603329上海雅仕股票行情走势分析
≈≈上海雅仕603329≈≈(更新:22.02.24)
[2022-02-23]快递行业：春节假期需求保持稳健，快递单价上行－1月数据点评
■招商证券
本篇报告详细分析了快递行业1月数据,受春节错期影响行业单量同比增速有所下
降,但需求稳健,行业单价持续上行。我们认为当前快递行业景气度上行,维持对行业的
投资评级"推荐"。
业务量:2022年1月快递业务量同比增长3.3％,受春节错期影响同比增速有所回落
。1月份,全国快递业务量达到87.7亿件,同比增长3.3％。随着网上年货节的启动,节日
期间快递业务量实现稳健增长,但受春节错期影响,同比增速有所下滑。中部地区快递
单量增速较快,1月份业务量占比达到15.5％。
单票价格及收入:2022年1月快递单票价格同比提升2.4％。在行业监管趋严的背景
下,春节假期快递单价上行,1月份快递单票价格为10.45元,同比+2.4％,环比+16.8％。
2022年1月快递业务收入达到917.3亿元,同比增长5.7％。
行业CR8:2022年1月行业CR8达81.9,比去年12月提升1.4。2020年,极兔等新入局者
快速扩张,行业整体集中度呈下行趋势;但2021年以来,一线快递企业加快占据市场份额
,集中度触底回升,行业正向寡头垄断迈进。截至2022年1月,快递品牌集中度指数CR8提
升至81.9。
各家快递公司情况:春节假期总体需求向好,各家单票收入均有所上行。截至2022
年1月,从各龙头公司来看,顺丰多元化业务进展良好,单量增速保持良好,为10％;通达
系方面,龙头分化加剧,韵达、圆通、申通单量增速分别为9.1％/4.8％/17.3％。截至2
022年1月,顺丰、韵达、圆通、申通累计市占率分别为11.3％/17.2％/15.2％/11.3％
。从单票收入同比增速来看,顺丰、韵达、圆通、申通分别为3.8％/17.5％/14.6％/3.
2％;从单票收入环比增速来看,顺丰、韵达、圆通、申通分别为6.3％/11.5％/8.8％/6
.2％。
投资建议:严监管背景下快递行业竞争格局持续向好。短期来看,行业单价企稳后
龙头公司业绩改善确定性强,目前各公司估值仍处于较低位置。中期来看,电商快递需
求韧性仍然较强,随着下沉市场人均网购频次的较快增长,预计2022年全行业快递单量
增速达到20％以上。长期来看,新兴物流市场仍有较大的增长空间。重点推荐龙头企业
顺丰控股,随着降本增效措施逐步落实,新兴业务发展取得突破,预计2022年盈利明显改
善。另外,重点推荐业绩增长确定性较强的电商快递龙头韵达股份、圆通速递。积极关
注美股中通快递。
风险提示:快递价格战恶化、加盟商网点不稳定、宏观经济下滑、人员成本大幅上
行等
[2022-02-23]快递行业：1月行业单价环比+0.75元，量价有望持续超预期－专题报告
■浙商证券
2022年1月全国快递单量同比增长3.30％至87.74亿件;1月全国快递票单价9.70元,
环比+0.75元,重点产粮区义乌、广州、深圳票单价分别环比+0.29元,+0.81元,+0.33元
,+1.56元。行业政策持续护航,看好单量、单价、单票成本三维度驱动下板块龙头盈利
及股价双修复。
投资要点核心关注:电商快递单价环比维持,料总部价格政策依然收紧重点产粮区
义乌票单价同比维持正增长,且修复趋势逐渐传导至其他产粮区。
行业方面,2022年1月单月票单价9.70元,环比+0.75元,同比-0.51元。其中,对于重
点产粮区的价格风向标,义乌1月票单价3.38元,环比+0.29元;
广州1月票单价7.49元,环比+0.81元;深圳1月票单价10.75元,环比+0.33元。
从公司角度看,电商快递单价环比同样正增。2022年1月份,顺丰票单价17.47元,环
比+6.33％;韵达票单价2.62元,环比+11.49％;圆通票单价2.72元,环比+8.80％;申通票
单价2.59元,环比+6.15％。
从行业和公司两个角度看,监管政策出台推动价格回归良性态势,我们判断后续3-4
月淡季价格有望继续坚挺。
行业:1月单量同比增长3.30％,剔除春节错期影响全年成长无忧单量:单月单量同
比增长3.30％。2022年1月,行业快递单量87.74亿件,同比增长3.30％。增速回落主要
系春节错期所致,但剔除春节错期影响因素看1-2月合计单量预计成长依然可观。我国
电商网购驱动仍在,叠加快递下沉(区域下沉及单位货值下沉)、快递出海稳步推进,基
于以上因素我们认为行业快递单量未来2年有望继续维持相对高增长。
收入:1月快递收入917.30亿元,同比增长5.73％。2022年1月单月行业快递收入917
.30亿元,同比增长5.73％,环比下降0.03％。
A股标的:龙头量价依然向好,进入盈利修复本质期单量:从1月份市占率看,韵达>圆
通>申通=顺丰。2022年1月份,顺丰单量9.89亿件,市占率同比+2.12pts至11.27％;韵达
单量15.12亿件,日均单量4877万票,市占率同比-0.69pts至17.23％;圆通单量13.29亿
件,市占率同比-0.29pts至15.15％;申通单量9.89亿件,市占率同比+0.02pts至11.27％
。
格局:以CR4指标观测,份额仍向龙头集中。以国家邮政局公布的快递服务品牌集中
度指数CR8来看,2022年1月累计CR8为81.9％,环比上月提升1.4pts,较上年同期提升1.5
pts,较2019年同期提升0.7pts;若以顺丰、韵达、圆通、申通单量累计市占率来看,202
2年1月A股快递累计CR4为54.9％,环比上月提升2.7pts,较2019年同期提升5.5pts,单量
仍呈现向龙头集中趋势。
收入:顺丰继续领跑A股快递公司。2022年1月份,顺丰快递收入同比+10.85％至172
.80亿元,2年复合增长24.49％;韵达快递收入同比+28.02％至39.57亿元,2年复合增长4
7.82％;圆通快递收入同比+20.11％至36.19亿元,2年复合增长44.93％;申通快递收入
同比+21.28％至25.65亿元,2年复合增长39.13％。
投资:赛道格局逐步清晰,看好龙头发展政策监管是本次快递景气修复开启的源头
驱动,趋势逐步增强。继2021年9月《浙江省快递业促进条例》正式立法后,2022年1月7
日,国家邮政局就《快递市场管理办法(修订草案)》开始公开征求意见。从《办法》修
订内容来看,我们把重点增量解读为一核心、两维度、三重点:"一核心"在于推动快递
业全国性高质量发展;"两维度"在于竞争秩序与服务质量;"三重点"在于禁止低于成本
线的价格竞争、整治串通操纵价格及虚构快递信息现象、保障快递从业人员合法权益
。监管立法提升至全国层面,将多方位保障盈利回归良性,行业价值修复有望超预期。
快递价值修复分三层次两阶段,即将进入盈利修复的本质层次。对于恶性价格战后
的价值修复,我们认为要区分三个层次:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年
二三季度随着政策的出台,行业价格逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即
将进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次,相应股价表现或将迎来第二波"主升浪"
。我们预计Q4及明年整体盈利拐点向上,2022年单件盈利修复叠加规模增长,龙头业绩
将有高弹性。投资区分赛道,看好龙头发展,通达系方面,建议关注价值确定性修复渐入
佳境的韵达股份、单量盈利龙头中通快递以及数字化建设有所成效的圆通速递;直营系
方面,建议关注传统+新兴业态广阔布局下网络延展、壁垒升级的顺丰控股。
风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
[2022-02-22]快递行业：件量可比增速仍较快，单票收入普遍提升－数据月报
■国泰君安
快递行业:件量可比增速仍较快,单票收入普遍提升-数据月报
[2022-02-21]物流行业：行业单价延续修复趋势，看好龙头公司业绩持续改善
■广发证券
国家邮政局公布行业1月经营数据。受春节错位、去年同期高基数因素以及电商消
费乏力等因素影响,1月,全国快递业务量同比增长3.3％。同期,全国快递业务单票价格
为10.45元/件,同比增长2.4％;
其中,异地件均价为6.04元/票,同比增速为-2.6％。单价延续修复趋势,预计和行
业监管以及春节期间临时成本较高向终端价格传导有关。
"产粮区"方面,1月份,义乌/广州业务量同比增速分别为-7％/15％,单票价格同比
增速分别为17％/-18％,义乌单价在政策干预下延续回升趋势。义乌邮管局作为全国第
一家县级邮政管理机构,更易实施精准的政策调控。由于政策监管存在时滞和损耗,其
他产粮区的政策调控方式和价格走势需持续关注。
关注不同公司经营策略变化。1月份,顺丰/圆通/韵达/申通快递业务量分别为9.89
/13.29/15.12/9.89亿件,同比增速分别为10％/4.8％/9.1％/17.3％,单票收入分别为1
7.47/2.72/2.62/2.59元/件,同比增速分别为3.8％/14.6％/17.5％/3.2％。剔除菜鸟
裹裹业务结算口径调整影响,圆通/韵达/申通单票收入增速分别为10.3％/13.5％/3.2
％。顺丰延续改善趋势,看好后续与阿里合作加深以及产能利用率爬升;圆通延续提高
时效、调整客户结构的经营策略,单票价格延续修复趋势;申通业务量增速提升,单价增
幅低于同业,或与其21年产能利用率较低等因素有关;韵达单票价格增幅明显抬升,关注
22年竞争策略变化。
展望2022年:(1)1月6日,22年全国邮政管理工作会议在京召开,会议预计22年全国
快递业务收入/业务量增速分别为12％/13％,单票价格有望维持稳定。(2)会议提出,"
依法治理跨区经营、非法泄露用户信息、不公平竞争等问题,维护市场秩序",预计政策
监管稳步推进,重点关注义乌、广深等产粮区价格变化。(3)极兔收购百世国内快递业
务或进入深度整合期,关注整合成效。(4)受疫情期间优惠政策等基数因素影响,主要快
递公司21全年成本端改善幅度不大,22年这一影响有望消除,关注不同公司成本优化情
况。
投资建议。我们建议继续关注顺丰控股,公司21年以来更加聚焦于核心战略,看好
新业务亏损收窄及降本增效带动整体利润率改善,同时随着公司电商件产品分层体系基
本形成,有望迎来产能周期拐点;建议关注圆通速递,公司持续推进全面数字化转型,主
动优化调整客户结构,看好竞争优势持续修复。同时建议关注韵达股份,公司成本管控
优势明显;建议关注美股中通快递,看好公司基于成本管控、规模优势以及"同建共享"
的企业文化建立的长期竞争优势。
风险提示。件量增速不及预期;价格战加剧;人力运输成本大幅上涨。
[2022-02-21]快递行业：春节错峰扰动，业务量同比+3.3％，单价环比继提升－2022年1月经营数据点评
■群益证券
事件:近日国家邮政局公布2022年1月快递行业运行情况。1月完成快递业务量为87
.7亿件,同比增长3.30％;完成业务收入917.3亿元,同比增长5.73％;单票收入10.46元,
同比增长2.35％。1)业务量:受春节提前以及疫情等影响,业务量同比仅增长3.30％
1月份,全国快递服务企业共计完成业务量87.7亿件,同比增长3.3％。从业务结构
上看,同城业务量完成10.7亿件,同比增长1.5％;异地业务量完成75.4亿件,同比增长4.
0％;国际/港澳台业务量完成1.6亿件,同比下降13.0％。从地区上看,东、中、西部地
区快递业务量比重分别为77.2％、15.5％和7.3％。与去年同期相比,东部地区快递业
务量比重基本持平,中部地区快递业务量比重上升0.4个百分点,西部地区快递业务量比
重下降0.4个百分点。2)业务收入:同比增长5.73％;单价收入同比增长2.35％,环比提
升7.73％
1月份,快递行业实现业务收入917.3亿元,同比增长5.73％;单票收入10.46元,同比
上涨2.35％,环比提升7.73％(2021.12月剔除个别品牌企业调整因素,单价为9.7元/件)
,金额环比涨幅0.76元。1月业务量同比增长3.3％,环比下降14.44％,增速继续放缓,主
要是受春节假期错峰(2022年春节为2月1日,2021年春节为2月12日)及全国多地散发疫
情影响。今年春节是各快递企业第二年施行"春节不打烊",根据国家邮政局公布数据,1
月17日春运开始至2月6日,快递累计揽件38.9亿件,投递快件44.6亿件,与去年春运期间
同比增长34％、37％。由于疫情阻碍出行,各地方倡导就地过年,线上采购年货成为主
流趋势,也表现出线上消费韧性较强,预计2022年行业业务增速较稳定。
1月,重点产量区中义乌单价3.4元,同比提升17％,环比提升10％;广州地区单价为8
.5元,同比下降17.3％,环比提升12％。浙江产粮区当前价格相对坚挺;华南产粮区价格
环比基本稳定。此外,1月快递行业CR8为81.9,同比提升1.5个百分点。随着快递行业政
策趋严、以价换量恶性竞争趋缓,行业获取业务量方式转为并购(极兔整合百世)、提升
服务质量等发力,行业格局将进入新阶段。
[2022-02-21]冷链物流行业：供销总社发布农产品冷链物流专项规划，行业景气度持续高企
■东吴证券
事件中华全国供销合作总社发布《全国供销合作社"十四五"公共型农产品冷链物
流发展专项规划》。
政策层面:2021年年底以来,冷链物流行业重磅政策持续落地。根据新华社消息,中
华全国供销合作总社发布《全国供销合作社"十四五"公共型农产品冷链物流发展专项
规划》,明确"十四五"期间,全国供销合作社系统将建成600个县域产地农产品冷链物流
中心、100个农产品冷链物流枢纽基地、200个城市销地农产品冷链物流中心。规划提
出,"十四五"期间,全国供销合作社系统将构建以骨干网、省域网、区域网与信息平台
为主架构的供销合作社公共型农产品冷链物流服务网络。到2025年,全系统冷链物流基
础设施更加完善、服务能力显著增强、行业影响力明显提升,在国家冷链物流发展中发
挥积极作用。我们梳理去年12月份以来冷链物流领域的政策:12021年12月12日,国务院
办公厅印发《"十四五"冷链物流发展规划》,要求布局建设100个左右国家骨干冷链物
流基地,建设一批产销冷链集配中心,聚焦产地"最先一公里"和城市"最后一公里",补齐
两端冷链物流设施短板,基本建成以国家骨干冷链物流基地为核心、产销冷链集配中心
和两端冷链物流设施为支撑的三级冷链物流节点设施网络。22022年1月11日,国家发改
委印发《国家骨干冷链物流基地建设实施方案》,对"十四五"时期国家骨干冷链物流基
地布局建设作出系统安排。32022年,2月18日,供销总社发布 《全国供销合作社"十
四五"公共型农产品冷链物流发展专项规划》。中央层面重磅政策持续落地,冷链物流
行业迎来重大发展机遇。
行业层面:景气度持续高企,设备生产企业订单爆满。1)疫情催化武汉华南生鲜市
场和北京新发地均是冷链生鲜集中地,疫情的催化对于冷链物流提出了更高的标准;2)
政策推动2021年以前冷链物流投资方一般以工商业客户为主,,2021年之后在中央和地
方政策的推动下,很多政府客户(包括供销总社)作为业主方投资建设冷链物流;3)消费
升级:疫情之后,很多普通居民改变了消费习惯,对冷链物流的质量提出了更高要求;4)
技术推广:技术层面,安全和环保标准的提升、新技术的加速推广应用,为行业快速发展
提供持续动力;多重利好因素提振和催化下,行业景气度有望持续提升。
标的层面:龙头企业【冰轮环境】有望充分受益,建议关注产业链标的【雪人股份
】。重点推荐【冰轮环境】:公司作为技术实力雄厚、深耕气温控制领域的老牌国企:1
)核心技术应用场景一:多因素提升冷链物流景气度,公司龙头地位愈加彰显;2)核心技
术应用场景二:碳捕集、利用与封存,公司石化领域多个示范项目已落地;3)核心技术应
用场景三:氢能源设备,燃料电池空压机和氢气循环泵已获认证,我们预计公司2021-202
3年EPS分别为0.46、0.59、0.73元,对应PE2022.2.20分别为26、20、16倍,维持"买入"
评级。建议关注【雪人股份】。
风险提示:原材料价格、行业竞争加剧、冷链物流行业发展不达预期等。
[2022-02-20]物流行业：价格坚挺，需求受错期扰动，重视通达系龙头价值－1月快递数据点评
■安信证券
事件:1月份,全国快递服务企业业务量完成87.7亿件,同比增长3.3％;业务收入完
成917.3亿元,同比增长5.7％。(2)四家快递企业发布1月经营数据:【顺丰控股】1月公
司速运物流业务收入172.80亿元,同比增长14.23％;完成业务量9.89亿票,同比增长10.
01％;速运物流业务单票收入为17.47元,同比增长3.80％％。【韵达股份】1月公司快
递服务业务收入39.57亿元,同比增长28.02％;完成业务量15.12亿票,同比增长9.09％;
快递服务单票收入2.62元,同比增长17.49％。
【圆通速递】1月公司快递产品收入36.19亿元,同比增长20.09％;完成业务量13.2
9亿票,同比增长4.84％;快递产品单票收入2.72元,同比增长14.55％。【申通快递】1
月公司快递服务业务收入25.65亿元,同比增长21.27％;完成业务量9.89亿票,同比增长
17.30％;快递服务单票收入2.59元,同比增长3.19％。
从业务量增速来看,行业增速受春节错期影响较大,顺丰增速企稳回升;通达系龙头
增速分化,但均高于行业增速:1月行业件量同比+3.3％,增速较12月环比下降7.5pts,我
们认为主要受到春节假期错期影响导致,今年1月最后一周因临近春节假期而需求回落
明显。1月各上市快递企业业务量增速:顺丰+10.01％(环比+1.70pts)、韵达+9.09％(
环比-13.07pts)、圆通+4.84％(环比-1.33pts)、申通+17.30％(环比-2.28pts)。(1)
顺丰件量增速企稳回升,我们认为主要与春节前年货、礼品等寄递需求旺盛有关。(2)
通达系件量增速分化,申通增速大幅领先,韵达、圆通增速均放缓,我们认为行业龙头持
续表现出不同的竞争策略:圆通坚持盈利质量,短期面临需求放缓的结构性变化;韵达兼
顾量、价平衡;申通享受价格优势下的业务量红利。总体来看,通达系龙头件量增速均
超行业,我们认为或由于其他同行增长放缓、件量流出。从价格来看,行业价格同比增
速转正,顺丰及通达系龙头价格环比提升,总体看价格上行趋势持续:1月行业平均单价
为10.46元,同比+2.35％(提升0.24元),环比+7.83％(提升0.76元),1月行业单价同比增
速转正,为近两年来行业首次实现单价正增长,行业价格拐点向上再次验证。1月各家快
递企业单价情况分别为:顺丰同比+3.80％,环比+6.33％(升1.04 元);圆通同比+14.
55％,环比+8.80％(升0.22元);韵达同比+17.49％,环比+11.49％(升0.27元);申通同比
+3.19％,环比+6.15％(升0.15元)。
(1)顺丰单价提升,我们认为主要由于货品结构变化;(2)通达系单价剔除菜鸟裹裹
业务结算口径变化后(菜鸟与通达系总部直接结算,提升总部在菜鸟件上的单票收入),
韵达、圆通1月单价环比分别提升0.18、0.12元,申通单价环比略降1分。自21年旺季后
,1月通达系总部单票收入稳中有升,一方面由于春节临时成本上涨传导,另一方面也反
映行业价格竞争持续趋缓。短期行业即将进入传统淡季,我们终端调研了解行业价格稳
定,龙头保持价格定力,淡季价格表现有望超预期;展望2022年,在政策监管和行业高质
量发展诉求下,龙头经营策略坚定转向,行业全年价格大概率保持平稳,同比改善可观。
从主要"产粮区"来看,1月义乌单价表现亮眼,华南区件量增速领先大盘。(1)义乌:
1月件量增速-7.24％;单价3.4元,同比+17.0％(+0.5元),环比+9.4％(+0.3元)。(2)广
州:1月件量增速+14.7％;单价7.5元,同比-17.8％(-1.7元),环比+12.1％(+0.8元)。
(3)揭阳:1月件量增速+16.2％;单价4.2元,同比-17.2％(-0.9元),环比+1.0％(+0.
04元)。浙江产粮区当前价格坚挺,件量增速阶段承压;华南产粮区价格环比基本稳定,
但因相对价格优势(主要体现在与义乌相比的终端揽件价)而获得较高件量增速。
从市场份额来看,1月通达系份额小幅波动,顺丰提高明显。1月份,四家快递公司业
务量市场份额分别为:顺丰11.28％(环比+2.13pts),韵达17.24％(环比-0.67pts),圆通
15.15％(环比-0.28pts),申通11.28％(环比+0.03pts)。总体来看,行业龙头市占率稳
固,其中韵达和圆通持续优化产品和客户结构,市场份额环比小幅回落;顺丰市场份额环
比提升明显,往年1-2月顺丰市占率亦呈现季节性增长,或因春节假期前后高档商品、冷
链生鲜等需求旺盛。投资建议:A股我们重点推荐:圆通速递:坚定推行高质量发展,服务
及精细化管理持续提升,随着价格中枢上移,业绩弹性较大。韵达股份:公司份额紧追龙
头中通,单价企稳,享受业绩修复红利。美股看好中通快递:份额保持行业第一,管理水
平与同行拉开差距,并体现为经营优势,其盈利水平持续领先同行。同时推荐综合物流
龙头顺丰控股:件量增速回升叠加成本管控,有望带动公司业绩持续改善。
风险提示:行业需求不及预期;行业价格竞争加剧。
[2022-02-19]物流行业：1月单价继续坚挺，期待淡季价格留存带动利润弹性－2022年1月快递数据点评
■申万宏源
事件:国家邮政局公布1月快递行业运行情况,1月快递业务完成量87.7亿件,同比增
长3.3％;业务收入完成917.3亿元,同比增长5.7％。
量:高基数下快递业务量增速继续放缓。受2021年同期高基数(2021年春节在2月)
及部分地区疫情影响,1月快递行业完成业务量87.7亿件,同比增长3.3％,增速延续逐月
走低态势。各公司第二年"春节不打烊"顺利收官,据国家邮政局,春节期间(1月31-2月6
日)全国共揽收和投递快递包裹7.49亿件,较去年农历同期增长16％,增速维持合理区间
。
价:1月,行业单票收入为10.46元,同比增长2.4％,环比上升7.8％,金额环比涨幅达
到0.76元。行业竞争格局改善推动2021年"双十一"提价幅度远超过往,旺季效应下11月
、12月行业单价均实现环比修复。1月快递单价继续坚挺,即使剔除春节提价及部分加
盟快递结算方式调整等因素,估算实际环比涨幅仍可达0.1-0.3元/件。圆通Q4业绩超预
期已印证我们对快递公司利润有望明显修复的判断,展望淡季单价,春节涨价已经回调,
若之前旺季提价能够留存,龙头公司有望展现较大利润弹性,重点关注2-3月行业价格动
态。
格局:1月行业集中度持续提升。据国家邮政局,1月快递与包裹服务品牌集中度指
数CR8为81.9％,环比增长1.4pct,同比增长1.5pct。2021年Q4行业CR3(中通、韵达、圆
通)集中度达到58.8％,同比增长6.3％。环比增长5.3％,行业增速放缓但龙头公司业务
量保持高速增长,通过优化服务留住客户,竞争优势仍然凸显。我们预计2022年行业集
中度仍将保持提升态势。
公司层面:快递公司整体价格稳定回升,业务量增速持续领先行业。1月,快递公司
单价仍保持较高水平,单票收入同比增速韵达最大,业务量同比增速申通领先。环比变
动金额(由于与菜鸟裹裹结算方式调整,圆通、韵达、申通单票价格均为调整后数据),
顺丰(+1.04元)>行业(+0.76元)>韵达(+0.18元)>圆通(+0.12元)>申通(-0.01元);单票
收入同比增速韵达最大。单票收入同比变化:韵达(+13.5％)>圆通(+10.1％)>行业(+5.
7％)>顺丰(+3.8％)>申通(-3.2％)。四家快递公司业务量增速均跑赢行业,同比增速申
通领先。业务量同比增速:申通(+17.3％)>顺丰(+10.1％)>韵达(+9.1％)>圆通(+4.8％
)>行业(+3.3％)。
投资分析意见:短期内我们判断今年是行业宝贵的利润修复年,本次价格战趋缓核
心由政策、龙头公司策略、新进入者收购整合三方因素共同驱动,确定性较高。中长期
看,行业增速的持续放缓,将加速格局的进一步改善。行业格局改善带来的投资机会越
来越近。建议重点关注业绩弹性较大的圆通速递、韵达股份,关注龙头中通快递。关注
长期逻辑清晰,业务量保持高速增长,业绩修复趋势持续的顺丰控股。
风险提示:行业增速不及预期,新竞争者进入,行业重大安全事故
[2022-02-19]快递行业：1月单价依然坚挺，申通战略扩张－1月快递业数据点评
■中泰证券
核心观点:2022年1月份因春节因素,行业业务量增速偏低,单票价格仍然坚挺。202
1年四季度,通达系盈利改善已经得到验证。考虑到2022年单价表现良好,政策监管持续
收紧,看好2022年一季度通达系继续展现业绩弹性。
量:1月,快递业务量增速3.3％,春节期间业务量同比增速16％。1月份快递业务量
完成87.7亿件,同比增长3.3％。春节期间(1月31日-2月6日),快递业共揽收和投递快递
包裹7.49亿件,较去年农历同期增长16％。其中,揽收快递4.2亿件,同比增长12.04％,
投递快递3.29亿件,同比增长21.6％。1月,圆通/韵达/申通/顺丰速运分别完成业务量1
3.3/15.1/9.9/9.9亿票,同比增长4.8％/9.1％/17.3％/10％。从份额来看,圆通/韵达/
申通/顺丰市场份额分别为15.2％/17.2％/11.3％/11.3％,同比变动+0.3/+0.9/+1.4/+
0.7个百分点,申通份额增长明显。
价:1月快递单价依然坚挺,韵达单价同增17.5％。1月份,全国快递服务企业业务收
入同比增长5.7％,完成917.3亿元。其中,圆通/韵达/申通/顺丰速运分部物流业务收入
分别为36.19/39.57/25.65/172.8亿元,同比增长20％/28％/21％/14％。从单票收入来
看,圆通/韵达/申通/顺丰速运分部单票收入分别为2.72/2.62/2.59/17.47元,同比变动
14.6％/17.5％/3.2％/3.8％,行业整体价格表现优异。2021年8月以来,圆通战略侧重
价格,单价同比率先转正,且已连续3个月维持10％以上的正增长。2022年1月,韵达单价
同比增幅提高,是春节因素还是战略转变仍有待观察。申通价格变化为3.2％,提升幅度
最低,有战略扩张趋势。从产粮区来看,义乌地区1月完成业务量8.5亿件,单价3.38元,
同比增长17.04％,环比21年12月增长9.41％。?
展望:3月末将进入行业淡季,在较低的需求下,不排除行业局部或阶段性价格竞争
加剧的可能性。但考虑到政策持续收紧,2022年,我们预计行业仍处于竞争缓和的修复
周期中,淡季价格环比将下降,但同比大概率仍显著提升。
快递仍处于修复周期,持续推荐顺丰控股和通达系头部企业。顺丰控股产能投放逐
步放缓,产能利用率逐步爬坡,产能周期与管理周期叠加,边际修复确定性高。通达系仍
处于政策管控与竞争修复周期,伴随头部企业战略转向价格端,我们认为2022年快递行
业单票收入将大概率好于2021年,看好2022年一季度头部企业价格弹性,持续关注3-5月
行业淡季价格走势。维持顺丰控股、韵达股份、圆通速递、中通快递的"买入"评级。
风险提示事件:相关政策的实施仍有不确定性,价格战仍有加剧的可能;行业长期成
本曲线若走平,将不利于企业之间的分化。
[2022-02-19]快递行业：春节错峰致行业业务量同比增3.3％，上市公司单票收入同、环比整体提升－1月数据点评
■华创证券
快递行业数据:1月行业业务量增长3.3％,单票收入增2.4％,农历口径下业务量增
速较强。1)业务量:1月完成87.74亿件,同比增长3.3％,其中同城、异地、国际件增速
分别为1.5％、4.0％、-13％。行业增速放缓主要系2022年春节较2021提前11天导致的
错峰因素。根据国家邮政局公布数据,1月17日春运开始至2月6日,全国快递业累计揽收
快递包裹38.9亿件,较去年农历同期增长34.1％;投递快递包裹44.6亿件,增长36.94％,
农历口径下行业业务量增速较为强劲。2)收入:1月收入917.3亿元,同比增长5.7％。3)
单票收入:1月单票收入10.45元,同比增长2.4％,行业单月单票收入自2020年3月以来首
次出现同比正增长;环比2021年12月增长1.5元(+16.8％),主要系春节期间人力及运力
成本较高导致相应调价。注:观察义乌1月单票收入3.38元,同比提升17％;浙江整体1月
单票收入6.07元,同比提升8.7％;广东12月单票收入8.40元,同比下降11.3％,表现弱于
行业。
上市公司披露1月数据:申通业务量增速领先。1)1月业务量增速:申通(17.3％)＞
顺丰(10.0％)>韵达(9.1％)＞＞圆通(4.8％)＞行业(3.3％)。2)环比看:1月下旬进入
春运,行业业务量整体环比下降14.4％,圆通下降16％,韵达下降17.6％,申通下降14.2
％,顺丰环比提升5.4％。3)行业集中度:1月CR8指数81.9,同比提升1.5pct,较2021年12
月环比提升1.4pct,自2020年12月以来首次同比提升。
快递收入:1)1月收入增速:韵达(28％)＞申通(21.3％)＞圆通(20.1％)＞顺丰(14.
2％)＞行业(5.7％);由于菜鸟裹裹业务结算模式从与加盟商结算调整为与总部结算,对
通达系收入计算口径略有影响,还原口径后收入增速:韵达(23.8％)＞圆通(15.6％)＞
顺丰(14.2％)＞申通(13.6％)＞行业(5.7％)。2)顺丰合并披露嘉里物流相关收入,供
应链及国际业务1月收入78.3亿。
单票收入:进入春节期间,各公司整体环比12月提升,圆通连续6个月同比提升。1)1
月单票收入:顺丰17.47元,同比提升3.8％,连续3个月实现正增长;圆通单票收入2.72元
,同比提升14.6％,菜鸟裹裹业务还原口径后,单票收入2.62元,同比提升10.3％;韵达2.
62元,同比提升17.5％,还原后单票收入2.53元,同比提升13.5％;申通2.59元,同比提升
3.2％,还原后单票收入2.43元,同比提升下降3.19％;除申通外,通达系单价同比持续增
长,其中圆通连续6个月单价同比提升。2)环比看:进入春节期间,还原口径下,圆通下提
升0.12元,韵达提升0.18元,申通略降0.01元;顺丰环比提升1.04元。
圆通发布业绩快报:2021年实现归属净利20.92亿,同比增18％,扣非净利20.49亿,
同比增33％,处于此前业绩预告区间(20-22亿),我们测算公司Q4扣非净利11.6亿,并预
计其中单票快递业务净利达到0.14元,环比大幅提升,坐实提价-增利逻辑。
投资建议:1)我们认为2022年的快递行业:变局之年、破局之路。电商快递步入变
局之年,核心变化在于"政策底"与"市场底"共振下,行业价格战中短期明确放缓;中长期
看,产品分层带来重要新机遇。2)重点标的:a)顺丰控股:市值修复战略机遇期。核心看
点1:公司基本面拐点确立,向上趋势明确,2022年表观利润高增;核心看点2:公司电商标
快产品或迎重要机遇;核心看点3:成本管控及新业务减亏或帮助利润修复。b)圆通速递
:价格战放缓预期呈现业绩弹性,数字化赋能预期强化竞争力。核心看点1:公司单票净
利进入修复期,预计将呈现业绩弹性,仍或被低估;核心看点2:数字化转型进一步赋能全
网生态,推动健康发展。
风险提示:经济大幅下滑,行业业务量增速显著下滑,价格战明显扩大
[2022-02-17]物流行业：量有增长、价有上行、成本有降，业绩将超预期修复－电商快递市场分歧点深度分析
■浙商证券
报告导读本报告针对现阶段市场关注的电商快递板块热点作出系统解答,从量、价
、本三大角度出发重申并剖析板块进入盈利修复本质期逻辑。
投资要点一、单量增速下滑风险如何看?增长无需担忧上游电商驱动层面:直播电
商新业态补充重要增量,我们尝试测算还原2021年实际实体商品网上零售额或约13.15
万亿元,同比或增长19.1％,2017-2021年复合增速或为24.4％,相应还原后直播电商零
售占实体网购比重或由2017年0.4％高增至2021年17.9％。未来增长驱动仍在,根据网
经社及艾瑞咨询,预计2021E-2023E直播电商市场规模复合增速达44.6％。快递行业包
裹层面:电商驱动叠加快递单包裹货值下行,预计快递行业单量仍能维持相对高增。此
外监管定调遏制全国范围低于成本线的价格竞争,将助推行业回归"单量→单票成本→
票单价→单量"健康出清路径,叠加行业整合事件带来的份额外溢红利,推动行业龙头份
额迎来再一步提升。
二、价格下降风险如何看?进入年度同比提升期A股电商快递公司2021年旺季提价
增量依然大部分保留,韵达、圆通及申通2021年7-12月快递提价累计留存增量分别0.31
元、0.48元、0.47元,带来跨年度同比正增。后续行业政策监管将进一步扩张渗透,《
快递市场管理办法(修订草案)》要求经营快递业务的企业及其从业人员不得无正当理
由以低于成本价格提供快递服务,实为浙江经验向其他产粮区的推广,因此未来行业价
格修复将有时间及区域的双维度受益,跨年度呈现同比上行趋势。
三、成本是否还能下行?短期及中长期双层次有降短期落地有规模效应、车辆替代
、分拨替代三维驱动。规模效应方面,快递总量盘子维持相对高增叠加份额持续向龙头
集中,将增强规模效应摊薄单票快递成本。车辆替代方面,自有车辆能够保证干线运力
可控,降低干线运输环节的成本。分拨替代方面,分拨中心的土地使用权及房屋建筑方
面,租金大概率刚性上涨,而如果实现自营则年均摊销额相对固定,并可保证分拨中转环
节的稳定运营。中长期趋势系淡旺季趋平,产需匹配度提升。2016年双11期间快递单量
峰值较全年日均高出118％,而2021年这一数值仅为46％,鉴于此前快递公司产能投放大
多锚定双11极限高值,我们认为这有利于产能利用效率优化、资本开支投放节奏趋稳,
从而助力中长期成本端降本增效。结合中通及韵达等公司在公开渠道的表态,伴随格局
份额座序趋于稳定,我们判断快递龙头或已处于资本开支的阶段性高峰,后续预计回归
平稳。
风险提示:数据测算口径误差;政策监管发生松动;尾部产能出清不及预期。
[2022-02-13]快递行业：春节错位致同比降速，可比口径仍高增长－1月快递量同比低增速点评
■国泰君安
本报告导读:预计2022年1月快递量同比增速将显著放缓至个位数,春节同比错位是
主因。估算可比口径下,1月至2月上旬快递量增速仍超30％。维持增持评级。
摘要:2022年1月快递量同比降速意义有限,全年增速变化仍待观察。2021年基数效
应导致快递量月度同比增速前高后低,结合消费与电商增长承压,市场普遍担忧2022年
快递量增速将可能从过去五年近30％的复合增速放缓至甚至"1字头"。国家邮政局预计
2022年1月快递量同比增长仅8.5％,进一步加剧了市场担忧。我们认同1月快递量同比
降速,源于春节同比错位。根据我们估算,同比口径下1月至2月上旬快递量增速超过30
％。建议观察1-2月快递量合计同比增速。考虑2021下半年月度两年复合增速始终保持
23％-31％,内在增速放缓斜率较平缓,且商流结构变化将继续推动快递小件化,我们维
持年度策略对2022年快递量增速有望超20％的偏乐观预期。
春节同比错位,将导致1-2月快递量同比增速前低后高。春节为快递传统淡季,历年
春节前后快递量呈马鞍形波动。其中,腊月二十开始下降,春节期间(除夕至初六)维持
低位,初七开始回升。春节错位将可能使快递量低谷体现在不同的月份,从而导致月度
同比增速大幅波动。(1)2021年除夕为2月11日,低谷几乎完全体现在2月,而1月基本正
常。(2)2022年除夕为1月31日,即低谷分布在1月下旬至2月上旬。电商与快递连续两年
"春节不打烊",推动春节期间快递量大幅提升,但仍仅为全年日均两成。预计2022年春
节同比错位,将导致1月快递量同比增速较低,而2月将可能较高。
估算可比口径下,1月至2月上旬快递量增速超30％。参考国家邮政局1月及春运(1
月17日-2月6日,即腊月十五至正月初六)快递量数据统计,分段估算:(1)1月1日-16日(
腊月十四)未受春节错位影响,估算日均快递量较2021年1月增长约30％;(2)1月17日-2
月6日(正月初六)受春节错位影响,快递量农历同比增长34％。估算可比口径下1月至2
月上旬快递量同比增长31％。
2022年业绩高增长可期,维持快递业"增持"评级。国君交运自2021年8月底建议增
持,行业监管下头部非龙头企业位次风险下降,自9月起基本面持续边际改善催化估值第
一波修复。考虑监管信号持续释放,以及快递网络稳定内生需求,预计2022年行业竞争
阶段性趋缓,盈利能力将得到确定性修复,业绩将板块性高增长。长期来看,行业将回归
良性竞争与自然集中,龙头崛起仍将可期。考虑2021上半年利润率处于历史底部,2022
上半年盈利弹性有望超预期,进一步催化市场乐观预期,驱动第二波估值修复。维持中
通快递、圆通速递、韵达股份"增持"评级,受益标的顺丰控股。
风险因素。消费下行;监管过度干预;电商资本影响行业格局风险。
[2022-02-09]快递行业：以史鉴今，从UPS、FedEx看中国快递行业并购发展趋势－专题报告
■招商证券
本篇报告回顾了UPS和FedEx的百年发展历程中不同阶段的并购案例。总体来看,快
递行业并购在起步、成长、集中与寡头垄断四个阶段中呈现不同的特征。目前,中国快
递行业正处于迈向寡头垄断的时期,大型同业并购将持续出现,多元化并购也将日趋频
繁。复盘国际综合物流巨头并购成长之路。UPS的成长历程分为内生增长与多元并购两
个阶段,全球范围内的地域扩张与低核心业务相关度外延并购大大加速了UPS的规模扩
张,助力UPS成为集快递、快运、全方位供应链物流(医药、特种物流、高价值货物等)
服务能力的综合物流服务商。FedEx则通过密集并购异国本土快递企业快速建立了全球
综合快递物流网络。
快递行业并购具有明显阶段性特征。复盘UPS与FedEx并购历史,国际综合物流企业
并购表现出明显的周期特征,从并购视角出发,我们认为快递行业发展可划分为起步、
成长、集中和寡头垄断四个阶段。起步阶段:行业快速兴起,企业处于各自探索期,以单
一快递业务和区域业务为主,并购较少。成长阶段:①并购数量较多,规模中等,行业集
中度提升。②多元并购出现,企业产品结构逐步丰富,大多数为小型并购。集中阶段:①
小型快递企业出清完成,进入头部企业集中度提升期,大型同业并购出现。②快递企业
物流产品进一步细分,龙头企业更为广泛地布局多元化业务。寡头垄断阶段:以多元化
并购为主,各企业希望进一步强化细分市场竞争优势。
中国快递进入变局之年,行业迎来密集并购期。回顾中国快递业的发展历程,我们
认为其阶段性特征也和美国快递业发展较为类似。目前我们正从集中阶段迈向寡头垄
断,表现为头部企业加速分化,集中度提升。展望未来,我中国快递行业的并购市场将呈
现两大趋势:①大型同业并购将继续出现。目前国内电商快递领域仍未形成较为稳固的
寡头垄断格局,因此加盟制快递企业仍然需要持续追求市场份额以获得更强的规模效应
。一线快递企业加速分化,未来大型的同业并购将继续出现。②多元化并购日趋频繁。
一方面,以差异化策略为核心的顺丰控股在众多领域仍有扩张空间;另一方面,随着电商
红利式微,国内传统电商快递企业将进一步参与新兴市场以实现可持续发展。此时它们
将向多元化产品延伸,未来多元化并购的数量有望持续增加。
投资建议:当前国内行业正向寡头垄断格局迈进,监管趋严驱动行业向价值竞争转
变。重点推荐率先进行多元化布局的顺丰控股,未来5年有望在国际物流、TOB端供应链
、冷链物流每个赛道捕捉千亿级别收入,中长期成长空间广阔,盈利将逐年释放。重点
推荐韵达股份、圆通速递,积极关注中通快递,我们看好电商快递领域格局改善后公司
盈利的快速提升(较强的规模效应将带来超预期的业绩弹性)。
风险提示:并购推进不及预期、新兴市场发展不及预期风险
[2022-02-09]物流和出行服务行业：短期承压，但曙光已现－从春运数据看出行板块配置机会
■中信证券
春运客流恢复低于预期,但对比去年月度出行数据,补偿性需求快速恢复的曙光或
现,同时全球病毒致死率降低或为国际线松动提供可能。春运后期民航国内需求大概率
将复制2021Q2需求快速反弹的趋势,新一轮由供需主导的航空周期或将启动,未来两年
三大航净利率有望升至5％～10％的周期高点,继续推荐中国国航、南方航空等,同时建
议关注华夏航空基本面的修复。新冠病毒致死率从2021年初约2％降至目前0.3％左右,
近期主要欧洲国家边境政策进一步松动,我们认为死亡率的降低为防疫政策转向提供可
能,叠加疫苗普及和特效药的加持,国际线或2022年迎来松动,机场作为交通基础设施最
优赛道有望迎来价值回归。继续推荐国际旅客占比高、免税经营更为灵活的上海机场,
关注产能空间持续打开,商业消费有望迎高成长的白云机场及估值处历史底部北京首都
机场。京沪高铁需求有望逐季改善,后疫情时代协同及票价弹性渐显,建议及时布局估
值颇具吸引力的高铁黄金线路。
春运客流恢复低于预期,2022年春运客运量或同比提升28％～54％,但对比去年月
度数据,补偿性需求快速恢复的曙光或现。国内多地疫情散发、叠加冬奥会、两会等因
素导致防控趋严,春运前20天全国各交通方式共实现旅客发送量4.85亿人次,同比提高4
5％,较2019年春运下降66％,其中春节黄金周客运量恢复弱于节前、更多表现为周边游
。预计2022年春运旅客发送量或11.5～13.8亿人次,相当于2019年39％～46％,但同比
提升28％～54％。复盘2021年春运,2月底开始补偿性出行需求迎来快修复,出行板块相
关航空、机场和高铁基本面有望迎来逐月改善,同时全球病毒致死率降低或为国际线松
动提供可能。
航空:关注需求拐点,Beta释放或开启。春运前20天民航累计发送旅客量同比提升5
5.2％至1665万人次,我们预计2022年民航春运旅客发送量同增25％～37％至4500万～4
800万。2021年三大航国内线旅客周转量较2019年同期比值从2月45％左右的低点升至4
月的1.1～1.2倍,春运后期国内需求大概率将复制2021Q2需求快速反弹的趋势,其中春
秋2021Q2扣非净利润较2019Q2降幅缩窄至个位数。新一轮由供需主导的航空周期或将
启动,未来两年三大航净利率有望上升至5％～10％的周期高点,继续推荐中国国航等。
同时短期事件不改华夏航空作为细分赛道龙头的竞争力,"十四五"机场数量增加有望进
一步打开成长空间,待负面因素出清后公司重回成长,建议关注华夏航空基本面修复。
机场:只待东风,期待国际线松动信号。奥密克戎轻症化明显,新冠病毒致死率从20
21年初的约2％下降至目前的0.3％左右,近期主要欧洲国家边境政策进一步松动,其中
英国自2月11日起不再要求接种疫苗的入境旅客进行隔离等。我们认为死亡率的降低为
防疫政策转向提供可能,叠加疫苗普及和特效持,国内整体防控风格或迎来常态化转变,
国际线有望2022年迎来松动。疫情影响下机场免税红利推迟而非消失,上海两场整合带
来非航业务双向发展,2025年上机整体利润有望达到80～85亿,若免税扣点率重签至30
％,利润或将升至160～180亿元,上海机场有望迎来价值回归。
高铁:期待需求快速恢复,及时布局高铁名片。相对于民航,铁路运距偏短、且中间
客流占比高,在疫情背景下高铁抗风险能力优于民航。京沪高铁预计2021年归母净利润
46.1-50.9亿元,相对于三大航每家超百亿的亏损,抗风能力突出。2021年春运后铁路客
运量的恢复充分体现韧性,期待3月两会左右,国内出行政策松动带来国内线需求快速恢
复,公司基本面有望逐季改善,助力净利润重回120亿左右,后疫情时代协同及票价弹性
渐显。目前市值处于历史低位,强烈建议关注客流量有望快速恢复、解禁压力缓解的低
估值蓝筹京沪高铁。
风险因素:疫情散发波动影响超预期;出行需求恢复不及预期;国际线松动进度不及
预期;油价汇率扰动超预期。
投资策略。春运客流恢复低于预期,2022年春运客运量或同比提升28％～54％,但
对比去年月度出行数据,补偿性需求快速恢复的曙光或现,同时全球病毒致死率降低或
为国际线松动提供可能。2021年三大航内线旅客周转量较2019年同期比值从2月45％左
右的低点升至4月的1.1～1.2倍,春运后期国内需求大概率将复制2021Q2需求快速反弹
的趋势。新一轮由供需主导的航空周期或将启动,未来两年三大航净利率有望上升至5
％～10％的周期高点,继续推荐中国国航、南方航空等,同时建议关注华夏航空基本面
修复。奥密克戎轻症化明显,新冠病毒致死率从2021年初的约2％下降至目前的0.3％左
右,近期主要欧洲国家边境政策进一步松动,我们认为死亡率的降低为防疫政策转向提
供可能,叠加疫苗普及和特效药的加持,国际线或2022年迎来松动,机场作为交通基础设
施最优赛道有望迎来价值回归。继续推荐国际旅客占比高、免税经营更为灵活的上海
机场,关注产能空间持续打开,商业消费有望迎高成长的白云机场及估值处历史底部北
京首都机场。京沪高铁需求有望逐季改善,后疫情时代协同及票价弹性渐显,建议及时
布局估值颇具吸引力的高铁黄金线路。
[2022-02-06]物流行业：顺丰、安能、德邦，万亿快运市场的“三国杀”－大物流时代系列研究（九）
■华创证券
如何看待零担快运这门生意?1)我国万亿规模市场正处变革机遇期。其一制造业企
业集中度提升有望带动货运需求集中;其二制造商追求及时生产及柔性供应链体系,C2M
以及订单碎片化的趋势将驱动整车运输零担化;其三全渠道分销环境变革以及B2C线上
大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市场发展。这些要求零担企业适配:全国网
络、重货+服务、拼载+科技。美国经验看快运市场有望通过整合实现集中度提升,其市
场CR10占据7成以上份额,而我国CR10不到5％。2)国际比较看,快运业务可以实现相对
可观的利润率水平。近5年统领货运ODFL平均净利率达到14.1％(21年高达20％),SAIA
平均净利率达到6.1％,而我国快运企业货量规模可观但利润水平差距较大,德邦股份平
均净利率为2.3％。分拆来看,成本端:我国企业具备人工红利基础,但人均效能存在进
一步提升空间;收入端:产业结构升级有望带动服务分层及收费水平提升,我国零担企业
定价仅为美国4-7成。
顺丰、安能、德邦,万亿快运市场的"三国杀"。
德邦:直营模式代表,历经战略转型。1)直营零担货运龙头,探索转型遇瓶颈。公司
04年首创"卡车航班"业务,凭借"空运速度、汽运价格"的显著优势,迅速占领中高端市
场。2013年转型期进行重要战略选择,其一是产品结构上,重点突出大件快递;其二是业
务模式上采用合伙人作为直营补充。2)创新与软实力奠定德邦在行业高速发展期脱颖
而出,但外部竞争环境变化叠加定位失焦与内部调整也导致公司遇到困境。其中,大件
快递业务竞争激烈,拖累整体利润;而传统零担业务面临新的竞争环境,包括新的竞争对
手强势登场,公司偏保守的竞争策略导致业务量增速明显跑输对手。
安能物流:开零担行业加盟模式先河,及时战略调整实现行业领先。1)2010年成立,
是货运合作商模式(加盟模式)下的零担货运企业,公司率先将加盟模式引入零担快运行
业,实现快速扩张。其成为头部企业得益于其创始团队精准的战略眼光、稳定优秀的管
理体系及资本市场融资的助力。2)及时战略调整实现行业领先。公司亦踏入过弯路,即
在16年进入快递市场,后于19年及时止损,回归主业,主动调整价格策略发起攻势,以产
品分层精准定位,实现领先。2020年毛利10.5亿,净利2.18亿元,调整后净利达到6.5亿,
净利率9％。
顺丰快运:双网运营的探索者,收入规模行业领先。1)后起之秀,收入及货量规模行
业领先。2020年直营+加盟快运网络的累计货量已经突破千万吨,位居行业领先,收入规
模行业第一。2)"直营+加盟"双网运营的探索者:融通发展是基石。其一是快运网络中
直营网与加盟网的有效通融:场站融通,线路拉直可以降低成本;货物结构搭配可有效提
升车辆配载;收派融通。其二是快运网络与快递网络的有效融通:成本协同,客户资源协
同,网络资源复用。3)顺丰快运之于顺丰大网:生态价值。综合物流服务拼图的重要板
块,多品类全流程服务能够显著提升客户黏性并降低客户供应链成本。4)盈利状况:能
否实现有效突围?2020年毛利为亏损1.3亿,净利为亏损9.1亿,毛利率-0.6％,净利率为-
4.1％。21H1快运分部毛利已转正,净利亏损率有所收窄。我们预计快运业务后续或更
为重视盈利质量,预计2022年将实现显著减亏。
投资建议:1)市值与估值:美国零担龙头ODFL市值达到373亿美元(截至2022/2/2),
约2400亿人民币,对应2021年7倍PS,36倍PE;德邦对应2020年21倍PE,安能则对应2020年
调整后11倍PE。2)投资建议:参考海外经验,快运这门生意实质上可以实现一定的净利
率水平,我国存在的差距存在可弥补可能,具备全网运营、品质经营、灵活运行、科技
支撑、文化赋能的公司有望享受行业变革红利。弹性看:对于1000万吨年货量,若每公
斤提升1分钱,即可带来约1亿元利润贡献。我们认为顺丰快运业务值得重点关注;建议
关注上市不久的安能物流。
风险提示:经济大幅下滑、行业竞争加剧。
[2022-01-21]快递行业：单票收入回落克制，盈利能力修复确定－月报
■国泰君安
快递行业:单票收入回落克制,盈利能力修复确定-月报
[2022-01-21]快递行业：单票收入回落克制，盈利能力修复确定－12月月报
■国泰君安
本报告导读:通达系12月单票收入季节性回落理性克制,表现符合甚至好于预期。2
022年行业竞争阶段性趋缓,盈利能力将迎确定性修复,上半年业绩高增长有望催化乐观
预期。
摘要:快递量:2021年维持30％高增速,预计2022年仍有望超20％。2021年全行业快
递量同比增长30％,延续2020年以来高增速,且高于2017-2019年近27％的中枢。其中,2
021年12月行业快递量两年复合增速放缓至23％。过去两年社零线上渗透率提升速度有
所放缓,且商流结构变化将继续推动快递小件化,我们预计2022年行业快递量增速仍有
望超20％。2021年头部企业份额继续保持集中趋势,全年CR3较2020年提升约0.3个百分
点。其中,4月监管出手,Q2份额首现回升,Q3稳中有升,Q4份额略降,或源于头部企业主
动货源结构调整。
快递价:12月单票收入回落理性克制,表现符合甚至好于我们预期。
我们2021年10月专题报告《旺季提价在即,继续估值修复》中总结价格历史规律,
提示12月单票收入将季节性回落,同时考虑行业监管与网络稳定内生需求,预判回落将
理性克制。2021年"双十一"快递提价政策较好执行,圆通/韵达/申通11月单票收入明显
提升,12月环比回落9/3/2分,旺季提价部分保留,表现符合甚至好于我们预期。市场或
对价格短期回落过度担忧,源于易混淆淡季价格策略与价格战,二者差异在于对利润率
期望相反。根据近期调研,总部盈利修复目标坚定,近期部分网点短期价格调整旨在提
升淡季产能利用率,以期尽量接近最佳经济产能,为正常淡季价格策略,而非价格战。
快递业中长期观点:行业回归良性竞争,自然集中仍将可期。近期国家邮政局发布
《快递市场管理办法(修订草案)》,要求全行业"快递价格不得低于成本"。市场担忧政
府监管与竞争趋缓将阻碍行业集中。
我们认为目前政府监管较为理性克制,旨在保障行业良性竞争秩序,未来行业长期
将回归良性竞争。同时,过去一年多非理性价格战已显著影响加盟网点的盈利能力与长
期信心,阶段休养将修复网络稳定性,为龙头在行业长跑的下一赛段积聚能量,自然集中
仍将可期。
投资策略:竞争阶段趋缓,盈利修复开启。国君交运自2021年8月底建议增持,行业
监管下头部非龙头企业位次风险下降,自9月起基本面持续边际改善催化估值部分修复
。2022年行业竞争阶段性趋缓,头部企业盈利能力将迎确定性修复。考虑低基数因素,
预计2022上半年业绩高增长有望超预期,将催化市场乐观预期,继续驱动第二阶段估值
修复。考虑单票收入中枢回升好于我们先前预期,且规模效应将继续驱动单票成本下降
,我们近期上调了圆通和韵达2021-2023年盈利预测。维持中通快递、圆通速递、韵达
股份"增持"评级。
风险提示。消费下行风险;监管过度干预;电商资本行为。
[2022-01-20]物流行业：需求增长放缓，价格趋势良好－2021年12月快递行业数据点评
■国信证券
事项:
国家邮政局公布了快递行业最新的12月数据。12月份,全国快递服务企业业务量完
成102.5亿件,同比增长10.7％;业务收入完成917.6亿元,同比下降0.9％。上市公司公
布了12月经营数据。12月份,顺丰控股速运物流业务业务量同比增长8.3％,单价同比提
升0.43％;韵达股份业务量同比增长22.2％,单价同比提升2.2％;圆通速递业务量同比
增长6.2％,单价同比提升13.0％;申通快递业务量同比增长19.6％,单价同比提升4.7％
。
国信交运观点:
(1)12月行业业务量同比实现了10.7％的增长,由于电商销售增长放缓以及快递件
量基数已高,行业增速持续回落。(2)快递监管部门4月开始管控义乌地区的无序竞争,7
月交通运输部、国家邮政局等七部门还联合发布《关于做好快递员群体合法权益保障
工作的意见》,12月3日国家邮政局局长马军胜召开了快递企业电话座谈会,会议明确要
旗帜鲜明反对"内卷",防范不正当竞争。在政策指导和管控下,二季度以来快递行业价
格战一直维持缓和态势,12月行业单价为5.98元(剔除其他收入影响),12月份快递收入
增速较低是个别品牌企业规范收入口径,调整全年数据所致;扣除个别品牌企业调整因
素,12月行业单价同比降幅与11月相近,价格趋势表现良好。(3)由于行业需求增长放缓
以及公司调整产品结构,顺丰12月速运物流业务量增速和时效快递增速环比均微幅下降
;顺丰12月单票收入同比提升0.43％,得益于经济快递规模维持收缩以及旺季涨价。韵
达、圆通和申通12月单票快递价格均同比实现正增长,符合预期,其中,圆通单票价格同
比增幅高于同行我们估计与统计口径差异和产品结构变化有关系;由于行业需求增长放
缓以及价格战缓和,韵达、圆通和申通12月业务量呈稳定增长态势,分别为22.2％、6.2
％和19.6％。(4)投资建议:我们认为由于电商需求增长放缓以 及快递件量基数已
高,2022年快递行业增长将明显放缓;12月行业价格趋势表现良好,价格战将继续维持缓
和趋势;服务创新、稳定市场秩序、保障从业者合法权益等、推动核心资源整合等将成
为新的主旋律。21年四季度圆通速递利润表现超预期,快递公司利润修复逻辑得到验证
和强化,我们预计2022年快递龙头企业利润均将实现较高速增长。继续推荐顺丰控股、
圆通速递、韵达股份、中通快递和申通快递。
[2022-01-20]快递行业：行业业务量增速放缓，通达系竞争策略分化－12月快递业数据点评
■中泰证券
核心观点:12月份行业业务量增速降低,通达系企业竞争策略发生分化。圆通此前
公告,2021年四季度归母净利润预计10.5-12.5亿元,同比增长175％-227％,表现大幅超
出预期,印证2021年通达系第四季度盈利改善。
量:12月,快递业务量增速10.8％,行业增速放缓。12月份,社会消费品零售总额412
69亿元,同比增长1.7％。其中实物商品网上零售额9986亿元,同比增长1.9％,增速环比
11月下滑5.5个百分点,占社零总额比重的27.4％。12月份快递业务量完成102.5亿件,
同比增长10.8％,环比11月下滑5.8个百分点。自2021年10月以来,宏观经济影响下,行
业增速持续放缓。其中,圆通/韵达/申通/顺丰速运分别完成业务量15.8/18.4/11.5/9.
4亿票,同比增长6.17％/19.14％/19.61％/8.31％。从份额来看,圆通/韵达/申通/顺丰
市场份额分别为15.4％/17.9％/11.3％/9.2％,同比变动0/+1.3/+0.9/+0.1个百分点。
2021年全年,全国快递服务企业业务量完成1083亿件,同比增长29.9％。
价:12月快递单价稳定,通达系竞争策略分化。12月份,受个别企业规范收入口径影
响,全国快递服务企业业务收入同比下降0.9％,完成917.6亿元。其中,圆通/韵达/申通
/顺丰速运分部物流业务收入分别为39.54/43.16/28.16/154.14亿元,同比增长20％/25
％/25％/9％。从单票收入来看,圆通/韵达/申通/顺丰速运分部单票收入分别为2.5/2.
35/2.44/16.43元,同比变动13％/4.4％/4.7％/0.4％,行业整体价格表现优异。圆通与
韵达竞争策略有所差异化,圆通更侧重价格,韵达更侧重业务量。从产粮区来看,义乌地
区11月完成业务量12.95亿件,单价3.09元,同比增长8.38％,增速与11月基本持平。
展望:国家邮政局预测,2022年快递业务量增速为13％,相较于2021年的增速预期较
低。在较低的增速下,不排除行业局部或阶段性价格竞争加剧的可能性,但考虑到政策
持续收紧,2022年,我们预计行业仍处于竞争缓和的修复周期中。
快递仍处于修复周期,持续推荐顺丰控股和通达系头部企业。顺丰控股产能投放逐
步放缓,产能利用率逐步爬坡,产能周期与管理周期叠加,边际修复确定性高。通达系仍
处于政策管控与竞争修复周期,我们认为2022年快递行业单票收入将大概率好于2021年
,看好2022年一季度头部企业价格弹性,持续关注3-5月行业淡季价格走势。维持顺丰控
股、圆通速递、韵达股份、中通快递的"买入"评级。
风险提示事件:相关政策的实施仍有不确定性,价格战仍有加剧的可能;行业长期成
本曲线若走平,将不利于企业之间的分化。
[2022-01-20]快递行业：旺季后价格基本稳定，顺丰及通达系整体单价连续两个月同比增长，圆通实现全年增长－2021年12月数据点评
■华创证券
快递行业数据:12月行业业务量同比增长10.75％,单票收入调整后同比下降3.1％
。1)业务量:12月完成102.5亿件,同比增长10.75％,其中同城、异地、国际件增速分别
为19.1％、10.0％、-8.8％。2021年:1083亿件,同比增长29.9％。其中,同城、异地、
国际件增速分别为16％、32.8％、14.6％。2)收入:12月收入917.6亿元,同比下降0.9
％。2021年累计收入10332.3亿元,同比增长17.5％。12月份快递收入数据较低,系个别
品牌企业规范收入口径,调整全年数据所致。扣除个别品牌企业调整因素,12月份收入
为994.1亿元,同比增长7.3％。3)单票收入:受上述调整因素影响,12月单票收入8.95元
,同比下降10.5％,剔除个别企业调整因素,12月快递整体业务单价为9.70元,同比下降3
.1％。行业单月单票收入连续22个月同比下降,但降幅仍在缩窄。注:观察义乌12月单
票收入3.09元,同比提升8.4％,环比下降0.22元,主要系季节性调整,作为比较,20年12
月单票环比下降0.21元;广东12月单票收入7.58元,同比下降21.5％,环比下降0.4元,表
现差于调整后的全行业单价。
上市公司披露12月数据:韵达12月业务量增速领先,全年圆通领先。1)12月业务量
增速:韵达(22.2％)＞申通(19.6％)＞行业(10.7％)＞顺丰(8.3％)＞圆通(6.2％)。2)
环比看:旺季后整体环比11月下降9.6％,圆通下降9.3％,韵达下降2.5％,申通下降2.5
％,顺丰下降8.7％。3)2021年累计业务量增速:圆通(30.8％)>行业(29.9％)＞韵达(29
.8％)＞顺丰(29.6％)＞申通(25.6％)。4)行业集中度:2021年全年CR8达80.5,同比下
降1.7pct,较11月环比下降0.2pct,连续13个月同比下降。
快递收入:1)12月收入增速:申通(25.3％)＞韵达(24.7％)＞圆通(20.0％)＞顺丰(
8.8％)＞行业(调整后,7.3％)。2)1-12月累计:圆通(31.3％)＞韵达(24％)＞顺丰(18.
6％)=申通(18.6％)＞行业(调整后,18.3％)。3)10月起顺丰合并披露嘉里物流相关收
入,供应链及国际业务12月收入91.1亿,我们预计嘉里2021年四季度贡献或超出预期。
单票收入:通达系单价旺季后环比基本稳定,连续2个月同比提升,圆通全年实现增
长。1)12月单票收入:顺丰16.42元,同比提升0.4％,连续2个月实现正增长;圆通2.50元
,同比提升13.0％,韵达2.35元,同比提升2.2％,申通2.44元,同比提升4.7％,通达系单
价同比持续增长,其中圆通连续5个月单价同比提升,11-12月连续同比提升超过10％。2
)环比看:圆通下降0.09元,韵达下降0.03元,申通下降0.02元,旺季后表现基本维持稳定
;顺丰环比提升0.61元;3)1-12月累计看:圆通2.27元,同比实现正增长0.4％,韵达2.15
元,同比下降4.4％,申通2.22元,同比下降5.6％,顺丰16.12元,同比下降8.5％。
投资建议:1)我们认为2022年的快递行业:变局之年、破局之路。电商快递步入变
局之年,核心变化在于"政策底"与"市场底"共振下,行业价格战中短期明确放缓;中长期
看,产品分层带来重要新机遇。2)重点标的:顺丰控股:市值修复战略机遇期。核心看点
1:公司基本面拐点确立,向上趋势明确,2022年表观利润高增;核心看点2:公司电商标快
产品或迎重要机遇;核心看点3:成本管控及新业务减亏或帮助利润修复。圆通速递:价
格战放缓预期呈现业绩弹性,数字化赋能预期强化竞争力。核心看点1:公司单票净利进
入修复期,预计将呈现业绩弹性,仍或被低估(公司发布2021年业绩预告,测算Q4单票快
递净利或达0.14元,坐实提价-增利逻辑路径);核心看点2:数字化转型进一步赋能全网
生态,推动健康发展。
风险提示:经济大幅下滑,行业业务量增速显著下滑,价格战明显扩大。
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[2022-02-23]快递行业：春节假期需求保持稳健，快递单价上行－1月数据点评
■招商证券
本篇报告详细分析了快递行业1月数据,受春节错期影响行业单量同比增速有所下
降,但需求稳健,行业单价持续上行。我们认为当前快递行业景气度上行,维持对行业的
投资评级"推荐"。
业务量:2022年1月快递业务量同比增长3.3％,受春节错期影响同比增速有所回落
。1月份,全国快递业务量达到87.7亿件,同比增长3.3％。随着网上年货节的启动,节日
期间快递业务量实现稳健增长,但受春节错期影响,同比增速有所下滑。中部地区快递
单量增速较快,1月份业务量占比达到15.5％。
单票价格及收入:2022年1月快递单票价格同比提升2.4％。在行业监管趋严的背景
下,春节假期快递单价上行,1月份快递单票价格为10.45元,同比+2.4％,环比+16.8％。
2022年1月快递业务收入达到917.3亿元,同比增长5.7％。
行业CR8:2022年1月行业CR8达81.9,比去年12月提升1.4。2020年,极兔等新入局者
快速扩张,行业整体集中度呈下行趋势;但2021年以来,一线快递企业加快占据市场份额
,集中度触底回升,行业正向寡头垄断迈进。截至2022年1月,快递品牌集中度指数CR8提
升至81.9。
各家快递公司情况:春节假期总体需求向好,各家单票收入均有所上行。截至2022
年1月,从各龙头公司来看,顺丰多元化业务进展良好,单量增速保持良好,为10％;通达
系方面,龙头分化加剧,韵达、圆通、申通单量增速分别为9.1％/4.8％/17.3％。截至2
022年1月,顺丰、韵达、圆通、申通累计市占率分别为11.3％/17.2％/15.2％/11.3％
。从单票收入同比增速来看,顺丰、韵达、圆通、申通分别为3.8％/17.5％/14.6％/3.
2％;从单票收入环比增速来看,顺丰、韵达、圆通、申通分别为6.3％/11.5％/8.8％/6
.2％。
投资建议:严监管背景下快递行业竞争格局持续向好。短期来看,行业单价企稳后
龙头公司业绩改善确定性强,目前各公司估值仍处于较低位置。中期来看,电商快递需
求韧性仍然较强,随着下沉市场人均网购频次的较快增长,预计2022年全行业快递单量
增速达到20％以上。长期来看,新兴物流市场仍有较大的增长空间。重点推荐龙头企业
顺丰控股,随着降本增效措施逐步落实,新兴业务发展取得突破,预计2022年盈利明显改
善。另外,重点推荐业绩增长确定性较强的电商快递龙头韵达股份、圆通速递。积极关
注美股中通快递。
风险提示:快递价格战恶化、加盟商网点不稳定、宏观经济下滑、人员成本大幅上
行等
[2022-02-23]快递行业：1月行业单价环比+0.75元，量价有望持续超预期－专题报告
■浙商证券
2022年1月全国快递单量同比增长3.30％至87.74亿件;1月全国快递票单价9.70元,
环比+0.75元,重点产粮区义乌、广州、深圳票单价分别环比+0.29元,+0.81元,+0.33元
,+1.56元。行业政策持续护航,看好单量、单价、单票成本三维度驱动下板块龙头盈利
及股价双修复。
投资要点核心关注:电商快递单价环比维持,料总部价格政策依然收紧重点产粮区
义乌票单价同比维持正增长,且修复趋势逐渐传导至其他产粮区。
行业方面,2022年1月单月票单价9.70元,环比+0.75元,同比-0.51元。其中,对于重
点产粮区的价格风向标,义乌1月票单价3.38元,环比+0.29元;
广州1月票单价7.49元,环比+0.81元;深圳1月票单价10.75元,环比+0.33元。
从公司角度看,电商快递单价环比同样正增。2022年1月份,顺丰票单价17.47元,环
比+6.33％;韵达票单价2.62元,环比+11.49％;圆通票单价2.72元,环比+8.80％;申通票
单价2.59元,环比+6.15％。
从行业和公司两个角度看,监管政策出台推动价格回归良性态势,我们判断后续3-4
月淡季价格有望继续坚挺。
行业:1月单量同比增长3.30％,剔除春节错期影响全年成长无忧单量:单月单量同
比增长3.30％。2022年1月,行业快递单量87.74亿件,同比增长3.30％。增速回落主要
系春节错期所致,但剔除春节错期影响因素看1-2月合计单量预计成长依然可观。我国
电商网购驱动仍在,叠加快递下沉(区域下沉及单位货值下沉)、快递出海稳步推进,基
于以上因素我们认为行业快递单量未来2年有望继续维持相对高增长。
收入:1月快递收入917.30亿元,同比增长5.73％。2022年1月单月行业快递收入917
.30亿元,同比增长5.73％,环比下降0.03％。
A股标的:龙头量价依然向好,进入盈利修复本质期单量:从1月份市占率看,韵达>圆
通>申通=顺丰。2022年1月份,顺丰单量9.89亿件,市占率同比+2.12pts至11.27％;韵达
单量15.12亿件,日均单量4877万票,市占率同比-0.69pts至17.23％;圆通单量13.29亿
件,市占率同比-0.29pts至15.15％;申通单量9.89亿件,市占率同比+0.02pts至11.27％
。
格局:以CR4指标观测,份额仍向龙头集中。以国家邮政局公布的快递服务品牌集中
度指数CR8来看,2022年1月累计CR8为81.9％,环比上月提升1.4pts,较上年同期提升1.5
pts,较2019年同期提升0.7pts;若以顺丰、韵达、圆通、申通单量累计市占率来看,202
2年1月A股快递累计CR4为54.9％,环比上月提升2.7pts,较2019年同期提升5.5pts,单量
仍呈现向龙头集中趋势。
收入:顺丰继续领跑A股快递公司。2022年1月份,顺丰快递收入同比+10.85％至172
.80亿元,2年复合增长24.49％;韵达快递收入同比+28.02％至39.57亿元,2年复合增长4
7.82％;圆通快递收入同比+20.11％至36.19亿元,2年复合增长44.93％;申通快递收入
同比+21.28％至25.65亿元,2年复合增长39.13％。
投资:赛道格局逐步清晰,看好龙头发展政策监管是本次快递景气修复开启的源头
驱动,趋势逐步增强。继2021年9月《浙江省快递业促进条例》正式立法后,2022年1月7
日,国家邮政局就《快递市场管理办法(修订草案)》开始公开征求意见。从《办法》修
订内容来看,我们把重点增量解读为一核心、两维度、三重点:"一核心"在于推动快递
业全国性高质量发展;"两维度"在于竞争秩序与服务质量;"三重点"在于禁止低于成本
线的价格竞争、整治串通操纵价格及虚构快递信息现象、保障快递从业人员合法权益
。监管立法提升至全国层面,将多方位保障盈利回归良性,行业价值修复有望超预期。
快递价值修复分三层次两阶段,即将进入盈利修复的本质层次。对于恶性价格战后
的价值修复,我们认为要区分三个层次:1)政策管控、2)价格回归、3)盈利修复。今年
二三季度随着政策的出台,行业价格逐步呈现回归良性态势,在政策及价格修复之后,即
将进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次,相应股价表现或将迎来第二波"主升浪"
。我们预计Q4及明年整体盈利拐点向上,2022年单件盈利修复叠加规模增长,龙头业绩
将有高弹性。投资区分赛道,看好龙头发展,通达系方面,建议关注价值确定性修复渐入
佳境的韵达股份、单量盈利龙头中通快递以及数字化建设有所成效的圆通速递;直营系
方面,建议关注传统+新兴业态广阔布局下网络延展、壁垒升级的顺丰控股。
风险提示:政策管控松动;快递价格战恶化;实体网购增长回落。
[2022-02-22]快递行业：件量可比增速仍较快，单票收入普遍提升－数据月报
■国泰君安
快递行业:件量可比增速仍较快,单票收入普遍提升-数据月报
[2022-02-21]物流行业：行业单价延续修复趋势，看好龙头公司业绩持续改善
■广发证券
国家邮政局公布行业1月经营数据。受春节错位、去年同期高基数因素以及电商消
费乏力等因素影响,1月,全国快递业务量同比增长3.3％。同期,全国快递业务单票价格
为10.45元/件,同比增长2.4％;
其中,异地件均价为6.04元/票,同比增速为-2.6％。单价延续修复趋势,预计和行
业监管以及春节期间临时成本较高向终端价格传导有关。
"产粮区"方面,1月份,义乌/广州业务量同比增速分别为-7％/15％,单票价格同比
增速分别为17％/-18％,义乌单价在政策干预下延续回升趋势。义乌邮管局作为全国第
一家县级邮政管理机构,更易实施精准的政策调控。由于政策监管存在时滞和损耗,其
他产粮区的政策调控方式和价格走势需持续关注。
关注不同公司经营策略变化。1月份,顺丰/圆通/韵达/申通快递业务量分别为9.89
/13.29/15.12/9.89亿件,同比增速分别为10％/4.8％/9.1％/17.3％,单票收入分别为1
7.47/2.72/2.62/2.59元/件,同比增速分别为3.8％/14.6％/17.5％/3.2％。剔除菜鸟
裹裹业务结算口径调整影响,圆通/韵达/申通单票收入增速分别为10.3％/13.5％/3.2
％。顺丰延续改善趋势,看好后续与阿里合作加深以及产能利用率爬升;圆通延续提高
时效、调整客户结构的经营策略,单票价格延续修复趋势;申通业务量增速提升,单价增
幅低于同业,或与其21年产能利用率较低等因素有关;韵达单票价格增幅明显抬升,关注
22年竞争策略变化。
展望2022年:(1)1月6日,22年全国邮政管理工作会议在京召开,会议预计22年全国
快递业务收入/业务量增速分别为12％/13％,单票价格有望维持稳定。(2)会议提出,"
依法治理跨区经营、非法泄露用户信息、不公平竞争等问题,维护市场秩序",预计政策
监管稳步推进,重点关注义乌、广深等产粮区价格变化。(3)极兔收购百世国内快递业
务或进入深度整合期,关注整合成效。(4)受疫情期间优惠政策等基数因素影响,主要快
递公司21全年成本端改善幅度不大,22年这一影响有望消除,关注不同公司成本优化情
况。
投资建议。我们建议继续关注顺丰控股,公司21年以来更加聚焦于核心战略,看好
新业务亏损收窄及降本增效带动整体利润率改善,同时随着公司电商件产品分层体系基
本形成,有望迎来产能周期拐点;建议关注圆通速递,公司持续推进全面数字化转型,主
动优化调整客户结构,看好竞争优势持续修复。同时建议关注韵达股份,公司成本管控
优势明显;建议关注美股中通快递,看好公司基于成本管控、规模优势以及"同建共享"
的企业文化建立的长期竞争优势。
风险提示。件量增速不及预期;价格战加剧;人力运输成本大幅上涨。
[2022-02-21]快递行业：春节错峰扰动，业务量同比+3.3％，单价环比继提升－2022年1月经营数据点评
■群益证券
事件:近日国家邮政局公布2022年1月快递行业运行情况。1月完成快递业务量为87
.7亿件,同比增长3.30％;完成业务收入917.3亿元,同比增长5.73％;单票收入10.46元,
同比增长2.35％。1)业务量:受春节提前以及疫情等影响,业务量同比仅增长3.30％
1月份,全国快递服务企业共计完成业务量87.7亿件,同比增长3.3％。从业务结构
上看,同城业务量完成10.7亿件,同比增长1.5％;异地业务量完成75.4亿件,同比增长4.
0％;国际/港澳台业务量完成1.6亿件,同比下降13.0％。从地区上看,东、中、西部地
区快递业务量比重分别为77.2％、15.5％和7.3％。与去年同期相比,东部地区快递业
务量比重基本持平,中部地区快递业务量比重上升0.4个百分点,西部地区快递业务量比
重下降0.4个百分点。2)业务收入:同比增长5.73％;单价收入同比增长2.35％,环比提
升7.73％
1月份,快递行业实现业务收入917.3亿元,同比增长5.73％;单票收入10.46元,同比
上涨2.35％,环比提升7.73％(2021.12月剔除个别品牌企业调整因素,单价为9.7元/件)
,金额环比涨幅0.76元。1月业务量同比增长3.3％,环比下降14.44％,增速继续放缓,主
要是受春节假期错峰(2022年春节为2月1日,2021年春节为2月12日)及全国多地散发疫
情影响。今年春节是各快递企业第二年施行"春节不打烊",根据国家邮政局公布数据,1
月17日春运开始至2月6日,快递累计揽件38.9亿件,投递快件44.6亿件,与去年春运期间
同比增长34％、37％。由于疫情阻碍出行,各地方倡导就地过年,线上采购年货成为主
流趋势,也表现出线上消费韧性较强,预计2022年行业业务增速较稳定。
1月,重点产量区中义乌单价3.4元,同比提升17％,环比提升10％;广州地区单价为8
.5元,同比下降17.3％,环比提升12％。浙江产粮区当前价格相对坚挺;华南产粮区价格
环比基本稳定。此外,1月快递行业CR8为81.9,同比提升1.5个百分点。随着快递行业政
策趋严、以价换量恶性竞争趋缓,行业获取业务量方式转为并购(极兔整合百世)、提升
服务质量等发力,行业格局将进入新阶段。
[2022-02-21]冷链物流行业：供销总社发布农产品冷链物流专项规划，行业景气度持续高企
■东吴证券
事件中华全国供销合作总社发布《全国供销合作社"十四五"公共型农产品冷链物
流发展专项规划》。
政策层面:2021年年底以来,冷链物流行业重磅政策持续落地。根据新华社消息,中
华全国供销合作总社发布《全国供销合作社"十四五"公共型农产品冷链物流发展专项
规划》,明确"十四五"期间,全国供销合作社系统将建成600个县域产地农产品冷链物流
中心、100个农产品冷链物流枢纽基地、200个城市销地农产品冷链物流中心。规划提
出,"十四五"期间,全国供销合作社系统将构建以骨干网、省域网、区域网与信息平台
为主架构的供销合作社公共型农产品冷链物流服务网络。到2025年,全系统冷链物流基
础设施更加完善、服务能力显著增强、行业影响力明显提升,在国家冷链物流发展中发
挥积极作用。我们梳理去年12月份以来冷链物流领域的政策:12021年12月12日,国务院
办公厅印发《"十四五"冷链物流发展规划》,要求布局建设100个左右国家骨干冷链物
流基地,建设一批产销冷链集配中心,聚焦产地"最先一公里"和城市"最后一公里",补齐
两端冷链物流设施短板,基本建成以国家骨干冷链物流基地为核心、产销冷链集配中心
和两端冷链物流设施为支撑的三级冷链物流节点设施网络。22022年1月11日,国家发改
委印发《国家骨干冷链物流基地建设实施方案》,对"十四五"时期国家骨干冷链物流基
地布局建设作出系统安排。32022年,2月18日,供销总社发布 《全国供销合作社"十
四五"公共型农产品冷链物流发展专项规划》。中央层面重磅政策持续落地,冷链物流
行业迎来重大发展机遇。
行业层面:景气度持续高企,设备生产企业订单爆满。1)疫情催化武汉华南生鲜市
场和北京新发地均是冷链生鲜集中地,疫情的催化对于冷链物流提出了更高的标准;2)
政策推动2021年以前冷链物流投资方一般以工商业客户为主,,2021年之后在中央和地
方政策的推动下,很多政府客户(包括供销总社)作为业主方投资建设冷链物流;3)消费
升级:疫情之后,很多普通居民改变了消费习惯,对冷链物流的质量提出了更高要求;4)
技术推广:技术层面,安全和环保标准的提升、新技术的加速推广应用,为行业快速发展
提供持续动力;多重利好因素提振和催化下,行业景气度有望持续提升。
标的层面:龙头企业【冰轮环境】有望充分受益,建议关注产业链标的【雪人股份
】。重点推荐【冰轮环境】:公司作为技术实力雄厚、深耕气温控制领域的老牌国企:1
)核心技术应用场景一:多因素提升冷链物流景气度,公司龙头地位愈加彰显;2)核心技
术应用场景二:碳捕集、利用与封存,公司石化领域多个示范项目已落地;3)核心技术应
用场景三:氢能源设备,燃料电池空压机和氢气循环泵已获认证,我们预计公司2021-202
3年EPS分别为0.46、0.59、0.73元,对应PE2022.2.20分别为26、20、16倍,维持"买入"
评级。建议关注【雪人股份】。
风险提示:原材料价格、行业竞争加剧、冷链物流行业发展不达预期等。
[2022-02-20]物流行业：价格坚挺，需求受错期扰动，重视通达系龙头价值－1月快递数据点评
■安信证券
事件:1月份,全国快递服务企业业务量完成87.7亿件,同比增长3.3％;业务收入完
成917.3亿元,同比增长5.7％。(2)四家快递企业发布1月经营数据:【顺丰控股】1月公
司速运物流业务收入172.80亿元,同比增长14.23％;完成业务量9.89亿票,同比增长10.
01％;速运物流业务单票收入为17.47元,同比增长3.80％％。【韵达股份】1月公司快
递服务业务收入39.57亿元,同比增长28.02％;完成业务量15.12亿票,同比增长9.09％;
快递服务单票收入2.62元,同比增长17.49％。
【圆通速递】1月公司快递产品收入36.19亿元,同比增长20.09％;完成业务量13.2
9亿票,同比增长4.84％;快递产品单票收入2.72元,同比增长14.55％。【申通快递】1
月公司快递服务业务收入25.65亿元,同比增长21.27％;完成业务量9.89亿票,同比增长
17.30％;快递服务单票收入2.59元,同比增长3.19％。
从业务量增速来看,行业增速受春节错期影响较大,顺丰增速企稳回升;通达系龙头
增速分化,但均高于行业增速:1月行业件量同比+3.3％,增速较12月环比下降7.5pts,我
们认为主要受到春节假期错期影响导致,今年1月最后一周因临近春节假期而需求回落
明显。1月各上市快递企业业务量增速:顺丰+10.01％(环比+1.70pts)、韵达+9.09％(
环比-13.07pts)、圆通+4.84％(环比-1.33pts)、申通+17.30％(环比-2.28pts)。(1)
顺丰件量增速企稳回升,我们认为主要与春节前年货、礼品等寄递需求旺盛有关。(2)
通达系件量增速分化,申通增速大幅领先,韵达、圆通增速均放缓,我们认为行业龙头持
续表现出不同的竞争策略:圆通坚持盈利质量,短期面临需求放缓的结构性变化;韵达兼
顾量、价平衡;申通享受价格优势下的业务量红利。总体来看,通达系龙头件量增速均
超行业,我们认为或由于其他同行增长放缓、件量流出。从价格来看,行业价格同比增
速转正,顺丰及通达系龙头价格环比提升,总体看价格上行趋势持续:1月行业平均单价
为10.46元,同比+2.35％(提升0.24元),环比+7.83％(提升0.76元),1月行业单价同比增
速转正,为近两年来行业首次实现单价正增长,行业价格拐点向上再次验证。1月各家快
递企业单价情况分别为:顺丰同比+3.80％,环比+6.33％(升1.04 元);圆通同比+14.
55％,环比+8.80％(升0.22元);韵达同比+17.49％,环比+11.49％(升0.27元);申通同比
+3.19％,环比+6.15％(升0.15元)。
(1)顺丰单价提升,我们认为主要由于货品结构变化;(2)通达系单价剔除菜鸟裹裹
业务结算口径变化后(菜鸟与通达系总部直接结算,提升总部在菜鸟件上的单票收入),
韵达、圆通1月单价环比分别提升0.18、0.12元,申通单价环比略降1分。自21年旺季后
,1月通达系总部单票收入稳中有升,一方面由于春节临时成本上涨传导,另一方面也反
映行业价格竞争持续趋缓。短期行业即将进入传统淡季,我们终端调研了解行业价格稳
定,龙头保持价格定力,淡季价格表现有望超预期;展望2022年,在政策监管和行业高质
量发展诉求下,龙头经营策略坚定转向,行业全年价格大概率保持平稳,同比改善可观。
从主要"产粮区"来看,1月义乌单价表现亮眼,华南区件量增速领先大盘。(1)义乌:
1月件量增速-7.24％;单价3.4元,同比+17.0％(+0.5元),环比+9.4％(+0.3元)。(2)广
州:1月件量增速+14.7％;单价7.5元,同比-17.8％(-1.7元),环比+12.1％(+0.8元)。
(3)揭阳:1月件量增速+16.2％;单价4.2元,同比-17.2％(-0.9元),环比+1.0％(+0.
04元)。浙江产粮区当前价格坚挺,件量增速阶段承压;华南产粮区价格环比基本稳定,
但因相对价格优势(主要体现在与义乌相比的终端揽件价)而获得较高件量增速。
从市场份额来看,1月通达系份额小幅波动,顺丰提高明显。1月份,四家快递公司业
务量市场份额分别为:顺丰11.28％(环比+2.13pts),韵达17.24％(环比-0.67pts),圆通
15.15％(环比-0.28pts),申通11.28％(环比+0.03pts)。总体来看,行业龙头市占率稳
固,其中韵达和圆通持续优化产品和客户结构,市场份额环比小幅回落;顺丰市场份额环
比提升明显,往年1-2月顺丰市占率亦呈现季节性增长,或因春节假期前后高档商品、冷
链生鲜等需求旺盛。投资建议:A股我们重点推荐:圆通速递:坚定推行高质量发展,服务
及精细化管理持续提升,随着价格中枢上移,业绩弹性较大。韵达股份:公司份额紧追龙
头中通,单价企稳,享受业绩修复红利。美股看好中通快递:份额保持行业第一,管理水
平与同行拉开差距,并体现为经营优势,其盈利水平持续领先同行。同时推荐综合物流
龙头顺丰控股:件量增速回升叠加成本管控,有望带动公司业绩持续改善。
风险提示:行业需求不及预期;行业价格竞争加剧。
[2022-02-19]物流行业：1月单价继续坚挺，期待淡季价格留存带动利润弹性－2022年1月快递数据点评
■申万宏源
事件:国家邮政局公布1月快递行业运行情况,1月快递业务完成量87.7亿件,同比增
长3.3％;业务收入完成917.3亿元,同比增长5.7％。
量:高基数下快递业务量增速继续放缓。受2021年同期高基数(2021年春节在2月)
及部分地区疫情影响,1月快递行业完成业务量87.7亿件,同比增长3.3％,增速延续逐月
走低态势。各公司第二年"春节不打烊"顺利收官,据国家邮政局,春节期间(1月31-2月6
日)全国共揽收和投递快递包裹7.49亿件,较去年农历同期增长16％,增速维持合理区间
。
价:1月,行业单票收入为10.46元,同比增长2.4％,环比上升7.8％,金额环比涨幅达
到0.76元。行业竞争格局改善推动2021年"双十一"提价幅度远超过往,旺季效应下11月
、12月行业单价均实现环比修复。1月快递单价继续坚挺,即使剔除春节提价及部分加
盟快递结算方式调整等因素,估算实际环比涨幅仍可达0.1-0.3元/件。圆通Q4业绩超预
期已印证我们对快递公司利润有望明显修复的判断,展望淡季单价,春节涨价已经回调,
若之前旺季提价能够留存,龙头公司有望展现较大利润弹性,重点关注2-3月行业价格动
态。
格局:1月行业集中度持续提升。据国家邮政局,1月快递与包裹服务品牌集中度指
数CR8为81.9％,环比增长1.4pct,同比增长1.5pct。2021年Q4行业CR3(中通、韵达、圆
通)集中度达到58.8％,同比增长6.3％。环比增长5.3％,行业增速放缓但龙头公司业务
量保持高速增长,通过优化服务留住客户,竞争优势仍然凸显。我们预计2022年行业集
中度仍将保持提升态势。
公司层面:快递公司整体价格稳定回升,业务量增速持续领先行业。1月,快递公司
单价仍保持较高水平,单票收入同比增速韵达最大,业务量同比增速申通领先。环比变
动金额(由于与菜鸟裹裹结算方式调整,圆通、韵达、申通单票价格均为调整后数据),
顺丰(+1.04元)>行业(+0.76元)>韵达(+0.18元)>圆通(+0.12元)>申通(-0.01元);单票
收入同比增速韵达最大。单票收入同比变化:韵达(+13.5％)>圆通(+10.1％)>行业(+5.
7％)>顺丰(+3.8％)>申通(-3.2％)。四家快递公司业务量增速均跑赢行业,同比增速申
通领先。业务量同比增速:申通(+17.3％)>顺丰(+10.1％)>韵达(+9.1％)>圆通(+4.8％
)>行业(+3.3％)。
投资分析意见:短期内我们判断今年是行业宝贵的利润修复年,本次价格战趋缓核
心由政策、龙头公司策略、新进入者收购整合三方因素共同驱动,确定性较高。中长期
看,行业增速的持续放缓,将加速格局的进一步改善。行业格局改善带来的投资机会越
来越近。建议重点关注业绩弹性较大的圆通速递、韵达股份,关注龙头中通快递。关注
长期逻辑清晰,业务量保持高速增长,业绩修复趋势持续的顺丰控股。
风险提示:行业增速不及预期,新竞争者进入,行业重大安全事故
[2022-02-19]快递行业：1月单价依然坚挺，申通战略扩张－1月快递业数据点评
■中泰证券
核心观点:2022年1月份因春节因素,行业业务量增速偏低,单票价格仍然坚挺。202
1年四季度,通达系盈利改善已经得到验证。考虑到2022年单价表现良好,政策监管持续
收紧,看好2022年一季度通达系继续展现业绩弹性。
量:1月,快递业务量增速3.3％,春节期间业务量同比增速16％。1月份快递业务量
完成87.7亿件,同比增长3.3％。春节期间(1月31日-2月6日),快递业共揽收和投递快递
包裹7.49亿件,较去年农历同期增长16％。其中,揽收快递4.2亿件,同比增长12.04％,
投递快递3.29亿件,同比增长21.6％。1月,圆通/韵达/申通/顺丰速运分别完成业务量1
3.3/15.1/9.9/9.9亿票,同比增长4.8％/9.1％/17.3％/10％。从份额来看,圆通/韵达/
申通/顺丰市场份额分别为15.2％/17.2％/11.3％/11.3％,同比变动+0.3/+0.9/+1.4/+
0.7个百分点,申通份额增长明显。
价:1月快递单价依然坚挺,韵达单价同增17.5％。1月份,全国快递服务企业业务收
入同比增长5.7％,完成917.3亿元。其中,圆通/韵达/申通/顺丰速运分部物流业务收入
分别为36.19/39.57/25.65/172.8亿元,同比增长20％/28％/21％/14％。从单票收入来
看,圆通/韵达/申通/顺丰速运分部单票收入分别为2.72/2.62/2.59/17.47元,同比变动
14.6％/17.5％/3.2％/3.8％,行业整体价格表现优异。2021年8月以来,圆通战略侧重
价格,单价同比率先转正,且已连续3个月维持10％以上的正增长。2022年1月,韵达单价
同比增幅提高,是春节因素还是战略转变仍有待观察。申通价格变化为3.2％,提升幅度
最低,有战略扩张趋势。从产粮区来看,义乌地区1月完成业务量8.5亿件,单价3.38元,
同比增长17.04％,环比21年12月增长9.41％。?
展望:3月末将进入行业淡季,在较低的需求下,不排除行业局部或阶段性价格竞争
加剧的可能性。但考虑到政策持续收紧,2022年,我们预计行业仍处于竞争缓和的修复
周期中,淡季价格环比将下降,但同比大概率仍显著提升。
快递仍处于修复周期,持续推荐顺丰控股和通达系头部企业。顺丰控股产能投放逐
步放缓,产能利用率逐步爬坡,产能周期与管理周期叠加,边际修复确定性高。通达系仍
处于政策管控与竞争修复周期,伴随头部企业战略转向价格端,我们认为2022年快递行
业单票收入将大概率好于2021年,看好2022年一季度头部企业价格弹性,持续关注3-5月
行业淡季价格走势。维持顺丰控股、韵达股份、圆通速递、中通快递的"买入"评级。
风险提示事件:相关政策的实施仍有不确定性,价格战仍有加剧的可能;行业长期成
本曲线若走平,将不利于企业之间的分化。
[2022-02-19]快递行业：春节错峰致行业业务量同比增3.3％，上市公司单票收入同、环比整体提升－1月数据点评
■华创证券
快递行业数据:1月行业业务量增长3.3％,单票收入增2.4％,农历口径下业务量增
速较强。1)业务量:1月完成87.74亿件,同比增长3.3％,其中同城、异地、国际件增速
分别为1.5％、4.0％、-13％。行业增速放缓主要系2022年春节较2021提前11天导致的
错峰因素。根据国家邮政局公布数据,1月17日春运开始至2月6日,全国快递业累计揽收
快递包裹38.9亿件,较去年农历同期增长34.1％;投递快递包裹44.6亿件,增长36.94％,
农历口径下行业业务量增速较为强劲。2)收入:1月收入917.3亿元,同比增长5.7％。3)
单票收入:1月单票收入10.45元,同比增长2.4％,行业单月单票收入自2020年3月以来首
次出现同比正增长;环比2021年12月增长1.5元(+16.8％),主要系春节期间人力及运力
成本较高导致相应调价。注:观察义乌1月单票收入3.38元,同比提升17％;浙江整体1月
单票收入6.07元,同比提升8.7％;广东12月单票收入8.40元,同比下降11.3％,表现弱于
行业。
上市公司披露1月数据:申通业务量增速领先。1)1月业务量增速:申通(17.3％)＞
顺丰(10.0％)>韵达(9.1％)＞＞圆通(4.8％)＞行业(3.3％)。2)环比看:1月下旬进入
春运,行业业务量整体环比下降14.4％,圆通下降16％,韵达下降17.6％,申通下降14.2
％,顺丰环比提升5.4％。3)行业集中度:1月CR8指数81.9,同比提升1.5pct,较2021年12
月环比提升1.4pct,自2020年12月以来首次同比提升。
快递收入:1)1月收入增速:韵达(28％)＞申通(21.3％)＞圆通(20.1％)＞顺丰(14.
2％)＞行业(5.7％);由于菜鸟裹裹业务结算模式从与加盟商结算调整为与总部结算,对
通达系收入计算口径略有影响,还原口径后收入增速:韵达(23.8％)＞圆通(15.6％)＞
顺丰(14.2％)＞申通(13.6％)＞行业(5.7％)。2)顺丰合并披露嘉里物流相关收入,供
应链及国际业务1月收入78.3亿。
单票收入:进入春节期间,各公司整体环比12月提升,圆通连续6个月同比提升。1)1
月单票收入:顺丰17.47元,同比提升3.8％,连续3个月实现正增长;圆通单票收入2.72元
,同比提升14.6％,菜鸟裹裹业务还原口径后,单票收入2.62元,同比提升10.3％;韵达2.
62元,同比提升17.5％,还原后单票收入2.53元,同比提升13.5％;申通2.59元,同比提升
3.2％,还原后单票收入2.43元,同比提升下降3.19％;除申通外,通达系单价同比持续增
长,其中圆通连续6个月单价同比提升。2)环比看:进入春节期间,还原口径下,圆通下提
升0.12元,韵达提升0.18元,申通略降0.01元;顺丰环比提升1.04元。
圆通发布业绩快报:2021年实现归属净利20.92亿,同比增18％,扣非净利20.49亿,
同比增33％,处于此前业绩预告区间(20-22亿),我们测算公司Q4扣非净利11.6亿,并预
计其中单票快递业务净利达到0.14元,环比大幅提升,坐实提价-增利逻辑。
投资建议:1)我们认为2022年的快递行业:变局之年、破局之路。电商快递步入变
局之年,核心变化在于"政策底"与"市场底"共振下,行业价格战中短期明确放缓;中长期
看,产品分层带来重要新机遇。2)重点标的:a)顺丰控股:市值修复战略机遇期。核心看
点1:公司基本面拐点确立,向上趋势明确,2022年表观利润高增;核心看点2:公司电商标
快产品或迎重要机遇;核心看点3:成本管控及新业务减亏或帮助利润修复。b)圆通速递
:价格战放缓预期呈现业绩弹性,数字化赋能预期强化竞争力。核心看点1:公司单票净
利进入修复期,预计将呈现业绩弹性,仍或被低估;核心看点2:数字化转型进一步赋能全
网生态,推动健康发展。
风险提示:经济大幅下滑,行业业务量增速显著下滑,价格战明显扩大
[2022-02-17]物流行业：量有增长、价有上行、成本有降，业绩将超预期修复－电商快递市场分歧点深度分析
■浙商证券
报告导读本报告针对现阶段市场关注的电商快递板块热点作出系统解答,从量、价
、本三大角度出发重申并剖析板块进入盈利修复本质期逻辑。
投资要点一、单量增速下滑风险如何看?增长无需担忧上游电商驱动层面:直播电
商新业态补充重要增量,我们尝试测算还原2021年实际实体商品网上零售额或约13.15
万亿元,同比或增长19.1％,2017-2021年复合增速或为24.4％,相应还原后直播电商零
售占实体网购比重或由2017年0.4％高增至2021年17.9％。未来增长驱动仍在,根据网
经社及艾瑞咨询,预计2021E-2023E直播电商市场规模复合增速达44.6％。快递行业包
裹层面:电商驱动叠加快递单包裹货值下行,预计快递行业单量仍能维持相对高增。此
外监管定调遏制全国范围低于成本线的价格竞争,将助推行业回归"单量→单票成本→
票单价→单量"健康出清路径,叠加行业整合事件带来的份额外溢红利,推动行业龙头份
额迎来再一步提升。
二、价格下降风险如何看?进入年度同比提升期A股电商快递公司2021年旺季提价
增量依然大部分保留,韵达、圆通及申通2021年7-12月快递提价累计留存增量分别0.31
元、0.48元、0.47元,带来跨年度同比正增。后续行业政策监管将进一步扩张渗透,《
快递市场管理办法(修订草案)》要求经营快递业务的企业及其从业人员不得无正当理
由以低于成本价格提供快递服务,实为浙江经验向其他产粮区的推广,因此未来行业价
格修复将有时间及区域的双维度受益,跨年度呈现同比上行趋势。
三、成本是否还能下行?短期及中长期双层次有降短期落地有规模效应、车辆替代
、分拨替代三维驱动。规模效应方面,快递总量盘子维持相对高增叠加份额持续向龙头
集中,将增强规模效应摊薄单票快递成本。车辆替代方面,自有车辆能够保证干线运力
可控,降低干线运输环节的成本。分拨替代方面,分拨中心的土地使用权及房屋建筑方
面,租金大概率刚性上涨,而如果实现自营则年均摊销额相对固定,并可保证分拨中转环
节的稳定运营。中长期趋势系淡旺季趋平,产需匹配度提升。2016年双11期间快递单量
峰值较全年日均高出118％,而2021年这一数值仅为46％,鉴于此前快递公司产能投放大
多锚定双11极限高值,我们认为这有利于产能利用效率优化、资本开支投放节奏趋稳,
从而助力中长期成本端降本增效。结合中通及韵达等公司在公开渠道的表态,伴随格局
份额座序趋于稳定,我们判断快递龙头或已处于资本开支的阶段性高峰,后续预计回归
平稳。
风险提示:数据测算口径误差;政策监管发生松动;尾部产能出清不及预期。
[2022-02-13]快递行业：春节错位致同比降速，可比口径仍高增长－1月快递量同比低增速点评
■国泰君安
本报告导读:预计2022年1月快递量同比增速将显著放缓至个位数,春节同比错位是
主因。估算可比口径下,1月至2月上旬快递量增速仍超30％。维持增持评级。
摘要:2022年1月快递量同比降速意义有限,全年增速变化仍待观察。2021年基数效
应导致快递量月度同比增速前高后低,结合消费与电商增长承压,市场普遍担忧2022年
快递量增速将可能从过去五年近30％的复合增速放缓至甚至"1字头"。国家邮政局预计
2022年1月快递量同比增长仅8.5％,进一步加剧了市场担忧。我们认同1月快递量同比
降速,源于春节同比错位。根据我们估算,同比口径下1月至2月上旬快递量增速超过30
％。建议观察1-2月快递量合计同比增速。考虑2021下半年月度两年复合增速始终保持
23％-31％,内在增速放缓斜率较平缓,且商流结构变化将继续推动快递小件化,我们维
持年度策略对2022年快递量增速有望超20％的偏乐观预期。
春节同比错位,将导致1-2月快递量同比增速前低后高。春节为快递传统淡季,历年
春节前后快递量呈马鞍形波动。其中,腊月二十开始下降,春节期间(除夕至初六)维持
低位,初七开始回升。春节错位将可能使快递量低谷体现在不同的月份,从而导致月度
同比增速大幅波动。(1)2021年除夕为2月11日,低谷几乎完全体现在2月,而1月基本正
常。(2)2022年除夕为1月31日,即低谷分布在1月下旬至2月上旬。电商与快递连续两年
"春节不打烊",推动春节期间快递量大幅提升,但仍仅为全年日均两成。预计2022年春
节同比错位,将导致1月快递量同比增速较低,而2月将可能较高。
估算可比口径下,1月至2月上旬快递量增速超30％。参考国家邮政局1月及春运(1
月17日-2月6日,即腊月十五至正月初六)快递量数据统计,分段估算:(1)1月1日-16日(
腊月十四)未受春节错位影响,估算日均快递量较2021年1月增长约30％;(2)1月17日-2
月6日(正月初六)受春节错位影响,快递量农历同比增长34％。估算可比口径下1月至2
月上旬快递量同比增长31％。
2022年业绩高增长可期,维持快递业"增持"评级。国君交运自2021年8月底建议增
持,行业监管下头部非龙头企业位次风险下降,自9月起基本面持续边际改善催化估值第
一波修复。考虑监管信号持续释放,以及快递网络稳定内生需求,预计2022年行业竞争
阶段性趋缓,盈利能力将得到确定性修复,业绩将板块性高增长。长期来看,行业将回归
良性竞争与自然集中,龙头崛起仍将可期。考虑2021上半年利润率处于历史底部,2022
上半年盈利弹性有望超预期,进一步催化市场乐观预期,驱动第二波估值修复。维持中
通快递、圆通速递、韵达股份"增持"评级,受益标的顺丰控股。
风险因素。消费下行;监管过度干预;电商资本影响行业格局风险。
[2022-02-09]快递行业：以史鉴今，从UPS、FedEx看中国快递行业并购发展趋势－专题报告
■招商证券
本篇报告回顾了UPS和FedEx的百年发展历程中不同阶段的并购案例。总体来看,快
递行业并购在起步、成长、集中与寡头垄断四个阶段中呈现不同的特征。目前,中国快
递行业正处于迈向寡头垄断的时期,大型同业并购将持续出现,多元化并购也将日趋频
繁。复盘国际综合物流巨头并购成长之路。UPS的成长历程分为内生增长与多元并购两
个阶段,全球范围内的地域扩张与低核心业务相关度外延并购大大加速了UPS的规模扩
张,助力UPS成为集快递、快运、全方位供应链物流(医药、特种物流、高价值货物等)
服务能力的综合物流服务商。FedEx则通过密集并购异国本土快递企业快速建立了全球
综合快递物流网络。
快递行业并购具有明显阶段性特征。复盘UPS与FedEx并购历史,国际综合物流企业
并购表现出明显的周期特征,从并购视角出发,我们认为快递行业发展可划分为起步、
成长、集中和寡头垄断四个阶段。起步阶段:行业快速兴起,企业处于各自探索期,以单
一快递业务和区域业务为主,并购较少。成长阶段:①并购数量较多,规模中等,行业集
中度提升。②多元并购出现,企业产品结构逐步丰富,大多数为小型并购。集中阶段:①
小型快递企业出清完成,进入头部企业集中度提升期,大型同业并购出现。②快递企业
物流产品进一步细分,龙头企业更为广泛地布局多元化业务。寡头垄断阶段:以多元化
并购为主,各企业希望进一步强化细分市场竞争优势。
中国快递进入变局之年,行业迎来密集并购期。回顾中国快递业的发展历程,我们
认为其阶段性特征也和美国快递业发展较为类似。目前我们正从集中阶段迈向寡头垄
断,表现为头部企业加速分化,集中度提升。展望未来,我中国快递行业的并购市场将呈
现两大趋势:①大型同业并购将继续出现。目前国内电商快递领域仍未形成较为稳固的
寡头垄断格局,因此加盟制快递企业仍然需要持续追求市场份额以获得更强的规模效应
。一线快递企业加速分化,未来大型的同业并购将继续出现。②多元化并购日趋频繁。
一方面,以差异化策略为核心的顺丰控股在众多领域仍有扩张空间;另一方面,随着电商
红利式微,国内传统电商快递企业将进一步参与新兴市场以实现可持续发展。此时它们
将向多元化产品延伸,未来多元化并购的数量有望持续增加。
投资建议:当前国内行业正向寡头垄断格局迈进,监管趋严驱动行业向价值竞争转
变。重点推荐率先进行多元化布局的顺丰控股,未来5年有望在国际物流、TOB端供应链
、冷链物流每个赛道捕捉千亿级别收入,中长期成长空间广阔,盈利将逐年释放。重点
推荐韵达股份、圆通速递,积极关注中通快递,我们看好电商快递领域格局改善后公司
盈利的快速提升(较强的规模效应将带来超预期的业绩弹性)。
风险提示:并购推进不及预期、新兴市场发展不及预期风险
[2022-02-09]物流和出行服务行业：短期承压，但曙光已现－从春运数据看出行板块配置机会
■中信证券
春运客流恢复低于预期,但对比去年月度出行数据,补偿性需求快速恢复的曙光或
现,同时全球病毒致死率降低或为国际线松动提供可能。春运后期民航国内需求大概率
将复制2021Q2需求快速反弹的趋势,新一轮由供需主导的航空周期或将启动,未来两年
三大航净利率有望升至5％～10％的周期高点,继续推荐中国国航、南方航空等,同时建
议关注华夏航空基本面的修复。新冠病毒致死率从2021年初约2％降至目前0.3％左右,
近期主要欧洲国家边境政策进一步松动,我们认为死亡率的降低为防疫政策转向提供可
能,叠加疫苗普及和特效药的加持,国际线或2022年迎来松动,机场作为交通基础设施最
优赛道有望迎来价值回归。继续推荐国际旅客占比高、免税经营更为灵活的上海机场,
关注产能空间持续打开,商业消费有望迎高成长的白云机场及估值处历史底部北京首都
机场。京沪高铁需求有望逐季改善,后疫情时代协同及票价弹性渐显,建议及时布局估
值颇具吸引力的高铁黄金线路。
春运客流恢复低于预期,2022年春运客运量或同比提升28％～54％,但对比去年月
度数据,补偿性需求快速恢复的曙光或现。国内多地疫情散发、叠加冬奥会、两会等因
素导致防控趋严,春运前20天全国各交通方式共实现旅客发送量4.85亿人次,同比提高4
5％,较2019年春运下降66％,其中春节黄金周客运量恢复弱于节前、更多表现为周边游
。预计2022年春运旅客发送量或11.5～13.8亿人次,相当于2019年39％～46％,但同比
提升28％～54％。复盘2021年春运,2月底开始补偿性出行需求迎来快修复,出行板块相
关航空、机场和高铁基本面有望迎来逐月改善,同时全球病毒致死率降低或为国际线松
动提供可能。
航空:关注需求拐点,Beta释放或开启。春运前20天民航累计发送旅客量同比提升5
5.2％至1665万人次,我们预计2022年民航春运旅客发送量同增25％～37％至4500万～4
800万。2021年三大航国内线旅客周转量较2019年同期比值从2月45％左右的低点升至4
月的1.1～1.2倍,春运后期国内需求大概率将复制2021Q2需求快速反弹的趋势,其中春
秋2021Q2扣非净利润较2019Q2降幅缩窄至个位数。新一轮由供需主导的航空周期或将
启动,未来两年三大航净利率有望上升至5％～10％的周期高点,继续推荐中国国航等。
同时短期事件不改华夏航空作为细分赛道龙头的竞争力,"十四五"机场数量增加有望进
一步打开成长空间,待负面因素出清后公司重回成长,建议关注华夏航空基本面修复。
机场:只待东风,期待国际线松动信号。奥密克戎轻症化明显,新冠病毒致死率从20
21年初的约2％下降至目前的0.3％左右,近期主要欧洲国家边境政策进一步松动,其中
英国自2月11日起不再要求接种疫苗的入境旅客进行隔离等。我们认为死亡率的降低为
防疫政策转向提供可能,叠加疫苗普及和特效持,国内整体防控风格或迎来常态化转变,
国际线有望2022年迎来松动。疫情影响下机场免税红利推迟而非消失,上海两场整合带
来非航业务双向发展,2025年上机整体利润有望达到80～85亿,若免税扣点率重签至30
％,利润或将升至160～180亿元,上海机场有望迎来价值回归。
高铁:期待需求快速恢复,及时布局高铁名片。相对于民航,铁路运距偏短、且中间
客流占比高,在疫情背景下高铁抗风险能力优于民航。京沪高铁预计2021年归母净利润
46.1-50.9亿元,相对于三大航每家超百亿的亏损,抗风能力突出。2021年春运后铁路客
运量的恢复充分体现韧性,期待3月两会左右,国内出行政策松动带来国内线需求快速恢
复,公司基本面有望逐季改善,助力净利润重回120亿左右,后疫情时代协同及票价弹性
渐显。目前市值处于历史低位,强烈建议关注客流量有望快速恢复、解禁压力缓解的低
估值蓝筹京沪高铁。
风险因素:疫情散发波动影响超预期;出行需求恢复不及预期;国际线松动进度不及
预期;油价汇率扰动超预期。
投资策略。春运客流恢复低于预期,2022年春运客运量或同比提升28％～54％,但
对比去年月度出行数据,补偿性需求快速恢复的曙光或现,同时全球病毒致死率降低或
为国际线松动提供可能。2021年三大航内线旅客周转量较2019年同期比值从2月45％左
右的低点升至4月的1.1～1.2倍,春运后期国内需求大概率将复制2021Q2需求快速反弹
的趋势。新一轮由供需主导的航空周期或将启动,未来两年三大航净利率有望上升至5
％～10％的周期高点,继续推荐中国国航、南方航空等,同时建议关注华夏航空基本面
修复。奥密克戎轻症化明显,新冠病毒致死率从2021年初的约2％下降至目前的0.3％左
右,近期主要欧洲国家边境政策进一步松动,我们认为死亡率的降低为防疫政策转向提
供可能,叠加疫苗普及和特效药的加持,国际线或2022年迎来松动,机场作为交通基础设
施最优赛道有望迎来价值回归。继续推荐国际旅客占比高、免税经营更为灵活的上海
机场,关注产能空间持续打开,商业消费有望迎高成长的白云机场及估值处历史底部北
京首都机场。京沪高铁需求有望逐季改善,后疫情时代协同及票价弹性渐显,建议及时
布局估值颇具吸引力的高铁黄金线路。
[2022-02-06]物流行业：顺丰、安能、德邦，万亿快运市场的“三国杀”－大物流时代系列研究（九）
■华创证券
如何看待零担快运这门生意?1)我国万亿规模市场正处变革机遇期。其一制造业企
业集中度提升有望带动货运需求集中;其二制造商追求及时生产及柔性供应链体系,C2M
以及订单碎片化的趋势将驱动整车运输零担化;其三全渠道分销环境变革以及B2C线上
大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市场发展。这些要求零担企业适配:全国网
络、重货+服务、拼载+科技。美国经验看快运市场有望通过整合实现集中度提升,其市
场CR10占据7成以上份额,而我国CR10不到5％。2)国际比较看,快运业务可以实现相对
可观的利润率水平。近5年统领货运ODFL平均净利率达到14.1％(21年高达20％),SAIA
平均净利率达到6.1％,而我国快运企业货量规模可观但利润水平差距较大,德邦股份平
均净利率为2.3％。分拆来看,成本端:我国企业具备人工红利基础,但人均效能存在进
一步提升空间;收入端:产业结构升级有望带动服务分层及收费水平提升,我国零担企业
定价仅为美国4-7成。
顺丰、安能、德邦,万亿快运市场的"三国杀"。
德邦:直营模式代表,历经战略转型。1)直营零担货运龙头,探索转型遇瓶颈。公司
04年首创"卡车航班"业务,凭借"空运速度、汽运价格"的显著优势,迅速占领中高端市
场。2013年转型期进行重要战略选择,其一是产品结构上,重点突出大件快递;其二是业
务模式上采用合伙人作为直营补充。2)创新与软实力奠定德邦在行业高速发展期脱颖
而出,但外部竞争环境变化叠加定位失焦与内部调整也导致公司遇到困境。其中,大件
快递业务竞争激烈,拖累整体利润;而传统零担业务面临新的竞争环境,包括新的竞争对
手强势登场,公司偏保守的竞争策略导致业务量增速明显跑输对手。
安能物流:开零担行业加盟模式先河,及时战略调整实现行业领先。1)2010年成立,
是货运合作商模式(加盟模式)下的零担货运企业,公司率先将加盟模式引入零担快运行
业,实现快速扩张。其成为头部企业得益于其创始团队精准的战略眼光、稳定优秀的管
理体系及资本市场融资的助力。2)及时战略调整实现行业领先。公司亦踏入过弯路,即
在16年进入快递市场,后于19年及时止损,回归主业,主动调整价格策略发起攻势,以产
品分层精准定位,实现领先。2020年毛利10.5亿,净利2.18亿元,调整后净利达到6.5亿,
净利率9％。
顺丰快运:双网运营的探索者,收入规模行业领先。1)后起之秀,收入及货量规模行
业领先。2020年直营+加盟快运网络的累计货量已经突破千万吨,位居行业领先,收入规
模行业第一。2)"直营+加盟"双网运营的探索者:融通发展是基石。其一是快运网络中
直营网与加盟网的有效通融:场站融通,线路拉直可以降低成本;货物结构搭配可有效提
升车辆配载;收派融通。其二是快运网络与快递网络的有效融通:成本协同,客户资源协
同,网络资源复用。3)顺丰快运之于顺丰大网:生态价值。综合物流服务拼图的重要板
块,多品类全流程服务能够显著提升客户黏性并降低客户供应链成本。4)盈利状况:能
否实现有效突围?2020年毛利为亏损1.3亿,净利为亏损9.1亿,毛利率-0.6％,净利率为-
4.1％。21H1快运分部毛利已转正,净利亏损率有所收窄。我们预计快运业务后续或更
为重视盈利质量,预计2022年将实现显著减亏。
投资建议:1)市值与估值:美国零担龙头ODFL市值达到373亿美元(截至2022/2/2),
约2400亿人民币,对应2021年7倍PS,36倍PE;德邦对应2020年21倍PE,安能则对应2020年
调整后11倍PE。2)投资建议:参考海外经验,快运这门生意实质上可以实现一定的净利
率水平,我国存在的差距存在可弥补可能,具备全网运营、品质经营、灵活运行、科技
支撑、文化赋能的公司有望享受行业变革红利。弹性看:对于1000万吨年货量,若每公
斤提升1分钱,即可带来约1亿元利润贡献。我们认为顺丰快运业务值得重点关注;建议
关注上市不久的安能物流。
风险提示:经济大幅下滑、行业竞争加剧。
[2022-01-21]快递行业：单票收入回落克制，盈利能力修复确定－月报
■国泰君安
快递行业:单票收入回落克制,盈利能力修复确定-月报
[2022-01-21]快递行业：单票收入回落克制，盈利能力修复确定－12月月报
■国泰君安
本报告导读:通达系12月单票收入季节性回落理性克制,表现符合甚至好于预期。2
022年行业竞争阶段性趋缓,盈利能力将迎确定性修复,上半年业绩高增长有望催化乐观
预期。
摘要:快递量:2021年维持30％高增速,预计2022年仍有望超20％。2021年全行业快
递量同比增长30％,延续2020年以来高增速,且高于2017-2019年近27％的中枢。其中,2
021年12月行业快递量两年复合增速放缓至23％。过去两年社零线上渗透率提升速度有
所放缓,且商流结构变化将继续推动快递小件化,我们预计2022年行业快递量增速仍有
望超20％。2021年头部企业份额继续保持集中趋势,全年CR3较2020年提升约0.3个百分
点。其中,4月监管出手,Q2份额首现回升,Q3稳中有升,Q4份额略降,或源于头部企业主
动货源结构调整。
快递价:12月单票收入回落理性克制,表现符合甚至好于我们预期。
我们2021年10月专题报告《旺季提价在即,继续估值修复》中总结价格历史规律,
提示12月单票收入将季节性回落,同时考虑行业监管与网络稳定内生需求,预判回落将
理性克制。2021年"双十一"快递提价政策较好执行,圆通/韵达/申通11月单票收入明显
提升,12月环比回落9/3/2分,旺季提价部分保留,表现符合甚至好于我们预期。市场或
对价格短期回落过度担忧,源于易混淆淡季价格策略与价格战,二者差异在于对利润率
期望相反。根据近期调研,总部盈利修复目标坚定,近期部分网点短期价格调整旨在提
升淡季产能利用率,以期尽量接近最佳经济产能,为正常淡季价格策略,而非价格战。
快递业中长期观点:行业回归良性竞争,自然集中仍将可期。近期国家邮政局发布
《快递市场管理办法(修订草案)》,要求全行业"快递价格不得低于成本"。市场担忧政
府监管与竞争趋缓将阻碍行业集中。
我们认为目前政府监管较为理性克制,旨在保障行业良性竞争秩序,未来行业长期
将回归良性竞争。同时,过去一年多非理性价格战已显著影响加盟网点的盈利能力与长
期信心,阶段休养将修复网络稳定性,为龙头在行业长跑的下一赛段积聚能量,自然集中
仍将可期。
投资策略:竞争阶段趋缓,盈利修复开启。国君交运自2021年8月底建议增持,行业
监管下头部非龙头企业位次风险下降,自9月起基本面持续边际改善催化估值部分修复
。2022年行业竞争阶段性趋缓,头部企业盈利能力将迎确定性修复。考虑低基数因素,
预计2022上半年业绩高增长有望超预期,将催化市场乐观预期,继续驱动第二阶段估值
修复。考虑单票收入中枢回升好于我们先前预期,且规模效应将继续驱动单票成本下降
,我们近期上调了圆通和韵达2021-2023年盈利预测。维持中通快递、圆通速递、韵达
股份"增持"评级。
风险提示。消费下行风险;监管过度干预;电商资本行为。
[2022-01-20]物流行业：需求增长放缓，价格趋势良好－2021年12月快递行业数据点评
■国信证券
事项:
国家邮政局公布了快递行业最新的12月数据。12月份,全国快递服务企业业务量完
成102.5亿件,同比增长10.7％;业务收入完成917.6亿元,同比下降0.9％。上市公司公
布了12月经营数据。12月份,顺丰控股速运物流业务业务量同比增长8.3％,单价同比提
升0.43％;韵达股份业务量同比增长22.2％,单价同比提升2.2％;圆通速递业务量同比
增长6.2％,单价同比提升13.0％;申通快递业务量同比增长19.6％,单价同比提升4.7％
。
国信交运观点:
(1)12月行业业务量同比实现了10.7％的增长,由于电商销售增长放缓以及快递件
量基数已高,行业增速持续回落。(2)快递监管部门4月开始管控义乌地区的无序竞争,7
月交通运输部、国家邮政局等七部门还联合发布《关于做好快递员群体合法权益保障
工作的意见》,12月3日国家邮政局局长马军胜召开了快递企业电话座谈会,会议明确要
旗帜鲜明反对"内卷",防范不正当竞争。在政策指导和管控下,二季度以来快递行业价
格战一直维持缓和态势,12月行业单价为5.98元(剔除其他收入影响),12月份快递收入
增速较低是个别品牌企业规范收入口径,调整全年数据所致;扣除个别品牌企业调整因
素,12月行业单价同比降幅与11月相近,价格趋势表现良好。(3)由于行业需求增长放缓
以及公司调整产品结构,顺丰12月速运物流业务量增速和时效快递增速环比均微幅下降
;顺丰12月单票收入同比提升0.43％,得益于经济快递规模维持收缩以及旺季涨价。韵
达、圆通和申通12月单票快递价格均同比实现正增长,符合预期,其中,圆通单票价格同
比增幅高于同行我们估计与统计口径差异和产品结构变化有关系;由于行业需求增长放
缓以及价格战缓和,韵达、圆通和申通12月业务量呈稳定增长态势,分别为22.2％、6.2
％和19.6％。(4)投资建议:我们认为由于电商需求增长放缓以 及快递件量基数已
高,2022年快递行业增长将明显放缓;12月行业价格趋势表现良好,价格战将继续维持缓
和趋势;服务创新、稳定市场秩序、保障从业者合法权益等、推动核心资源整合等将成
为新的主旋律。21年四季度圆通速递利润表现超预期,快递公司利润修复逻辑得到验证
和强化,我们预计2022年快递龙头企业利润均将实现较高速增长。继续推荐顺丰控股、
圆通速递、韵达股份、中通快递和申通快递。
[2022-01-20]快递行业：行业业务量增速放缓，通达系竞争策略分化－12月快递业数据点评
■中泰证券
核心观点:12月份行业业务量增速降低,通达系企业竞争策略发生分化。圆通此前
公告,2021年四季度归母净利润预计10.5-12.5亿元,同比增长175％-227％,表现大幅超
出预期,印证2021年通达系第四季度盈利改善。
量:12月,快递业务量增速10.8％,行业增速放缓。12月份,社会消费品零售总额412
69亿元,同比增长1.7％。其中实物商品网上零售额9986亿元,同比增长1.9％,增速环比
11月下滑5.5个百分点,占社零总额比重的27.4％。12月份快递业务量完成102.5亿件,
同比增长10.8％,环比11月下滑5.8个百分点。自2021年10月以来,宏观经济影响下,行
业增速持续放缓。其中,圆通/韵达/申通/顺丰速运分别完成业务量15.8/18.4/11.5/9.
4亿票,同比增长6.17％/19.14％/19.61％/8.31％。从份额来看,圆通/韵达/申通/顺丰
市场份额分别为15.4％/17.9％/11.3％/9.2％,同比变动0/+1.3/+0.9/+0.1个百分点。
2021年全年,全国快递服务企业业务量完成1083亿件,同比增长29.9％。
价:12月快递单价稳定,通达系竞争策略分化。12月份,受个别企业规范收入口径影
响,全国快递服务企业业务收入同比下降0.9％,完成917.6亿元。其中,圆通/韵达/申通
/顺丰速运分部物流业务收入分别为39.54/43.16/28.16/154.14亿元,同比增长20％/25
％/25％/9％。从单票收入来看,圆通/韵达/申通/顺丰速运分部单票收入分别为2.5/2.
35/2.44/16.43元,同比变动13％/4.4％/4.7％/0.4％,行业整体价格表现优异。圆通与
韵达竞争策略有所差异化,圆通更侧重价格,韵达更侧重业务量。从产粮区来看,义乌地
区11月完成业务量12.95亿件,单价3.09元,同比增长8.38％,增速与11月基本持平。
展望:国家邮政局预测,2022年快递业务量增速为13％,相较于2021年的增速预期较
低。在较低的增速下,不排除行业局部或阶段性价格竞争加剧的可能性,但考虑到政策
持续收紧,2022年,我们预计行业仍处于竞争缓和的修复周期中。
快递仍处于修复周期,持续推荐顺丰控股和通达系头部企业。顺丰控股产能投放逐
步放缓,产能利用率逐步爬坡,产能周期与管理周期叠加,边际修复确定性高。通达系仍
处于政策管控与竞争修复周期,我们认为2022年快递行业单票收入将大概率好于2021年
,看好2022年一季度头部企业价格弹性,持续关注3-5月行业淡季价格走势。维持顺丰控
股、圆通速递、韵达股份、中通快递的"买入"评级。
风险提示事件:相关政策的实施仍有不确定性,价格战仍有加剧的可能;行业长期成
本曲线若走平,将不利于企业之间的分化。
[2022-01-20]快递行业：旺季后价格基本稳定，顺丰及通达系整体单价连续两个月同比增长，圆通实现全年增长－2021年12月数据点评
■华创证券
快递行业数据:12月行业业务量同比增长10.75％,单票收入调整后同比下降3.1％
。1)业务量:12月完成102.5亿件,同比增长10.75％,其中同城、异地、国际件增速分别
为19.1％、10.0％、-8.8％。2021年:1083亿件,同比增长29.9％。其中,同城、异地、
国际件增速分别为16％、32.8％、14.6％。2)收入:12月收入917.6亿元,同比下降0.9
％。2021年累计收入10332.3亿元,同比增长17.5％。12月份快递收入数据较低,系个别
品牌企业规范收入口径,调整全年数据所致。扣除个别品牌企业调整因素,12月份收入
为994.1亿元,同比增长7.3％。3)单票收入:受上述调整因素影响,12月单票收入8.95元
,同比下降10.5％,剔除个别企业调整因素,12月快递整体业务单价为9.70元,同比下降3
.1％。行业单月单票收入连续22个月同比下降,但降幅仍在缩窄。注:观察义乌12月单
票收入3.09元,同比提升8.4％,环比下降0.22元,主要系季节性调整,作为比较,20年12
月单票环比下降0.21元;广东12月单票收入7.58元,同比下降21.5％,环比下降0.4元,表
现差于调整后的全行业单价。
上市公司披露12月数据:韵达12月业务量增速领先,全年圆通领先。1)12月业务量
增速:韵达(22.2％)＞申通(19.6％)＞行业(10.7％)＞顺丰(8.3％)＞圆通(6.2％)。2)
环比看:旺季后整体环比11月下降9.6％,圆通下降9.3％,韵达下降2.5％,申通下降2.5
％,顺丰下降8.7％。3)2021年累计业务量增速:圆通(30.8％)>行业(29.9％)＞韵达(29
.8％)＞顺丰(29.6％)＞申通(25.6％)。4)行业集中度:2021年全年CR8达80.5,同比下
降1.7pct,较11月环比下降0.2pct,连续13个月同比下降。
快递收入:1)12月收入增速:申通(25.3％)＞韵达(24.7％)＞圆通(20.0％)＞顺丰(
8.8％)＞行业(调整后,7.3％)。2)1-12月累计:圆通(31.3％)＞韵达(24％)＞顺丰(18.
6％)=申通(18.6％)＞行业(调整后,18.3％)。3)10月起顺丰合并披露嘉里物流相关收
入,供应链及国际业务12月收入91.1亿,我们预计嘉里2021年四季度贡献或超出预期。
单票收入:通达系单价旺季后环比基本稳定,连续2个月同比提升,圆通全年实现增
长。1)12月单票收入:顺丰16.42元,同比提升0.4％,连续2个月实现正增长;圆通2.50元
,同比提升13.0％,韵达2.35元,同比提升2.2％,申通2.44元,同比提升4.7％,通达系单
价同比持续增长,其中圆通连续5个月单价同比提升,11-12月连续同比提升超过10％。2
)环比看:圆通下降0.09元,韵达下降0.03元,申通下降0.02元,旺季后表现基本维持稳定
;顺丰环比提升0.61元;3)1-12月累计看:圆通2.27元,同比实现正增长0.4％,韵达2.15
元,同比下降4.4％,申通2.22元,同比下降5.6％,顺丰16.12元,同比下降8.5％。
投资建议:1)我们认为2022年的快递行业:变局之年、破局之路。电商快递步入变
局之年,核心变化在于"政策底"与"市场底"共振下,行业价格战中短期明确放缓;中长期
看,产品分层带来重要新机遇。2)重点标的:顺丰控股:市值修复战略机遇期。核心看点
1:公司基本面拐点确立,向上趋势明确,2022年表观利润高增;核心看点2:公司电商标快
产品或迎重要机遇;核心看点3:成本管控及新业务减亏或帮助利润修复。圆通速递:价
格战放缓预期呈现业绩弹性,数字化赋能预期强化竞争力。核心看点1:公司单票净利进
入修复期,预计将呈现业绩弹性,仍或被低估(公司发布2021年业绩预告,测算Q4单票快
递净利或达0.14元,坐实提价-增利逻辑路径);核心看点2:数字化转型进一步赋能全网
生态,推动健康发展。
风险提示:经济大幅下滑,行业业务量增速显著下滑,价格战明显扩大。
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