300452山河药辅股票走势分析
≈≈山河药辅300452≈≈(更新:21.12.03)
[2021-12-03] 山河药辅(300452):山河药辅瞄准药用辅料高端市场 进口替代打开新增长极
■证券时报
地处长三角腹地、安徽中北部的淮南，素以能源之都、豆腐故里闻名，殊不知这里还藏着一家药用辅料细分领域的专精特新“小巨人”——山河药辅(300452)，正以蓬勃发展之势，成为区域内的一张新名片。
孵化于淮南第五制药厂一个小小的辅料车间，山河药辅苦练20年内功，精准踏上行业向高端演进、进口替代的风口，以先进的营销理念、过硬的产品质量和年均推出2款新品的速度，逐步拉开与国内竞争对手的差距，并对标国际药辅企业，在口服制剂辅料领域实现由跟跑到并跑的跨越。
近日，证券时报“走进专精特新小巨人”采访团走进坐落于淮南经开区生物医药工业园的山河药辅，对话公司董事长、总经理尹正龙，解密公司从一个小车间成长为业内龙头的成长密码。
创业之路艰辛坚定
汽车缓缓驶入淮南市经开区生物医药工业园，首先映入眼帘的便是“做强医药产业 实现高质量发展”的巨型标语。作为园区内医药产业的核心企业之一，山河药辅拥有国内最大的微晶纤维素和交联羧甲基纤维素钠生产基地，亚洲最大的羧甲淀粉钠和硬脂酸镁生产基地，恰是前述标语的有力注脚。
“我国药用辅料产业被重视的历史也就短短20年时间，而山河药辅有幸参与了行业发展全部历程。”在公司三楼一间会议室中，尹正龙徐徐展开自身创业和公司发展的“画卷”。
1989年，初出茅庐的尹正龙在大学毕业后，被分配到淮南第五制药厂，正式与制药行业结缘。
“最初我在制药车间工作，日常使用辅料的过程中发现制剂整体质量很难把控，而采购到品质好的辅料也难上加难，当时就觉得未来药辅产业一定有发展前途，便开始持续关注。”尹正龙回忆道，那时我国制剂行业“重原料药，轻辅料”的观念盛行，药用辅料在很长一段时间被忽视，大部分辅料供应商为传统的化工厂、食品厂，辅料种类也被“老三样”垄断，即淀粉、蔗糖、糊精，生产模式十分粗放。
作为制药领域相对小众的一个细分领域，药用辅料承担着赋形、载体，提高药品稳定性、增溶、助溶、缓控释等重要功能。“打个形象的比喻，辅料之于药品，就像油盐酱醋之于菜肴，没有好的调料做不成好的菜肴，没有质量过硬的辅料也制不成好的药品。”从业几十年，尹正龙对辅料的前景从未有过质疑。
入厂两年后，尹正龙自己申请调到开发科，开始潜心研究辅料。“找了很多资料，也借鉴了较早进入辅料领域的业内公司经验，很快我们就研制出了4款新品，并组建了1个小车间专门生产辅料，主要为药厂提供配套，但由于用量不大，规模一直起不来。”尹正龙告诉证券时报记者。
进入上世纪90年代后期，随着国内制药行业对产品质量要求的提升，美国、欧洲的相关企业纷纷在中国设立办事处销售辅料产品，就像一条鲶鱼扰动了市场，让国内制药行业对辅料的认知发生了革命性变化，极大地推动了行业发展。自此，辅料开始慢慢进入各方的视野，包括监管、产业人员以及学术界。
眼见行业发展步入正轨，而自己所在的淮南第五制药厂虽经改制却仍受困于债务举步维艰，1998年，尹正龙开始萌发自主创业的想法。“药厂当时对制剂、原料药和辅料三个业务板块实行承包责任制，辅料车间最小，但却是我的首选。”谈及当时的选择，尹正龙坚定中透着一丝自豪，带着价值不到20万元破旧不堪的设备和17位员工，以承包形式开启了创业之路。
“三年左右的时间，车间规模就做到了100多万，还拿到了哈药六厂的订单。”虽初尝规模化生产的甜头，但受制于体制问题，承包人无法完全独立于药厂，当时制药厂效益下滑，辅料车间难免受到波及，“走出去”成为必由之路。
2001年4月，尹正龙将辅料车间买断，并以独立法人的形式剥离出来，山河药辅由此诞生。尹正龙习惯用“五个阶段”概括公司发展历史：2001年前承包制阶段;2001年~2005年的野蛮生长阶段;2005年~2009年的规范发展阶段;2009年~2015年的上市阶段;2015年至今的稳步发展阶段。
作为国内固体制剂药用辅料的龙头企业，山河药辅的飞速发展可以用一组数据来丈量：20年来，员工数量翻了30倍，资产翻了310倍，销售额翻了220倍，利润翻了340倍，累计向政府上交税收3亿元。
技术营销打开通路
“营销是推动产业发展的强大动力。”尹正龙坦言，在公司初创期，组建高素质的营销队伍、树立先进的营销观念是工作的重中之重。而技术营销、前置营销等系列新名词，均由山河药辅在业内首次提出并应用。
本世纪初，国内辅料企业同质化现象严重，且经营思路都停留在推销层面，送货上门、低价销售、延长账期等方式是常见的抢占份额手段，市场竞争较为低端。而当时的国外辅料企业却以优质的产品和多样化的规格，逐步占据了高端市场，对国内企业形成“降维打击”。
“那段时间，我就一直在思索一个问题，我们的特色到底在哪?”尹正龙告诉证券时报记者，公司孵化于药厂，创始团队大多拥有丰富的生产和研发经验，专业程度相对较高，如果能把这个“特色”变成“特长”，竞争门槛自然就构建起来了，这便是技术营销的雏形。
在尹正龙看来，技术营销的对象是一种知识、一种技术，而不是某一具体产品，销售人员应具备双重身份，既是销售员又是工程师，要变被动推销为主动引导。“客户有潜在诉求，但未必能明确提出来，营销人员要拿出1/3的时间与客户的生产、技术部门联系和沟通，了解他们的需求，提供解决方案;同时我们还建有研发中心和实验室，只要销售人员提供顾客需求，公司便会在第一时间组织人员研究改进，为客户试制样品、设计和验证处方，改进辅料产品的质量和性能。”
技术营销犹如一股清流，让山河药辅在业内瞬间名声鹊起，也让精细化生产深入企业骨髓。目前，公司药用辅料品种已经从创立之初的5个品种，发展到30多个品种、80多个规格，且以年均新增2个品种的速度不断发展。以微晶纤维素生产为例，目前该单一品种辅料就划分了15种规格，并积极瞄准中高端市场，满足了客户替代高价进口辅料的需求，同时开发了用于制造蛋白肠衣、食品增稠等领域的产品。
2007年，也就是新的营销理念全面推行的次年，山河药辅营业额从2000多万元跃升至6000万元，此后一路攀升，2020年营业收入已突破5亿元，净利润达0.94亿元，距离亿元大关仅一步之遥。
近年来，伴随着仿制药一致性评价的推行，各类药品面临全面的处方调整，公司又提出了前置营销概念。据尹正龙介绍，与传统的根据客户处方推广辅料的营销模式不同，前置营销是在药品处方设计之前，通过与研发机构、高校等密切交流，让公司辅料进入药品研发阶段，以便掌握市场的主动权，有助于公司产品定格进新的处方中。“每年公司会组织50场以上的专业技术交流会，与客户深入交流制剂生产过程中的各种问题和需求，了解相关药品生产现状，挖掘药用辅料可能发挥作用的空间。目前，公司设有专职的前置营销工程师，虽不产生效益，但对后续产品在市场上占领先机大有裨益。”尹正龙告诉证券时报记者。
营销理念的突破助力山河药辅目标市场由低端向高端跃升，逐步构建起国药集团、广药集团、石药集团、正大天晴、扬子江、赛诺菲、卫材等知名客户群。数据显示，公司前100户客户贡献的销售额占整体营收的60%，今年上半年制剂百强客户销售额增长40%以上。
扬帆出海谱写新篇
技术先行让山河药辅有了出海的底气。
2007年，公司开始布局海外市场，算是国内辅料行业出海的先行者。“当时国产辅料整体较为低端且品类很少，鲜少有产品出口，公司的海外业务也是摸着石头过河，大体来说分三步走。”尹正龙表示。
最初，山河药辅把目标市场选在了东南亚。“东南亚市场门槛相对不高，以此为突破口可以迅速锻炼我们的外贸队伍，先把体系搭建起来。当然，由于当地客户对价格比较敏感，在初始阶段公司也牺牲了部分利润。”尹正龙坦言。
有了东南亚的初步探索后，山河药辅开始绑定制剂企业，实现借船出海。“通过打入制剂企业的供应链，随着他们产品的出口，我们的辅料也自然走向了海外。”尹正龙表示，这个阶段，公司取得了多项欧美相关医药体系认证，为后续打开发达国家市场通路奠定了坚实基础。
截至目前，在美国，山河药辅的羧甲淀粉钠、硬脂酸镁、微晶纤维素、羟丙甲纤维素等12个产品取得美国DMF(药品管理档案)归档号;在欧洲，微晶纤维素、硬脂酸镁等8个品种获欧盟EXCIPACT认证(药用辅料生产质量认证)复审通过;公司羟丙甲纤维素成功通过了欧洲药品质量管理局(EDQM)评审，并被授予CEP(欧洲药典适用性)证书。
而今，山河药辅的海外业务已经迈入了第三阶段——自主品牌时期。“我们的品牌取名sunhere，寓意太阳升起的地方，经过这几年的市场打磨，已经得到了海外客户的认可。”尹正龙告诉证券时报记者。
在营销体系搭建方面，公司外贸团队由最初的1人扩展至8人，以直销与经销搭配的模式，海外版图已经扩展至德国、英国、美国、巴西、澳大利亚、墨西哥、印度、俄罗斯、印度尼西亚等国，2020年外贸业务营收高达9000多万元，近三年来外贸出口额年复合增长率超30%。
今年以来，受集装箱和船源紧张影响，海外订单延迟，叠加美元汇率影响，海外业务增速有所放缓。“不过，随着公司在海外认知度及产品品质提升，我们出口业务比例会持续提高，未来将成为一大业绩增长点。”尹正龙表示，预计到“十四五”期末，公司海外业务占比将达30%以上;到“十五五”期末，国际业务将与国内平分秋色，各占50%。
在市场不断壮大的过程中，产能瓶颈开始凸显。“目前核心产品的产能已接近满产，扩产势在必行。”今年7月底，山河药辅新型药用辅料系列生产基地一期项目开工建设，计划总投资3.35亿元，预计2023年上半年投产，建成后将新增年产9000吨产能，预计将新增销售额3.85亿元。
进口替代谋定未来
走在行业前沿，尹正龙始终认为，山河药辅的竞争对手主要是国际药用辅料企业。
2021年，公司将“全面升级、替代进口”定为年度主题，全力向高端市场转型。“今年是进口替代元年，未来3~5年进口替代都将是我们的发展主线。”尹正龙告诉证券时报记者，前三季度，公司营业收入较去年同期增长8000万元，其中2000多万来自于进口替代业务，占比30%。“年初公司定下了‘全年15个替代进口项目’的目标，现在看来这个目标定得还是比较保守，到9月份我们已经完成18项了，今年一定会超额达成目标。”
在尹正龙看来，无论从政策层面、技术层面还是市场层面，进口替代都恰逢其时。
2019年，我国开始推行集中带量采购，药企利润承压，降本压力骤增，质优价低的国产辅料有了更多进入供应链的机会。“目前国外辅料价格相比国产辅料高2~3倍，但在精细化与稳定性表现方面，我们的产品已经完全可以和欧美相媲美。”尹正龙表示，在以内循环为主的大背景下，国内供应链作用凸显，客户在国产辅料进口替代方面也逐步形成了共识;而与过去普通规格的辅料相比，面向高端的进口替代辅料毛利水平大多较高，这会给企业带来增量利润。
今年年初，《已上市化学药品药学变更研究技术指导原则》颁布，其中规定如果辅料的技术等级和质量不变，药用辅料状态为A供应商的变更属于微小变更，不需要报省局和国家总局备案，企业仅需通过稳定性实验，一般半年内就可以完成。药企切换辅料供应商审批流程和验证周期大幅缩短，对国产辅料厂家快速进入其供应链大有裨益。
采访期间，尹正龙回忆起了与国内某大客户的一段国产替代往事。“这位客户过去一直使用美国进口的微晶纤维素，价格超100元/公斤。公司销售人员主动征求对方对微晶纤维素的松密度、水分等性能指标的要求，通过工艺调整生产出了符合对方要求的产品，而且由于运输距离短，产品的稳定性比国外更胜一筹，售价才50多元/公斤，极大节省了客户生产成本，我们也收获了可观的利润。不仅如此，公司将前述经验复刻到其他项目，带动相关产品上量，从而推动产品的边际成本进一步下降。”
“我国药用辅料行业还是朝阳产业。”尹正龙坦言，一方面，目前国内的人均医疗水平，与发达国家相比还处于低位，产业需求扩容会放大药辅规模，微晶纤维素、羟丙甲纤维素等新型辅料将逐步压缩淀粉、蔗糖、糊精等传统辅料市场;另一方面，在高端辅料的进口替代趋势下，国内高端市场和国际市场的空间也被渐次打开，且会向健康产业的多元化应用场景延伸。
展望未来，尹正龙表示，固体制剂辅料依然会是主战场，进口替代品种、高附加值的功能性辅料、复合辅料是研发重点。“与此同时，我们还会以内生式发展、外延式扩张双轮驱动，加快布局注射剂辅料及食品用辅料领域，其中后者已经有产品提供给客户验证和使用了。从发达国家的经验看，这部分的市场将更加具有想象空间。”
[2021-12-03] 山河药辅(300452):没有永远的蓝海 创新才是唯一出路
■证券时报
药学专业出身的尹正龙，言谈之间透着专家型学者的气质。虽然掌管着一家市值几十亿的上市公司，他却始终将自己定位为技术型人才，每每谈及产品领域的话题，总是如数家珍，而且直到现在还保持着深入一线，与员工研究探讨技术路线和工艺改进方案的习惯。
技术背景叠加管理经验，尹正龙凭着对行业的敏锐嗅觉，善于对趋势做出前瞻性预判，一旦确定目标便会革故鼎新，果断布局。
“没有永远的蓝海，今天的蓝海，明天或许就会成为竞争激烈的红海。”尹正龙坦言，只有不断创新，才能立于不败之地。
企业成立之初，设备老旧，产品单一，尹正龙顶着高额投资风险，在业内率先建成符合GMP(药品生产质量管理规范)要求的新厂房，并搭建了国内最先进的硬脂酸镁生产线;行业发展前期，市场竞争陷入低端化，他以技术营销、前置营销理念突出重围，迅速拔高“段位”;国产辅料长期受困于利润微薄，他以精细化生产满足客户多元化需求，提升产品附加值，首提药用辅料功能性指标概念，并被2015版《中国药典》成功载入;一致性评价、集中带量采购春风袭来，提质增量、进口替代主题瞬间融入每一个山河药辅人的行动中，化作企业新的成长引擎。
尹正龙的学者气质和创新精神也在不断吸引着志同道合的人才加盟，来自药学、化工、高分子材料等领域的高端人才源源不断地涌入山河药辅，传帮带的氛围愈发浓厚。“专业能力过硬、学习能力强、对公司忠诚是我们选人的三大标尺。”尹正龙表示。去年11月份，山河药辅实施了上市以来首次股权激励计划，向96名核心骨干授予164.31万股限制性股票，与员工形成利益共同体，分享企业成长红利。
在尹正龙看来，药用辅料工艺本身并不是很复杂，但要想做精做好并不容易。山河药辅这些年来始终围绕两点开展工作：一是深入挖掘客户需求;二是把客户需求精准转换成产品。目前，山河药辅拥有了一定的行业地位，但尹正龙却时刻保持着如履薄冰的心态。“永远不要奢求一劳永逸，只有不断满足甚至超越客户的预期，才能永葆生命力。”
[2021-11-30] 山河药辅(300452):山河药辅拟2.9亿元投建合肥研发中心及生产基地项目
■上海证券报
山河药辅公告，公司全资子公司合肥山河与合肥高新技术产业开发区投资促进局拟于近日签署投资合作协议，就合肥山河在安徽省合肥市高新区投资建设研发中心及生产基地项目的相关事项达成合作共识。项目总投资2.9亿元，将着重围绕高端药品制剂辅料进行布局。
[2021-11-08] 山河药辅(300452):山河药辅新增3种药用辅料产品
■证券时报
山河药辅(300452)11月8日晚间公告，公司新增3种药用辅料产品：无水磷酸氢钙、磷酸氢钙二水合物、硫酸钙获得国家药品监督管理局药品审评中心的登记号。
[2021-11-01] 山河药辅(300452):业绩略低于预期,有望逐季改善-2021年三季报点评
■中信证券
公司业绩略低于预期。公司2021Q1-Q3实现收入、净利润、扣非净利润4.46亿、0.73亿、0.64亿元,同比+17.77％、+6.11％、+4.55％,其中2021Q3实现收入、净利润、扣非净利润1.41亿、0.19亿、0.16亿,同比+16.11％、+5.28％、-2.83％,业绩略低于预期。
母公司2021Q1-Q3收入增速为21.03％,曲阜天利拖累合并报表利润增长。母公司2021Q1-Q3实现收入、净利润3.61亿、0.73亿,增速分别同比+21.03％、+9.41％,收入端维持较快增长。我们认为母公司收入维持高增长的原因主要有:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多;(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强,海外销售逐步增长;(3)去年同期下游企业由于疫情,生产受影响,今年制剂需求量有所提升。子公司曲阜天利产品结构较为单一,市场竞争激烈,原材料成本因素对其经营业绩承压较大,2021Q1-Q3实现营业收入0.71亿元,同比+9.51％,实现净利润-350万元,同比下降420.17万元,一定程度上影响了上市公司合并报表利润的增长。随着曲阜天利销售规模逐步放大,以及上述不利因素的消除,业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨及海运费攀升导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。公司2021Q1-Q3毛利率28.85％,同比下滑2.23PCTs,盈利水平下降主要原因有:1)政府减免取消,社保费用增加300万元;(2)股权激励费用增加320万元;3)外贸因素(美元汇率影响、疫情下海运费增加等影响)合计影响利润620万元,影响毛利率约1.4PCTs;(3)木浆、玉米淀粉等原材料成本上涨约520万元,影响毛利率0.6PCT。公司将继续积极与客户协商调整产品价格,并通过多措并举降低成本、压缩费用、提高效率,对冲原材料涨价等不利因素影响。
各项费用控制良好。2021Q1-Q3公司财务、销售、管理费用率分别为0.13％、3.18％、4.85％,同比-0.03、-0.30、+0.68PCT,总体费用控制较好。其中管理费用有所提升(同比+36.83％),主要由于计提股权激励费用增加所致。研发费用1638.14万元,同比+25.51％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额3739.87万元,同比+137.68％,现金流情况良好。
进口替代有望加速,公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。公司在营销端重视大客户的拓展,预计进口替代速度有望加快。公司在2020年底推出首个股权激励计划,充分调动核心人员积极性,叠加进口替代趋势,业绩有望迎来向上拐点。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
投资建议。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及产能陆续释放的预期,公司业绩有望步入加速周期。参考2021年三季报业绩,考虑到短期内受原材料成本、海运费上涨及子公司曲阜天利较高生产运营成本影响,调整2021-2023年EPS预测至0.56/0.78/1.01元(原预测为0.62/0.83/1.05元),参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2021年30xPE,对应目标价17元,维持"买入"评级。
[2021-08-01] 山河药辅(300452):山河药辅公司新型药用辅料系列生产基地一期项目开工建设
■证券时报
山河药辅(300452)8月1日晚间公告，7月31日举行了公司新型药用辅料系列生产基地一期项目的开工仪式。山河药辅新型药用辅料系列生产基地一期项目计划总投资33500万元，项目总占地面积约65554.17平方米，年产9000吨新型药用辅料。该项目力争在2023年上半年实现投产。
[2021-04-20] 山河药辅(300452):业绩略超预期,进口替代逐步加速-2021年一季报点评
■中信证券
公司2021Q1业绩略超预期。母公司维持较快增速，曲阜天利产能有望陆续释放。原材料成本上涨导致毛利率下降，未来有望逐步企稳回升。各项费用控制良好。进口替代有望加速，公司业绩有望迎来向上拐点。
公司2021Q1业绩略超预期。公司2020Q1实现收入、净利润、扣非净利润1.72亿、0.31亿、0.28亿元，同比+37.80%、+30.46%、+29.92%，业绩略超市场预期。
母公司维持较快增速，曲阜天利产能有望陆续释放。公司收入端和利润端均同比取得显著增长，预计母公司贡献较大。母公司2021Q1收入、净利润增速分别同比+42.15%、+34.88%，维持快速增长。我们认为原因主要在于:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多；(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强，海外销售大幅度增长。子公司方面，曲阜天利拖累了公司整体业绩，主要由于新产区产能尚未充分释放，且固定资产折旧等各项生产运营成本增加。随着销售规模逐步放大，曲阜天利业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨导致毛利率下降，有望逐步企稳回升。公司2021Q1毛利率30.04%，同比下滑4.56PCTs，一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)玉米淀粉等原材料成本上涨。公司正逐步开始上调产品价格，预计价格调整后未来毛利率会逐步回升；2)新收入准则下，运费从销售费用转入营业成本，拖累毛利率；3)折旧摊销较往年增长较多，预计其中曲阜天利折旧摊销影响较大，未来折旧摊销的影响有望边际减小。
各项费用控制良好。2021Q1公司财务、销售、管理费用率分别为0.03%、3.10%、3.94%，同比+0.1pct、-3.37pcts、+0.66pct，期间费用率整体下滑2.61pcts，总体费用控制较好。其中管理费用有所提升，主要由于计提股权激励费用增加所致。销售费用率下滑明显，主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用597.73万元，同比+49.25%，保持平稳增长。公司经营性现金流净额310.9万元，同比+148.72%，现金流情况良好。
进口替代有望加速，公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求，预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场，辅料行业集中度逐步提升，公司作为辅料龙头企业有望持续受益。随着带量采购政策的常态化，下游企业采集品种价格大幅下降，对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势，有望逐步替代进口辅料的份额，持续贡献业绩。公司在营销端重视大客户的拓展，预计进口替代速度有望加快。公司在2020年底推出首个股权激励计划，充分调动核心人员积极性，叠加进口替代趋势，业绩有望迎来向上拐点。
风险因素。行业整合速度低于预期；原材料涨价的风险；收购整合的风险。
投资建议:维持“买入”评级。公司是国内药辅行业龙头企业，考虑行业整合、进口替代加速，以及公司产能陆续释放的预期，预计公司2021年业绩有望步入加速周期。参考2021年一季报业绩，维持2021-2023年EPS预测0.67/0.84/1.06元，参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大，给予2021年34xPE，对应目标价23元，维持“买入”评级。
[2021-04-14] 山河药辅(300452):产能释放在即,业绩有望迎来拐点-2020年年报点评
■西南证券
业绩总结:公司2020年度实现营业收入5.3亿元(+14.5％),实现归母净利润9394.2万元(+11.4％),扣非归母净利润为8400.5万元(+12.9％)。其中第四季度实现收入1.5亿元(+12.6％),实现归母净利润2557.6万元(5.3％),扣非归母净利润为2283.0万元(+5.8％)。
母公司增长情况较好,子公司折旧摊销拖累业绩。2020年母公司实现收入4.2亿元(+15.1％),净利润0.9亿元(+23％),母公司Q4收入和利润增速分别为+16.2％、+31.8％。子公司曲阜天利新厂区正式投入运营,但新厂区产能尚未有效释放,各项生产运营成本(人员工资、水电气费用、固定资产折旧等)大幅增加,且受疫情影响复工复产较晚,导致曲阜天利全年业绩同比下滑。
上游价格上涨降低毛利,费用管控情况良好。公司2020年全年毛利率为31.0％,较上年同期小幅下降5.6pp,净利率17.6％,同比下降1.82pp,主要系疫情期间部分原材料价格有所上涨与原计入销售费用的运费计入成本所致。两大核心纤维素及其衍生物类产品收入2.4亿元,同比增长20.7％,毛利率36.3％。淀粉及衍生物类业务收入1.7亿元,同比增长16.6％,受原材料成本上升影响,毛利率为21.0％,下降14.9pp。销售费用率为3.9％(-4.1pp),管理费用率为4.4％(-0.8pp),财务费用率为0.3％(+0.3pp),研发费用率为3.4％(-0.4pp),四费率整体下降4.1pp。
市场格局重塑,药用辅料龙头有望优先获益。1)行业加速集中趋势凸显。关联评审制度与集采政策加速淘汰成本控制较差和质量水平不达标的中小企业,公司作为行业龙头有望在行业集中度提升过程中提升市场份额。2)公司产品丰富,价格优势加速进口替代。公司在整个药用辅料行业处于领先地位,在国内辅料与进口辅料价差较大,集采降价的大背景下,公司有凭借自身优势抢占更多的市场。3)扩建项目提供配套产能。公司曲阜天利新厂区已投入使用,年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间均完成建设,新项目投产能够为抢占更高的市场份额提供产能支撑。
盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.66元、0.84元和1.05元,对应PE分别为25倍、20倍和16倍。考虑到公司作为药用辅料龙头企业,产能扩建项目顺利落地,行业新规下市场份额有望进一步提升,维持"买入"评级。
风险提示:新建产能计划和产能利用率不及预期；上游原材料价格波动等。
[2021-04-12] 山河药辅(300452):进口替代逐步加速,有望迎来业绩拐点-2020年年报点评
■中信证券
公司2020年业绩符合市场预期。母公司维持较快收入、利润增速,曲阜天利拖累整体业绩。原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。各项费用控制良好。进口替代有望加速,公司业绩有望迎来向上拐点。
公司2020年业绩符合市场预期。公司2020年实现收入、净利润、扣非净利润5.31亿、0.94亿、0.84亿元,同比+14.47％、+11.35％、+12.88％。其中2020Q4单季度实现收入、净利润、扣非净利润同比+12.57％、+15.47％、+5.84％,业绩符合市场预期。
母公司维持较快增速,曲阜天利拖累整体业绩。公司收入端和利润端均同比取得增长,预计母公司贡献较大。母公司全年收入、净利润增速分别同比+15.14％、23.04％,其中2020Q4分别同比+16.23％、31.84％,维持快速增长。我们认为母公司维持高增长的原因主要有:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多;(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强,海外地区收入增长达31％。母公司的利润端增速高于收入端,预计是由于规模效应的体现及高毛利品种占比的提升。子公司方面,曲阜天利拖累了公司整体业绩,主要由于新产区产能尚未充分释放,且固定资产折旧等各项生产运营成本增加。随着销售规模逐步放大,曲阜天利业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。公司2020年毛利率31.08％,同比下滑5.58PCTs,一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)玉米淀粉等原材料成本上涨。公司正逐步开始上调产品价格,预计价格调整后未来毛利率会逐步回升,其中2020Q4毛利率较2020Q3已有所提升(30.64％vs28.34％);2)新收入准则下,运费从销售费用转入营业成本,拖累毛利率,若扣除销售运费影响,毛利率可同比提升3.33PCTs;3)折旧摊销较往年增长较多,推测其中曲阜天利年折旧摊销影响较大,预计未来折旧摊销的影响将边际减小
各项费用控制良好。2020年公司财务、销售、管理费用率分别为0.27％、3.87％、4.35％,同比+0.34、-4.14、-0.77PCT,期间费用率整体下滑4.14PCTs,总体费用控制较好。其中财务费用率略有上涨,主要由于汇兑损益增加以及曲阜天利银行借款利息支出增加所致。销售费用率下滑明显,主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用1817万元,同比+11.89％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额8555万元,同比+7.65％,现金流情况良好。
进口替代有望加速,公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。公司在营销端重视大客户的拓展,预计进口替代速度有望加快。公司在2020年底推出首个股权激励计划,充分调动核心员工的积极性,叠加进口替代趋势,业绩有望迎来向上拐点。
风险因素:行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
[2021-02-22] 山河药辅(300452):山河药辅业绩快报 2020年净利润9420万元 同比增12%
■证券时报
山河药辅(300452)2月22日晚间发布业绩快报，2020年营业收入为5.31亿元，同比增长14.47%;净利润9419.58万元，同比增长11.65%;基本每股收益0.53元。
[2020-11-05] 山河药辅(300452):上市后首次股权激励覆盖广,助力长期发展-重大事项点评
■中信证券
上市后首次股权激励范围覆盖广,充分调动核心人员积极性。解锁条件相对保守,实际业绩超出目标可能性较大。母公司2020Q3实现较快增速,预计四季度维持快速增长。辅料行业集中度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。
上市后首次股权激励范围覆盖广,充分调动核心人员积极性。11月4日晚,公司公告拟向96名激励对象授予不超过164.31万份限制性股票,占总股本0.91％。授予价格为12.22元/股。本次计划覆盖高管5人,中层管理人员及核心技术骨干91人。激励范围广,将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合。考虑到覆盖的员工此前大多没有股份,该激励计划将充分调动管理人员和核心技术(业务)人员的积极性。
解锁条件相对保守,实际业绩超出目标可能性较大。本次激励计划解锁条件兼顾公司业绩及个人绩效。其中公司层面以营业收入增长率或扣非后净利润增长率为考核指标:(1)以2019年营业收入为基数,2020/2021/2022年营业收入增长率分别不低于12％、24％、36％;或(2)以2019年净利润为基数,2020/2021/2022年净利润增长率分别不低于15％、35％、55％,解锁条件相对较保守。根据草根调研,公司四季度经营情况较好,预计未来会重新回归高增长,公司实际业绩超出目标的可能性较大。
母公司2020Q3实现较快增速,预计四季度维持快速增长。母公司2020Q3收入、扣非净利润增速为19％、20％+,公司单季度业绩放缓主要由于曲阜天利的拖累(原材料价格上涨、一次性费用等),目前提价已经陆续完成,四季度业绩预计会迎来快速增长。
辅料行业集中度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,公司作为国内辅料行业龙头,市占率仍不及3％。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。公司具备质量优势和规模优势,同时通过技术营销提高客户黏性,相比竞争对手具较大优势,市占率有望稳步提升。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期,维持2020-2022年EPS预测为0.57/0.74/0.94元。参考可比公司估值并考虑公司业绩增长有望加速、市值弹性较大,给予2021年38xPE,对应目标价28.12元,维持"买入"评级。"。
[2020-10-19] 山河药辅(300452):业绩低于预期,四季度起有望逐季改善-2020年三季报点评
■中信证券
公司2020Q3业绩低于市场预期。母公司收入端维持较快增速,毛利率下降及曲阜天利拖累整体业绩。原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。各项费用控制良好。辅料行业度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。
公司2020Q3业绩低于市场预期。公司2020Q1-Q3实现收入、净利润、扣非净利润3.79亿、0.68亿、0.61亿元,同比+15.25％、+9.88％、+15.75％,其中2020Q3单季度收入、净利润、扣非净利润同比+14.27％、-13.46％、+1.11％,业绩低于市场预期。
母公司收入端维持较快增速,毛利率下降及曲阜天利拖累整体业绩。公司前三季度收入端维持较快增长,预计母公司和曲阜天利均有贡献。其中母公司Q3单季度营业收入为0.97亿元,同比+19.06％,维持快速增长。我们认为公司收入端维持高增长的原因主要有:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多;(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强,预计海外订单有超过30％的增长。从利润端看,母公司2020Q3单季度净利润增速为-0.04％,主要由于非经常损益的减少、毛利率的下降等因素的影响。子公司方面,估计2020Q3曲阜天利亏损,拖累了公司整体业绩,主要由于新产区产能尚未充分释放,且折旧摊销较大等因素。随着销售规模逐步放大,曲阜天利业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。公司2020Q1-Q3毛利率31.08％,同比下滑5.61PCTs,其中Q3毛利率为28.34％,同比下滑8.49PCTs,一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)淀粉等原材料成本上涨,其中Q3成本上涨明显,是影响单季度利润增速的主要原因。公司正逐步开始上调产品价格,预计价格调整后Q4及未来毛利率会逐步回升;2)新收入准则下,运费从销售费用转入营业成本,拖累毛利率;3)折旧摊销较往年增长较多,其中曲阜天利年折旧摊销约800万元,预计2021年起折旧摊销的影响将边际减小。
各项费用控制良好。2020Q1-Q3公司财务、销售、管理费用率分别为0.16％、3.49％、4.17％,同比+0.28、-4.35、-0.34PCTs,期间费用率整体下滑4.41PCTs,总体费用控制较好。其中财务费用率略有上涨,主要由于汇兑损益增加所致。销售费用率下滑明显,主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用1305万元,同比+3.77％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额1573万元,同比-54.65％,主要是购买商品支付现金增加所致。
辅料行业度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,公司作为国内辅料行业龙头,市占率仍不及3％。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。公司具备质量优势和规模优势,同时通过技术营销提高客户黏性,相比竞争对手具较大优势,市占率有望稳步提升。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能的陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期。考虑三季报业绩,微幅下调2020-2022年EPS预测为0.57/0.74/0.94元(原0.59/0.75/0.96元),参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2021年44xPE,对应目标价32.56元,维持"买入"评级。
[2020-10-18] 山河药辅(300452):延续Q2增长趋势,子公司疫情影响利空出尽-2020年三季报点评
■西南证券
业绩总结:公司2020前三季度实现营业收入3.8亿元(+15.3％),实现归母净利润6836.7万元(+9.9％),扣非归母净利润为6117.4万元(+15.8％)。其中第三季度实现收入1.2亿元(+14.3％),实现归母净利润1830.9万元(-13.5％),扣非归母净利润为1621.3万元(+1.1％)。销售费用率为3.5％(-4.4pp),主要系会计政策变更,将运费仓储费计入营业成本所致。管理费用率为7.6％(-0.7pp),财务费用率为0.2％(+0.3pp),研发费用率为3.4％(-0.4pp),均变化不大。
母公司业绩延续二季度增长趋势,子公司产能未有效释放拖累业绩。母公司前三季度营业收入为3亿元(+14.7％),净利润为6678.4万元(+19.9％),业绩增长符合预期。前三季度母公司毛利率为34.8％(-2.6pp),合并报表毛利率为31.6％(-5.6pp),业绩一方面受子公司拖累,另一方面受原计入销售费用的运输费计入营业成本影响。子公司曲阜天利2500吨产能新厂区正式投入运营,但新厂区产能尚未有效释放,各项生产运营成本(人员工资、水电气费用、固定资产折旧等)大幅增加,且受疫情影响复工复产较晚,导致曲阜天利前三季度业绩同比下滑。公司将继续积极开展投后管理工作,促进曲阜天利公司提升规范管理运营水平,加快业务整合,进一步提升公司在微晶纤维素领域的主导地位。
产能扩建凸显规模优势,海内外积极申报新品种扩大市场。年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间等均已完工,预计投产后有望为公司带来新的业绩助推力,以更具性价比的优势承接带量采购下大额订单。同时公司三季度新增2种药用辅料产品:硬脂富马酸钠、小麦淀粉获得CDE的登记号,交联羧甲纤维素钠产品获得FDA的DMF归档号,有助于公司进一步开拓国内外市场。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.54元、0.65元和0.79元,对应PE分别为47倍、39倍和32倍。考虑到公司作为药用辅料龙头企业,产能扩建项目顺利落地,股权激励有望激发经营活力,未来持续快速发展可期,维持"买入"评级。
风险提示:新建产能计划和产能利用率不及预期;一致性评价相关品种集采不及预期;上游原材料价格波动等。
[2020-10-12] 山河药辅(300452):山河药辅公司产品获得美国FDA的DMF归档号
■证券时报
山河药辅(300452)10月12日晚间公告，公司交联羧甲纤维素钠产品获得美国食品药品监督管理局DMF归档号。公司产品获得美国FDA的DMF归档号有助于公司国际市场的开拓。
[2020-09-18] 山河药辅(300452)山河药辅获得高松密度二氧化硅制备方法专利
■上海证券报
山河药辅9月18日午间公告，公司自主研发的 “一种高松密度二氧化硅的制备方法”于近日荣获国家知识产权局发明专利授权。
据介绍，二氧化硅在药剂制造中，主要用作崩解剂、抗黏剂、助流剂，可改善颗粒流动性，提高松密度，使制得的片剂硬度增加，缩短崩解时限，提高药物溶出速度。在颗粒剂制造中可作内干燥剂，增强药物的稳定性。二氧化硅还可以作助滤剂、澄清剂和消泡剂，以及液体制剂的助悬剂、增稠剂。同时在食品工业中也有相似的用途。
公司表示，核心工艺技术获得国家发明专利，有利于公司进一步完善知识产权保护体系，形成持续创新机制，从而巩固和保持公司技术优势，提升核心竞争力。
[2020-08-24] 山河药辅(300452):收入增速显著加快,有望迎来戴维斯双击-2020年中报点评
■中信证券
公司2020Q2收入端增速略超市场预期。受益于一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速明显加快。2020H1公司毛利率有所下滑,未来有望企稳回升。报告期内公司各项费用控制良好,现金流表现优秀。辅料行业不断整合,进口替代逐步加速。
公司2020Q2收入端增速略超市场预期。公司2020H1年实现收入、净利润、扣非净利润2.58亿、0.50亿、0.45亿元,同比+15.71％、21.90％、22.14％。2020Q2实现收入、净利润、扣非净利润1.33亿、0.26亿、0.23亿元,同比+23.47％、21.26％、21.74％。其中2020Q2收入端增速较2020Q1增速(+8.50％)明显加快,略超市场预期。
受益于一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速明显加快。公司2020Q2收入增速有所加快,预计母公司和曲阜天利均有贡献,其中母公司2020Q1、Q2营业收入分别为9687万、1.04亿元,同比+4.36％、+21.73％。我们认为公司2020Q2收入端增速加快的原因主要有:1)在一致性评价、关联审批审评政策和带量采购推动下,公司来自头部企业一致性评价产品相关订单明显增加;2)产能瓶颈得到释放,公司2020H1固定资产3.29亿元,较2019H1末同比+75.10％,新产能的陆续释放驱动收入提速;3)预计海外出口订单增速较去年同期有所加快,公司全球竞争力逐渐加强。考虑到新冠疫情的逐步稳定,我们判断公司收入增速会进一步提升。
毛利率有所下滑,未来有望企稳回升。公司2020年H1毛利率32.37％,同比下滑4.25PCTs,一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)除纤维素类产品维持较好外,其他产品(淀粉类、无机盐类及其他)原材料价格均有所上涨,未来公司有望采用提价等方式向下游客户传导成本压力;2)新收入准则下,运费仓储费从销售费用转入营业成本,去年同期运输费用848万元,预计新收入准则下拖累毛利率3PCTs以上;3)新增产能转固较多,折旧摊销的增加导致毛利率有所降低。随着公司产品结构的调整与折旧摊销的逐步消化,我们判断公司毛利率将逐步企稳回升。
各项费用控制良好,现金流表现优秀。公司财务、销售、管理费用率分别为-0.05％、3.36％、3.97％,同比+0.04、-4.49、-0.44PCT,期间费用率整体下滑4.90PCTs,总体费用控制较好。其中销售费用率下滑明显,主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用866万元,同比+3.87％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额2542万元,同比+29.56％,表现较好。在疫情期间下游企业经营承压情况下仍保持较好回款,展示出良好经营能力。
辅料行业不断整合,进口替代逐步加速。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,公司作为国内辅料行业龙头,市占率仍不及3％。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升。由于制剂企业耗用的药用辅料具有品种多、规格多、单一品种用量少且采购金额较小的特点,公司除了具备质量优势和规模优势,同时拥有品种专业化、系列化的特点,相比竞争对手具较大优势,市占率有望稳步提升。同时带量采购的常态化,导致越来越多品种的价格大幅下降,公司辅料较进口辅料的性价比优势明显,有望逐步替代进口辅料的份额。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能的陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期。由于2019年年度权益分派股本扩增,调整公司2020/2021/2022年EPS预测至0.59/0.75/0.96(原0.77/0.98/1.26)元,参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2021年45xPE,对应目标价33.75元,维持"买入"评级。
[2020-08-23] 山河药辅(300452):业绩保持稳定增长,未来产能投放可期增长-2020年中报点评
■西南证券
事件:公司发布2020年中报,2020年上半年实现营收2.6亿元,同比增长15.7％,实现归母净利润5006万元,同比增长22％;扣非后4496万元,同比增长约22％。Q2单季度实现营收1.3亿元,同比增长23.5％,实现归母净利润2621万元,同比增长约21％;扣非后2334万元,同比增长约22％。业绩符合预期。
经营业绩稳健,盈利能力提高。2020年上半年。1)分业务来看:2019年,纤维素及其衍生物类产品收入1.1亿元,同比增长16％;毛利率38％较为稳定。淀粉及衍生物类业务收入8501万元,同比大幅增加约70％,受原材料成本上升影响,毛利率为24％。无机盐类业务收入2200万元,同比持平。另有其他类收入4000万元。2)盈利水平方面:今年上半年公司毛利率32.4％同比上升4.2pp,净利率19.7％,同比上升0.3pp,主要是销售费用率同比大幅降低约6pp,公司主要以直销为主。3)经营性现金流方面:2019年公司经营活动现金净流量为净额2542万元,同比较快增长约30％。
内生外延整合并举,积极推进合作进展。上半年,子公司曲阜天利新厂区正式投入运营,但新厂区产能尚未有效释放,各项生产运营成本(人员工资、水电气费用、固定资产折旧等)大幅增加,且受疫情影响复工复产较晚,下半年有望积极推进。公司还有包括年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间等均已完工,预计投产后有望为公司带来新的业绩助推力。
盈利预测与投资建议。考虑股本变化,预计2020-2022年EPS分别为0.59元、0.72元和0.86元,对应PE水平为43、35、30倍。考虑到公司为药用辅料领域领先企业,在行业集中度提升的背景下,未来将有广阔发展空间,维持"买入"评级。
风险提示:原材料价格波动风险,规模扩张引发的管理风险。
[2020-06-23] 山河药辅(300452):山河药辅拟6亿元投建新型药用辅料系列生产基地项目
■上海证券报
山河药辅公告，公司与淮南经济技术开发区管理委员会于2020年6月23日签署投资合作协议，就公司在安徽省淮南市经开区投资建设新型药用辅料系列生产基地的相关事项达成合作共识。项目主要建设新型药用辅料生产线及辅助设施等，项目分两期建设，累计总投资6亿元，其中一期项目总投资2亿元。
[2020-05-18] 山河药辅(300452):政策催化行业集中度提升,产能进一步扩张
■国元证券
报告要点:
公司是国内药用辅料龙头企业,产能扩张顺利进行
公司深耕药用辅料行业,在产品广度和深度上具有较强的优势,上市以来增长稳健,并收购了业内排名第三的曲阜天利,扩宽了产业链优势。目前公司募投二期进展顺利,微晶纤维素项目顺利投产,将有2500吨的新增产能情况。此外,曲阜天利新厂区已经建成,去年底进入试生产状态,曲阜天利的倍他环糊精、糊精、淀粉为优势品种,产能规模将有较大提升,预计曲阜天利新厂区在上半年全面投产。
一致性评价+关联审评审批有利于行业集中度提升
一致性评价的大背景下,仿制药企业对药物制剂的质量要求提高,促使药企加强对辅料供应商的选择,一致性评价的核心是药物制剂的处方和工艺,辅料的质量会直接影响制剂的质量、稳定性和疗效。此外,在新版《药品管理法》的实行也将推动行业集中度提升。从共同审评审批制度的细分规则来看,国内相关政策与美国DMF政策较为接近,更强调将药品视为由原料药、药包材、辅料组成的有机整体,而辅料的监管相对更为接近备案制,强调制剂企业的主体责任,促使其寻找质量可控的辅料企业,有利于行业集中度不断提升。
公司关联审评审批进度领先,未来有望不断贡献收入
从CDE的辅料登记平台来看,目前山河药辅登记和激活数量较为领先。目前公司已登记28个品种,其中23个品种已被激活,未被激活的品种品类较小,激活类型主要为进口企业。目前国内辅料与进口辅料价差较大,在集采降价的压力下,仿制药企业有望寻求质量一致,价格更具优势的国产辅料企业,公司有望受益。
投资建议与盈利预测
随着公司产能逐步扩张,我们预计公司2020-2022年营业收入为5.92/7.22/8.66亿元,归母净利润为1.13/1.42/1.75亿元,2020-2022年EPS分别为0.81/1.02/1.26元,对应当前PE分别为34/27/22倍,考虑到公司为国产药用辅料龙头企业,行业集中度有望提升,给予"增持"评级。
风险提示
新建产能投产计划和产能利用率情况存在不确定性；一致性评价相关品种的集采中标存在不确定性；公司成本端受上游原材料影响存在价格波动。
[2020-05-07] 山河药辅(300452):业绩保持稳定增长,股权激励助力长期发展-2019年报及2020一季报点评
■西南证券
事件:公司公布2019年报及2020年一季报。2019年实现营业收入4.6亿元,同比增长8.3％;实现归母净利润8437万元,同比增长20.3％;扣非后归母净利润为7442万元,同比增长22.6％。2020Q1实现营业收入1.25亿元,同比增长8.0％;归母净利润2385亿元,同比增长22.6％;扣非后归母净利润2162万元,同比增长22.6％。
经营业绩稳健,盈利能力提高。2019年,公司营收增长主要由于淀粉及衍生物类和无机盐类业务的拉动;归母净利润增速快于营业收入增速,主要由于纤维素及其衍生物类产品、淀粉及衍生物业务的毛利率提升,推动综合毛利率同比上升2.6pp。1)分业务来看:2019年,纤维素及其衍生物类产品收入2.0亿元,同比增长5.4％;毛利率37.0％,同比上升2.8pp。淀粉及衍生物类业务收入1.4亿元,同比增长9.7％;毛利率35.5％,同比上升2.9pp。无机盐类业务收入0.4亿元,同比增长8.9％。场地出租收入24万元,同比下降37.9％。2)盈利水平方面:2019年公司毛利率36.5％同比上升2.6pp,净利率19.4％,同比上升1.4pp。3)经营性现金流方面:2019年公司经营活动现金净流量为净额7947万元,同比增长6.3％,实现小幅增长。
直销为主,客户粘性强。公司研发产品主要由公司销售部门直接销售给下游企业。公司在销售产品的同时通过技术服务,提供提供与客户制剂产品相匹配的辅料处方及技术解决方案;组织学术交流会、新产品推广会等活动,帮助客户实现产品价值。销售网络已初具规模并日趋成熟。前五名客户合计销售金额占年度销售总额比例稳中有升,公司客户粘性较强。
回购股份用于员工激励。公司首次发布回购计划,拟使用不低于人民币2500万元且不超过人民币5000万元的自有资金回购公司股份,用于员工持股计划和/或股权激励计划。该员工激励计划表明公司对未来发展前景的信心,有助于调动中高级管理人员、核心骨干人员积极性,吸引和留住优秀人才,利于公司长期发展。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.76元、0.94元和1.12元。考虑到公司为药用辅料领域领先企业,在行业集中度提升的背景下,未来将有广阔发展空间。我们给予公司2020年41倍PE,对应目标价31.16元,首次覆盖,给予"买入"评级。
风险提示:原材料价格波动风险,规模扩张引发的管理风险。
[2020-05-06] 山河药辅(300452):一致性评价订单叠加产能释放,公司业绩有望步入加速周期-2019年年报暨2020年一季报点评
■中信证券
公司2019年业绩符合预期,一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速有望逐步加快。预计公司2020年新产能陆续释放,为未来几年业绩高增长奠定坚实基础。出口业务维持快速增长,预计将成为业绩的重要增长点。
公司2019年业绩符合预期。公司2019年实现收入、净利润、扣非净利润4.64亿、0.84亿、0.74亿元,同比+8.29％、+20.34％、+22.55％,2020Q1实现收入、净利润、扣非净利润1.25亿、0.24亿、0.22亿元,同比+8.50％、+22.60％、+22.57％,业绩符合市场预期。
一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速有望逐步加快。公司2019Q2/Q3/Q4收入同比+1.92％/+8.98％/+15.29％,呈现加速的趋势,我们判断主要由于通过一致性评价药品的辅料订单拉动及产能逐步释放所致。2020Q1收入增速有所放缓,主要由于新冠疫情的负面影响,但收入、净利润依然维持了较快增长,显著好于同行竞争对手,显示出公司较强的抗风险能力和旺盛的下游需求。随着国内新冠疫情的有效控制,预计公司2020Q2开始业绩将逐步加速。2019年曲阜天利实现收入、净利润0.84亿、0.12亿元,同比-8.3％、-18.7％,预计主要由于新产能建设、场地搬迁等事项对原有经营产生了一定负面影响,随着2020年新产能的陆续投产,预计曲阜天利将逐步恢复增长。母公司2019年实现收入、净利润3.67亿、0.75亿元,同比+13.48％、+25.14％,继续维持快速增长。从产品线来看,公司纤维素及其衍生物类产品、淀粉及其衍生物类产品、无机盐类和其他类产品分别实现收入1.96亿、1.45亿、0.44亿、0.79亿元,同比+5.43％、+9.73％、+8.94％、+13.05％。
公司有望受益于行业整合和进口替代的机遇,市占率具有较大提升空间。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,国内竞争对手多为化工企业、食品加工企业和小型辅料生产企业,且外资也占有相当一部分市场份额,公司作为国内辅料行业龙头,市占率尚不足3％,未来有较大的提升空间。
一方面,关联审评审批制度和仿制药一致性评价将推动行业整合。关联审评审批制度下,辅料质量的主体责任落在了下游制剂企业上;同时,选择高质量的辅料将使药品通过一致性评价的概率更大。中小型药品辅料企业由于产品的质量(主要为功能性指标)等方面难以达标,预计将逐步退出市场;另一方面,药品带量采购政策和海外新冠疫情的发酵将推动进口替代加速。预计带量采购政策下,药品价格将大幅下降,药企对于成本的控制更加严格,因此更加倾向于选择质量相仿、但价格更便宜的国产品牌辅料;同时,海外疫情的发酵导致进口辅料供应商的稳定性面临一定不确定性,选择国产品牌辅料供应商的稳定性更强。因此,即使企业为了快速通过一致性评价优先使用进口辅料,但在后续生产过程中,预计越来越多的药企选择将国产品牌辅料企业作为第二供应商,以降低生产成本和提高供应的稳定性。
公司在行业整合和进口替代的机遇下,重点拓展国内外一线药企等大客户,目前大客户(100万/年订单以上)占比达到55％左右,同比提升2-3PCTs。预计目前已通过一致性评价品规中,约30％-40％的产品使用了公司的辅料。随着带量采购政策的常态化,通过一致性评价的产品在2020年开始快速放量,预计将拉动公司辅料订单的快速增长。
我们认为公司的护城河较深,具有产品质量、营销模式、成本优势、产品精细化、价格优势等竞争壁垒。
产品质量:公司产品质量处于国内领先水平,主力产品的质量上已经完全达到进口产品同一水平,虽然部分国产辅料在理化指标上与公司产品相似,但在功能性指标上存在一些差异,导致用其生产的制剂产品溶出曲线难以达到与原研药同样的水平;
营销模式:公司自2005年起,即在业界推行"技术营销"模式,将传统的"产品营销"向"技术和服务营销"转换,公司的销售队伍既是营销人员又是工程师,如在药品一致性评价过程中经常帮助制剂企业共同优化辅料成分、用量等,公司的销售队伍较同行的专业化水平更高;
成本优势:公司是国内药用辅料行业的龙头企业,多个主力品种的市占率均排在国内首位,规模化优势明显。同时,公司也利用技术研发等方式降低生产成本,如公司羧甲淀粉钠制备方法优化后,克服了药物成分的"包粘"效应,较普通羧甲淀粉钠的添加量可节省1/2至2/3;
产品精细化:同一种药用辅料,往往具有多个不同规格,这也是进口辅料企业的竞争优势所在,多种规格满足了制剂药企更加精细化的需求,而实现产品的多种规格对辅料企业的生产工艺要求较高,多数国内同行不具备相应生产能力。公司通过技术研发,在产品精细化方面处于国内领先水平,主力产品微晶纤维素方面,公司已经开发出15种不同品规,可与海外同行媲美;
价格优势:在产品质量、精细度不输海外同行的情况下,公司生产成本较海外同行更低,定价方面更有优势,平均来看进口辅料价格是公司辅料价格的2-3倍,价格优势明显。
预计公司2020年新产能陆续释放,为未来几年业绩高增长奠定坚实基础。公司过去几年产能较为紧张,也在一定程度上制约了收入增长,目前公司新产能已经陆续投产,其中母公司微晶纤维素2500吨产能已经于2019年底正式投产,产能扩大50％以上;羧甲基淀粉钠1000吨新产能也已投产;曲阜天利新产能正在处于调试状态,公司预计2020年上半年将全面投产,产能将扩大一倍以上。公司2019年固定资产达3.30亿元,同比+155％,新产能的释放预计将为未来几年业绩高增长奠定坚实基础。此外,未来公司产能仍将继续扩大,一方面公司通过厂房改造可以使现有产能继续提升;另一方面,公司已经与淮南经济技术开发区管理委员会签订《山河医药产业园项目投资框架协议》,为未来新产能的扩建预留了充足空间。
出口业务维持快速增长,预计将成为业绩的重要增长点。2019年公司出口业务实现收入0.41亿元,同比+21.83％,继续维持快速增长,目前公司出口的地区主要包括欧美、南美、东南亚等规范市场,过去几年公司通过市场拓展、海外认证等方式,已经陆续获得海外客户的认可,预计出口业务将成为公司业绩的重要增长点,中长期看占公司收入比重有望达到1/3以上。同时,受益于直接客户的增多和客户认可度的提升,公司2019年出口业务毛利率32.94％,同比显著提升(+12.16PCTs)。
公司毛利率同比+2.63PCTs,未来仍有望继续提升。公司2019年毛利率36.53％,同比+2.63PCTS,预计主要由于高毛利产品(如定制化产品)占比的提升和规模效应的显现,预计随着公司产品结构的继续优化、市占率提升后议价能力的增强和规模效应的继续体现,公司毛利率有望持续提升。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能的陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期,结合2019年年报,调整公司2020/2021年EPS预测至0.77/0.98(原0.81/1.02)元,并新增2022年EPS预测为1.26元,参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2020年40XPE,对应目标价30.80元,维持"买入"评级
[2020-04-27] 山河药辅(300452):山河药辅一季度净利增2成
■证券时报
2020年一季度，山河药辅(300452)实现营业收入1.25亿元，同比增长8.5%；实现归母净利润2385.01万元，同比增长22.6%；扣非后净利润为2161.74万元，同比增长22.57%。
[2020-04-25] 山河药辅(300452):山河药辅2019年营收净利均创新高,年度分红比例达70%
■证券时报
4月24日晚间，山河药辅(300452)发布2019年年度报告。公司实现营业收入4.64亿元，同比增长8.29%，归母净利润8437万元，同比增长20.34%，均创上市以来新高。公司拟每10股派发现金红利2.5元，送红股3股，叠加以回购方式的分红，年度现金分红总额将达5949万元，占归母净利润的70.51%。
[2020-04-21] 山河药辅(300452):深交所向山河药辅下发关注函
■证券时报
深交所向山河药辅下发关注函，要求说明公司基本面是否发生变化，是否存在应披露未披露的信息，股价涨幅与基本面变化是否相符，并向投资者充分提示风险。核查公司控股股东、实控人、5%以上股东、董事、监事、高管人员及其直系亲属近一个月买卖公司股票的情况，是否存在内幕交易、操纵市场的情形，未来6个月内是否存在减持计划。
[2019-12-19] 山河药辅(300452):山河药辅拟合作投建山河医药产业园项目
■证券时报
山河药辅(300452)12月19日晚间公告，公司与淮南经济技术开发区管理委员会，签署了《山河医药产业园项目投资框架协议》。项目总投资及固定资产投资金额以最终签订的正式协议为准。
[2019-12-06] 山河药辅(300452):山河药辅复星医药产业拟减持公司不超5%股份
■证券时报
山河药辅(300452)12月6日晚间公告，持股比例12.57%的股东复星医药产业拟6个月内以集中竞价交易方式和/或大宗交易方式，减持公司股份合计不超过696万股，占公司总股本比例5%。持股比例7.03%的股东刘涛，拟6个月内以集中竞价交易方式和/或大宗交易方式，减持公司股份合计不超过280万股，占公司总股本比例2.01%。
[2019-11-11] 山河药辅(300452):山河药辅近期原料硬脂酸有上涨趋势,加强成本与价格联动管理
■证券时报
山河药辅(300452)11月11日在互动平台表示，近期公司产品原料之一硬脂酸有上涨趋势，公司一直密切关注原料行情的变化，加强成本与价格联动管理，以尽可能降低原料价格波动的影响。
[2019-10-09] 山河药辅(300452):山河药辅羟丙甲纤维素收到欧洲CEP证书
■证券时报
山河药辅公告，公司于近日收到欧洲药品质量管理局签发的关于羟丙甲纤维素（药用辅料）的欧洲CEP证书（欧洲药典适用性证书）。欧洲药典适用性认证，是对欧洲药典（EP）收载的原料药或辅料启动的独立质量评价程序，获得该证书的产品可以适用于欧盟所有成员国的制剂生产。羟丙甲纤维素（药用辅料）为公司的重点产品之一。
[2019-08-27] 山河药辅(300452):曲阜天利小幅拖累业绩,公司市占率有望不断提升-2019年中报点评
■中信证券
公司业绩符合预期,产能瓶颈压制收入增长,二季度开始有望陆续释放。公司毛利率的提升明显,是利润增速跑赢收入增速的主要原因。中长期看,随着带量采购的政策落地,辅料行业整合速度有望加快,公司领军地位有望不断强化。
公司业绩符合预期。公司2019H1分别实现收入、净利润、扣非净利润2.23、0.41、0.37亿元,同比+4.13％、+22.62％、+23.25％；其中2019Q2收入、净利润、扣非净利润增速分别为+1.92％、+22.37％、+16.40％,较2019Q1略有放缓,但整体仍基本符合市场预期。
母公司保持快速增长,曲阜天利拖累整体业绩。母公司业绩维持高增长,收入、净利润分别为1.78、0.37亿元,同比+13.21％、+32.33％,但子公司曲阜天利收入、净利润有一定下滑,拖累了公司整体业绩表现,主要原因包括:1)曲阜的保健品领域大客户因自身经营问题订单有所减少,这也是公司微晶纤维素业务收入有一定下滑(-6.93％)的原因；2)另一方面曲阜天利正在进行新厂区建设和厂区搬迁,对生产和经营造成一定影响。新的厂区产能将扩大一倍以上,有望年底投产,预计明年起曲阜的业绩有望恢复。
带量采购有望加速辅料行业整合,公司新产能陆续投产。目前我国辅料行业仍呈现小、散、乱的格局,公司作为龙头市占率不到3％。但药品带量采购和关联审评审批等政策有望推动国内辅料行业整合。公司重点推动大客户的市场拓展,目前已新拓展了多个国内一线制剂企业客户,预计随着制剂行业整合的加速,公司大客户占比也将逐步提升。同时,公司微晶纤维素新产能已经于7月底正式投产,曲阜新厂区有望于年底投产,为未来几年订单的增长预留了充足空间。
公司毛利率提升明显,未来有望持续提升。公司2019H1毛利率36.62％,同比+3.53PCTs,是净利润增速跑赢收入增速的主要原因,预计主要来自产品的普遍提价及毛利率高的定制化产品占比不断提升,随着公司市占率的提高、产业链议价能力的增强及产品、客户结构的不断优化,公司毛利率有望持续提升。
风险因素。行业整合速度低于预期；原材料涨价的风险；收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,随着行业整合加速,公司领军地位有望不断强化,维持2019-2021年EPS预测为0.64/0.81/1.02元,参考可比公司估值并考虑公司高成长性,给予2019年35XPE,对应目标价22.40元,维持“买入”评级。
[2019-08-26] 山河药辅(300452):利润增速符合我们预期,部分产品提价、二期微晶正式投产
■信达证券
事件:近日,山河药辅发布19年半年报,2019年上半年公司实现营业收入2.23亿元,同比增长4.13％；实现归属母公司股东净利润4106.56万元,同比增长22.62％；实现归母扣非净利润3681.24万元,同比增长23.25％。
点评:受子公司曲阜天利新建厂房拖累,收入增速有所放缓。2019年上半年公司实现营业收入2.23亿元,同比增长4.13％,收入增速略低于预期；实现归母扣非净利润3681.24万元,同比增长23.25％,利润增速符合我们预期。母公司方面,2019年上半年收入为1.78亿,同比增长13.21％,主要是客户结构调整导致短期收入增速有所下滑。子公司曲阜天利方面,2019年上半年收入为0.38亿元,同比下滑20.81％,主要是受新建厂房所拖累；我们认为这只是短期因素,待新厂房建设完成后,曲阜天利业绩预计逐步恢复。
部分产品提价,毛利率逐步上升。2019年上半年,公司销售毛利率为36.62％,同比增加3.52个百分点,其中微晶纤维素系列产品毛利率为34.77％,同比增加1.79个百分点；羟丙甲纤维素系列产品毛利率为30.55％,同比增加6.12个百分点。原材料价格较为稳定,公司毛利率提升主要是产品提价导致。
约一半辅料品种登记信息被激活。公司共有25个辅料品种,截止目前,已有微晶纤维素、羟丙甲纤维素、二氧化硅、硬脂酸镁等11个辅料品种登记信息被激活,被激活品种数量位居国内辅料生产企业第一位。在一致性评价和带量采购大背景下,未来只有优质仿制药企业或者具备创新能力的制药企业能够胜出,公司以仿制药一致性评价为契机,不断加强对高端医药企业的营销(主要攻克外资药企和国内百强药企),以签订长期供货合同为目标,目前已初见成效,公司客户结构在不断优化中。
募投二期微晶纤维素已正式投产。募投项目二期有2500吨微晶纤维素、300吨交联聚维酮和300吨交联羧钾纤维素钠产能,其中微晶纤维素已正式投产。除了这几个产品外,其余几个核心品种公司均有扩产储备；子公司曲阜天利新建厂房竣工投产后,曲阜天利产能约提高2-3倍,我们认为公司整体产能储备还是较为充足。
盈利预测及评级:随着子公司曲阜天利新建厂房影响逐渐消除、新产能逐渐释放,公司业绩增速将逐步恢复。我们预计公司2019-2021年摊薄EPS分别为0.61、0.83、1.2元；维持公司"买入"评级。
风险因素:并购及整合不达预期风险；原材料价格上涨风险；行业集中度提升速度不及预期风险；拟回购股份实施员工持股计划或股权激励失败风险。
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[2021-12-03] 山河药辅(300452):山河药辅瞄准药用辅料高端市场 进口替代打开新增长极
■证券时报
地处长三角腹地、安徽中北部的淮南，素以能源之都、豆腐故里闻名，殊不知这里还藏着一家药用辅料细分领域的专精特新“小巨人”——山河药辅(300452)，正以蓬勃发展之势，成为区域内的一张新名片。
孵化于淮南第五制药厂一个小小的辅料车间，山河药辅苦练20年内功，精准踏上行业向高端演进、进口替代的风口，以先进的营销理念、过硬的产品质量和年均推出2款新品的速度，逐步拉开与国内竞争对手的差距，并对标国际药辅企业，在口服制剂辅料领域实现由跟跑到并跑的跨越。
近日，证券时报“走进专精特新小巨人”采访团走进坐落于淮南经开区生物医药工业园的山河药辅，对话公司董事长、总经理尹正龙，解密公司从一个小车间成长为业内龙头的成长密码。
创业之路艰辛坚定
汽车缓缓驶入淮南市经开区生物医药工业园，首先映入眼帘的便是“做强医药产业 实现高质量发展”的巨型标语。作为园区内医药产业的核心企业之一，山河药辅拥有国内最大的微晶纤维素和交联羧甲基纤维素钠生产基地，亚洲最大的羧甲淀粉钠和硬脂酸镁生产基地，恰是前述标语的有力注脚。
“我国药用辅料产业被重视的历史也就短短20年时间，而山河药辅有幸参与了行业发展全部历程。”在公司三楼一间会议室中，尹正龙徐徐展开自身创业和公司发展的“画卷”。
1989年，初出茅庐的尹正龙在大学毕业后，被分配到淮南第五制药厂，正式与制药行业结缘。
“最初我在制药车间工作，日常使用辅料的过程中发现制剂整体质量很难把控，而采购到品质好的辅料也难上加难，当时就觉得未来药辅产业一定有发展前途，便开始持续关注。”尹正龙回忆道，那时我国制剂行业“重原料药，轻辅料”的观念盛行，药用辅料在很长一段时间被忽视，大部分辅料供应商为传统的化工厂、食品厂，辅料种类也被“老三样”垄断，即淀粉、蔗糖、糊精，生产模式十分粗放。
作为制药领域相对小众的一个细分领域，药用辅料承担着赋形、载体，提高药品稳定性、增溶、助溶、缓控释等重要功能。“打个形象的比喻，辅料之于药品，就像油盐酱醋之于菜肴，没有好的调料做不成好的菜肴，没有质量过硬的辅料也制不成好的药品。”从业几十年，尹正龙对辅料的前景从未有过质疑。
入厂两年后，尹正龙自己申请调到开发科，开始潜心研究辅料。“找了很多资料，也借鉴了较早进入辅料领域的业内公司经验，很快我们就研制出了4款新品，并组建了1个小车间专门生产辅料，主要为药厂提供配套，但由于用量不大，规模一直起不来。”尹正龙告诉证券时报记者。
进入上世纪90年代后期，随着国内制药行业对产品质量要求的提升，美国、欧洲的相关企业纷纷在中国设立办事处销售辅料产品，就像一条鲶鱼扰动了市场，让国内制药行业对辅料的认知发生了革命性变化，极大地推动了行业发展。自此，辅料开始慢慢进入各方的视野，包括监管、产业人员以及学术界。
眼见行业发展步入正轨，而自己所在的淮南第五制药厂虽经改制却仍受困于债务举步维艰，1998年，尹正龙开始萌发自主创业的想法。“药厂当时对制剂、原料药和辅料三个业务板块实行承包责任制，辅料车间最小，但却是我的首选。”谈及当时的选择，尹正龙坚定中透着一丝自豪，带着价值不到20万元破旧不堪的设备和17位员工，以承包形式开启了创业之路。
“三年左右的时间，车间规模就做到了100多万，还拿到了哈药六厂的订单。”虽初尝规模化生产的甜头，但受制于体制问题，承包人无法完全独立于药厂，当时制药厂效益下滑，辅料车间难免受到波及，“走出去”成为必由之路。
2001年4月，尹正龙将辅料车间买断，并以独立法人的形式剥离出来，山河药辅由此诞生。尹正龙习惯用“五个阶段”概括公司发展历史：2001年前承包制阶段;2001年~2005年的野蛮生长阶段;2005年~2009年的规范发展阶段;2009年~2015年的上市阶段;2015年至今的稳步发展阶段。
作为国内固体制剂药用辅料的龙头企业，山河药辅的飞速发展可以用一组数据来丈量：20年来，员工数量翻了30倍，资产翻了310倍，销售额翻了220倍，利润翻了340倍，累计向政府上交税收3亿元。
技术营销打开通路
“营销是推动产业发展的强大动力。”尹正龙坦言，在公司初创期，组建高素质的营销队伍、树立先进的营销观念是工作的重中之重。而技术营销、前置营销等系列新名词，均由山河药辅在业内首次提出并应用。
本世纪初，国内辅料企业同质化现象严重，且经营思路都停留在推销层面，送货上门、低价销售、延长账期等方式是常见的抢占份额手段，市场竞争较为低端。而当时的国外辅料企业却以优质的产品和多样化的规格，逐步占据了高端市场，对国内企业形成“降维打击”。
“那段时间，我就一直在思索一个问题，我们的特色到底在哪?”尹正龙告诉证券时报记者，公司孵化于药厂，创始团队大多拥有丰富的生产和研发经验，专业程度相对较高，如果能把这个“特色”变成“特长”，竞争门槛自然就构建起来了，这便是技术营销的雏形。
在尹正龙看来，技术营销的对象是一种知识、一种技术，而不是某一具体产品，销售人员应具备双重身份，既是销售员又是工程师，要变被动推销为主动引导。“客户有潜在诉求，但未必能明确提出来，营销人员要拿出1/3的时间与客户的生产、技术部门联系和沟通，了解他们的需求，提供解决方案;同时我们还建有研发中心和实验室，只要销售人员提供顾客需求，公司便会在第一时间组织人员研究改进，为客户试制样品、设计和验证处方，改进辅料产品的质量和性能。”
技术营销犹如一股清流，让山河药辅在业内瞬间名声鹊起，也让精细化生产深入企业骨髓。目前，公司药用辅料品种已经从创立之初的5个品种，发展到30多个品种、80多个规格，且以年均新增2个品种的速度不断发展。以微晶纤维素生产为例，目前该单一品种辅料就划分了15种规格，并积极瞄准中高端市场，满足了客户替代高价进口辅料的需求，同时开发了用于制造蛋白肠衣、食品增稠等领域的产品。
2007年，也就是新的营销理念全面推行的次年，山河药辅营业额从2000多万元跃升至6000万元，此后一路攀升，2020年营业收入已突破5亿元，净利润达0.94亿元，距离亿元大关仅一步之遥。
近年来，伴随着仿制药一致性评价的推行，各类药品面临全面的处方调整，公司又提出了前置营销概念。据尹正龙介绍，与传统的根据客户处方推广辅料的营销模式不同，前置营销是在药品处方设计之前，通过与研发机构、高校等密切交流，让公司辅料进入药品研发阶段，以便掌握市场的主动权，有助于公司产品定格进新的处方中。“每年公司会组织50场以上的专业技术交流会，与客户深入交流制剂生产过程中的各种问题和需求，了解相关药品生产现状，挖掘药用辅料可能发挥作用的空间。目前，公司设有专职的前置营销工程师，虽不产生效益，但对后续产品在市场上占领先机大有裨益。”尹正龙告诉证券时报记者。
营销理念的突破助力山河药辅目标市场由低端向高端跃升，逐步构建起国药集团、广药集团、石药集团、正大天晴、扬子江、赛诺菲、卫材等知名客户群。数据显示，公司前100户客户贡献的销售额占整体营收的60%，今年上半年制剂百强客户销售额增长40%以上。
扬帆出海谱写新篇
技术先行让山河药辅有了出海的底气。
2007年，公司开始布局海外市场，算是国内辅料行业出海的先行者。“当时国产辅料整体较为低端且品类很少，鲜少有产品出口，公司的海外业务也是摸着石头过河，大体来说分三步走。”尹正龙表示。
最初，山河药辅把目标市场选在了东南亚。“东南亚市场门槛相对不高，以此为突破口可以迅速锻炼我们的外贸队伍，先把体系搭建起来。当然，由于当地客户对价格比较敏感，在初始阶段公司也牺牲了部分利润。”尹正龙坦言。
有了东南亚的初步探索后，山河药辅开始绑定制剂企业，实现借船出海。“通过打入制剂企业的供应链，随着他们产品的出口，我们的辅料也自然走向了海外。”尹正龙表示，这个阶段，公司取得了多项欧美相关医药体系认证，为后续打开发达国家市场通路奠定了坚实基础。
截至目前，在美国，山河药辅的羧甲淀粉钠、硬脂酸镁、微晶纤维素、羟丙甲纤维素等12个产品取得美国DMF(药品管理档案)归档号;在欧洲，微晶纤维素、硬脂酸镁等8个品种获欧盟EXCIPACT认证(药用辅料生产质量认证)复审通过;公司羟丙甲纤维素成功通过了欧洲药品质量管理局(EDQM)评审，并被授予CEP(欧洲药典适用性)证书。
而今，山河药辅的海外业务已经迈入了第三阶段——自主品牌时期。“我们的品牌取名sunhere，寓意太阳升起的地方，经过这几年的市场打磨，已经得到了海外客户的认可。”尹正龙告诉证券时报记者。
在营销体系搭建方面，公司外贸团队由最初的1人扩展至8人，以直销与经销搭配的模式，海外版图已经扩展至德国、英国、美国、巴西、澳大利亚、墨西哥、印度、俄罗斯、印度尼西亚等国，2020年外贸业务营收高达9000多万元，近三年来外贸出口额年复合增长率超30%。
今年以来，受集装箱和船源紧张影响，海外订单延迟，叠加美元汇率影响，海外业务增速有所放缓。“不过，随着公司在海外认知度及产品品质提升，我们出口业务比例会持续提高，未来将成为一大业绩增长点。”尹正龙表示，预计到“十四五”期末，公司海外业务占比将达30%以上;到“十五五”期末，国际业务将与国内平分秋色，各占50%。
在市场不断壮大的过程中，产能瓶颈开始凸显。“目前核心产品的产能已接近满产，扩产势在必行。”今年7月底，山河药辅新型药用辅料系列生产基地一期项目开工建设，计划总投资3.35亿元，预计2023年上半年投产，建成后将新增年产9000吨产能，预计将新增销售额3.85亿元。
进口替代谋定未来
走在行业前沿，尹正龙始终认为，山河药辅的竞争对手主要是国际药用辅料企业。
2021年，公司将“全面升级、替代进口”定为年度主题，全力向高端市场转型。“今年是进口替代元年，未来3~5年进口替代都将是我们的发展主线。”尹正龙告诉证券时报记者，前三季度，公司营业收入较去年同期增长8000万元，其中2000多万来自于进口替代业务，占比30%。“年初公司定下了‘全年15个替代进口项目’的目标，现在看来这个目标定得还是比较保守，到9月份我们已经完成18项了，今年一定会超额达成目标。”
在尹正龙看来，无论从政策层面、技术层面还是市场层面，进口替代都恰逢其时。
2019年，我国开始推行集中带量采购，药企利润承压，降本压力骤增，质优价低的国产辅料有了更多进入供应链的机会。“目前国外辅料价格相比国产辅料高2~3倍，但在精细化与稳定性表现方面，我们的产品已经完全可以和欧美相媲美。”尹正龙表示，在以内循环为主的大背景下，国内供应链作用凸显，客户在国产辅料进口替代方面也逐步形成了共识;而与过去普通规格的辅料相比，面向高端的进口替代辅料毛利水平大多较高，这会给企业带来增量利润。
今年年初，《已上市化学药品药学变更研究技术指导原则》颁布，其中规定如果辅料的技术等级和质量不变，药用辅料状态为A供应商的变更属于微小变更，不需要报省局和国家总局备案，企业仅需通过稳定性实验，一般半年内就可以完成。药企切换辅料供应商审批流程和验证周期大幅缩短，对国产辅料厂家快速进入其供应链大有裨益。
采访期间，尹正龙回忆起了与国内某大客户的一段国产替代往事。“这位客户过去一直使用美国进口的微晶纤维素，价格超100元/公斤。公司销售人员主动征求对方对微晶纤维素的松密度、水分等性能指标的要求，通过工艺调整生产出了符合对方要求的产品，而且由于运输距离短，产品的稳定性比国外更胜一筹，售价才50多元/公斤，极大节省了客户生产成本，我们也收获了可观的利润。不仅如此，公司将前述经验复刻到其他项目，带动相关产品上量，从而推动产品的边际成本进一步下降。”
“我国药用辅料行业还是朝阳产业。”尹正龙坦言，一方面，目前国内的人均医疗水平，与发达国家相比还处于低位，产业需求扩容会放大药辅规模，微晶纤维素、羟丙甲纤维素等新型辅料将逐步压缩淀粉、蔗糖、糊精等传统辅料市场;另一方面，在高端辅料的进口替代趋势下，国内高端市场和国际市场的空间也被渐次打开，且会向健康产业的多元化应用场景延伸。
展望未来，尹正龙表示，固体制剂辅料依然会是主战场，进口替代品种、高附加值的功能性辅料、复合辅料是研发重点。“与此同时，我们还会以内生式发展、外延式扩张双轮驱动，加快布局注射剂辅料及食品用辅料领域，其中后者已经有产品提供给客户验证和使用了。从发达国家的经验看，这部分的市场将更加具有想象空间。”
[2021-12-03] 山河药辅(300452):没有永远的蓝海 创新才是唯一出路
■证券时报
药学专业出身的尹正龙，言谈之间透着专家型学者的气质。虽然掌管着一家市值几十亿的上市公司，他却始终将自己定位为技术型人才，每每谈及产品领域的话题，总是如数家珍，而且直到现在还保持着深入一线，与员工研究探讨技术路线和工艺改进方案的习惯。
技术背景叠加管理经验，尹正龙凭着对行业的敏锐嗅觉，善于对趋势做出前瞻性预判，一旦确定目标便会革故鼎新，果断布局。
“没有永远的蓝海，今天的蓝海，明天或许就会成为竞争激烈的红海。”尹正龙坦言，只有不断创新，才能立于不败之地。
企业成立之初，设备老旧，产品单一，尹正龙顶着高额投资风险，在业内率先建成符合GMP(药品生产质量管理规范)要求的新厂房，并搭建了国内最先进的硬脂酸镁生产线;行业发展前期，市场竞争陷入低端化，他以技术营销、前置营销理念突出重围，迅速拔高“段位”;国产辅料长期受困于利润微薄，他以精细化生产满足客户多元化需求，提升产品附加值，首提药用辅料功能性指标概念，并被2015版《中国药典》成功载入;一致性评价、集中带量采购春风袭来，提质增量、进口替代主题瞬间融入每一个山河药辅人的行动中，化作企业新的成长引擎。
尹正龙的学者气质和创新精神也在不断吸引着志同道合的人才加盟，来自药学、化工、高分子材料等领域的高端人才源源不断地涌入山河药辅，传帮带的氛围愈发浓厚。“专业能力过硬、学习能力强、对公司忠诚是我们选人的三大标尺。”尹正龙表示。去年11月份，山河药辅实施了上市以来首次股权激励计划，向96名核心骨干授予164.31万股限制性股票，与员工形成利益共同体，分享企业成长红利。
在尹正龙看来，药用辅料工艺本身并不是很复杂，但要想做精做好并不容易。山河药辅这些年来始终围绕两点开展工作：一是深入挖掘客户需求;二是把客户需求精准转换成产品。目前，山河药辅拥有了一定的行业地位，但尹正龙却时刻保持着如履薄冰的心态。“永远不要奢求一劳永逸，只有不断满足甚至超越客户的预期，才能永葆生命力。”
[2021-11-30] 山河药辅(300452):山河药辅拟2.9亿元投建合肥研发中心及生产基地项目
■上海证券报
山河药辅公告，公司全资子公司合肥山河与合肥高新技术产业开发区投资促进局拟于近日签署投资合作协议，就合肥山河在安徽省合肥市高新区投资建设研发中心及生产基地项目的相关事项达成合作共识。项目总投资2.9亿元，将着重围绕高端药品制剂辅料进行布局。
[2021-11-08] 山河药辅(300452):山河药辅新增3种药用辅料产品
■证券时报
山河药辅(300452)11月8日晚间公告，公司新增3种药用辅料产品：无水磷酸氢钙、磷酸氢钙二水合物、硫酸钙获得国家药品监督管理局药品审评中心的登记号。
[2021-11-01] 山河药辅(300452):业绩略低于预期,有望逐季改善-2021年三季报点评
■中信证券
公司业绩略低于预期。公司2021Q1-Q3实现收入、净利润、扣非净利润4.46亿、0.73亿、0.64亿元,同比+17.77％、+6.11％、+4.55％,其中2021Q3实现收入、净利润、扣非净利润1.41亿、0.19亿、0.16亿,同比+16.11％、+5.28％、-2.83％,业绩略低于预期。
母公司2021Q1-Q3收入增速为21.03％,曲阜天利拖累合并报表利润增长。母公司2021Q1-Q3实现收入、净利润3.61亿、0.73亿,增速分别同比+21.03％、+9.41％,收入端维持较快增长。我们认为母公司收入维持高增长的原因主要有:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多;(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强,海外销售逐步增长;(3)去年同期下游企业由于疫情,生产受影响,今年制剂需求量有所提升。子公司曲阜天利产品结构较为单一,市场竞争激烈,原材料成本因素对其经营业绩承压较大,2021Q1-Q3实现营业收入0.71亿元,同比+9.51％,实现净利润-350万元,同比下降420.17万元,一定程度上影响了上市公司合并报表利润的增长。随着曲阜天利销售规模逐步放大,以及上述不利因素的消除,业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨及海运费攀升导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。公司2021Q1-Q3毛利率28.85％,同比下滑2.23PCTs,盈利水平下降主要原因有:1)政府减免取消,社保费用增加300万元;(2)股权激励费用增加320万元;3)外贸因素(美元汇率影响、疫情下海运费增加等影响)合计影响利润620万元,影响毛利率约1.4PCTs;(3)木浆、玉米淀粉等原材料成本上涨约520万元,影响毛利率0.6PCT。公司将继续积极与客户协商调整产品价格,并通过多措并举降低成本、压缩费用、提高效率,对冲原材料涨价等不利因素影响。
各项费用控制良好。2021Q1-Q3公司财务、销售、管理费用率分别为0.13％、3.18％、4.85％,同比-0.03、-0.30、+0.68PCT,总体费用控制较好。其中管理费用有所提升(同比+36.83％),主要由于计提股权激励费用增加所致。研发费用1638.14万元,同比+25.51％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额3739.87万元,同比+137.68％,现金流情况良好。
进口替代有望加速,公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。公司在营销端重视大客户的拓展,预计进口替代速度有望加快。公司在2020年底推出首个股权激励计划,充分调动核心人员积极性,叠加进口替代趋势,业绩有望迎来向上拐点。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
投资建议。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及产能陆续释放的预期,公司业绩有望步入加速周期。参考2021年三季报业绩,考虑到短期内受原材料成本、海运费上涨及子公司曲阜天利较高生产运营成本影响,调整2021-2023年EPS预测至0.56/0.78/1.01元(原预测为0.62/0.83/1.05元),参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2021年30xPE,对应目标价17元,维持"买入"评级。
[2021-08-01] 山河药辅(300452):山河药辅公司新型药用辅料系列生产基地一期项目开工建设
■证券时报
山河药辅(300452)8月1日晚间公告，7月31日举行了公司新型药用辅料系列生产基地一期项目的开工仪式。山河药辅新型药用辅料系列生产基地一期项目计划总投资33500万元，项目总占地面积约65554.17平方米，年产9000吨新型药用辅料。该项目力争在2023年上半年实现投产。
[2021-04-20] 山河药辅(300452):业绩略超预期,进口替代逐步加速-2021年一季报点评
■中信证券
公司2021Q1业绩略超预期。母公司维持较快增速，曲阜天利产能有望陆续释放。原材料成本上涨导致毛利率下降，未来有望逐步企稳回升。各项费用控制良好。进口替代有望加速，公司业绩有望迎来向上拐点。
公司2021Q1业绩略超预期。公司2020Q1实现收入、净利润、扣非净利润1.72亿、0.31亿、0.28亿元，同比+37.80%、+30.46%、+29.92%，业绩略超市场预期。
母公司维持较快增速，曲阜天利产能有望陆续释放。公司收入端和利润端均同比取得显著增长，预计母公司贡献较大。母公司2021Q1收入、净利润增速分别同比+42.15%、+34.88%，维持快速增长。我们认为原因主要在于:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多；(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强，海外销售大幅度增长。子公司方面，曲阜天利拖累了公司整体业绩，主要由于新产区产能尚未充分释放，且固定资产折旧等各项生产运营成本增加。随着销售规模逐步放大，曲阜天利业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨导致毛利率下降，有望逐步企稳回升。公司2021Q1毛利率30.04%，同比下滑4.56PCTs，一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)玉米淀粉等原材料成本上涨。公司正逐步开始上调产品价格，预计价格调整后未来毛利率会逐步回升；2)新收入准则下，运费从销售费用转入营业成本，拖累毛利率；3)折旧摊销较往年增长较多，预计其中曲阜天利折旧摊销影响较大，未来折旧摊销的影响有望边际减小。
各项费用控制良好。2021Q1公司财务、销售、管理费用率分别为0.03%、3.10%、3.94%，同比+0.1pct、-3.37pcts、+0.66pct，期间费用率整体下滑2.61pcts，总体费用控制较好。其中管理费用有所提升，主要由于计提股权激励费用增加所致。销售费用率下滑明显，主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用597.73万元，同比+49.25%，保持平稳增长。公司经营性现金流净额310.9万元，同比+148.72%，现金流情况良好。
进口替代有望加速，公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求，预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场，辅料行业集中度逐步提升，公司作为辅料龙头企业有望持续受益。随着带量采购政策的常态化，下游企业采集品种价格大幅下降，对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势，有望逐步替代进口辅料的份额，持续贡献业绩。公司在营销端重视大客户的拓展，预计进口替代速度有望加快。公司在2020年底推出首个股权激励计划，充分调动核心人员积极性，叠加进口替代趋势，业绩有望迎来向上拐点。
风险因素。行业整合速度低于预期；原材料涨价的风险；收购整合的风险。
投资建议:维持“买入”评级。公司是国内药辅行业龙头企业，考虑行业整合、进口替代加速，以及公司产能陆续释放的预期，预计公司2021年业绩有望步入加速周期。参考2021年一季报业绩，维持2021-2023年EPS预测0.67/0.84/1.06元，参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大，给予2021年34xPE，对应目标价23元，维持“买入”评级。
[2021-04-14] 山河药辅(300452):产能释放在即,业绩有望迎来拐点-2020年年报点评
■西南证券
业绩总结:公司2020年度实现营业收入5.3亿元(+14.5％),实现归母净利润9394.2万元(+11.4％),扣非归母净利润为8400.5万元(+12.9％)。其中第四季度实现收入1.5亿元(+12.6％),实现归母净利润2557.6万元(5.3％),扣非归母净利润为2283.0万元(+5.8％)。
母公司增长情况较好,子公司折旧摊销拖累业绩。2020年母公司实现收入4.2亿元(+15.1％),净利润0.9亿元(+23％),母公司Q4收入和利润增速分别为+16.2％、+31.8％。子公司曲阜天利新厂区正式投入运营,但新厂区产能尚未有效释放,各项生产运营成本(人员工资、水电气费用、固定资产折旧等)大幅增加,且受疫情影响复工复产较晚,导致曲阜天利全年业绩同比下滑。
上游价格上涨降低毛利,费用管控情况良好。公司2020年全年毛利率为31.0％,较上年同期小幅下降5.6pp,净利率17.6％,同比下降1.82pp,主要系疫情期间部分原材料价格有所上涨与原计入销售费用的运费计入成本所致。两大核心纤维素及其衍生物类产品收入2.4亿元,同比增长20.7％,毛利率36.3％。淀粉及衍生物类业务收入1.7亿元,同比增长16.6％,受原材料成本上升影响,毛利率为21.0％,下降14.9pp。销售费用率为3.9％(-4.1pp),管理费用率为4.4％(-0.8pp),财务费用率为0.3％(+0.3pp),研发费用率为3.4％(-0.4pp),四费率整体下降4.1pp。
市场格局重塑,药用辅料龙头有望优先获益。1)行业加速集中趋势凸显。关联评审制度与集采政策加速淘汰成本控制较差和质量水平不达标的中小企业,公司作为行业龙头有望在行业集中度提升过程中提升市场份额。2)公司产品丰富,价格优势加速进口替代。公司在整个药用辅料行业处于领先地位,在国内辅料与进口辅料价差较大,集采降价的大背景下,公司有凭借自身优势抢占更多的市场。3)扩建项目提供配套产能。公司曲阜天利新厂区已投入使用,年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间均完成建设,新项目投产能够为抢占更高的市场份额提供产能支撑。
盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.66元、0.84元和1.05元,对应PE分别为25倍、20倍和16倍。考虑到公司作为药用辅料龙头企业,产能扩建项目顺利落地,行业新规下市场份额有望进一步提升,维持"买入"评级。
风险提示:新建产能计划和产能利用率不及预期；上游原材料价格波动等。
[2021-04-12] 山河药辅(300452):进口替代逐步加速,有望迎来业绩拐点-2020年年报点评
■中信证券
公司2020年业绩符合市场预期。母公司维持较快收入、利润增速,曲阜天利拖累整体业绩。原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。各项费用控制良好。进口替代有望加速,公司业绩有望迎来向上拐点。
公司2020年业绩符合市场预期。公司2020年实现收入、净利润、扣非净利润5.31亿、0.94亿、0.84亿元,同比+14.47％、+11.35％、+12.88％。其中2020Q4单季度实现收入、净利润、扣非净利润同比+12.57％、+15.47％、+5.84％,业绩符合市场预期。
母公司维持较快增速,曲阜天利拖累整体业绩。公司收入端和利润端均同比取得增长,预计母公司贡献较大。母公司全年收入、净利润增速分别同比+15.14％、23.04％,其中2020Q4分别同比+16.23％、31.84％,维持快速增长。我们认为母公司维持高增长的原因主要有:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多;(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强,海外地区收入增长达31％。母公司的利润端增速高于收入端,预计是由于规模效应的体现及高毛利品种占比的提升。子公司方面,曲阜天利拖累了公司整体业绩,主要由于新产区产能尚未充分释放,且固定资产折旧等各项生产运营成本增加。随着销售规模逐步放大,曲阜天利业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。公司2020年毛利率31.08％,同比下滑5.58PCTs,一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)玉米淀粉等原材料成本上涨。公司正逐步开始上调产品价格,预计价格调整后未来毛利率会逐步回升,其中2020Q4毛利率较2020Q3已有所提升(30.64％vs28.34％);2)新收入准则下,运费从销售费用转入营业成本,拖累毛利率,若扣除销售运费影响,毛利率可同比提升3.33PCTs;3)折旧摊销较往年增长较多,推测其中曲阜天利年折旧摊销影响较大,预计未来折旧摊销的影响将边际减小
各项费用控制良好。2020年公司财务、销售、管理费用率分别为0.27％、3.87％、4.35％,同比+0.34、-4.14、-0.77PCT,期间费用率整体下滑4.14PCTs,总体费用控制较好。其中财务费用率略有上涨,主要由于汇兑损益增加以及曲阜天利银行借款利息支出增加所致。销售费用率下滑明显,主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用1817万元,同比+11.89％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额8555万元,同比+7.65％,现金流情况良好。
进口替代有望加速,公司业绩有望迎来向上拐点。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。公司在营销端重视大客户的拓展,预计进口替代速度有望加快。公司在2020年底推出首个股权激励计划,充分调动核心员工的积极性,叠加进口替代趋势,业绩有望迎来向上拐点。
风险因素:行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
[2021-02-22] 山河药辅(300452):山河药辅业绩快报 2020年净利润9420万元 同比增12%
■证券时报
山河药辅(300452)2月22日晚间发布业绩快报，2020年营业收入为5.31亿元，同比增长14.47%;净利润9419.58万元，同比增长11.65%;基本每股收益0.53元。
[2020-11-05] 山河药辅(300452):上市后首次股权激励覆盖广,助力长期发展-重大事项点评
■中信证券
上市后首次股权激励范围覆盖广,充分调动核心人员积极性。解锁条件相对保守,实际业绩超出目标可能性较大。母公司2020Q3实现较快增速,预计四季度维持快速增长。辅料行业集中度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。
上市后首次股权激励范围覆盖广,充分调动核心人员积极性。11月4日晚,公司公告拟向96名激励对象授予不超过164.31万份限制性股票,占总股本0.91％。授予价格为12.22元/股。本次计划覆盖高管5人,中层管理人员及核心技术骨干91人。激励范围广,将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合。考虑到覆盖的员工此前大多没有股份,该激励计划将充分调动管理人员和核心技术(业务)人员的积极性。
解锁条件相对保守,实际业绩超出目标可能性较大。本次激励计划解锁条件兼顾公司业绩及个人绩效。其中公司层面以营业收入增长率或扣非后净利润增长率为考核指标:(1)以2019年营业收入为基数,2020/2021/2022年营业收入增长率分别不低于12％、24％、36％;或(2)以2019年净利润为基数,2020/2021/2022年净利润增长率分别不低于15％、35％、55％,解锁条件相对较保守。根据草根调研,公司四季度经营情况较好,预计未来会重新回归高增长,公司实际业绩超出目标的可能性较大。
母公司2020Q3实现较快增速,预计四季度维持快速增长。母公司2020Q3收入、扣非净利润增速为19％、20％+,公司单季度业绩放缓主要由于曲阜天利的拖累(原材料价格上涨、一次性费用等),目前提价已经陆续完成,四季度业绩预计会迎来快速增长。
辅料行业集中度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,公司作为国内辅料行业龙头,市占率仍不及3％。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。公司具备质量优势和规模优势,同时通过技术营销提高客户黏性,相比竞争对手具较大优势,市占率有望稳步提升。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期,维持2020-2022年EPS预测为0.57/0.74/0.94元。参考可比公司估值并考虑公司业绩增长有望加速、市值弹性较大,给予2021年38xPE,对应目标价28.12元,维持"买入"评级。"。
[2020-10-19] 山河药辅(300452):业绩低于预期,四季度起有望逐季改善-2020年三季报点评
■中信证券
公司2020Q3业绩低于市场预期。母公司收入端维持较快增速,毛利率下降及曲阜天利拖累整体业绩。原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。各项费用控制良好。辅料行业度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。
公司2020Q3业绩低于市场预期。公司2020Q1-Q3实现收入、净利润、扣非净利润3.79亿、0.68亿、0.61亿元,同比+15.25％、+9.88％、+15.75％,其中2020Q3单季度收入、净利润、扣非净利润同比+14.27％、-13.46％、+1.11％,业绩低于市场预期。
母公司收入端维持较快增速,毛利率下降及曲阜天利拖累整体业绩。公司前三季度收入端维持较快增长,预计母公司和曲阜天利均有贡献。其中母公司Q3单季度营业收入为0.97亿元,同比+19.06％,维持快速增长。我们认为公司收入端维持高增长的原因主要有:(1)一致性评价、关联审批审评政策及带量采购推动公司来自下游龙头企业的订单增多;(2)随着公司辅料产品在全球竞争力的不断加强,预计海外订单有超过30％的增长。从利润端看,母公司2020Q3单季度净利润增速为-0.04％,主要由于非经常损益的减少、毛利率的下降等因素的影响。子公司方面,估计2020Q3曲阜天利亏损,拖累了公司整体业绩,主要由于新产区产能尚未充分释放,且折旧摊销较大等因素。随着销售规模逐步放大,曲阜天利业绩有望逐季改善。
原材料成本上涨导致毛利率下降,有望逐步企稳回升。公司2020Q1-Q3毛利率31.08％,同比下滑5.61PCTs,其中Q3毛利率为28.34％,同比下滑8.49PCTs,一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)淀粉等原材料成本上涨,其中Q3成本上涨明显,是影响单季度利润增速的主要原因。公司正逐步开始上调产品价格,预计价格调整后Q4及未来毛利率会逐步回升;2)新收入准则下,运费从销售费用转入营业成本,拖累毛利率;3)折旧摊销较往年增长较多,其中曲阜天利年折旧摊销约800万元,预计2021年起折旧摊销的影响将边际减小。
各项费用控制良好。2020Q1-Q3公司财务、销售、管理费用率分别为0.16％、3.49％、4.17％,同比+0.28、-4.35、-0.34PCTs,期间费用率整体下滑4.41PCTs,总体费用控制较好。其中财务费用率略有上涨,主要由于汇兑损益增加所致。销售费用率下滑明显,主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用1305万元,同比+3.77％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额1573万元,同比-54.65％,主要是购买商品支付现金增加所致。
辅料行业度不断提高,进口替代有望持续贡献业绩。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,公司作为国内辅料行业龙头,市占率仍不及3％。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升,公司作为辅料龙头企业有望持续受益。公司具备质量优势和规模优势,同时通过技术营销提高客户黏性,相比竞争对手具较大优势,市占率有望稳步提升。随着带量采购政策的常态化,下游企业采集品种价格大幅下降,对辅料价格敏感度提升。公司凭借明显的性价比优势,有望逐步替代进口辅料的份额,持续贡献业绩。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能的陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期。考虑三季报业绩,微幅下调2020-2022年EPS预测为0.57/0.74/0.94元(原0.59/0.75/0.96元),参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2021年44xPE,对应目标价32.56元,维持"买入"评级。
[2020-10-18] 山河药辅(300452):延续Q2增长趋势,子公司疫情影响利空出尽-2020年三季报点评
■西南证券
业绩总结:公司2020前三季度实现营业收入3.8亿元(+15.3％),实现归母净利润6836.7万元(+9.9％),扣非归母净利润为6117.4万元(+15.8％)。其中第三季度实现收入1.2亿元(+14.3％),实现归母净利润1830.9万元(-13.5％),扣非归母净利润为1621.3万元(+1.1％)。销售费用率为3.5％(-4.4pp),主要系会计政策变更,将运费仓储费计入营业成本所致。管理费用率为7.6％(-0.7pp),财务费用率为0.2％(+0.3pp),研发费用率为3.4％(-0.4pp),均变化不大。
母公司业绩延续二季度增长趋势,子公司产能未有效释放拖累业绩。母公司前三季度营业收入为3亿元(+14.7％),净利润为6678.4万元(+19.9％),业绩增长符合预期。前三季度母公司毛利率为34.8％(-2.6pp),合并报表毛利率为31.6％(-5.6pp),业绩一方面受子公司拖累,另一方面受原计入销售费用的运输费计入营业成本影响。子公司曲阜天利2500吨产能新厂区正式投入运营,但新厂区产能尚未有效释放,各项生产运营成本(人员工资、水电气费用、固定资产折旧等)大幅增加,且受疫情影响复工复产较晚,导致曲阜天利前三季度业绩同比下滑。公司将继续积极开展投后管理工作,促进曲阜天利公司提升规范管理运营水平,加快业务整合,进一步提升公司在微晶纤维素领域的主导地位。
产能扩建凸显规模优势,海内外积极申报新品种扩大市场。年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间等均已完工,预计投产后有望为公司带来新的业绩助推力,以更具性价比的优势承接带量采购下大额订单。同时公司三季度新增2种药用辅料产品:硬脂富马酸钠、小麦淀粉获得CDE的登记号,交联羧甲纤维素钠产品获得FDA的DMF归档号,有助于公司进一步开拓国内外市场。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.54元、0.65元和0.79元,对应PE分别为47倍、39倍和32倍。考虑到公司作为药用辅料龙头企业,产能扩建项目顺利落地,股权激励有望激发经营活力,未来持续快速发展可期,维持"买入"评级。
风险提示:新建产能计划和产能利用率不及预期;一致性评价相关品种集采不及预期;上游原材料价格波动等。
[2020-10-12] 山河药辅(300452):山河药辅公司产品获得美国FDA的DMF归档号
■证券时报
山河药辅(300452)10月12日晚间公告，公司交联羧甲纤维素钠产品获得美国食品药品监督管理局DMF归档号。公司产品获得美国FDA的DMF归档号有助于公司国际市场的开拓。
[2020-09-18] 山河药辅(300452)山河药辅获得高松密度二氧化硅制备方法专利
■上海证券报
山河药辅9月18日午间公告，公司自主研发的 “一种高松密度二氧化硅的制备方法”于近日荣获国家知识产权局发明专利授权。
据介绍，二氧化硅在药剂制造中，主要用作崩解剂、抗黏剂、助流剂，可改善颗粒流动性，提高松密度，使制得的片剂硬度增加，缩短崩解时限，提高药物溶出速度。在颗粒剂制造中可作内干燥剂，增强药物的稳定性。二氧化硅还可以作助滤剂、澄清剂和消泡剂，以及液体制剂的助悬剂、增稠剂。同时在食品工业中也有相似的用途。
公司表示，核心工艺技术获得国家发明专利，有利于公司进一步完善知识产权保护体系，形成持续创新机制，从而巩固和保持公司技术优势，提升核心竞争力。
[2020-08-24] 山河药辅(300452):收入增速显著加快,有望迎来戴维斯双击-2020年中报点评
■中信证券
公司2020Q2收入端增速略超市场预期。受益于一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速明显加快。2020H1公司毛利率有所下滑,未来有望企稳回升。报告期内公司各项费用控制良好,现金流表现优秀。辅料行业不断整合,进口替代逐步加速。
公司2020Q2收入端增速略超市场预期。公司2020H1年实现收入、净利润、扣非净利润2.58亿、0.50亿、0.45亿元,同比+15.71％、21.90％、22.14％。2020Q2实现收入、净利润、扣非净利润1.33亿、0.26亿、0.23亿元,同比+23.47％、21.26％、21.74％。其中2020Q2收入端增速较2020Q1增速(+8.50％)明显加快,略超市场预期。
受益于一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速明显加快。公司2020Q2收入增速有所加快,预计母公司和曲阜天利均有贡献,其中母公司2020Q1、Q2营业收入分别为9687万、1.04亿元,同比+4.36％、+21.73％。我们认为公司2020Q2收入端增速加快的原因主要有:1)在一致性评价、关联审批审评政策和带量采购推动下,公司来自头部企业一致性评价产品相关订单明显增加;2)产能瓶颈得到释放,公司2020H1固定资产3.29亿元,较2019H1末同比+75.10％,新产能的陆续释放驱动收入提速;3)预计海外出口订单增速较去年同期有所加快,公司全球竞争力逐渐加强。考虑到新冠疫情的逐步稳定,我们判断公司收入增速会进一步提升。
毛利率有所下滑,未来有望企稳回升。公司2020年H1毛利率32.37％,同比下滑4.25PCTs,一定程度上影响公司利润。主要原因有:1)除纤维素类产品维持较好外,其他产品(淀粉类、无机盐类及其他)原材料价格均有所上涨,未来公司有望采用提价等方式向下游客户传导成本压力;2)新收入准则下,运费仓储费从销售费用转入营业成本,去年同期运输费用848万元,预计新收入准则下拖累毛利率3PCTs以上;3)新增产能转固较多,折旧摊销的增加导致毛利率有所降低。随着公司产品结构的调整与折旧摊销的逐步消化,我们判断公司毛利率将逐步企稳回升。
各项费用控制良好,现金流表现优秀。公司财务、销售、管理费用率分别为-0.05％、3.36％、3.97％,同比+0.04、-4.49、-0.44PCT,期间费用率整体下滑4.90PCTs,总体费用控制较好。其中销售费用率下滑明显,主要由于新收入准则下产品运输费用归入营业成本。研发费用866万元,同比+3.87％,保持平稳增长。公司经营性现金流净额2542万元,同比+29.56％,表现较好。在疫情期间下游企业经营承压情况下仍保持较好回款,展示出良好经营能力。
辅料行业不断整合,进口替代逐步加速。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,公司作为国内辅料行业龙头,市占率仍不及3％。关联审评审批制度对辅料质量提出高要求,预计中小型辅料企业由于质量不达标将逐渐退出市场,辅料行业集中度逐步提升。由于制剂企业耗用的药用辅料具有品种多、规格多、单一品种用量少且采购金额较小的特点,公司除了具备质量优势和规模优势,同时拥有品种专业化、系列化的特点,相比竞争对手具较大优势,市占率有望稳步提升。同时带量采购的常态化,导致越来越多品种的价格大幅下降,公司辅料较进口辅料的性价比优势明显,有望逐步替代进口辅料的份额。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能的陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期。由于2019年年度权益分派股本扩增,调整公司2020/2021/2022年EPS预测至0.59/0.75/0.96(原0.77/0.98/1.26)元,参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2021年45xPE,对应目标价33.75元,维持"买入"评级。
[2020-08-23] 山河药辅(300452):业绩保持稳定增长,未来产能投放可期增长-2020年中报点评
■西南证券
事件:公司发布2020年中报,2020年上半年实现营收2.6亿元,同比增长15.7％,实现归母净利润5006万元,同比增长22％;扣非后4496万元,同比增长约22％。Q2单季度实现营收1.3亿元,同比增长23.5％,实现归母净利润2621万元,同比增长约21％;扣非后2334万元,同比增长约22％。业绩符合预期。
经营业绩稳健,盈利能力提高。2020年上半年。1)分业务来看:2019年,纤维素及其衍生物类产品收入1.1亿元,同比增长16％;毛利率38％较为稳定。淀粉及衍生物类业务收入8501万元,同比大幅增加约70％,受原材料成本上升影响,毛利率为24％。无机盐类业务收入2200万元,同比持平。另有其他类收入4000万元。2)盈利水平方面:今年上半年公司毛利率32.4％同比上升4.2pp,净利率19.7％,同比上升0.3pp,主要是销售费用率同比大幅降低约6pp,公司主要以直销为主。3)经营性现金流方面:2019年公司经营活动现金净流量为净额2542万元,同比较快增长约30％。
内生外延整合并举,积极推进合作进展。上半年,子公司曲阜天利新厂区正式投入运营,但新厂区产能尚未有效释放,各项生产运营成本(人员工资、水电气费用、固定资产折旧等)大幅增加,且受疫情影响复工复产较晚,下半年有望积极推进。公司还有包括年产7100吨新型药用辅料生产线扩建项目、羧甲淀粉钠车间等均已完工,预计投产后有望为公司带来新的业绩助推力。
盈利预测与投资建议。考虑股本变化,预计2020-2022年EPS分别为0.59元、0.72元和0.86元,对应PE水平为43、35、30倍。考虑到公司为药用辅料领域领先企业,在行业集中度提升的背景下,未来将有广阔发展空间,维持"买入"评级。
风险提示:原材料价格波动风险,规模扩张引发的管理风险。
[2020-06-23] 山河药辅(300452):山河药辅拟6亿元投建新型药用辅料系列生产基地项目
■上海证券报
山河药辅公告，公司与淮南经济技术开发区管理委员会于2020年6月23日签署投资合作协议，就公司在安徽省淮南市经开区投资建设新型药用辅料系列生产基地的相关事项达成合作共识。项目主要建设新型药用辅料生产线及辅助设施等，项目分两期建设，累计总投资6亿元，其中一期项目总投资2亿元。
[2020-05-18] 山河药辅(300452):政策催化行业集中度提升,产能进一步扩张
■国元证券
报告要点:
公司是国内药用辅料龙头企业,产能扩张顺利进行
公司深耕药用辅料行业,在产品广度和深度上具有较强的优势,上市以来增长稳健,并收购了业内排名第三的曲阜天利,扩宽了产业链优势。目前公司募投二期进展顺利,微晶纤维素项目顺利投产,将有2500吨的新增产能情况。此外,曲阜天利新厂区已经建成,去年底进入试生产状态,曲阜天利的倍他环糊精、糊精、淀粉为优势品种,产能规模将有较大提升,预计曲阜天利新厂区在上半年全面投产。
一致性评价+关联审评审批有利于行业集中度提升
一致性评价的大背景下,仿制药企业对药物制剂的质量要求提高,促使药企加强对辅料供应商的选择,一致性评价的核心是药物制剂的处方和工艺,辅料的质量会直接影响制剂的质量、稳定性和疗效。此外,在新版《药品管理法》的实行也将推动行业集中度提升。从共同审评审批制度的细分规则来看,国内相关政策与美国DMF政策较为接近,更强调将药品视为由原料药、药包材、辅料组成的有机整体,而辅料的监管相对更为接近备案制,强调制剂企业的主体责任,促使其寻找质量可控的辅料企业,有利于行业集中度不断提升。
公司关联审评审批进度领先,未来有望不断贡献收入
从CDE的辅料登记平台来看,目前山河药辅登记和激活数量较为领先。目前公司已登记28个品种,其中23个品种已被激活,未被激活的品种品类较小,激活类型主要为进口企业。目前国内辅料与进口辅料价差较大,在集采降价的压力下,仿制药企业有望寻求质量一致,价格更具优势的国产辅料企业,公司有望受益。
投资建议与盈利预测
随着公司产能逐步扩张,我们预计公司2020-2022年营业收入为5.92/7.22/8.66亿元,归母净利润为1.13/1.42/1.75亿元,2020-2022年EPS分别为0.81/1.02/1.26元,对应当前PE分别为34/27/22倍,考虑到公司为国产药用辅料龙头企业,行业集中度有望提升,给予"增持"评级。
风险提示
新建产能投产计划和产能利用率情况存在不确定性；一致性评价相关品种的集采中标存在不确定性；公司成本端受上游原材料影响存在价格波动。
[2020-05-07] 山河药辅(300452):业绩保持稳定增长,股权激励助力长期发展-2019年报及2020一季报点评
■西南证券
事件:公司公布2019年报及2020年一季报。2019年实现营业收入4.6亿元,同比增长8.3％;实现归母净利润8437万元,同比增长20.3％;扣非后归母净利润为7442万元,同比增长22.6％。2020Q1实现营业收入1.25亿元,同比增长8.0％;归母净利润2385亿元,同比增长22.6％;扣非后归母净利润2162万元,同比增长22.6％。
经营业绩稳健,盈利能力提高。2019年,公司营收增长主要由于淀粉及衍生物类和无机盐类业务的拉动;归母净利润增速快于营业收入增速,主要由于纤维素及其衍生物类产品、淀粉及衍生物业务的毛利率提升,推动综合毛利率同比上升2.6pp。1)分业务来看:2019年,纤维素及其衍生物类产品收入2.0亿元,同比增长5.4％;毛利率37.0％,同比上升2.8pp。淀粉及衍生物类业务收入1.4亿元,同比增长9.7％;毛利率35.5％,同比上升2.9pp。无机盐类业务收入0.4亿元,同比增长8.9％。场地出租收入24万元,同比下降37.9％。2)盈利水平方面:2019年公司毛利率36.5％同比上升2.6pp,净利率19.4％,同比上升1.4pp。3)经营性现金流方面:2019年公司经营活动现金净流量为净额7947万元,同比增长6.3％,实现小幅增长。
直销为主,客户粘性强。公司研发产品主要由公司销售部门直接销售给下游企业。公司在销售产品的同时通过技术服务,提供提供与客户制剂产品相匹配的辅料处方及技术解决方案;组织学术交流会、新产品推广会等活动,帮助客户实现产品价值。销售网络已初具规模并日趋成熟。前五名客户合计销售金额占年度销售总额比例稳中有升,公司客户粘性较强。
回购股份用于员工激励。公司首次发布回购计划,拟使用不低于人民币2500万元且不超过人民币5000万元的自有资金回购公司股份,用于员工持股计划和/或股权激励计划。该员工激励计划表明公司对未来发展前景的信心,有助于调动中高级管理人员、核心骨干人员积极性,吸引和留住优秀人才,利于公司长期发展。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.76元、0.94元和1.12元。考虑到公司为药用辅料领域领先企业,在行业集中度提升的背景下,未来将有广阔发展空间。我们给予公司2020年41倍PE,对应目标价31.16元,首次覆盖,给予"买入"评级。
风险提示:原材料价格波动风险,规模扩张引发的管理风险。
[2020-05-06] 山河药辅(300452):一致性评价订单叠加产能释放,公司业绩有望步入加速周期-2019年年报暨2020年一季报点评
■中信证券
公司2019年业绩符合预期,一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速有望逐步加快。预计公司2020年新产能陆续释放,为未来几年业绩高增长奠定坚实基础。出口业务维持快速增长,预计将成为业绩的重要增长点。
公司2019年业绩符合预期。公司2019年实现收入、净利润、扣非净利润4.64亿、0.84亿、0.74亿元,同比+8.29％、+20.34％、+22.55％,2020Q1实现收入、净利润、扣非净利润1.25亿、0.24亿、0.22亿元,同比+8.50％、+22.60％、+22.57％,业绩符合市场预期。
一致性评价订单叠加产能释放,公司收入增速有望逐步加快。公司2019Q2/Q3/Q4收入同比+1.92％/+8.98％/+15.29％,呈现加速的趋势,我们判断主要由于通过一致性评价药品的辅料订单拉动及产能逐步释放所致。2020Q1收入增速有所放缓,主要由于新冠疫情的负面影响,但收入、净利润依然维持了较快增长,显著好于同行竞争对手,显示出公司较强的抗风险能力和旺盛的下游需求。随着国内新冠疫情的有效控制,预计公司2020Q2开始业绩将逐步加速。2019年曲阜天利实现收入、净利润0.84亿、0.12亿元,同比-8.3％、-18.7％,预计主要由于新产能建设、场地搬迁等事项对原有经营产生了一定负面影响,随着2020年新产能的陆续投产,预计曲阜天利将逐步恢复增长。母公司2019年实现收入、净利润3.67亿、0.75亿元,同比+13.48％、+25.14％,继续维持快速增长。从产品线来看,公司纤维素及其衍生物类产品、淀粉及其衍生物类产品、无机盐类和其他类产品分别实现收入1.96亿、1.45亿、0.44亿、0.79亿元,同比+5.43％、+9.73％、+8.94％、+13.05％。
公司有望受益于行业整合和进口替代的机遇,市占率具有较大提升空间。目前国内辅料行业呈现小、散、乱的格局,国内竞争对手多为化工企业、食品加工企业和小型辅料生产企业,且外资也占有相当一部分市场份额,公司作为国内辅料行业龙头,市占率尚不足3％,未来有较大的提升空间。
一方面,关联审评审批制度和仿制药一致性评价将推动行业整合。关联审评审批制度下,辅料质量的主体责任落在了下游制剂企业上;同时,选择高质量的辅料将使药品通过一致性评价的概率更大。中小型药品辅料企业由于产品的质量(主要为功能性指标)等方面难以达标,预计将逐步退出市场;另一方面,药品带量采购政策和海外新冠疫情的发酵将推动进口替代加速。预计带量采购政策下,药品价格将大幅下降,药企对于成本的控制更加严格,因此更加倾向于选择质量相仿、但价格更便宜的国产品牌辅料;同时,海外疫情的发酵导致进口辅料供应商的稳定性面临一定不确定性,选择国产品牌辅料供应商的稳定性更强。因此,即使企业为了快速通过一致性评价优先使用进口辅料,但在后续生产过程中,预计越来越多的药企选择将国产品牌辅料企业作为第二供应商,以降低生产成本和提高供应的稳定性。
公司在行业整合和进口替代的机遇下,重点拓展国内外一线药企等大客户,目前大客户(100万/年订单以上)占比达到55％左右,同比提升2-3PCTs。预计目前已通过一致性评价品规中,约30％-40％的产品使用了公司的辅料。随着带量采购政策的常态化,通过一致性评价的产品在2020年开始快速放量,预计将拉动公司辅料订单的快速增长。
我们认为公司的护城河较深,具有产品质量、营销模式、成本优势、产品精细化、价格优势等竞争壁垒。
产品质量:公司产品质量处于国内领先水平,主力产品的质量上已经完全达到进口产品同一水平,虽然部分国产辅料在理化指标上与公司产品相似,但在功能性指标上存在一些差异,导致用其生产的制剂产品溶出曲线难以达到与原研药同样的水平;
营销模式:公司自2005年起,即在业界推行"技术营销"模式,将传统的"产品营销"向"技术和服务营销"转换,公司的销售队伍既是营销人员又是工程师,如在药品一致性评价过程中经常帮助制剂企业共同优化辅料成分、用量等,公司的销售队伍较同行的专业化水平更高;
成本优势:公司是国内药用辅料行业的龙头企业,多个主力品种的市占率均排在国内首位,规模化优势明显。同时,公司也利用技术研发等方式降低生产成本,如公司羧甲淀粉钠制备方法优化后,克服了药物成分的"包粘"效应,较普通羧甲淀粉钠的添加量可节省1/2至2/3;
产品精细化:同一种药用辅料,往往具有多个不同规格,这也是进口辅料企业的竞争优势所在,多种规格满足了制剂药企更加精细化的需求,而实现产品的多种规格对辅料企业的生产工艺要求较高,多数国内同行不具备相应生产能力。公司通过技术研发,在产品精细化方面处于国内领先水平,主力产品微晶纤维素方面,公司已经开发出15种不同品规,可与海外同行媲美;
价格优势:在产品质量、精细度不输海外同行的情况下,公司生产成本较海外同行更低,定价方面更有优势,平均来看进口辅料价格是公司辅料价格的2-3倍,价格优势明显。
预计公司2020年新产能陆续释放,为未来几年业绩高增长奠定坚实基础。公司过去几年产能较为紧张,也在一定程度上制约了收入增长,目前公司新产能已经陆续投产,其中母公司微晶纤维素2500吨产能已经于2019年底正式投产,产能扩大50％以上;羧甲基淀粉钠1000吨新产能也已投产;曲阜天利新产能正在处于调试状态,公司预计2020年上半年将全面投产,产能将扩大一倍以上。公司2019年固定资产达3.30亿元,同比+155％,新产能的释放预计将为未来几年业绩高增长奠定坚实基础。此外,未来公司产能仍将继续扩大,一方面公司通过厂房改造可以使现有产能继续提升;另一方面,公司已经与淮南经济技术开发区管理委员会签订《山河医药产业园项目投资框架协议》,为未来新产能的扩建预留了充足空间。
出口业务维持快速增长,预计将成为业绩的重要增长点。2019年公司出口业务实现收入0.41亿元,同比+21.83％,继续维持快速增长,目前公司出口的地区主要包括欧美、南美、东南亚等规范市场,过去几年公司通过市场拓展、海外认证等方式,已经陆续获得海外客户的认可,预计出口业务将成为公司业绩的重要增长点,中长期看占公司收入比重有望达到1/3以上。同时,受益于直接客户的增多和客户认可度的提升,公司2019年出口业务毛利率32.94％,同比显著提升(+12.16PCTs)。
公司毛利率同比+2.63PCTs,未来仍有望继续提升。公司2019年毛利率36.53％,同比+2.63PCTS,预计主要由于高毛利产品(如定制化产品)占比的提升和规模效应的显现,预计随着公司产品结构的继续优化、市占率提升后议价能力的增强和规模效应的继续体现,公司毛利率有望持续提升。
风险因素。行业整合速度低于预期;原材料涨价的风险;收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,考虑行业整合、进口替代加速,以及公司产能的陆续释放的预期,预计公司2020年业绩有望步入加速周期,结合2019年年报,调整公司2020/2021年EPS预测至0.77/0.98(原0.81/1.02)元,并新增2022年EPS预测为1.26元,参考可比公司估值并考虑公司业绩有望加速、市值弹性较大,给予2020年40XPE,对应目标价30.80元,维持"买入"评级
[2020-04-27] 山河药辅(300452):山河药辅一季度净利增2成
■证券时报
2020年一季度，山河药辅(300452)实现营业收入1.25亿元，同比增长8.5%；实现归母净利润2385.01万元，同比增长22.6%；扣非后净利润为2161.74万元，同比增长22.57%。
[2020-04-25] 山河药辅(300452):山河药辅2019年营收净利均创新高,年度分红比例达70%
■证券时报
4月24日晚间，山河药辅(300452)发布2019年年度报告。公司实现营业收入4.64亿元，同比增长8.29%，归母净利润8437万元，同比增长20.34%，均创上市以来新高。公司拟每10股派发现金红利2.5元，送红股3股，叠加以回购方式的分红，年度现金分红总额将达5949万元，占归母净利润的70.51%。
[2020-04-21] 山河药辅(300452):深交所向山河药辅下发关注函
■证券时报
深交所向山河药辅下发关注函，要求说明公司基本面是否发生变化，是否存在应披露未披露的信息，股价涨幅与基本面变化是否相符，并向投资者充分提示风险。核查公司控股股东、实控人、5%以上股东、董事、监事、高管人员及其直系亲属近一个月买卖公司股票的情况，是否存在内幕交易、操纵市场的情形，未来6个月内是否存在减持计划。
[2019-12-19] 山河药辅(300452):山河药辅拟合作投建山河医药产业园项目
■证券时报
山河药辅(300452)12月19日晚间公告，公司与淮南经济技术开发区管理委员会，签署了《山河医药产业园项目投资框架协议》。项目总投资及固定资产投资金额以最终签订的正式协议为准。
[2019-12-06] 山河药辅(300452):山河药辅复星医药产业拟减持公司不超5%股份
■证券时报
山河药辅(300452)12月6日晚间公告，持股比例12.57%的股东复星医药产业拟6个月内以集中竞价交易方式和/或大宗交易方式，减持公司股份合计不超过696万股，占公司总股本比例5%。持股比例7.03%的股东刘涛，拟6个月内以集中竞价交易方式和/或大宗交易方式，减持公司股份合计不超过280万股，占公司总股本比例2.01%。
[2019-11-11] 山河药辅(300452):山河药辅近期原料硬脂酸有上涨趋势,加强成本与价格联动管理
■证券时报
山河药辅(300452)11月11日在互动平台表示，近期公司产品原料之一硬脂酸有上涨趋势，公司一直密切关注原料行情的变化，加强成本与价格联动管理，以尽可能降低原料价格波动的影响。
[2019-10-09] 山河药辅(300452):山河药辅羟丙甲纤维素收到欧洲CEP证书
■证券时报
山河药辅公告，公司于近日收到欧洲药品质量管理局签发的关于羟丙甲纤维素（药用辅料）的欧洲CEP证书（欧洲药典适用性证书）。欧洲药典适用性认证，是对欧洲药典（EP）收载的原料药或辅料启动的独立质量评价程序，获得该证书的产品可以适用于欧盟所有成员国的制剂生产。羟丙甲纤维素（药用辅料）为公司的重点产品之一。
[2019-08-27] 山河药辅(300452):曲阜天利小幅拖累业绩,公司市占率有望不断提升-2019年中报点评
■中信证券
公司业绩符合预期,产能瓶颈压制收入增长,二季度开始有望陆续释放。公司毛利率的提升明显,是利润增速跑赢收入增速的主要原因。中长期看,随着带量采购的政策落地,辅料行业整合速度有望加快,公司领军地位有望不断强化。
公司业绩符合预期。公司2019H1分别实现收入、净利润、扣非净利润2.23、0.41、0.37亿元,同比+4.13％、+22.62％、+23.25％；其中2019Q2收入、净利润、扣非净利润增速分别为+1.92％、+22.37％、+16.40％,较2019Q1略有放缓,但整体仍基本符合市场预期。
母公司保持快速增长,曲阜天利拖累整体业绩。母公司业绩维持高增长,收入、净利润分别为1.78、0.37亿元,同比+13.21％、+32.33％,但子公司曲阜天利收入、净利润有一定下滑,拖累了公司整体业绩表现,主要原因包括:1)曲阜的保健品领域大客户因自身经营问题订单有所减少,这也是公司微晶纤维素业务收入有一定下滑(-6.93％)的原因；2)另一方面曲阜天利正在进行新厂区建设和厂区搬迁,对生产和经营造成一定影响。新的厂区产能将扩大一倍以上,有望年底投产,预计明年起曲阜的业绩有望恢复。
带量采购有望加速辅料行业整合,公司新产能陆续投产。目前我国辅料行业仍呈现小、散、乱的格局,公司作为龙头市占率不到3％。但药品带量采购和关联审评审批等政策有望推动国内辅料行业整合。公司重点推动大客户的市场拓展,目前已新拓展了多个国内一线制剂企业客户,预计随着制剂行业整合的加速,公司大客户占比也将逐步提升。同时,公司微晶纤维素新产能已经于7月底正式投产,曲阜新厂区有望于年底投产,为未来几年订单的增长预留了充足空间。
公司毛利率提升明显,未来有望持续提升。公司2019H1毛利率36.62％,同比+3.53PCTs,是净利润增速跑赢收入增速的主要原因,预计主要来自产品的普遍提价及毛利率高的定制化产品占比不断提升,随着公司市占率的提高、产业链议价能力的增强及产品、客户结构的不断优化,公司毛利率有望持续提升。
风险因素。行业整合速度低于预期；原材料涨价的风险；收购整合的风险。
盈利预测及估值。公司是国内药辅行业龙头企业,随着行业整合加速,公司领军地位有望不断强化,维持2019-2021年EPS预测为0.64/0.81/1.02元,参考可比公司估值并考虑公司高成长性,给予2019年35XPE,对应目标价22.40元,维持“买入”评级。
[2019-08-26] 山河药辅(300452):利润增速符合我们预期,部分产品提价、二期微晶正式投产
■信达证券
事件:近日,山河药辅发布19年半年报,2019年上半年公司实现营业收入2.23亿元,同比增长4.13％；实现归属母公司股东净利润4106.56万元,同比增长22.62％；实现归母扣非净利润3681.24万元,同比增长23.25％。
点评:受子公司曲阜天利新建厂房拖累,收入增速有所放缓。2019年上半年公司实现营业收入2.23亿元,同比增长4.13％,收入增速略低于预期；实现归母扣非净利润3681.24万元,同比增长23.25％,利润增速符合我们预期。母公司方面,2019年上半年收入为1.78亿,同比增长13.21％,主要是客户结构调整导致短期收入增速有所下滑。子公司曲阜天利方面,2019年上半年收入为0.38亿元,同比下滑20.81％,主要是受新建厂房所拖累；我们认为这只是短期因素,待新厂房建设完成后,曲阜天利业绩预计逐步恢复。
部分产品提价,毛利率逐步上升。2019年上半年,公司销售毛利率为36.62％,同比增加3.52个百分点,其中微晶纤维素系列产品毛利率为34.77％,同比增加1.79个百分点；羟丙甲纤维素系列产品毛利率为30.55％,同比增加6.12个百分点。原材料价格较为稳定,公司毛利率提升主要是产品提价导致。
约一半辅料品种登记信息被激活。公司共有25个辅料品种,截止目前,已有微晶纤维素、羟丙甲纤维素、二氧化硅、硬脂酸镁等11个辅料品种登记信息被激活,被激活品种数量位居国内辅料生产企业第一位。在一致性评价和带量采购大背景下,未来只有优质仿制药企业或者具备创新能力的制药企业能够胜出,公司以仿制药一致性评价为契机,不断加强对高端医药企业的营销(主要攻克外资药企和国内百强药企),以签订长期供货合同为目标,目前已初见成效,公司客户结构在不断优化中。
募投二期微晶纤维素已正式投产。募投项目二期有2500吨微晶纤维素、300吨交联聚维酮和300吨交联羧钾纤维素钠产能,其中微晶纤维素已正式投产。除了这几个产品外,其余几个核心品种公司均有扩产储备；子公司曲阜天利新建厂房竣工投产后,曲阜天利产能约提高2-3倍,我们认为公司整体产能储备还是较为充足。
盈利预测及评级:随着子公司曲阜天利新建厂房影响逐渐消除、新产能逐渐释放,公司业绩增速将逐步恢复。我们预计公司2019-2021年摊薄EPS分别为0.61、0.83、1.2元；维持公司"买入"评级。
风险因素:并购及整合不达预期风险；原材料价格上涨风险；行业集中度提升速度不及预期风险；拟回购股份实施员工持股计划或股权激励失败风险。
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