为15-20亿元/年。
3GW的HJT项目循序渐进,项目公司成立+摘牌建设用地+完成项目环评。根据公司公告,9月24日项目公司山煤光电已经注册成立,注册资本为10亿元、注册地位于山西省晋中市山西示范区晋中开发区汇通产业园区;截至10月末,一期项目建设用地已成功摘牌,并完成了项目单位建设环评工作。市场中有部分观点认为项目进展不达预期,但是我们认为,在HJT成为产业必然发展趋势的前提下(实际上2020年下半年以来,这已然成为产业共识),无论是产业层面还是公司层面,最核心的问题并不是做不做的成,而是做出来的效果,包括转换效率、良品率、成本、价格等一系列指标表现。因此在该阶段相比大干快上拼速度,更重要的是稳扎稳打拼质量,确保GW级产线投出来之后能够达到项目可研的目标,尤其公司作为山西省省属国企和山西省能源转型的排头兵,此次从传统能源转型新能源新技术,担负着山西省国企改革和能源转型的期待和压力,只能成功不能失败,因此项目推进循序渐进。
盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.53、0.91、1.35元,对应PE分别为18、11、7倍,维持"买入"评级。
风险提示:煤炭价格大幅波动、HJT进展不达预期等。
[2020-11-01] 山煤国际(600546):经营稳健减值收窄,转型HJT有序推进-三季报点评
■国泰君安
本报告导读:Q3营收下降毛利提升,减值规模收窄,三季度扣非利润环比持平。转型HJT和股东国改稳步进行,山西国改+能源革命将为公司转型注入双引擎。
投资要点:上调目标价,维持盈利预测和增持评级。2020年前三季度营收276.6亿元(-12.5％)、归母净利6.5亿元(-19.1％)、归母扣非净利7.2亿元(-15.4％),符合预期。维持预测2020～2022年EPS0.53、0.58、0.64元,参考当前市场按照21倍PE,上调目标价至11.13元(原10.55元),维持增持评级。
Q3营收下降毛利提升,减值规模收窄。公司Q3营收96.6亿元(-18.9％)环比-7.4％,归母净利2.0亿元(-31.5％)环比-16.7％。煤炭主业价升量跌,销量2655万吨,同比-20.9％环比-19.4％,均价359.7元/吨,同比+3.7％环比+13.8％,煤炭销售收入95.5亿元,同比-18.0％环比-8.3％,毛利24.0亿元同比+23.1％环比+22.3％,单季盈利改善。公司前三季度减值损失合计4.4亿元,较2019年同期减少0.7亿元,经过供给侧改革以来多年的资产优化,预计四季度减值规模仍有望收窄。
转型HJT有序推进。与湖州珺华思越、宁波齐贤共设合资公司,作为实施主体开展10GWHJT太阳能电池一期3GW项目。HJT市场正处于发展前期,公司抢先布局业内产能最大的10GW项目并联手业内专家邹西原先生,有望在前期形成技术与规模优势、2021年形成收入利润贡献。
山西国改稳步进行,公司有望受益。公司控股股东山西煤炭进出口集团已完成国有股权无偿划转,国改稳步进行。《关于在山西开展能源革命综合改革试点的意见》文件中指出山西要通过改革构建清洁低碳用能模式、推进能源科技创新,山西国改+能源革命将为公司转型注入双引擎。
风险提示。煤价超预期下跌;HJT项目进度不及预期。
[2020-10-31] 山煤国际(600546):扣非后利润环比提升,期待HIT投产-三季点评
■安信证券
事件:2020年10月30日,公司发布三季报,公司前三季度实现营业收入276.63亿元,同比下降12.50％;归属于上市公司股东的净利润6.45亿元,同比下降19.12％。点评
三季度扣非净利润业绩环比上涨:三季度公司实现归母净利润2.00亿元,同比下降31.48％,环比下降16.9％。三季度扣非后净利润2.49亿元,同比下降15.63％,环比增长1.22％
严控贸易风险,煤炭销量下滑,毛利率提升:据公告测算,前三季度公司煤炭产量为2979.29万吨,同比增长1.55％,销售煤炭8225.7万吨,同比下降10.95％。测算综合售价为332.72元/吨,同比下降1.83％,销售成本为260.8元/吨,同比下降4.91％。毛利率为21.61％,同比上涨2.54个百分点。三季度公司煤炭产量为1022.45万吨,同比下降7.39％,环比下降6.99％,商品煤销量为2654.5万吨,同比下降20.95％,环比下降19.42％。吨煤销售收入为359.7元/吨,同比增长3.73％,环比增长13.84％,吨煤销售成本为269.2元/吨,同比下降6.75％,环比增长5.01％。毛利率为25.17％,同比增长8.4个百分点,环比增6.29个百分点。三季度煤炭业务总毛利为18.51亿元,同比增长2.08％,环比增长15.8％。
期间费用与信用减值损失压缩利润空间:三季度公司销售费用、管理费用、研发费用以及财务费用均环比大幅上涨,环比涨幅分别为44.89％、40.55％、33.33％以及40.47％。期间费用合计环比增长3.86亿元至13.06亿元,环比增幅41.96％。期间费用率13.52％,环比增长4.7个百分点。此外,三季度发生信用减值损失1.85亿元,拖累业绩释放。
异质结电池项目一期落地:据公告,公司与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,目前合资公司已注册成立,公司名称为山煤国际光电科技(山西)有限公司,注册资本10亿元,目前一期项目建设用地已成功摘牌,并完成了项目单位建设环评工作。公司下一步将加快项目进度,全力保障该项目顺利落地实施。
投资建议:给予买入-A评级,预计2020-2022年公司归母净利为8.87/11.56/12.50亿元,折合EPS分别为0.45/0.58/0.63。考虑未来煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌,HIT项目或面临技术风险、市场风险、政策风险以及商业化运营风险。
[2020-10-31] 山煤国际(600546):Q3单季煤炭毛利环比改善,关注HJT项目及集团重组-三季度点评报告
■开源证券
事件:公司发布2020年三季报,2020Q1-Q3实现总营业收入277亿元,同比下降12.5％;实现归母净利润6.45亿元,同比下降19.1％;2020Q3单季实现归母净利润2亿元,环比下降16.9％,扣非后归母净利润2.49亿元,环比增长1.3％。
Q3单季煤炭毛利环比改善,煤炭主业盈利趋势向好考虑到公司三季度单季毛利环比增长,煤炭主业盈利趋势向好,我们维持公司盈利预测,预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14/16.6亿元,同比变化-19.1％/47.1％/19.3％;EPS分别为0.48/0.7/0.84元,PE分别为20.1x/13.6x/11.4x。持续关注HJT项目及集团重组带来的业绩潜力,维持"买入"评级。
Q3单季扣非业绩环比小增,毛利环比大幅改善Q3单季扣非后归母净利润为2.49亿元,环比+1.3％。毛利方面,由于营业成本大幅减少,毛利环比增长,对业绩有所支撑。Q3单季总营收环比下降7.4％;营业成本环比下降13.9％;毛利为23.8亿元,环比增长20.2％。在此基础上,期间费用增长对业绩有部分抵减,环比增长41.9％,增幅3.86亿元。其中销售费用增长最为明显,环比增长44.7％;管理费用/财务费用环比增长40.5％/41％。
Q3单季煤炭板块盈利改善,吨煤价大涨对冲产销量减少2020Q3单季煤炭板块毛利24亿元,环比上涨22.3％。当期公司实现煤炭产销量分别为1022/2655万吨,环比-7％/-19.4％。吨煤综合售价(不含税)为360元/吨,环比上涨13.8％,增幅达44元/吨,主要受三季度动力煤价格持续走强影响;吨煤成本为269元/吨,环比+5％;吨煤毛利为91元/吨,环比+51.8％。总体来看,公司煤炭板块"以价补量",单季业绩环比明显改善。
HJT项目建设与集团重组均有序推进,未来业绩潜力十足据公告,子公司山煤光电已注册成立,HJT一期项目建设有序推进,目前项目建设用地已成功摘牌,并完成了项目单位建设环评工作,预计于2021年3月出片。两大集团重组已完成股权无偿划转协议签订,该步骤完成后山煤集团将成为焦煤集团全资子公司,后续焦煤集团将对山煤集团进行完全的吸收合并,落实重组。
风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT项目进度不及预期。
[2020-09-18] 山煤国际(600546):煤炭业务整体稳健,开启转型发展新篇章-中报点评
■海通证券
上半年归母净利同比-12％,Q2归母利润环比+17％。上半年,公司实现营收/归母净利180/4.45亿元,同比-9％/-12％,扣非净利约4.71亿元,同比-15％。上半年业绩下滑主要受疫情、优化销售策略(从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售)等影响。其中,Q2归母净利2.4亿元,环比+17％。我们认为,在上半年疫情影响以及煤价大幅下挫的背景下,公司业绩下滑幅度有限,整体经营较为稳健。
煤炭业务量增价跌,仍具扩张潜力。上半年原煤产量1957万吨,同比+6.9％,商品煤销量5571万吨,同比-5.2％,主要原因在于公司主动减少高风险低效益贸易业务,加大自有矿井开发建设。上半年公司综合销售价格/成本(含贸易煤)320/257元/吨,同比-4.4％/-3.5％,公司通过优化销售策略有效减小煤价降幅。自产煤方面,受疫情影响煤炭价格下跌,上半年公司营收53.11亿元,同比-15.7％,毛利29.03亿元,同比-17.9％,毛利率54.7％,同比-1.4pct。以产量计,上半年吨煤毛利148元/吨,同比-45元/吨。Q2单季,原煤产量1099万吨,环比+28.2％,同比+10.3％,毛利16亿元,环比+22.7％,同比-26.8％,吨煤毛利145元/吨,环比-7元/吨,同比-74元/吨。公司主力矿井河曲露天(持股51％)、霍尔辛赫(70％)、长春兴(51％)盈利能力较为突出,而权益比例均有显著提升空间,煤炭生产业务仍具扩张潜力。
光伏电池项目落地,开启转型发展新篇章。公司22日公告,拟与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司山煤国际光电科技作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,公司预计一期项目投资金额约31.9亿元。从合资方情况看,公司持股比例达88.5％,具有绝对控制权。其余两个合资方,珺华思越(持股8％),为纯财务投资方,宁波齐贤(持股3.5％)团队成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。我们认为,此次公司转型布局新能源,符合山西省能源革命和转型综改的要求,符合国有企业战略性新兴产业投资方向,符合国有企业混合所有制改革方向,有望得到更多政府支持。
盈利预测。公司煤炭业务经营稳健,贸易亏损逐步消化,但考虑疫情影响,下调公司煤炭业务20～22年归母净利至10.75/11.80/12.47亿元,对应EPS为0.54/0.60/0.63元,BPS为4.80/5.33/5.90元,同时考虑公司正积极转型光伏电池领域,给予公司20年16～20倍PE,对应合理价值区间为8.68～10.84元(对应20年PB为1.8～2.3倍),维持"优于大市"评级。
风险提示。下游需求低于预期、光伏项目存在不确定性。
[2020-09-01] 山煤国际(600546):20年上半年持续较好业绩,转型新能源加快-中期点评
■中银证券
20年上半年归母净利润下降12％至4.45亿元,持续较好业绩,其中第二季度环比增长17％至2.4亿元。资产负债率创8年新低至73％。煤炭产量增长7％至1957万吨,吨煤价格下降21％至271元,吨煤成本下降15％至73元,吨煤净利下降18％至23元。吨煤盈利下降幅度好于同业,成本控制较好。异质结电池项目一期落地,转型新能源步伐加快,打开后续盈利市值空间。山西国改、内生外延增长等多重增长支撑可持续发展。维持买入评级。
支撑评级的要点
20年上半年归母净利润同比下降12％至4.45亿元,持续较好业绩,负债率创8年新低。其中第二季度归母净利润环比逆势增长17％至2.4亿元,好于预期(主要是第二季度产销量大幅增长28％和45％),也远好于同业,良好业绩得到延续。上半年主营收入同比减少9％至180亿元,毛利润同比减少13％至145亿元。期间费用率略有增长,由8.1％增长至9.6％,其中销售费用大幅增长67％至6.2亿元。主要是公司深入推进"精煤战略",从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加所致。管理费用控制较好下降7％至6.1亿元。财务费用表现较好,同比下降16％至4.5亿元。营业利润下降37％至10.4亿元。由于少数股东权益大幅减少68％至1.72亿元(我们预计是由于剥离了盈利欠佳的贸易子公司所致),这使得归母净利润的跌幅明显收窄至12％。毛利润率由20.3％小幅下降至19.5％,经营利润率由8.3％下降至5.8％,净利润率由2.6％小幅下降至2.5％。每股经营现金流下降38％至0.38元,净资产收益率由8.8％下降至5.1％。值得注意的是,资产负债率由76％下降至73％,这是公司近8年来最低的资产负债率水平,比较明显改善。
产量增长7％,持续较好增长,吨煤盈利下降幅度好于同业,成本控制较好。20年上半年煤炭产量1957万吨,同比增加6.9％,其中2季度环比增加28％,上半年煤炭销售量5517万吨,同比下降5.7％,主要是剥离贸易煤带来的外购煤销量下降。其中第二季度销量环比大幅增长45％,我们看到第二季度煤炭产销量的大幅增长已经抵消了一季度疫情对产销量的拖累。上半年综合煤价同比下降21％至271元,自产煤的吨煤成本下降14.5％至73元,吨煤毛利下降23％至198元。不考虑占收入比例不到2％的非煤业务,吨煤净利下降18％至23元。尽管价格下降较多,但成本也大幅下降,导致吨煤盈利下降幅度略小于行业平均水平。
异质结电池项目一期落地,转型新能源步伐加快,打开后续盈利市值空间。8月21日,公司公告拟组建合资公司光电科技,开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目,预计投资金额31.89亿元。公司出资8.85亿元,占注册资本88.5％。该项目有利于公司把握光伏行业技术迭代所带来的产业升级转型契机,有助于公司构建新的业务增长点,与现有传统能源形成互补,提高竞争力和抗风险能力。公司及母公司自身煤炭储备有限,转型意愿较强,光伏业务后续盈利市值空间较大。
后续看点多,内生、外延、国改、转型新能源。母公司承诺把全部资产注入上市公司,山煤国际是煤炭开采和煤炭贸易业务的唯一平台。目前集团仍有800万吨产能。此外山煤国际自身仍有在建产能360万吨左右,公司具备内生外延增长空间。作为重点煤企,公司是山西国企改革的重要标的,4月23日公司公告山西焦煤集团拟对母公司山煤集团吸收合并重组,公司后续发展有望获得更多支持。
估值
我们维持盈利预测不变。20年市盈率25.6倍,市净率2.8倍。作为有多重增长潜力的公司,新能源业务转型和业绩向好有望消化估值,提升中长期市值,维持买入的评级。
评级面临的主要风险
业绩不稳定,进军新能源失败或低于预期,煤价下跌。
[2020-08-31] 山煤国际(600546):煤炭业务稳健运行,异质结项目提升公司综合实力-中报点评
■申万宏源
事件:公司8月29日公告2020年半年报,报告期内公司实现营收180.03亿元,同比下降9.17％,归母净利润4.45亿元,同比下降12.00％。公司二季度单季归母净利润2.40亿元,环比一季度的2.05亿元增长17.07％。业绩基本符合市场预期。
投资要点:二季度单季煤炭产量和商品煤销量环比均大幅提高。公司8月29日公告的经营数据显示,报告期内公司原煤产量1956.84万吨,同比增长6.93％;商品煤销量5571.2万吨,同比下降5.23％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑。公司二季度单季,原煤产量1099.24万吨,环比一季度的857.6万吨增长28.18％,同比增长10.26％;商品煤销量3294.34万吨,环比一季度的2276.86万吨增长44.69％,同比下降8.24％。二季度单季吨煤售价为316元/吨,同比下降0.94％,环比下降2.9％;吨煤成本为256.34元/吨,同比增加2.47％,环比下降0.45％。毛利率为18.88％,同比下降2.7％,环比下降2％。
优化融资结构使财务费用下降,"精煤战略"导致销售费用大幅增加。报告期公司期间费用16.75亿元,同比增加7.40％,其中销售费用6.20亿元,同比增加2.48亿元,同比增加66.69％,主要是报告期内公司深入推进"精煤战略",从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加所致;管理费用6.05亿元,同比减少4582万元,同比减少7.04％,主要由于公司实行成本费用精益化管控,加强预算审批所致;财务费用4.50亿元,同比减少8674万元,同比减少16.17％,主要是由于公司优化融资结构,降低高融资成本借款,融资成本较上年同期下降所致。研发费用4994万元,同比增加16.3％。
异质结项目落地规模超预期,收购发电公司提升公司综合实力。公司8月22日公告称,公司拟与珺华思越资本、宁波齐贤共同出资设立合资公司山煤国际光电科技,作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,合资公司注册资本10亿元,分别出资8.85亿元(占比88.5％)0.8亿元(占比8％)、0.35亿元(占比3.5％);
根据公告,预计一期项目投资金额约31.89亿元。此外,公司7月18日公告称,为降低煤炭行业价格周期性波动风险,增强与公司煤炭主业的协同性,有效提升公司市场抗风险能力,公司以现金支付方式收购控股股东山煤集团所持有的靖江发电35％的股权,收购价格为人民币7.63亿元,收购发电公司增强公司综合实力。
投资建议:我们维持盈利预测不变,预计20-21年归母净利润分别为17.51亿元、19.82亿元和24.49亿元;EPS分别为0.88元、1.00元和1.24元,对应的估值分别为14倍、12倍和10倍。考虑到新技术存在一定不确定性,继续维持"增持"评级。
风险提示:宏观经济下滑,下游需求下滑,煤炭价格下滑。
[2020-08-29] 山煤国际(600546):降本发力对冲疫情影响,HJT项目启动转型再进一步-公司中报点评报告
■开源证券
事件:8月28日山煤国际发布2020年中报,2020H1实现总营收180亿元(同比-9.2％),归母净利润4.5亿元(同比-12％)
业绩下滑但符合预期,降本发力稳住基本面。维持"买入"评级上半年公司业绩下滑主要因为疫情影响下,煤炭"量价"均有所下降,但相较于行业平均20％左右的利润跌幅,公司业绩韧性犹存,符合预期。公司在成本领先战略指引下降本发力明显,多方面均有体现:自产煤吨煤成本同比-18.6％;管理费用同比-7％;融资结构优化致财务费用大幅下降(同比-16.2％)。销售费用增幅较大(同比+66.7％)主因转型港口销售运费增加。另外公司积极偿还借款,资产负债率降至72.7％(2019年末76％)。整体来看,公司主业经营韧性犹在,为转型光伏立稳根基。随着一期HJT项目启动,转型确定性进一步增强,看好未来业绩成长潜力。我们维持公司盈利预测,预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14/16.6亿元,同比变化-19.1％/47.1％/19.3％;EPS分别为0.48/0.7/0.84元,PE分别为25.2x/17.2x/14.4x。维持"买入"评级。
"量价"皆降但降本有所对冲,煤炭毛利率基本稳定煤炭产量增＆销量减。2020H1煤炭产/销量分别为1957/5571万吨(同比+6.9％/-5.2％),销量下滑除疫情原因外,还因公司优化业务结构压减贸易煤销售。吨煤价格＆成本均下降。2020H1吨煤价格/成本分别为320/257元/吨(同比-4.4％/-3.5％),吨煤毛利63元/吨(同比-7.8％)。若假设自产煤销量等于产量,自产煤吨煤成本或同比降18.6％,体现出公司优秀的成本控制能力。煤炭毛利率基本稳定,2020H1为19.7％(同比-0.7pct)。
首期3GW异质结项目启动,转型新能源再进一步近期公司正式启动一期3GW异质结项目(预计2021年3月出片),是公司在非煤业务上向光伏新能源转型的关键一步,有望为公司开拓出"煤炭+光伏"的双能源驱动,激发中长期增长潜力。HJT是下一代高效电池的主要发展方向,潜力大且供给格局尚未稳定。公司规划的10GW项目全球规模领先,有望通过规模效应实现降本,在市场成熟之前实现"抢跑",抢先构筑技术和产能规模护城河。
风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT项目进度不及预期。
[2020-08-29] 山煤国际(600546):煤炭盈利稳健,HJT项目落地增添新动能-中报点评
■安信证券
事件:半年度报告,实现营业收入180.03亿元,同比下降9.17％;归属于上市公司股东的净利润4.45亿元,同比下降12.00％;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.71亿元,同比下降15.27％。点评
二季度业绩环比增长:二季度公司实现归母净利润2.4亿元,同比下降15.83％,环比增长17.27％。
二季度煤炭产销量环比增长,价格小幅下降:据公告测算,上半年公司实现商品煤销量5571.2万吨,同比下降5.23％,生产商品煤1956.84万吨,同比增长6.93％,销量下滑主要来自贸易煤量的下滑,贸易煤毛利率较薄,贸易量的下降有助于提升公司煤炭业务毛利率。上半年吨煤收入实现319.85元/吨,同比下降4.35％;吨煤销售成本为256.81元/吨,同比下降3.48％,毛利率为19.71％,同比下降0.73个百分点。单季度来看,二季度公司销售商品煤3294.34万吨,同比下降8.24％,环比增长44.96％;生产商品煤1099.24万吨,同比增长10.26％,环比增长28.18％。吨煤收入为316/吨,同比下降0.94％,环比下降2.9％;吨煤销售成本为256.34元/吨,同比增加2.47％,环比下降0.45％。毛利率为18.88％,同比下降2.7个百分点,环比下降2个百分点。
销售费用大幅增长,财务费用下降:今年以来公司销售费用大幅增加,上半年销售费用为6.2亿元,同比增长66.69％,主要原因为公司深入推进"精煤战略",从原煤坑口销售变为精煤港口直达销售,公路短倒运费、铁路运费、港杂费增加所致。上半年财务费用4.5亿元,同比下降16.17％,主要由于公司优化融资结构,降低高融资成本借款,融资成本较上年同期下降所致。
异质结电池项目一期落地:据公告,公司与珺华思越、宁波齐贤共同出资设立合资公司开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,该项目已经山西省国有资本运营有限公司批准同意,该项目有利于公司把握光伏行业技术迭代所带来的产业升级转型契机,项目产品高效异质结(HJT)太阳能电池具有明显的质量、成本竞争优势,目前公司正在积极推进各项工作,全力保障该项目顺利落地实施。
焦煤集团将对山煤集团吸收合并成为公司控股股东,公司有望获得更多支持:据公告,山西焦煤集团将对公司控股股东山煤集团进行重组。重组完成后,焦煤集团为山煤国际的控股股东,持股60.43％。与焦煤集团相比,山煤集团体量小,旗下煤炭资产基本全部注入上市公司,融资成本相对较高,与焦煤集团合并后,依托焦煤集团雄厚背景,在资金方面有望获得更多支持。
投资建议:给予买入-A评级,预计2020-2022年公司归母净利为10.21/12.38/13.31亿元,折合EPS分别为0.52/0.62/0.67。考虑未来煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌;控股股东重组的具体方案尚存不确定性,HIT项目或面临技术风险、市场风险、政策风险以及商业化运营风险。
[2020-08-27] 山煤国际(600546):成立异质结项目实施主体,看好后续增长新篇章
■中泰证券
事件:8月21日,山煤国际公告与珺华思越、宁波齐贤合资设立合资公司作为实施主体开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目,预计投资金额为31.89亿元。
成立异质结项目实施主体,业绩有望迎来高增长。2020年8月21日,公司与珺华思越、宁波齐贤签署《关于组建山煤国际光电科技有限公司的合资协议》开展10GW高效异质结太阳能产业化一期3GW项目,预计投资金额为31.89亿元,其中山煤国际出资8.85亿元、珺华思越出资8000万元、宁波齐贤出资3500万元。另外,公司引入钧石能源主要从事新一代高效太阳能电池研发、装备制造、产品生产的全球领先异质结太阳能电池制造团队,在量产、经营、降本方面具有显著优势,高效推进异质结(HJT)太阳能电池制造项目落地实施并发展壮大,有望实现资金与技术的强强联合,为公司贡献业绩增量,进一步提升公司的盈利能力。
2020年将是异质结电池技术批量化元年。HJT技术是PERC之后的全新工艺。从设备降本来看,国产品牌捷佳伟创的设备有望于2020年底完成HJT整线设备验证。从低温银浆国产化来看,日本京都电子2020年国内工厂将开始投产,预计下半年形成有效供给。结合以上两大因素判断,我们认为公司的大手笔10GW规划拉开了异质结行业产业化序幕,设备降本及低温银浆国产化将会推动第一波异质结扩产高潮。目前行业已投产的HJT仍以百兆瓦级别为主,前期设备主要以进口为主,由于工艺简单,良率基本上能做到98％以上。转换效率根据各家采取的组件工艺有所不同,一般在23％(5BB,5主栅)、23.5％(MBB,多主栅;或0BB,无主栅,如SWCT)。山煤国际此次3GW的异质结电池规划为行业之最,是国内首家准备一次性上GW级以上产能的企业,具备良好示范效应。
异质结组件盈利能力突出,公司作为新入局者,更易实现弯道超车。HJT异质结组件盈利能力强、高转换效率、低衰减率等优势突出,在全球范围内颇受欢迎。根据SOLARZOOM新能源智库测算,HJT组件的成本比PERC成本高约0.17元/W,不含税售价高约1.12元/W,则HJT的超额净利润高达0.71元/W(考虑所得税率25％),对于1GW规模的电池组件产线而言,可以实现7.1亿元的超额净利润,且净利润优势预计至少可以维持到2025年左右。对于存量PERC电池片企业而言,直接切入HJT并没有先发优势,存量的PERC产能还会带来额外负担。公司煤炭产销量稳中有增助推业绩增长,煤炭主业提供良好现金流可有力支撑公司大手笔布局异质结产业,且公司无PERC产能覆盖,作为新入局者,没有历史包袱,有望实现异质结电池片赛道弯道超车。
维持"买入"评级。公司成立异质结项目实施主体,引入全球领先异质结生产团队,有望实现资金与技术的强强联合,为公司贡献业绩增量。且异质结组件盈利能力突出,公司无PERC产能覆盖,没有历史包袱,有望实现异质结电池片赛道弯道超车。预计公司2020-2022年归母净利润为9.33、12.03、15.32亿元,对应PE分别为25.61、19.86、15.59倍。
风险提示:技术风险、市场风险、政策风险、商业化运营风险、光伏产业政策变化和行业波动的风险、行业竞争加剧风险、光伏电池片价格不及预期的风险。
[2020-08-25] 山煤国际(600546):首期3GW异质结(HJT)项目启动,转型新能源再进一步-事件点评报告
■开源证券
事件:8月21日山煤国际发布公告,拟组建合资公司光电科技,将先行启动建设10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目
首期3GW异质结项目启动,转型新能源再进一步。维持"买入"评级一期HJT项目启动是公司在非煤业务上向光伏新能源转型的关键一步。长期以来公司以煤为主,业务结构单一,谋划转型有望为公司开拓出"煤炭+光伏"的双能源驱动,激发中长期增长潜力。在山西国改持续深化背景下,省内煤企间的专业化整合也将有望助推公司转型深化,看好公司新能源转型前景。考虑到HJT项目带来业绩增长预期,我们上调公司盈利预测,预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14(+2.4)/16.6(+3)亿元,同比变化-19.1％/47.1％/19.3％;EPS分别为0.48/0.7(+0.12)/0.84(+0.15)元,PE分别为28x/19x/16x。维持"买入"评级。
进军光伏势在必行,加速布局HJT有望实现"抢跑"公司转型存在充足必要性。由于公司在煤炭资源储量及产能方面并不占优,单一的煤炭业务无法完全突出公司的竞争优势,转型成为必然。也正是因此,公司在非煤业务转型上包袱较轻,且获得更多的政策支持。此次HJT项目启动也均已顺利获得省内政策以及山西国运的支持。HJT具备长远成长性。HJT是下一代高效电池的主要发展方向,技术潜力大,且供给格局尚未稳定,适合作为新能源转型突破口。公司规划的10GW项目全球规模领先,有望通过规模效应实现降本,在HJT市场成熟之前实现"抢跑",抢先构筑技术和产能规模护城河。
合作方具备专业光伏背景,项目有序推进未来可期合作方具备资深专业性。两个合作方中,珺华思越作为财务投资者可在资本市场运作等方面提供支持。宁波齐贤则是员工持股平台,股东成员深耕光伏产业多年,将在项目中担任核心职位,其中邹西原曾在协鑫集成、天合光能任职核心管理层。项目规划体现高效性。一期项目预计2021年3月出片,其中基础设施建设预计在3个月内完成,后续将快速推进设备安装调试工作。项目32亿元投资中包含10GW项目所需土地等基础设施。上游方面,公司将招标吸引国内外设备生产商;下游方面,或将专注于中高端市场,目前已有下游企业表示出战略合作意向。
风险提示:经济恢复不及预期;贸易业务坏账风险;HJT项目进度不及预期。
[2020-08-24] 山煤国际(600546):异质结项目落地规模超预期,技术团队入股夯实项目先发优势-点评报告
■申万宏源
事件:公司8月22日公告称,公司拟与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司,作为实施主体开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目,合资公司注册资本10亿元,其中公司出资8.85亿元,出资比例88.5％;珺华思越出资0.8亿元,出资比例8％;宁波齐贤出资0.35亿元,出资比例3.5％。
投资要点:一期项目规模3GW超预期。公司公告称,预计一期项目投资金额约31.89亿元,项目建设资金优先通过合资公司自有或自筹资金解决,且一期项目分步实施。分析预期公司2020年投资1GW,有望2021年一季度实现达产。后续项目建设视情况而定。
技术背景团队入股,强化项目产品优势地位。公司公告称,股东方宁波齐贤(持股3.5％)是一家由邹西原等自然人股东共同出资设立的外商投资企业。宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。据查邹西原公开资料显示,其2007年3月加入天合光能任首席运营官,光伏行业从业长达13年之久,具备丰富的技术积累和行业经验。另外公告称,公司项目产品具有无PID现象、低温制造工艺、高效率、高光照稳定性、适于薄片化、低温度系数、低度电成本等技术优势。所以技术方入股,无疑给公司项目保驾护航,夯实先发优势。
山煤国际母公司被山西焦煤集团吸收合并,公司现有资产将迎来重大变化。4月公司公告称,山西焦煤集团拟对山煤集团进行重组。目前山煤集团成为焦煤集团全资子公司,待后续山煤集团将被完成吸收合并。因为山煤国际的煤炭生产和煤炭贸易业务均和焦煤集团旗下西山煤电形成同业竞争关系,按照相关法规规定,必须在吸收合并的过程中解决该问题,且参考中国神华集团和国电集团合并的案例,山煤集团现有资产有望转化为投资收益。
预计2020年开始公司呆坏账计提和财务费用均将大规模缩减:预计公司2020年呆坏账计提规模较19年降低3.66亿元至4.23亿元。另外,公司有望借助焦煤集团的平台优势,提升长期借款比例,推动平均借款利率下降。假设2020年总体借款规模不变的中性假设前提下,公司总体利率有望由5.41％降低至4.4％,将减少财务费用支出2.6亿元。
盈利预测与投资建议:公司异质结光伏电池项目如期落地,我们维持盈利预测不变,预计20-21年业绩分别为17.51亿元、19.82亿元和24.49亿元;EPS分别为0.88元、1.0元和1.24元。考虑新技术存在一定不确定性,继续维持"增持"评级。
[2020-08-24] 山煤国际(600546):异质结扩产大幕拉开,煤炭龙头加速转型
■国盛证券
事件:山煤国际发布《关于对外投资设立合资公司开展高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目的公告》。山煤国际设立新能源项目公司,计划投资第一期3GW异质结电池项目。2020年8月21日,山煤国际发布《关于对外投资设立合资公司开展高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目的公告》,表示公司计划和湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司,其中山煤国际出资占比88.5％,珺华思越占比8％,宁波齐贤占比3.5％。项目公司设立之后,公司有望启动10GW高效异质结电池产业化一期项目,建设规模为3GW,投资金额约为31.89亿元。本次对外投资事项已获得山西省国有资产运营有限公司批准同意。
全球最大规模异质结项目,率先完成卡位布局。山煤国际本次规划的10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期项目是当前全球最大的异质结项目。和目前其他厂商布局的几百MW中试线不同,本次山煤以GW级量产线起步,有望凭借其规模优势推动异质结产业化,提前卡位布局有望扩大领先优势。
光伏平价在即,传统煤炭龙头资金实力雄厚,加速新能源方向转型。山煤国际作为山西省最大的煤炭企业之一,肩负着山西省煤炭转型和国企改革的重任。今年上半年,山煤集团和山西焦煤完成合并,合并之后,公司资金实力雄厚。光伏行业对资金依赖度高。雄厚的资金背景和传统能源企业转型的使命有望推动本次项目加速落地,开启新能源转型历程。
携手宁波齐贤,和光伏产业链专业人士协同发展,体现出国企改革的决心和管理的灵活性。根据本次公告,宁波齐贤持有合资公司3.5％股票。根据solarzoom报道,宁波齐贤是由邹西原等7位自然人股东共同出资设立的外商投资企业,其中邹西原曾任天合光能首席运营官和协鑫集成高级执行总裁,在光伏企业的运营和管理方面有着丰厚的经验,同时邹西原先生的团队专注于异质结高效电池制造十余年,是业内非常稀缺的异质结电池制造专家。本次山煤国际和宁波齐贤深度合作,体现出国企改革的决心和新公司管理上的灵活性,有望凭借其强大的资金优势和宁波齐贤专业化的团队,共同加速推动全球最大的异质结电池项目。
业绩预测:预计公司2020~2022年实现归母净利润12.79/13.15/14.41亿元,对应PE24.2/23.5/21.5倍,维持"增持"评级。
风险提示:煤价大幅下跌,坏账风险爆发,进军光伏产业受阻,HIT技术推进速度不及预期,光伏需求不及预期,技术路线选择错误,HIT盈利不及预期。
[2020-08-23] 山煤国际(600546):HJT新项目确立,公司转型里程碑-重大事项点评
■中信证券
公司公告拟对外投资设立合资公司,建设HJT光伏电池产业化一期3GW项目,这标志公司在异质结电池产业化过程中迈出了重要一步。项合协议确立后,预计公司向新能源转型步伐将加快,有助于公司长期市值的扩张,我们上调公司评级至"买入"。
充分发挥各方优势,转型过程步步为营。公司计划与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立山煤国际光电科技有限公司,实施HJT一期3GW的产业化项目。合资公司注册资本10亿元,公司计划出资8.85亿元,出资比例88.5％。其中,宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理各环节均有丰富经历,可带来技术优势。而山煤国际作为煤炭国企,在现金流、融资成本、项目建设等方面享有优势,同时项目符合山西省转型发展的政策方向,也有望受益于政策支持。该合作模式可发挥各方优势,有助于项目稳步推进和后续的扩张。
布局HJT,有望享受技术成长红利。HJT电池具备高效率、低衰减、低温度系数、高双面率等特征,兼备了硅片与薄膜电池两者的优点,且工艺结构简单,其转化效率的提升也是光伏发电降本的有效途径,有望引领光伏技术迭代的趋势。目前HJT还处于产业化的前期,公司前瞻性的布局HJT项目有望享受技术进步的红利。按照HJT0.7元/W的含税完全成本计算,预计公司规划10GW项目完全建成投产后,净利可达9亿元左右。远期考虑技术进步,成本进一步下降,预计最终净利润有望达到18～20亿元的水平,可相应给予250亿元左右的估值。
煤炭板块不断优化。公司煤炭相关业务包括煤炭开采和煤炭贸易。目前公司煤炭开采板块产量稳定,2019年约有接近15亿元的净利润;煤炭贸易业务虽有历史包袱,但近几年通过转让贸易子公司股权等措施,基本解决了贸易板块成本费用对净利润的拖累。公司煤炭业务已轻装上阵。
风险因素:煤炭需求下降,影响煤价及业绩;公司潜在诉讼结果不利。
投资建议:考虑目前煤价改善的预期,我们上调公司2020～2022年EPS预测至0.51/0.59/0.64元(原预测0.49/0.51/0.59元),当前价对应PE为31/26/24x。按照可比估值,目前公司煤炭板块的合理估值约为120亿元,HJT板块合理市值约为250亿元,给予公司整体市值目标370亿元,对应目标价18.70元,上调公司评级至"买入"。
[2020-08-22] 山煤国际(600546):HJT项目一期落地,转型进度加快
■安信证券
事件:2020年8月21日公司公告拟与湖州珺华思越股权投资合伙企业(有限合伙)、宁波齐贤企业管理咨询有限公司共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司作为实施主体开展10GW高效异质结太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元,其中公司出资8.85亿元,出资比例88.5％;珺华思越出资8000万元,出资比例8％;宁波齐贤出资3500万元,出资比例3.5％。
点评设立项目公司,HJT项目一期落地:据公告,公司持有合资公司88.5％股权,珺华思越出资比例8％以及宁波齐贤持股3.5％。合资公司组建完成后拟先行启动10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期项目建设,一期项目投资金额约人民币31.89亿元,建设规模3GW。合资公司的设立标志着公司HJT项目的落地,有助于公司把握光伏行业技术迭代所带来的产业升级转型契机,有望进一步提升盈利能力。
宁波齐贤团队经验丰富,HJT项目产品优势明显:据公告,宁波齐贤的股东成员深耕光伏产业多年,在异质结制造、运营、管理等各个环节均有丰富经历。公司虽首次进入光伏领域,但在专业团队的帮助下项目有望平稳落地。此外,据公告项目产品具有无PID现象、低温制造工艺、高效率、高光照稳定性、适于薄片化、低温度系数、低度电成本等技术优势。
煤炭主业稳健发展,低成本盈利能力较强:公司主营业务为煤炭生产业务与煤炭贸易业务。煤炭生产方面,公司通过良好的成本控制使得自产煤毛利率行业领先。煤炭贸易方面公司一方面严控贸易风险,收拢贸易规模,另一方面剥离亏损贸易子公司去除业绩包袱,释放利润空间
焦煤集团将对山煤集团吸收合并成为公司控股股东,公司有望获得更多支持:据公告,山西焦煤集团将对公司控股股东山煤集团进行重组。重组完成后,焦煤集团为山煤国际的控股股东,持股60.43％。与焦煤集团相比,山煤集团体量小,旗下煤炭资产基本全部注入上市公司,融资成本相对较高,与焦煤集团合并后,依托焦煤集团雄厚背景,在资金方面有望获得更多支持。
投资建议:给予买入-A评级,预计2020-2022年公司归母净利为13.12/14.17/15.57亿元,折合EPS分别为0.66/0.71/0.79。考虑未来 煤炭行业景气度持续,公司业绩和现金流均有望持续稳定地改善。在此背景下,公司资产负债表或将不断修复。同时公司积极进军光伏行业,HIT是未来行业发展重要方向,公司有望获得高于单一煤炭公司估值。
风险提示:煤炭需求大幅下降,煤价大幅下跌;控股股东重组的具体方案尚存不确定性,HIT项目或面临技术风险、市场风险、政策风险以及商业化运营风险。
[2020-08-21] 山煤国际(600546):山煤国际拟8.8亿元设立光电科技合资公司
■上海证券报
山煤国际公告，公司与珺华思越、宁波齐贤签署协议，约定共同出资设立合资公司山煤国际光电科技有限公司，开展10GW高效异质结(HJT)太阳能电池产业化一期3GW项目。合资公司注册资本10亿元，其中公司出资8.85亿元，出资比例88.5%。
[2020-07-17] 山煤国际(600546):山煤国际拟收购靖江发电35%股权
■上海证券报
山煤国际公告，公司拟以现金支付方式收购控股股东山煤集团所持有的江苏国信靖江发电有限公司35%股权，收购价格为76,260.05万元。本次交易完成后，公司将持有靖江发电35%的股权。靖江发电主要从事火力发电，热力生产和供应等业务，项目规划总容量为3320MW，一期工程已建成2台660MW超超临界燃煤发电机组。目前，发电机组已正式生产。
[2020-07-06] 山煤国际(600546):大手笔布局HJT电池,无历史包袱弯道超车可期-深度报告
■中泰证券
积极构建矿贸一体化模式,煤炭主业成本低盈利能力突出。
①公司以煤炭贸易业务起家,并积极构建矿贸一体化模式,目前主要业务包括煤炭生产、煤炭贸易等,2019年二者占公司收入比重分别为31％、67％,毛利比重分别为89％、9％,煤炭生产业务是公司最主要的利润来源。供给侧改革以来,公司通过内生外延等方式,实现了煤炭生产产能不断扩张;积极剥离亏损贸易业务,最大程度降低其对业绩拖累;2019年公告拟布局光伏异质结电池生产业务,进军新能源行业,产业结构不断升级。
②借助山西煤炭资源优势,公司主产动力煤、炼焦煤和无烟煤等。公司现有煤矿15座,合计产能为3140万吨/年,权益产能1894万吨/年,由于公司进入开采领域时间较晚,人员少负担轻,低成本优势明显,2019年煤炭开采业务毛利率为62.7％,位列于行业内第二位,显著高于行业平均39.2％,2019年煤炭板块实现权益净利润超过15亿元。
③公司从事煤炭贸易业务三十余年,在2012-2015年煤炭行情一路向下的情况下,买断模式造成贸易板块窟窿巨大,公司一方面积极内部消化不良资产,2014-2018年计提坏账损失达55.9亿元,2019年计提为零,另一方面,2016年以来合计剥离25家贸易子公司全部股权或部分股权,促进了公司资产质量不断提升。④山西焦煤集团拟吸收合并公司控股股东山煤集团,山西焦煤集团是全国第一大炼焦煤企业,资源禀赋优异,资产实力雄厚,山煤国际背靠山西焦煤集团,预计将在煤炭资源、战略转型等方面获得更多的支持。
异质结电池:光伏行业发展的第五次技术迭代,具备颠覆属性。①光伏产业链可分为硅料、硅片、电池片、组件、地面电站五个环节,平价时代,光伏电池片将成为降本增效的主阵地,其技术迭代将孕育巨大产业机会。HJT代表了行业下一代技术的发展方向。②HIT技术是PERC之后的全新工艺,其产业化大潮的关键时点是2020年底。我们从现状下、理论下、经验下三个维度测算了异质结组件的经济性,最终结论为异质结大规模产业化仍需满足两个要素:一是异质结设备投资额降至5亿/GW。二是低温银浆的国产化。设备降本结合银浆国产将带来异质结电池成本降至0.97元/W。③异质结市场空间方面,假设2025年异质结产业发展成熟,存量异质结电池产能为300GW,增量产能为100GW;经测算设备市场空间为300亿元,低温银浆市场空间为319亿元,靶材市场空间125亿元,异质结电池市场空间超3000亿元,组件市场空间超5000亿元。
大手笔布局异质结电池,有望充分受益行业技术迭代。异质结电池单GW投资成本较高,需有强大的现金流支撑方可进行规模化布局。山煤国际煤炭主业可以提供良好现金流,2016-2018年公司经营活动产生的现金流量净额分别为39.10亿元、54.51亿元和37.61亿元,可有力支撑公司异质结行业布局。此外,光伏电池片行业存在显著的"后发优势",公司无PERC产能覆盖,没有历史包袱,更容易实现弯道超车。异质结是应运平价而生的光伏第五次技术迭代,其对PERC工艺进行了颠覆,无法与PERC兼容,代表行业下一代技术的发展方向,其技术契合平价上网进程,降本增效力度不弱于前四次技术迭代,有望带动行业新增装机增量爆发。回顾上一次多晶代替单晶时,催生了隆基和通威两大行业巨头,可见光伏电池片技术迭代将孕育巨大产业机会。而异质结属于光伏第五次技术迭代,山煤国际大手笔布局,有望充分受益。
维持"买入"评级。公司煤炭产销量稳中有增助推业绩增长,煤炭主业提供良好现金流可有力支撑公司大手笔布局异质结产业,且公司无PERC产能覆盖,没有历史包袱,有望实现弯道超车。预计公司2020-2022年归母净利润为9.33、12.03、15.32亿元。估值方面,2021年及以后,公司业务分为煤炭业务和HJT业务,其中,煤炭业务方面,可比公司平均PE(2020E)约为9,对应公司煤炭业务2022年市值约60亿元;HJT电池业务方面,看好异质结背景下公司的成长空间,该业务的可比公司平均PE(2020E)约为41,据此测算,公司2022年HJT业务合理市值约340亿元,叠加煤炭业务,公司整体市值有望超过400亿元,对比当前市值,仍有较大提升空间。2020-2022年对应PE分别为27、21、17倍。
风险提示:经济增速不及预期风险、政策调控力度过大风险、煤炭进口影响风险、市场规模测算基于一定假设条件,存在不及预期风险、项目进度不及预期风险、光伏产业政策变化和行业波动的风险;行业竞争加剧,公司市占率与毛利率不及预期的风险;光伏电池片价格不及预期的风险。
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