300781股票行情走势分析
≈≈因赛集团300781≈≈(更新:22.02.26)
[2022-02-24]传媒互联网行业：海外丰收，国内春潮－NFT行业深度之二
■信达证券
NFT监管政策动态:NFT在中国的发展路径将遵循不同于海外市场的商业模式,更多
从版权保护和资产确权切入,探索无币化的发展道路,在数字藏品的发行、销售、流通
等方面探索和建立中国化的规则和标准。
(1)2022.1.4数字人民币(试点版)APP上线,试点城市拓展至深圳、上海等十个城市
,应用场景覆盖京东、美团、天猫超市等互联网平台和北京冬奥会,数字人民币落地步
入新阶段。我们认为数字人民币的推广将促进数字藏品交易规则的制定,人民币标价削
弱NFT的金融属性,通过数字人民币交易数字藏品有助于防范和监督炒作、洗钱等行为
。
(2)新华社、央视网等官媒及证监会法定媒体《上证报》先后入局数字藏品,肯定
数字藏品确权与收藏价值,强化数字藏品信心。
(3)腾讯联合蚂蚁集团、信通院等产学研机构共同提出《基于区块链的数字藏品服
务技术框架》国际标准项目,在国际电信联盟第16研究组全体会议上获得立项通过,有
助于推动数字藏品技术框架形成全球认同,提升其价值储藏、价值发现和价值流转能力
,促进其规范化应用。
(4)文交所的业务性质、交易对象与数字藏品交易平台存在较多重叠,数字藏品二
级市场交易规则或将在文交所的交易规则的基础上制定。我们认为具有政府官方背景
的文交所设立的数字藏品交易平台更容易得到监管支持,将引领探索数字藏品二级市场
交易规则和标准制定。与文交所在数字藏品领域有业务关联的上市公司有望受益,重申
重点关注三人行(2022.1.10与北文中心签订战略合作框架协议,拟共建数字文化创意产
品交易平台),其他关联企业包括:新华网(2021.12.22与上海文交所合作构建国家级数
字文创规范治理生态矩阵)、博瑞传播(参股45％的成都文交所发布了全国首家数字文
化产权交易平台)、浙文互联(2022.1.4与浙江文交所达成合作,共建NFT艺术交易社区)
、华媒控股(参股杭州文交所40％)、弘业股份(间接参股江苏文交所26％)。
海外NFT动态:2022年1月海外NFT市场快速增长,去中心化NFT交易平台LooksRare上
线,海外NFT交易市场竞争格局激变。(1)2022年1月,Opensea交易额44.91亿美元(mom+1
02％),交易量增加至281.63万次(mom+95％),日活交易用户4.68万人(mom+86％),均创
历史新高。(2)1月10日去中心化NFT交易平台LooksRare上线,通过空投或奖励原生治理
代币LOOKS对OpenSea发起用户和交易争夺战,1月LooksRare交易额达到111.02亿美元,
占全球主流NFT交易市场份额约65％,但其交易量不足Opensea的2％,其90％以上的交易
额来自高额、零版税NFT的来回交易。(3)从活跃交易用户规模来看,OpenSea优势依然
显著,近30日交易用户数(2022.1.20-2022.2.18)为55.22万人。LooksRare交易用户规
模(2.89万人)虽不及OpenSea,但已大幅高于SuperRare(589人)、Rarible(4567人)、Fo
undation(3222人)。
2022年1-2月NFT动态:春节和冬奥盛事双喜相逢加速数字藏品进入大众视野,数字
藏品影响力不断扩大。(1)春节:支付宝集五福活动新增数字藏品玩法,央视网等官媒入
局,鲸探、幻核、元视觉等主流平台推出众多虎元素和春节主题数字藏品,数字藏品市
场"春潮"来临。(2)冬奥及其他体育赛事:冬奥数字藏品助力推广冰雪运动,伊利发布"
冠军闪耀2022"数字藏品,百度超级链数字藏品推出"冰雪溢彩系列",淘宝88VIP、红洞
数藏平台推出冬奥主题活动。国际奥委会官方授权冰墩墩数字盲盒于2.12在Flow链上
交易市场nWayPlay发售,限量发行500个,每个99美元。2.6中国女足2022亚洲杯夺冠,夺
冠纪念数字藏品在国家级区块链BSN-DDC基础设施的合规NFT平台数藏中国发布。NBA和
CBA春节期间发布数字藏品贺岁。(3)国内巨头及头部平台重要动态:鲸探平台春节期间
合计上线超百款数字藏品,引领国内数字藏品市场上新浪潮。幻核持续加强与腾讯文娱
生态的协同布局,1.25推出"非人哉"冬季限定版数字盲盒,冬奥期间联合伊利、植选等
消费品牌发行冬奥主题数字藏品进行营销。1.21百度超级链数字藏品上线,发布多款虎
年春节典藏版及冰雪运动数字藏品。1.19网易星球数字藏品上线,发布网易云新春拜年
特辑数字藏品。元视觉平台春节和冬奥期间共上线五个系列数 字藏品,发行总额从
数万到数十万不等。2.14元视觉首次创新采取数字藏品映射实体藏品方式发行《火车
站的情侣》,限量999份,每份520元。
投资建议:建议关注三人行(整合营销21年新客户华润以及汽车行业客户带来较大
增量,与北文中心NFT平台预计有望于4月落地)、视觉中国(3月海外NFT平台有望上线,2
月14日元视觉平台采用数字藏品映射实体藏品的方式发售《火车站的情侣》,看好海外
NFT平台依靠Corbis图片库、500px摄影师社区所带来的交易弹性)等。
风险因素:监管政策不确定性、区块链基础设施开发不达预期、投机性风险广泛存
在。
[2022-02-24]海外行业：快手各项用户数据环比表现良好，抖音品牌自播及店播比例稳步提升－1月短视频月度数据跟踪
■天风证券
组织架构变动:1)快手:CFO钟奕祺退休,原欢聚时代CFO金秉接任,向CEO程一笑汇报
;2)抖音:张一鸣卸任多家字节跳动关联公司法定代表人,由北京字节跳动董事长张利东
担任;字节跳动旗下战略投资部被解散,员工分散到各条业务线中。
运营数据:春节期间,快手环比各项数据超竞对。从主站上来看,春节活动联动冬奥
会用户拉升效果明显,快手主站环比增速超10％;从极速版来看,快手抖音同比仍保持30
％以上增速;短视频平台用户黏性稳步提升,快手极速版时长接近主站。1)快手及快手
极速版:2022年1月,快手主站MAU为4.72亿,同比增长2.4％,环比增长14.7％;快手极速
版MAU为2.23亿,同比增长34.9％,环比增长10.7％;快手主站人均单日使用时长为110.5
分钟,环比增长2.8％,同比增长7.8％;快手极速版人均单日使用时长为109.0分钟,环比
增长9.3％,同比增长10.2％。2)抖音及抖音极速版:抖音主站MAU为6.88亿,同比增长24
.1％,环比增长2.3％。抖音极速版MAU为2.19亿,同比增长57.1％,环比增长9.7％。抖
音主站人均单日使用时长为108.7分钟,同比增长5.1％,环比增长6.9％;抖音极速版人
均单日使用时长为95.5分钟,同比增长4.4％,环比增长4.2％。
广告:快手与抖音相比仍有在绝对值上仍有较大差距,但短视频广告投放数量增速
仍保持高增长;快手广告分布行业较为集中,文化娱乐及综合电商增速较快;抖音广告行
业分布相对平均,游戏行业占比下降明显。根据AppGrowing,2022年1月抖音平台广告投
放数量(未去重)达145万条,同比增长101％。快手平台广告投放数量(未去重)为40万条
,同比增长711％;2022年1月,快手主站广告行业占比前五为游戏、文化娱乐、社交婚恋
、综合电商及软件应用。抖音主站广告行业占比前五为护肤美容、游戏、服饰鞋包、
软件应用及综合电商。
直播电商:1)GMV情况:快手电商1月GMV增长翻倍;抖音电商TOP1000主播GMV占比呈
下降趋势,腰尾部主播GMV占比提升,直播生态趋于健康化、多元化。根据快手电商发布
报告中显示,22年1月快手GMV同比去年上升121％,其中快手top500直播场次GMV为60亿
元,在1月电商淡季的情况下,未受明显波动。抖音电商TOP1000主播GMV占比由2021年7
月的接近40％下降到不到30％,同时抖音非直播途径对总GMV贡献的占比接近15％,呈上
升趋势。2)品类情况:快手电商前三大品类为服饰鞋靴、美食饮品和美妆护肤,分别占
到总GMV的36％、19％和11％;抖音电商前三大品类为服饰内衣、食品饮料和家居用品,
分别占到总GMV的39％、11％和8％。电商旺季过后,服装和美妆占比在22年1月出现下
降;而由于春节临近,零食酒水的需求大幅增加,食品饮料占比明显上升。家居和珠宝的
表现则相对平稳。3)直播形式占比:抖音店播及品牌自播GMV占比稳步提升,达人播占比
首次低于50％。
投资:2021年12月至2022年2月,字节跳动和快手共有14起对外投资,其中字节跳动1
3起,快手1起。在行业分布上以智能硬件、游戏、医疗、文娱等为主。
战略合作:2021年12月至2022年2月,快手达成6起对外战略合作。其中与美团、顺
丰同城的合作聚焦本地生活方面。娱乐体育方面,与央视春晚及欧冠达成深度合作。同
期,字节跳动达成3起合作,其中2项均聚焦供应链方向,提高配送效率。近日,与苹果达
成合作,可通过Siri搜索抖音视频,进一步提高用户体验。
风险提示:1)用户规模及时长增长不及预期;2)政策监管风险;3)第三方数据与实际
数据存在偏差。
[2022-02-24]传媒行业：从年货节看社区团购多平台计划性战役表现－社区团购系列报告之四，年货节复盘
■东方证券
年货节一定程度上可以反映出各家对计划性战役的把控能力,年货节的关键因素是
1)商品:选品/囤货能力(丰富度＆供应商合作)。2)物流:仓配履约承接峰值单量能力,
而这两者都会受到计划性策略的影响。此次年货节的战略意义不止是拉升1月GMV短期
业绩,长远来看,年货节更是吸引新用户,尤其是下沉市场新用户的好机会,年货节期间
城市居民返乡及当地居民有囤货需求,年货节打的好有助于吸引这部分用户的购买及节
后的留存。
从综合结果上看,仅对比新三团美团优选/多多买菜/淘菜菜,我们观测发现,2022年
货节,美团优选重视程度及投入力度高,美团得益于"总部预计划+区域强执行"的管理组
合,年货节组织及策略条理性强,凭借"品类选/囤丰富"+"仓网物流衔接较好",年货节期
间表现优秀,月度单量环比提升优于其他玩家。而多多买菜年货节更多停留在省区层面
,省总负责年货节商品物流工作,整体力度,商品丰富度,物流履约平稳度都弱于美团,主
要通过酒水饮料等大件打年货节,这一定程度上也能侧面反映出在大型计划性战役上,
美团"总部统管+大区部分自治+条线垂直"的组织管理方式比多多"省区自治"(多多省区
自治权力/范围大于美团)的组织管理方式更有优势,方便提前计划,集中力量办大事,资
源集中度及组织条理性更优。我们预计,从短期业绩来看,各平台受益于年货节客单价
提高拉升1月GMV(我们预计平均环增25％以上),美团商品丰富度高单量上或表现更优异
,多多大件占比高件单价或更优异。从长期来看,本次年货节或为美团积累更多新用户,
后续留存需平台持续发力。
从具体策略上看,各家都投入了较多资源,整体策略方向相似,但力度及侧重点不同
。整体来看新三团中美团投入力度较大且持续时间长,淘菜菜次之,多多力度较少,而兴
盛则胜在历史经验丰富活动设计精细化。1)在页面布局方面(引流/活动呈现),各家都
给予了年货节较大流量曝光,美团及淘菜菜引流力度大,同时给予banner位和金刚区,多
多/兴盛则分别给予其中之一入口进行引流。活动页面呈现不同和各家活动策略有关。
2)商品方面:①在商品优惠方面,平台多采取降价＆满减组合形式,但不同平台的优惠力
度和对降价还是满减的偏好不同。商品折扣上,横向对比年货节商品折扣,除兴盛略高
外其他三家差异不大,但美团相对自身历史价格降价幅度最大,支持力度较大。满减券
上,满减券多样性上兴盛最多且持续时间长,兴盛有多年年货节经验,今年满减券针对不
同细分品类设计精细化,新三团中多多满减券类型最少,美团优惠券轮动持续时间长于
多多/淘菜菜。此外,满减券力度上多在10％以上。②在商品丰富度方面,美团>=兴盛优
选>淘菜菜>多多买菜,其中美团SKU丰富,得益于日常常规品SKU最多+年货节选品丰富,
兴盛优选品类范围广,淘菜菜区域特色品具有差异化,多多年货节商品最少,前期以品牌
活动为主。此外,平台通过定期轮换品牌＆品类既保证商品丰 富性又保证商品曝光
度。各家在品牌＆品类组合策略上选择不同,淘菜菜以品类专区为主,其他各家两者兼
得。
我们看好社区团购商业模式带来的下沉市场增长及商品供应链、仓配效率提升。
目前社区团购商业模式尚未成熟,链条长且业务复杂,未来将成为持久战,是对公司商品
、履约、获客、组织管理及策略选择的综合考验,本次年货节美团投入力度较大,且总
部统管+区域自治的优势在计划性战役上显现。建议关注:美团-W(03690,买入),拼多多
(PDD.O,买入),阿里巴巴-SW(09988,买入),京东集团-SW(09618,买入),产业区域龙头兴
盛优选。
风险提示政策监管风险,业务增速不达预期,样本数据可能不代表整个市场情况
[2022-02-24]互联网行业：互联网板块表现整体弱于大盘
■安信国际
行情回顾,过去一周互联网表现弱于大盘过去一周恒生指数变动为-2.4％,恒生综
指变动为-2.9％,恒生资讯科技行业及恒生科技指数分别变动-6.4％及-3.5％,大盘整
体表现偏弱。与之对比万得手机游戏指数、互联网指数以及电子商务指数均弱于恒生
科技指数,权重股中腾讯控股700.HK-5.3％、阿里巴巴9988.HK-5.1％、美团-W3690.HK
-17.5％、哔哩哔哩9626.HK-7.9％,大型科网股表现均较为弱势,仅快手-W1024.HK录得
1.2％的涨幅。中概股中的互联网股表现也十分弱势,重点标的均录得不同程度的下跌,
包括拼多多PDD.US-15.4％、贝壳BEKE.US-5.1％、滴滴出行DIDI.US-4.8％、腾讯音乐
TME.US-13.7％,唯品会VIPS-15.7％。行业重要讯息电子竞技工作委员会成立:2月17日
,中国音像与数字出版协会电子竞技工作委员会筹备会在京顺利召开,决定成立电子竞
技工作委员会。
"国内不发游戏版号"辟谣:2月21日,"国内不发游戏版号"的消息引发游戏板块集体
下挫,国家新闻出版署相关部门相关人士则回复记者称:目前(政府部门)暂无明确回应,
可以关注官网公告信息。支付二维码保持使用:2月22日晚,微信、支付宝相继发布公告
,明确个人收款码可继续使用。外卖平台下调服务费指引:发改委等部门印发《关于促
进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》。其中提到,引导外卖等互联网平台企业
进一步下调餐饮业商户服务费标准,降低相关餐饮企业经营成本等。
公司重要讯息阿里巴巴9988.HK:2月16日多家媒体爆料,阿里将正式开设天猫自营
旗舰店并从数码3C品类开始推进。腾讯控股700.HK:腾讯PCG旗下社交电商产品小鹅拼
拼将于近期停止运营,对此,腾讯方面回应称,"基于战略聚焦考量,PCG对内部孵化的新
业务小鹅拼拼进行调整。快手1024.HK:(1)根据晚点新闻消息,快手已定下在年底实现
国内业务盈亏平衡的目标,并将其最大收入来源--广告业务收入目标区间定在了580亿
元至590亿元之间;(2)快手体育与欧足联达成版权合作,成为本赛季(2021/2022赛季)UE
FA欧冠联赛官方直播及短视频平台。
微博-SW9898.HK:2月19日,微博上了脉脉App热搜,在"传微博正在优化员工"的话题
中,有经过职位信息认证的微博员工表示,微博正在大面积裁员,有的员工还被要求主动
离职,已有员工被约谈。微博公关人员接受时代财经采访时表示,不存在裁员一说。公
司为加强优势领域和业务聚焦,调整部分组织(架构),优先为涉及的员工进行调岗安置,
无适合岗位的情况下协商解除劳动关系。不过,当时代财经询问有多少员工调岗了、多
少员工正在协商解除劳动关系时,上述人士回应称没有相关数据可以提供。
风险提示供应链材料价格上涨/短缺影响供应周期、疫情影响需求与供应、中美贸
易战不确定性等。
[2022-02-24]传媒行业：从孪生到融生，AIGC成为长期方向－专题研究
■华泰证券
元宇宙发展路径:从数字孪生,到虚实融生我们认为元宇宙的搭建将从数字孪生到
虚拟原生,再到虚实融生三大阶段:数字孪生以数据和模型为核心,实现对现实世界的动
态复刻,不仅包括物理世界,同时也能实现人的数字化,人类数字永生有望实现;虚拟原
生较数字孪生进一步打破现实的束缚,改变现实时间流转,增强时间的延展性,同时解放
人类想象力,创造独特的空间体验;虚实融生则打通元宇宙与现实社会,微观来看虚拟幻
像同化于现实本体,二者相互融合,区别消失;宏观来看现实世界与虚拟世界信息融合,
人类的物理世界与精神世界和谐统一,生产效率进一步提升。
元宇宙发展动因:补偿性创造+稀缺性转移+经济增值我们认为元宇宙的发展逻辑包
括:1)补偿性创造:生活的不完美客观存在,虚拟世界能为其提供补偿,虚构是人类文明
的底层冲动,从远古壁画到雕塑、戏剧,再到现代娱乐,沉浸感、参与感持续提升,长期
来看模拟生成的虚实融合世界长期终将实现;2)稀缺性转移:伴随科技进步与经济水平
持续提升,资源的稀缺性将向精神文化转移,元宇宙满足精神心理需求,最终实现人的发
展和社会发展在虚拟和现实上的和谐;3)经济增值:为满足生存与繁衍需求,人类需要不
断开拓新资源,物理空间与虚拟空间是两大并行的维度,虚拟空间能够持续实现经济增
值,发展趋势明显。
UGC较PGC成本降低且供给扩容,但长期仍难满足元宇宙内容需求目前元宇宙中的出
圈内容主要来自于PGC,微软拟收购动视暴雪拓展元宇宙布局,进一步证明优质IP价值。
然而PGC内容制作成本较高且产能有限,其商业模式为少数人研发+销售变现。UGC将消
费者转化为创作者,在一定程度上解决产能瓶颈,满足部分用户多样化、个性化的需求
。同时伴随技术进步,特别是Roblox、GMS(GameMakerStudio)等UGC游戏引擎推出,加速
UGC内容生态发展。然而UGC创作自由度高,内容创作良莠不齐,用户对于优质内容的搜
寻成本提升,长期仍然难以满足元宇宙内容需求。
AI赋能内容创作,从辅助生产走向AIGC我们认为,内容创作的过程实际是创作者对
于信息的处理、加工、结构化,同时选择和使用内容载体的过程,而一系列的流程均基
于创作者的后天学习,需要付出大量的时间成本。同时人脑的知识图谱有限,当PGC、UG
C的生产潜力被逐步消耗,AI技术将弥补数字世界内容消耗与供给的缺口,提升创作效率
。当前AI创作仍然没有跳出PGC、UGC的框架,以AI辅助生产为主,但AIGC已在文本、音
频、元宇宙构建方面实现突破,伴随技术进步,AI将做从0到1真正有想象力的事,助力虚
实融生的实现,长期将成为主流。
风险提示:元宇宙技术发展不及预期,政策监管风险,商业化存在不确定性。
[2022-02-24]游戏行业：腾讯上线古风女性向游戏《延禧攻略之凤凰于飞》－数据周报2022.02.14－2022.02.20
■德邦证券
上周主要游戏市场表现:A股中信游戏指数上涨1.03％,跑赢上证指数0.23pct。国
内市场方面,大陆手游市场下载量环比有所下降,净收入数据环比有所上升;港澳台市场
下载量、净收入数据环比均有所下降;主要海外市场中,美国市场手游下载量环比有所
下降,净收入环比有所上升;日韩市场手游下载量环比有所上升,净收入数据环比有所下
降;东南亚市场手游下载量、净收入环比均有所下降。
上周主要游戏公司及其核心产品表现及新品跟踪:1)腾讯手游(TencentMobileGame
s):发行账号上周下载量环比有所下降、净收入环比有所上升。核心游戏上周表现方面
,《王者荣耀》国内iOS渠道下载量环比有所下降,净收入环比有所上升;《和平精英》
国内iOS渠道下载量、净收入环比均有所下降。新游方面,古风女性向手游《延禧攻略
之凤凰于飞》2月15日上线后,至2月20日国内iOS渠道合计录得下载量约9.1万次,净收
入119.3万美元。《金铲铲之战》上周国内iOS端总下载量、净收入环比均有所下降;《
英雄联盟手游》下载量、净收入环比均有所下降。后续上线和测试方面,2月22日,代理
上海游奇、金山世游的SLG《卧龙吟2》上线;2月23日,魔方工作室自研FPS《暗区突围
》将开启第三轮测试新增放号。2)网易手游(网易移动游戏):上周下载量、净收入环比
均有所下降。核心游戏《梦幻西游》下载量、净收入环比均有所下降;《哈利波特:魔
法觉醒》上周国内iOS下载量、净收入环比均有所下降。3)友谊时光:新游方面,放置类
二次元卡牌游戏《姬械联盟:蓝星危机》2月16日上线,至2月20日累计录得下载量5.2万
次、净收入数据9.8万美元。《凌云诺》2022年1月20日上线,至2月20日国内iOS端合计
录得下载量约103.6万次,净收入约174.7万美元。
报告数据来源为第三方数据库SensorTower,经数据整理后呈现,不代表团队观点,
具体数据以公司披露为准。周频数据时间区间为2021.01.04-2022.02.20,文中所使用"
上周"指2022.02.14-2022.02.20,该时间段数据后续有变动可能。货币单位为美元,净
收入口径计算方式为流水数据扣除渠道30％分成。除特殊标注外,各公司数据为全球iO
S端与GooglePlay端的加总,但不包括国内安卓端及海外Facebook端。三七互娱,吉比特
iOS国内渠道占比较低,因此数据对于公司整体运营的参考意义有限。
风险提示:游戏业务发展不及预期风险,政策监管趋严风险,行业竞争加剧风险,游
戏公司技术性风险。
[2022-02-23]传媒行业：从微观到宏观，社区团购2021回顾及2022展望－社区团购系列报告之三，草根调研及年度总结
■东方证券
草根调研结论:不同平台资源禀赋不同,目标及具体策略存在差异,形成用户分化,
最终可能导致平台用户及竞争格局分层。各平台策略在同一主题下一脉相承,多多主站
下沉市场基础好,多多买菜在商品＆履约＆团长端全链路压缩成本,围绕"极致性价比"
策略建立用户心智【便宜】,更有助于打开下沉市场及重视价格的客户,尤其四五线城
市＆县域＆乡镇更具优势。而淘宝及美团主站偏高线市场基础好,相比多多买菜,淘菜
菜及美团优选围绕"好的用户体验",重视商品＆履约质量＆团长激励强,尤其是淘菜菜
以"价格差不多,商品好很多"为目标,建立用户心智【质量好】更有助于打上升市场偏
下沉用户(我们理解为:中高线市场的下沉用户+下沉市场的偏高线用户,对质量有一定
诉求的人群),可能偏向城线最高(二三线)。美团优选则居于多多买菜及淘菜菜之间,除
了商品＆履约质量外,还追求商品丰富度,建立用户心智【商品丰富＆质量较好】,以满
足更多用户较好品质兼具丰富的需求。因此,多多适合最下沉市场,淘菜菜适合上升市
场偏下沉用户,美团居于二者之间,未来用户/竞争格局或分层。
2021年回顾:各平台聚焦规模增长,从0到1完成基础能力建设,在监管中补贴下降稳
健发展,中小平台逐步退出。策略上,2021年是扩规模＆基础设施建设＆策略方向探索
的一年,已实现全国大部分城市商品覆盖基本需求且次日履约(11点履约率高)的要求,
业务成长速度快。政策上,2021年是政策监管收紧落实的一年,禁止负毛利下业务降速,
年末开始逐步释放缓和信号,引导社区团购赋能农业,在健康稳定中发展。竞争格局上,
2021年中小平台加速出清,巨头鼎立局面形成,多多买菜/美团优选位列第一梯队,淘菜
菜/兴盛优选位居第二梯队,淘菜菜伴随战略协同升级,后来者居上赶超兴盛优选。
2022年展望:从规模增长重速度到高质量增长重盈利转变,增速可能放缓,巨头鼎立
格局趋稳,或围绕提UE+提渗透打下沉两条主线发展。策略上,我们预计2022年是提UE＆
提渗透打下沉的一年,通过提客单＆提毛利＆降履约＆提团效等多种组合拳实现经营效
率优化,UE提升;相比去年主攻城市覆盖及增长,2022各平台可能将在县域/乡镇等更下
沉市场发力并拉开差距。增速上,短期可能受到提UE影响处于低位水平(按GMV口径,我
们预计平均季度环增在20％以下),长期成熟稳态增速可能介于互联网电商和商超之间
。竞争格局上,我们预计和2021变化不大,多多买菜/美团优选仍居第一梯队,由于多多
买菜更契合下沉市场,2022对竞争首位有竞争力,淘菜菜位居第三,兴盛维持湖南区域优
势但难扩张全国。
我们看好社区团购商业模式带来的下沉市场增长及商品供应链、仓配效率提升。
目前社区团购商业模式尚未成熟,链条长且业务复杂,未来将成为持久战,供应链及仓配
物流能力建设需要持续打磨,这对公司资金投入、策略选择及组织管理存在较大考验。
建议关注:拼多多(PDD.O,买入),美团-W(03690,买入),阿里巴巴-SW(09988,买入),京东
集团-SW(09618,买入),产业区域龙头兴盛优选。
风险提示政策监管风险,业务增速不达预期,调研数据可能不代表整个市场情况
[2022-02-23]游戏行业：短期是承压 希望在转角－点评报告
■信达证券
事件:截至2月22日收盘,受游戏行业22年版号完全停发的传闻影响,各游戏公司近
两日录得较大跌幅,其中21日跌幅较大的有【心动公司(-11.79％)、三七互娱(-6.46％
)、腾讯(-5.23％)、网易-S(-3.77％)】、22日跌幅较大的包括A股【三七互娱(-9.96
％)、姚记科技(-9.64％)、昆仑万维(-6.70％)、世纪华通(-5.63％)】、港股【青瓷
游戏(-6.20％)、心动公司(-5.17％)、中手游(-4.38％)】,市场情绪较为脆弱我们认
为也有对上周五发改委发布《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》对
互联网平台企业进一步监管担忧的影响。点评:
无需对游戏行业监管过于担忧。我们认为大家目前对政策监管影响无需过度担忧,
游戏版号自21年8月起实质性暂停既成事实,但版号审批工作仍在持续,国家新闻出版署
工作人员在22日盘后也有辟谣。我们认为版号审批目的是为更好地促进我国游戏质量
的提升、保护未成年人、以及文化输出,并非一棒子打死游戏行业,实质是为中国游戏
实力整体长期提升的重要制度基石。
我们更看重监管后游戏行业能更长期健康成长。2021年下半年游戏行业监管政策
再次收紧,防沉迷新规落地、重点游戏企业被约谈、版号审批"寒冬"持续,实质已早有
预期。我们在2月11日外发的《2022年互联网巨头春节盘点》中强调春节期间游戏行业
整体流水预计相较去年同期有所下滑,而腾讯网易游戏相较同期表现相对平稳,手游营
销尝试进行联动春节元素+短视频直播,但由于缺乏新游以及仍在版号缺乏的整体悲观
氛围下,游戏行业大约仍在冬季。我们在总结专家分享的公众号推文《专家分享|游戏
行业21年回顾及前瞻暨DataEye创始人汪总21年买量白皮书分享》中有提及到22年手游
行业增速做到5％已经是比较乐观的预期,并应多去挖掘一些在目前行业承压环境下有
增长潜力的机会,像出海、端游等。根据伽马数据发布的《2022年1月移动游戏报告》,
2022年1月,中国移动游戏市场实际销售收入222.40亿元,环比增长20.25％,同比增长17
.76％。
游戏出海表现亮眼。2016-2021年中国自研游戏海外收入CAGR为20.0％,比自研游
戏国内收入复合增速高出3.3pcts。各区域Top250手游收入,中国游戏市场份额在东南
亚达50％,在美/日/韩市场并未超过30％,仍有非常大的成长性。2月日本iOS免费榜TOP
10中有4款中国公司开发的新游,以及一款国内公司开发的老游戏持续买量,合计5款中
国游戏公司推出的产品,包括三七互娱2月16日上线的JRPG手游《空之勇者团》、心动2
月17日开放测试的平台格斗游戏《FlashParty》。22H1,网易《哈利波特》海外上线,
《暗黑破坏神》有望正式上线也值得期待。
投资建议:关注腾讯(22年1-2月游戏数据表现稳定);网易(《哈利波特》海外上线,
关注《暗黑破坏神》上线时间);吉比特(《一念逍遥》、《问道》22年1-2月表现亮眼,
代理《奥比岛:梦想国度》22年上线);三七互娱(21年业绩符合预期,22年2月新游出海
表现亮眼,《斗罗大陆:魂师对决》进入回收期);世纪华通("东数西算"启动催化IDC,游
戏发行与腾讯合作);宝通科技(工业互联网智慧矿山等业务弹性,关注自研《终末阵线
》落地);完美世界(《幻塔》与灵笼联动新版本以及22年海外上线);心动公司(《Flash
Party》海外发行表现亮眼,《T3》22Q1海外上线可期);姚记科技(《姚记捕鱼3D》21年
12月新游上线,球星卡赛道成新增长点)等
风险因素:游戏出海不及预期;行业政策监管风险;游戏研发和发行投入持续提升风
险;海外市场竞争加剧风险;游戏版号恢复不及预期等。
[2022-02-23]传播文化业行业：从Endeavor看冬奥运动员IP培育－体育经纪专题报告
■国泰君安
Endeavor业务横跨体育、娱乐,通过多次并购铸就全球经纪巨头地位。Endeavor的
发展历程可视作体育娱乐行业并购扩张的缩影:1)2009年,WMA与Endeavor合并形成WME,
构成艺人经纪行业最大一笔并购交易;2)2014年,WME收购体育赛事运营及经纪巨头IMG
形成WME|IMG,即现在的Endeavor;3)自2015年以来,通过战略性收购格斗赛事组织UFC、
营销公司160over90等不断扩展业务版图,并积极开拓以中国为代表的新兴市场。目前E
ndeavor已签约阿黛尔、休·杰克曼、诺兰等7000+艺人与导演,詹姆斯、德约科维奇、
李娜等体育巨星与谷爱凌(现已解约)、苏翊鸣等体育新秀,实现从体育到娱乐、时尚的
全产业覆盖,既可充分挖掘个人商业价值,又可为客户提供从赛事传播到IP商业化的一
站式服务。随着疫情防控趋于常态化,Endeavor收入增速显著回升,2021年前三季度同
比增长42％至35.7亿美元,Non-GAAP净利润同比增长1179％至1.95亿美元,Non-GAAP净
利润率同比提升4.9pct至5.5％,因并购带来的债务压力亦逐步减小。
我国职业体育方兴未艾,参加体育运动、观看体育赛事的人数仍有较大增长空间。
根据艾媒咨询数据,2017年我国体育人口占比仅34％,远低于美国的70％以及发达
国家40-50％的平均水平。从观众参与度来看,2020年NFL、MLB、NBA三大美国职业体育
联盟合计收入达237.8亿美元,其中NFL超级碗是最受欢迎的体育赛事,每年观看人数保
持在1亿左右;与之相比,我国高国民度常规赛事仍存在提升空间,2020年体育类节目在
电视收视用户中的渗透率仅56.9％。根据《"十四五"体育发展规划》等政策指引,我国
职业体育市场仍有较大发展空间。
以Endeavor为代表的经纪公司是推动体育赛事职业化发展、放大运动员商业价值
的重要力量。输入国际赛事方面,Endeavor成功引进UFC,并在2020年张伟丽卫冕后迅速
扩大个人与赛事的影响力。输出中国人才方面,Endeavor助力李娜实现"单飞"后的国际
化蜕变,2011-2014年间李娜稳居中国体坛财富榜首位;孵化体育新星方面,Endeavor以
敏锐嗅觉挖掘谷爱凌、苏翊鸣等00后小将,并在合理规划的前提下从体育、时尚等多方
位开发其商业潜力,以Endeavor为代表的经纪公司正成为推动我国职业体育发展的重要
一员。
风险提示:运动员竞技成绩波动、运动员解约、体育联赛发展不及预期等。
[2022-02-23]中国教培行业：近期业绩开启2022年教培新篇章
■招商证券
新东方(EDUUS)、好未来(TALUS)及高途(GOTUUS)的近期业绩中对退出K-9业务所产
生的重组成本有所体现
我们认为由于聚焦于成人业务以及充足的流动性,新东方及高途的转型相比其他以
K-9业务为主的同业而言更加容易
维持行业中性评级:静待新业务进展,但高中业务不确定性仍存近期教培领头羊公
司业绩新东方、好未来公布了截至2021年11月的业绩,与此同时高途也公布了截至2021
年9月的21财年三季度业绩。新东方22财年上半年收入达20亿美元,同比增长5％,非GAA
P经营亏损为6.61亿美元。亏损主要源于重组成本,管理费用相比21财年上半年的6亿美
元上升至13亿美元。2021年11月初有消息称新东方捐赠了8万套教室桌椅,表明新东方
关闭了大量的学习中心,我们认为大部分K-9业务的重组成本已经体现在22财年上半年
业绩中。从截至11月底的业绩中,我们看到好未来/新东方还未完全退出K-9业务,但流
动性相对于21财年年底分别有约38亿美元/约15亿美元的下降,体现了预收学费的退费
。在高途21财年三季度业绩中,其流动性相比21财年二季度有约20亿人民币的大幅下降
,现金收入环比显著减少89％。另外,这些公司的业绩也表明了销售费用的显著减少,我
们认为随着这些公司将重心从收入增长转向于健康的盈利能力,未来几个季度的利润率
改善可期。
开启2022年新篇章我们看到高途和新东方开始聚焦于成人教育,包括国内及留学考
试备考、考研、以及其他热门学科,例如语言、会计、电脑相关课程等。我们亦看到这
些公司开展了教育硬件业务,例如词典笔。新东方也在探索少儿素养课、音乐、编程课
等业务。此外,凭借董事长的良好声誉,新东方也通过新东方在线(1797HK)进军直播业
务,虽然表现平平,但我们相信管理层还将继续调整战略。
静待2022年下半年新业务进展我们认为近期教培公司的业绩是一个重要的里程碑,
标志着与重组成本相关的不确定性有所消除。从教培公司市值相比现金的折让看(新东
方的折让为50％,高途为10％,好未来为40％),我们认为市场已经反映了退出高中业务
的可能性,同时我们看到高途已经宣布从今年2月底开始退出高中业务。我们调整了新
东方的预测(图6),将其目标价从4.0美元下调至2.7美元,基于25倍23财年预测市盈率(
先前分部加总估值对应的23财年预测市盈率为39倍),同时我们将好未来的目标价与市
场对应,为3.4美元。维持高途1.9美元的目标价不变,对应17倍22财年预测市盈率。
上行风险:1)高中业务政策面偏宽松;2)新业务进展喜人。下行风险:1)高中业务剥
离风险;2)新业务执行风险。
[2022-02-23]传媒行业：中国品质直播选型与应用白皮书
■艾瑞咨询
认知演进,企业直播向品质直播升级:直播可被看作是企业数字化转型基础能力,而
在以5G为代表的网络基础建设中,企业直播处于各类信息载体中的领先位置。在直播常
态化背景下,不断进步的技术能力与持续扩张的需求正在促使企业直播向以用户体验为
准则、以业务需求为核心、以直播技术为依托的品质直播转变。
需求导向,直播选型应结合企业自身:企业选型品质直播服务需关注自身基于品质
化升级的需求和工作流程变化,从产品、服务、技术、品牌四大维度综合考虑厂商能力
。在品质直播三级模型中,品牌占比10％,其余三大指标为核心要素,权重各占30％。
媒介进阶,品质直播覆盖多类型场景:品质直播在诸多行业场景中均已有了应用实
践,如企业培训、营销带货、数字会展、金融投顾、空中招聘、医疗直播、MR直播,不
同场景的侧重也有所区别。其中MR直播作为直播的进阶形态,市场存在释放价值的潜力
。
未来将至,虚实结合与跨界合作带来新机遇:观众的直播需求正在从单向接受向双
方互动型转变,因此企业也更关注直播场景搭建与体验的提升。互动形式的增强让企业
直播衍生出更丰富的玩法,虚拟与现实的边界变得模糊,二者结合开启直播新形态。
[2022-02-23]传媒互联网行业：长风破浪，游戏出海扬帆远航
■中金公司
投资建议在文化强国战略部署下,中国游戏厂商不断提升自身产品力、品牌力,加
大对海外市场的探索、实现全球化布局已经成为明确趋势。短期来看,国内游戏版号进
展尚不明朗,手游市场整体增速放缓;中长期来看,中国手游在品质、玩法各方面已具备
全球领先的竞争力,具备能力拓展海外市场增量,游戏出海已经全面进入大时代。我们
在本篇报告中试图回顾全球游戏市场发展历史,辨明中国手游出海现状、厂商竞争力及
挑战;中国手游出海对厂商的研发、运营能力提出更高要求,在研发/运营方面有更强竞
争力的头部游戏厂商有望凭借核心壁垒在游戏出海浪潮中占据领先地位。
理由全球游戏市场移动化进程加速,渗透率存在明显提升空间。随着智能手机的普
及,全球移动游戏市场(尤其亚太地区)实现快速发展,市场增长引擎逐步从主机游戏等
转向移动游戏,推动全球游戏市场规模在2020年跨越1,500亿美元门槛,移动游戏占比则
在2021年超过50％。分区域看,2020年日本、韩国等亚洲国家移动游戏市场占比均超过
50％,美国及欧洲等区域的移动游戏渗透率则基本在40％左右,提升空间较大。
中国手游厂商竞争力提升,政策鼓励掘金全球机遇。中国手游出海主要有多个原因
驱动:第一,中国手游厂商具备全球竞争实力,其在全球范围内的产品力/品牌力塑造,为
出海提供竞争壁垒;第二,海外市场可探索空间广,可持续挖掘新兴地区人口红利及成熟
市场游戏移动化增量,中国自研游戏海外收入2016-2021年复合增长率达20.0％,较自研
游戏国内收入增速高出3.3ppt。第三,政策鼓励高质量游戏出海,为优质文化传播提供
支撑。
出海尚处发展初期,研运力及适应性有待增强。我们认为,尽管当前中国厂商的全
球影响力日益增强,游戏品类多元化程度提升,但仍面临较多挑战。
一方面,头部产品占比较低,根据data.ai,在各区域Top250移动游戏收入中,中国市
场份额仅在东南亚达到50％,在韩/日/美等均未超过30％;且出海市场特点各异,发行精
细化程度有待增强。另一方面,全球各区域基建与制度水平存异,客观环境带来出海不
确定性。我们认为,研运一体化、本地化打法精细适宜的头部游戏厂商有望在出海竞争
中抢占先机。
盈利预测与估值维持各公司盈利预测与评级。A股看好:完美世界(研发底蕴雄厚,
多端国际化布局)/三七互娱(发行优势凸显,海外多产品实现突破)/吉比特(长线运营能
力突出,积极探索出海);港股看好:网易(产品实力突出,多元新游积极创新)/心动公司(
游戏内容社区TapTap与自研游戏在全球积极扩张)/祖龙娱乐(强研发基因,稳步推进全
球化)/友谊时光(女性向游戏龙头,出海稳步推进)/青瓷游戏(精品内容具备出海潜力);
建议关注IGG。
风险政策环境变动风险,行业竞争加剧,汇率波动风险。
[2022-02-23]体育新消费行业：2022年体育投资有何不同？
■华鑫证券
2022年冬奥会与亚运会共舞电竞首次入选体育传媒有望持续增长中国体育产业总
规模有望从2020年的2.74万亿元增加至2025年5万亿元。数字经济使体育服务业从低效
率产业转变为高效率产业。2020年全国体育产业总规模(总产出)为2.74亿元,总产出下
降7.2％,疫情致多数体育产业类别增加值下降,但体育传媒与信息服务增长18.9％,增
速最高,其次是体育教育与培训增长5.7％。伴随后疫情下有效控制及2022年冬奥会与
亚运会共舞,有望推动全国体育产业总规模从2020年的2.74万亿元增加至2025年5万亿
元(其中冰雪产业规模有望从2020年的6152亿元增加至2025年的1万亿元),同时中国已
成为世界电竞产业的中心之一,2022年中国移动电竞市场规模将达1987亿元(同比增16.
6％),2022年电竞首次入选亚运会有望形成共振。
2022年体育遇见元宇宙科技体育与新消费相融2022体育赛事驱动新增数字人与数
字藏品发展,后续球星卡市场可期。2030年中国虚拟数字人市场规模2700亿元(身份型
占65％);同时商业化端,现代奥运会商业开发也逐步扩容至奥运吉祥物及手办周边,市
场规模不断上升,例如其中我们看到,2023年中国手办市场规模有望达到91.2亿元。体
育用品制造与体育服务业相伴,Lululemon的火热凸显运动服饰市场持续增长,运动服饰
科技加持国潮品牌优质供给提升,2022年全球运动服饰市场收入1958亿美元(同比增2％
),伴随用户日益增长的品质化、多元化体育消费新需求有望推动体育新业态、新模式
、新消费板块发展,例如2027年全球球星卡987.5亿美元(2020-2027年CAGR为23.01％),
美国将占63％市场份额,亚太地区低基数成长空间较大,2027年中国球星卡整体规模市
场约186亿美元～248亿美元,其中卡淘CardHobby属于中国头部球星卡交易平台。
自上而下看2035年我国将建成体育强国2035年我国将建成体育强国总规模有望达
到5万亿元(增加值占国内生产总值比重达到2％),其中体育有望驱动超高清视频产业发
展以及VRAR的新场景应用,2022年我国超高清视频产业总体规模超过4万亿元。
行业评级及投资策略给予体育传媒新消费行业增持评级。体育传媒属于体育细分
板块成长性较好赛道,科技赋能文体再发展,新增量可期。
冬奥会践行内容与科技共荣,VR+8k、数字人、数字藏品、虚实结合手办等新增量
带来全民对体育新体验;9月将迎来亚运会,电竞首次入选比赛项目,新增赛事项目也在
破圈吸引新代际用户的参与。体育与新科技(超高清视频产业)、新消费(垂类优质供给
提升)、元宇宙(VR硬件、数字人、数字藏品等细分赛道)均有望多方共振,同时新增量
球星卡业务也可期,给予体育新消费行业"增持"评级。
风险提示产业政策变化风险、推荐公司业绩不及预期的风险、行业竞争风险;编播
政策变化风险、影视作品进展不及预期以及未获备案风险、经营不达预期风险;疫情波
动风险、宏观经济波动风险。
[2022-02-22]传媒互联网产业行业：心动《Flash Party》上线日本，登顶免费榜－周报
■国金证券
①心动自研《FlashParty》于2月17日上线日本,连续3天霸榜游戏免费榜。上线首
日,排名日本iOS免费榜第一名。根据游戏官方推特,《FlashParty》日本地区预约了超
15万,上线后连续三天位于日本地区iOS免费榜第一。目前《FlashParty》只提供了苹
果应用商店和TapTap下载渠道,海外iOS较好的表现,有望吸引更多用户从TapTap海外版
下载游戏。
②米哈游推出元宇宙品牌HoYoverse。据HoYoverse官网,2月14日,米哈游(miHoYo)
宣布推出新品牌HoYoverse,该品牌旨在通过各类娱乐服务为全球玩家创造和传递沉浸
式虚拟世界体验。HoYoverse将通过在蒙特利尔、洛杉矶、新加坡、东京和首尔的办公
室开展业务。
③腾讯推出全新业务XR布局全真互联网。2月15日,腾讯推出一项全新业务——XR(
扩展现实,ExtendedReality)业务。该业务重在布局全链路的XR生态,包括硬件端的XR
设备、软件端的感知交互技术以及内容与行业端的内容与开发者生态。
④饿了么发布《2022蓝骑士发展与保障报告》,试点将骑手预估送达时间调整为弹
性时间段。为落实"算法取中"要求,饿了么对调度系统和规则设置进行一系列升级,绝
不以最严算法、最低时限为导向。在一些复杂的配送场景,例如暴雨、道路临时管制等
情况,自动匹配灵活配送时间。饿了么还在试点将骑士预估送达时间由"时间点"调整为
弹性的"时间段",只要在时间段内送达均不会计为超时。饿了么禁止以任何形式诱导或
强迫骑士转为个体工商户规避用工主体责任行为。
投资策略相较中概股,港股互联网对投资者的吸引力有望提升,港股市场或将成为
长期配置互联网的重要场景。2021年12月美国HFCAA实施细则完善,焦点在于审计问题,
美国该监管法案实施后,中概股将面临一定不确定性,或将增强投资者配置资金于港股
互联网的意愿。此外,港交所降低于次上市的门槛,新规从2022年1月1日起实施,进一步
加强了港股市场的吸引力,预计有望推动未来港股市场成交额增厚。从员工和组织架构
看,未来互联网公司更聚焦主业,重视精细化、高质量发展。游戏板块:游戏出海是未来
趋势,关注腾讯网易出海。
推荐组合:建议长线布局优质资产,关注元宇宙技术的持续迭代。个股方面,建议关
注组织架构调整,聚焦零售的美团;游戏板块,出海迎来机遇,建议关注成立天美F1工作
室、加快海外布局的腾讯控股,推出全球性IP手游哈利波特的网易,以及P＆S模式走通
、后续SLG产品迭代加速出海业绩承载的三七互娱;A股绝对收益标的:建议关注具备长
视频内容优势、推出虚拟主持人小漾和YAOYAO、布局芒果元宇宙的芒果超媒。
风险提示宏观经济不及预期风险,元宇宙技术迭代和应用不及预期风险,政策风险
。
[2022-02-22]传媒行业：中国品质直播选型与应用白皮书
■艾瑞咨询
认知演进,企业直播向品质直播升级:直播可被看作是企业数字化转型基础能力,而
在以5G为代表的网络基础建设中,企业直播处于各类信息载体中的领先位置。在直播常
态化背景下,不断进步的技术能力与持续扩张的需求正在促使企业直播向以用户体验为
准则、以业务需求为核心、以直播技术为依托的品质直播转变。
需求导向,直播选型应结合企业自身:企业选型品质直播服务需关注自身基于品质
化升级的需求和工作流程变化,从产品、服务、技术、品牌四大维度综合考虑厂商能力
。在品质直播三级模型中,品牌占比10％,其余三大指标为核心要素,权重各占30％。
媒介进阶,品质直播覆盖多类型场景:品质直播在诸多行业场景中均已有了应用实
践,如企业培训、营销带货、数字会展、金融投顾、空中招聘、医疗直播、MR直播,不
同场景的侧重也有所区别。其中MR直播作为直播的进阶形态,市场存在释放价值的潜力
。
未来将至,虚实结合与跨界合作带来新机遇:观众的直播需求正在从单向接受向双
方互动型转变,因此企业也更关注直播场景搭建与体验的提升。互动形式的增强让企业
直播衍生出更丰富的玩法,虚拟与现实的边界变得模糊,二者结合开启直播新形态。
[2022-02-22]互联网行业：美国互联网公司4Q21业绩回顾－深度研究
■华泰证券
科技创新和数字化趋势下业绩超预期我们的主要发现包括:1)美国云厂商在全行业
数字化需求的推动下收入增长强劲,定制化增值服务成为收入和利润增长的主要驱动;2
)2H21亚马逊在线商店业务面临高基数效应,但服务收入占比稳步提升;3)Meta等社交平
台受到来自短视频平台的竞争加剧,而谷歌的搜索广告收入同比增长36％,高于一致预
期6％。根据谷歌管理层介绍,于4Q21推出的PerformanceMax提升了其所有资产的广告
支出回报率(ROAS),并使得不同规模的广告主均更便捷地进行广告推销。我们认为持续
投资于技术实力优化及企业互联网业务发展或将为中国互联网公司营收的长期增长提
供有效支撑。
Meta:宏观挑战因素和竞争影响全球广告市场Meta在4Q21收入同比增速放缓至20％
,根据公司指引,其收入增速将在1Q22进一步下降至同比3％-11％。增速放缓的主要原
因包括来自短视频平台TikTok的竞争加剧、iOS隐私政策的变化以及宏观环境带来的挑
战。我们认为中国社交市场的竞争领先全球市场约2年,根据中国的行业竞争经验,要降
低短视图平台领导者TikTok的用户粘性并非易事。Meta正在开发自己的短视频产品Ree
ls,希望借此在用户参与度层面进行竞争,而这在我们看来需要创新和对用户流量的大
量投资,以支持Reels赶上行业领导者。中国的经验表明,腾讯在生态圈竞争中取得了成
功,但想要赶上短视频龙头绝非易事。
Spotify:订阅量和广告收入前景乐观Spotify4Q21总收入同比增长24％至27亿欧元
,付费订阅用户数量同比增长16％至1.8亿,付费率达到43.3％,主要受欧洲和拉丁美洲
市场增长的推动。我们认为,与Spotify的付费用户渗透率相比,中国市场的腾讯音乐和
云音乐的音乐付费率(2Q21分别为10.6％和14.2％)仍有很大提升空间。鉴于广告客户
的强劲需求,Spotify预计广告业务将成为其第二个主要的收入增长动力。我们预计腾
讯音乐和云音乐的广告收入增长将在2H22重新加速,届时他们将克服监管负面影响并创
新广告形式。
云服务:数字化趋势延续亚马逊的亚马逊网络服务(AWS)/微软的Azure/谷歌云在4Q
21收入分别同比增长40.0/46.0/44.6％(AWS及Azure为按固定汇率计算口径),而4Q20和
3Q21分别为28.0/48.0/46.6％和39.0/48.0/44.9％。三家公司的管理层都强调了市场
对数字化的强烈需求,因为它可以帮助提高业务运营效率并节省成本。我们预计中国将
在各个行业经历类似甚至更快的数字化进程,而经济放缓只会在短期内影响增长轨迹。
经营利润率方面,亚马逊AWS业务4Q21为29.8％,同比增长1.8个百分点,我们认为这可以
为中国云厂商的长期经营利润率水平提供参考。
风险提示:1)消费进一步放缓;2)竞争加剧;3)监管政策具有不确定性。本研报中涉
及到的公司、个股内容系对其客观信息的梳理,并不代表本研究团队对该公司、该股票
的推荐或覆盖。
[2022-02-22]互联网行业：1月行业数据趋势回顾－动态点评
■华泰证券
互联网行业1月数据主要趋势更新根据QuestMobile和伽马数据发布的2022年1月最
新数据,我们观察到中国互联网行业的三个主要趋势:1)电商平台,尤其是京东和淘宝特
价版,1月份用户增长稳健,用户粘性提高;2)游戏板块,尽管几款热门游戏的DAU有所下
滑,我们认为主因2021年9月正式实施的未成年人保护政策影响,但该政策对行业收入的
影响应低于5％;3)本地生活服务板块,美团1月用户同比增长强劲,进一步拉大了与饿了
么在MAU和每用户月平均使用次数上的差距。
电商:持续向低线城市渗透,性价比策略延续电商行业数据呈现三大关键趋势:1)京
东MAU在2022年1月保持同比22.8％的强劲增长,主要受益于其在低线城市渗透率的进一
步提升;2)各大电商公司的用户粘性均有所改善(以DAU/MAU衡量),表明中国电商行业竞
争仍然激烈,而拼多多在所有电商平台中的用户粘性最高(61.4％,同比增长7.6个百分
点);3)阿里巴巴淘宝特价版快速增长,用户基数扩张强劲,用户留存率提高,反映了其在
留存追求性价比用户群方面的竞争。
游戏:用户流量在未成年人保护监管政策下有所减少我们认为2022年1月几款热门
手游的用户流量同比下降的主因政府加强了对未成年人保护监管。尽管如此,我们预计
用户流量下降对板块收入的影响有限,用户流量下降主因未成年人游戏时长进一步受限
,但他们对行业的收入贡献应不足5％。2022年1月,腾讯《王者荣耀》和《和平精英》
的平均DAU分别同比下降11.7％和24.4％,网易《梦幻西游》的DAU同比增长15.4％。伽
马数据显示,尽管用户数有所下降,但2022年1月国内手游收入增长依然稳健,同比增长2
0.3％或4.9％(较2021年2月春节假期相比),腾讯的领导地位依然稳固,其5款手游在202
2年1月总收入榜排名前10。
本地生活服务:美团维持强劲用户基数扩张2022年1月,美团/饿了么/美团外卖/大
众点评的MAU分别达到3.63亿/7,300万/6,500万/6,700万,同比增长18.5/4.4/2.4/10.4
％。从每用户月平均使用次数来看,饿了么与美团的差距进一步拉大:2022年1月美团/
美团外卖数据为37.0/39.2次,同比增长2.7/1.9次,而饿了么基本持平在33.6次。但从
长远来看,本地生活服务或不仅以外卖为中心,我们预计阿里巴巴将与高德在本地生活
服务之间推动更多运营协同,以实现业务扩张。2022年1月阿里巴巴旗下高德地图MAU总
计6.59亿,同比增长17.7％。
风险提示:1)消费放缓;2)竞争激化;3)监管政策的不确定性。
[2022-02-22]传媒行业：两部进口大片定档3月，关注线下观影复苏－周报（2022.02.14－2022.02.20）
■首创证券
《新蝙蝠侠》和《神秘海域》宣布3月国内上映,主演票房号召力较强。已有多部
进口片有望提振春季票房:2月19日上映盖尔·加朵主演的阿加莎经典名作改编电影《尼
罗河上的惨案》;2月22日将上映高分日本电影《花束般的恋爱》。虽然目前欧美票房
正处于春季冷档期,但从去年9月开始,好莱坞电影供给明显复苏。2022年,好莱坞电影
供给复苏将持续,《奇异博士2》、《雷神4》等大片将陆续上映。国内在进口片引进方
面虽然总体趋紧,但由于去年基数极低,且进口片在冷门档期票房调节上不可或缺的作
用,今年国内影院进口片上映有望逐步复苏,票房比例有望回升。2022年,我们看好国内
票房在进口片供给复苏和疫情防控影响消退的作用下获得较高增速。在经历了较长一
段时间的低迷,电影行业的放映端和内容端的优质资源都将向龙头公司倾斜,线下消费
复苏的逻辑将利好相关标的。推荐关注万达电影、光线传媒。
风险提示:新冠疫情防控;必选消费价格;国内监管政策;海外互联网市场政策。
市场表现回顾:中信传媒指数全周涨跌幅+0.10％,未跑赢上证综指、深证成指、创
业板指,在30个中信一级行业中位列第19位。从细分行业来看,上周动漫板块表现最佳,
中信三级指数涨跌幅+3.00％,互联网影视音频、游戏板块表现次之。
行业要闻:银保监会发文防范以"元宇宙"名义进行非法集资的风险。|YouTube公布
2022年进军区块链和元宇宙的计划。|美国将腾讯阿里所属电商网站列入"侵犯知识产
权"名单。|元宇宙社交产品啫喱APP主动从应用商店下架暂停新用户进入,称将专注提
升用户体验。|印度政府援引《2000年信息技术法案》第69A条,再度封禁中国50多款应
用。|Roblox2021年营收同比翻倍,增速放缓,部分关键指标未达预期,股价下跌。|腾讯
发行手游《玄中记》在TapTap首发。|心动自研平台格斗游戏《FlashParty》登顶日本
iOS免费榜。|网易云云村村民证专利获授权。|1月国内移动游戏市场收入同比增长18
％
[2022-02-21]互联网行业：外卖平台被引导下调服务费，理性看待互联网平台长期盈利空间－点评报告
■申万宏源
事件:2月18日,发改委等14部门联合印发《关于促进服务业领域困难行业恢复发展
的若干政策》,罗列了服务业、餐饮业、零售业等行业纾困措施。其中餐饮业纾困扶持
措施,包括"引导外卖等互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准,降低相关餐
饮企业经营成本"。当前市场担心这一政策会影响外卖平台的利润率空间,并担心互联
网平台的利润空间分析框架因此被改变。我们的解读:改举措是疫情背景下餐饮业纾困
政策。政策中强调了中高风险地区的餐饮企业,提出引导互联网平台企业给予"阶段性"
商户服务费优惠。我们认为,该政策的提出及实施具备疫情特殊背景,核心旨在加快餐
饮行业复苏,主要目的在于纾困。
外卖平台作为餐饮行业的线上化及效率提升工具,餐饮业的稳健发展也有助于平台
的长期健康发展。
横向对比:若不考虑履约职能,外卖平台从餐饮商家收取服务费并不高,下降空间有
限。以美团为例,21Q3外卖整体变现率是13.4％,21年佣金新政策调整后,1P技术服务费
约为6-7％,其余履约费率根据外卖客单价及配送远近调整,3P变现率约4％左右,整体而
言,美团外卖变现率大部分用于覆盖骑手履约支出。
因此,外卖平台3P模式其实与电商变现率接近(阿里、拼多多变现率约为3-5％)。
长远考虑:平台承担的过多成本,或逐步转嫁给消费者承担。平台的盈利空间主要
考虑上下游(骑手、消费者、商家)的供需关系以及一定的社会成本。我们认为,外卖平
台合理的盈利空间=商家效率提升+消费者时间价值提升-骑手成本-消费者补贴-社会成
本-对其他高利润率业务的导流、履约协同-平台运营成本。但实际价值分配中,当前给
予消费者较多让利。长期看平台可通过降低补贴等方式实现合理价值。
互联网平台低估值修复逻辑并未改变。21Q3-22Q1基本面利空逐步消化。20年底以
来,反垄断和数据安全相关政策逐步落地,低估值背景下更关注行业积极的边际变化。
风险提示:疫情反复风险,互联网行业监管趋严风险,宏观经济进一步下行风险
[2022-02-21]传媒行业：1月手游市场规模同比高增长，泡泡玛特4月PTS成都潮玩展官宣－周报（20220214－20220220）
■西部证券
1月手游市场规模同比高增长。据伽马数据统计,2022年1月,中国手游市场销售收
入222.40亿元,环比增长20.25％,同比增长17.76％。一方面,受益于多款游戏推出的春
节活动刺激流水增长,另一方面春节前夕上线的新游也带来流水增量,包括12月末上线
的《文明与征服》《剑侠世界3》,1月上线的《天使之战》等产品。1月流水测算榜TOP
3分别为《王者荣耀》《和平精英》和《原神》;新游方面,首月流水TOP3分别为《文明
与征服》《天使之战》和《剑侠世界3》,其中《文明与征服》是四三九九研发的多文
明大战场策略手游,首月预估流水在5亿+。海外市场方面,中国自主研发游戏海外市场
实际销售收入为15.95亿美元,环比增长5.27％,包括《原神》在内的多款手游推出春节
活动,推动流水增长。在版号收紧、手游市场精品化趋势下,高品质游戏更能获得玩家
青睐,因而研发实力领先、产品认可度高的厂商能够依托精品游戏获得更多市场份额。
建议关注腾讯(0700.HK)、网易(9999.HK)、完美世界(002624.SZ)、吉比特(603444.SH
)。
泡泡玛特4月PTS成都潮玩展官宣。PTS国际潮流玩具展官方微博发布,4月3日-4月5
日将于成都举办今年首次线下潮玩展。门票将于2月25日18:30开售,分为半日票(88元)
、早鸟票(120元)、普通票(150元)和吊卡礼包票(299元,含SP吊卡一个)。同时,公司还
规划将于今年6月北京、10月上海举办PTS线下潮玩展。时隔一年半线下展会的举办使
抑制许久的潮玩粉丝热情得到释放,同时门票设置多样且入场门槛较低,与19年上海国
际潮玩展(单人单日120元)基本持平,将有助于扩大玩家圈层,推广潮玩文化。同时,潮
玩展是公司最佳宣传窗口之一,可以增强公司内部新IP的曝光与展示,另一方面亦可帮
助公司挖掘潜在优质IP。除展会催化外,近期公司产品力较强,据魔镜数据,1月泡泡玛
特线上销售保持较快增长,其中天猫销售额为0.64亿元,同比增长116％,京东销售额为0
.11亿元,同比增长93％。1月重点产品Skullpanda第五代夜之城系列表现优异,据渠道
调研,该产品首周销售额仅次于Skullpanda第三代人生如戏系列,口碑销售双丰收。建
议关注泡泡玛特(9992.HK)。
一周行业表现:上证综指上涨0.80％,深证综指上涨2.16％,传媒(申万)收于646.89
点,上涨0.26％,跑输上证综指0.54个百分点。从行业内部来看,影视指数下滑0.90％,
动漫指数上涨3.00％,游戏指数上涨1.03％,出版指数下滑0.58％,广播电视指数下滑1.
33％,广告营销指数上涨0.11％。
风险提示:政策风险,竞争加剧,游戏流水不达预期,自有IP表现不及预期
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[2022-02-24]传媒互联网行业：海外丰收，国内春潮－NFT行业深度之二
■信达证券
NFT监管政策动态:NFT在中国的发展路径将遵循不同于海外市场的商业模式,更多
从版权保护和资产确权切入,探索无币化的发展道路,在数字藏品的发行、销售、流通
等方面探索和建立中国化的规则和标准。
(1)2022.1.4数字人民币(试点版)APP上线,试点城市拓展至深圳、上海等十个城市
,应用场景覆盖京东、美团、天猫超市等互联网平台和北京冬奥会,数字人民币落地步
入新阶段。我们认为数字人民币的推广将促进数字藏品交易规则的制定,人民币标价削
弱NFT的金融属性,通过数字人民币交易数字藏品有助于防范和监督炒作、洗钱等行为
。
(2)新华社、央视网等官媒及证监会法定媒体《上证报》先后入局数字藏品,肯定
数字藏品确权与收藏价值,强化数字藏品信心。
(3)腾讯联合蚂蚁集团、信通院等产学研机构共同提出《基于区块链的数字藏品服
务技术框架》国际标准项目,在国际电信联盟第16研究组全体会议上获得立项通过,有
助于推动数字藏品技术框架形成全球认同,提升其价值储藏、价值发现和价值流转能力
,促进其规范化应用。
(4)文交所的业务性质、交易对象与数字藏品交易平台存在较多重叠,数字藏品二
级市场交易规则或将在文交所的交易规则的基础上制定。我们认为具有政府官方背景
的文交所设立的数字藏品交易平台更容易得到监管支持,将引领探索数字藏品二级市场
交易规则和标准制定。与文交所在数字藏品领域有业务关联的上市公司有望受益,重申
重点关注三人行(2022.1.10与北文中心签订战略合作框架协议,拟共建数字文化创意产
品交易平台),其他关联企业包括:新华网(2021.12.22与上海文交所合作构建国家级数
字文创规范治理生态矩阵)、博瑞传播(参股45％的成都文交所发布了全国首家数字文
化产权交易平台)、浙文互联(2022.1.4与浙江文交所达成合作,共建NFT艺术交易社区)
、华媒控股(参股杭州文交所40％)、弘业股份(间接参股江苏文交所26％)。
海外NFT动态:2022年1月海外NFT市场快速增长,去中心化NFT交易平台LooksRare上
线,海外NFT交易市场竞争格局激变。(1)2022年1月,Opensea交易额44.91亿美元(mom+1
02％),交易量增加至281.63万次(mom+95％),日活交易用户4.68万人(mom+86％),均创
历史新高。(2)1月10日去中心化NFT交易平台LooksRare上线,通过空投或奖励原生治理
代币LOOKS对OpenSea发起用户和交易争夺战,1月LooksRare交易额达到111.02亿美元,
占全球主流NFT交易市场份额约65％,但其交易量不足Opensea的2％,其90％以上的交易
额来自高额、零版税NFT的来回交易。(3)从活跃交易用户规模来看,OpenSea优势依然
显著,近30日交易用户数(2022.1.20-2022.2.18)为55.22万人。LooksRare交易用户规
模(2.89万人)虽不及OpenSea,但已大幅高于SuperRare(589人)、Rarible(4567人)、Fo
undation(3222人)。
2022年1-2月NFT动态:春节和冬奥盛事双喜相逢加速数字藏品进入大众视野,数字
藏品影响力不断扩大。(1)春节:支付宝集五福活动新增数字藏品玩法,央视网等官媒入
局,鲸探、幻核、元视觉等主流平台推出众多虎元素和春节主题数字藏品,数字藏品市
场"春潮"来临。(2)冬奥及其他体育赛事:冬奥数字藏品助力推广冰雪运动,伊利发布"
冠军闪耀2022"数字藏品,百度超级链数字藏品推出"冰雪溢彩系列",淘宝88VIP、红洞
数藏平台推出冬奥主题活动。国际奥委会官方授权冰墩墩数字盲盒于2.12在Flow链上
交易市场nWayPlay发售,限量发行500个,每个99美元。2.6中国女足2022亚洲杯夺冠,夺
冠纪念数字藏品在国家级区块链BSN-DDC基础设施的合规NFT平台数藏中国发布。NBA和
CBA春节期间发布数字藏品贺岁。(3)国内巨头及头部平台重要动态:鲸探平台春节期间
合计上线超百款数字藏品,引领国内数字藏品市场上新浪潮。幻核持续加强与腾讯文娱
生态的协同布局,1.25推出"非人哉"冬季限定版数字盲盒,冬奥期间联合伊利、植选等
消费品牌发行冬奥主题数字藏品进行营销。1.21百度超级链数字藏品上线,发布多款虎
年春节典藏版及冰雪运动数字藏品。1.19网易星球数字藏品上线,发布网易云新春拜年
特辑数字藏品。元视觉平台春节和冬奥期间共上线五个系列数 字藏品,发行总额从
数万到数十万不等。2.14元视觉首次创新采取数字藏品映射实体藏品方式发行《火车
站的情侣》,限量999份,每份520元。
投资建议:建议关注三人行(整合营销21年新客户华润以及汽车行业客户带来较大
增量,与北文中心NFT平台预计有望于4月落地)、视觉中国(3月海外NFT平台有望上线,2
月14日元视觉平台采用数字藏品映射实体藏品的方式发售《火车站的情侣》,看好海外
NFT平台依靠Corbis图片库、500px摄影师社区所带来的交易弹性)等。
风险因素:监管政策不确定性、区块链基础设施开发不达预期、投机性风险广泛存
在。
[2022-02-24]海外行业：快手各项用户数据环比表现良好，抖音品牌自播及店播比例稳步提升－1月短视频月度数据跟踪
■天风证券
组织架构变动:1)快手:CFO钟奕祺退休,原欢聚时代CFO金秉接任,向CEO程一笑汇报
;2)抖音:张一鸣卸任多家字节跳动关联公司法定代表人,由北京字节跳动董事长张利东
担任;字节跳动旗下战略投资部被解散,员工分散到各条业务线中。
运营数据:春节期间,快手环比各项数据超竞对。从主站上来看,春节活动联动冬奥
会用户拉升效果明显,快手主站环比增速超10％;从极速版来看,快手抖音同比仍保持30
％以上增速;短视频平台用户黏性稳步提升,快手极速版时长接近主站。1)快手及快手
极速版:2022年1月,快手主站MAU为4.72亿,同比增长2.4％,环比增长14.7％;快手极速
版MAU为2.23亿,同比增长34.9％,环比增长10.7％;快手主站人均单日使用时长为110.5
分钟,环比增长2.8％,同比增长7.8％;快手极速版人均单日使用时长为109.0分钟,环比
增长9.3％,同比增长10.2％。2)抖音及抖音极速版:抖音主站MAU为6.88亿,同比增长24
.1％,环比增长2.3％。抖音极速版MAU为2.19亿,同比增长57.1％,环比增长9.7％。抖
音主站人均单日使用时长为108.7分钟,同比增长5.1％,环比增长6.9％;抖音极速版人
均单日使用时长为95.5分钟,同比增长4.4％,环比增长4.2％。
广告:快手与抖音相比仍有在绝对值上仍有较大差距,但短视频广告投放数量增速
仍保持高增长;快手广告分布行业较为集中,文化娱乐及综合电商增速较快;抖音广告行
业分布相对平均,游戏行业占比下降明显。根据AppGrowing,2022年1月抖音平台广告投
放数量(未去重)达145万条,同比增长101％。快手平台广告投放数量(未去重)为40万条
,同比增长711％;2022年1月,快手主站广告行业占比前五为游戏、文化娱乐、社交婚恋
、综合电商及软件应用。抖音主站广告行业占比前五为护肤美容、游戏、服饰鞋包、
软件应用及综合电商。
直播电商:1)GMV情况:快手电商1月GMV增长翻倍;抖音电商TOP1000主播GMV占比呈
下降趋势,腰尾部主播GMV占比提升,直播生态趋于健康化、多元化。根据快手电商发布
报告中显示,22年1月快手GMV同比去年上升121％,其中快手top500直播场次GMV为60亿
元,在1月电商淡季的情况下,未受明显波动。抖音电商TOP1000主播GMV占比由2021年7
月的接近40％下降到不到30％,同时抖音非直播途径对总GMV贡献的占比接近15％,呈上
升趋势。2)品类情况:快手电商前三大品类为服饰鞋靴、美食饮品和美妆护肤,分别占
到总GMV的36％、19％和11％;抖音电商前三大品类为服饰内衣、食品饮料和家居用品,
分别占到总GMV的39％、11％和8％。电商旺季过后,服装和美妆占比在22年1月出现下
降;而由于春节临近,零食酒水的需求大幅增加,食品饮料占比明显上升。家居和珠宝的
表现则相对平稳。3)直播形式占比:抖音店播及品牌自播GMV占比稳步提升,达人播占比
首次低于50％。
投资:2021年12月至2022年2月,字节跳动和快手共有14起对外投资,其中字节跳动1
3起,快手1起。在行业分布上以智能硬件、游戏、医疗、文娱等为主。
战略合作:2021年12月至2022年2月,快手达成6起对外战略合作。其中与美团、顺
丰同城的合作聚焦本地生活方面。娱乐体育方面,与央视春晚及欧冠达成深度合作。同
期,字节跳动达成3起合作,其中2项均聚焦供应链方向,提高配送效率。近日,与苹果达
成合作,可通过Siri搜索抖音视频,进一步提高用户体验。
风险提示:1)用户规模及时长增长不及预期;2)政策监管风险;3)第三方数据与实际
数据存在偏差。
[2022-02-24]传媒行业：从年货节看社区团购多平台计划性战役表现－社区团购系列报告之四，年货节复盘
■东方证券
年货节一定程度上可以反映出各家对计划性战役的把控能力,年货节的关键因素是
1)商品:选品/囤货能力(丰富度＆供应商合作)。2)物流:仓配履约承接峰值单量能力,
而这两者都会受到计划性策略的影响。此次年货节的战略意义不止是拉升1月GMV短期
业绩,长远来看,年货节更是吸引新用户,尤其是下沉市场新用户的好机会,年货节期间
城市居民返乡及当地居民有囤货需求,年货节打的好有助于吸引这部分用户的购买及节
后的留存。
从综合结果上看,仅对比新三团美团优选/多多买菜/淘菜菜,我们观测发现,2022年
货节,美团优选重视程度及投入力度高,美团得益于"总部预计划+区域强执行"的管理组
合,年货节组织及策略条理性强,凭借"品类选/囤丰富"+"仓网物流衔接较好",年货节期
间表现优秀,月度单量环比提升优于其他玩家。而多多买菜年货节更多停留在省区层面
,省总负责年货节商品物流工作,整体力度,商品丰富度,物流履约平稳度都弱于美团,主
要通过酒水饮料等大件打年货节,这一定程度上也能侧面反映出在大型计划性战役上,
美团"总部统管+大区部分自治+条线垂直"的组织管理方式比多多"省区自治"(多多省区
自治权力/范围大于美团)的组织管理方式更有优势,方便提前计划,集中力量办大事,资
源集中度及组织条理性更优。我们预计,从短期业绩来看,各平台受益于年货节客单价
提高拉升1月GMV(我们预计平均环增25％以上),美团商品丰富度高单量上或表现更优异
,多多大件占比高件单价或更优异。从长期来看,本次年货节或为美团积累更多新用户,
后续留存需平台持续发力。
从具体策略上看,各家都投入了较多资源,整体策略方向相似,但力度及侧重点不同
。整体来看新三团中美团投入力度较大且持续时间长,淘菜菜次之,多多力度较少,而兴
盛则胜在历史经验丰富活动设计精细化。1)在页面布局方面(引流/活动呈现),各家都
给予了年货节较大流量曝光,美团及淘菜菜引流力度大,同时给予banner位和金刚区,多
多/兴盛则分别给予其中之一入口进行引流。活动页面呈现不同和各家活动策略有关。
2)商品方面:①在商品优惠方面,平台多采取降价＆满减组合形式,但不同平台的优惠力
度和对降价还是满减的偏好不同。商品折扣上,横向对比年货节商品折扣,除兴盛略高
外其他三家差异不大,但美团相对自身历史价格降价幅度最大,支持力度较大。满减券
上,满减券多样性上兴盛最多且持续时间长,兴盛有多年年货节经验,今年满减券针对不
同细分品类设计精细化,新三团中多多满减券类型最少,美团优惠券轮动持续时间长于
多多/淘菜菜。此外,满减券力度上多在10％以上。②在商品丰富度方面,美团>=兴盛优
选>淘菜菜>多多买菜,其中美团SKU丰富,得益于日常常规品SKU最多+年货节选品丰富,
兴盛优选品类范围广,淘菜菜区域特色品具有差异化,多多年货节商品最少,前期以品牌
活动为主。此外,平台通过定期轮换品牌＆品类既保证商品丰 富性又保证商品曝光
度。各家在品牌＆品类组合策略上选择不同,淘菜菜以品类专区为主,其他各家两者兼
得。
我们看好社区团购商业模式带来的下沉市场增长及商品供应链、仓配效率提升。
目前社区团购商业模式尚未成熟,链条长且业务复杂,未来将成为持久战,是对公司商品
、履约、获客、组织管理及策略选择的综合考验,本次年货节美团投入力度较大,且总
部统管+区域自治的优势在计划性战役上显现。建议关注:美团-W(03690,买入),拼多多
(PDD.O,买入),阿里巴巴-SW(09988,买入),京东集团-SW(09618,买入),产业区域龙头兴
盛优选。
风险提示政策监管风险,业务增速不达预期,样本数据可能不代表整个市场情况
[2022-02-24]互联网行业：互联网板块表现整体弱于大盘
■安信国际
行情回顾,过去一周互联网表现弱于大盘过去一周恒生指数变动为-2.4％,恒生综
指变动为-2.9％,恒生资讯科技行业及恒生科技指数分别变动-6.4％及-3.5％,大盘整
体表现偏弱。与之对比万得手机游戏指数、互联网指数以及电子商务指数均弱于恒生
科技指数,权重股中腾讯控股700.HK-5.3％、阿里巴巴9988.HK-5.1％、美团-W3690.HK
-17.5％、哔哩哔哩9626.HK-7.9％,大型科网股表现均较为弱势,仅快手-W1024.HK录得
1.2％的涨幅。中概股中的互联网股表现也十分弱势,重点标的均录得不同程度的下跌,
包括拼多多PDD.US-15.4％、贝壳BEKE.US-5.1％、滴滴出行DIDI.US-4.8％、腾讯音乐
TME.US-13.7％,唯品会VIPS-15.7％。行业重要讯息电子竞技工作委员会成立:2月17日
,中国音像与数字出版协会电子竞技工作委员会筹备会在京顺利召开,决定成立电子竞
技工作委员会。
"国内不发游戏版号"辟谣:2月21日,"国内不发游戏版号"的消息引发游戏板块集体
下挫,国家新闻出版署相关部门相关人士则回复记者称:目前(政府部门)暂无明确回应,
可以关注官网公告信息。支付二维码保持使用:2月22日晚,微信、支付宝相继发布公告
,明确个人收款码可继续使用。外卖平台下调服务费指引:发改委等部门印发《关于促
进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》。其中提到,引导外卖等互联网平台企业
进一步下调餐饮业商户服务费标准,降低相关餐饮企业经营成本等。
公司重要讯息阿里巴巴9988.HK:2月16日多家媒体爆料,阿里将正式开设天猫自营
旗舰店并从数码3C品类开始推进。腾讯控股700.HK:腾讯PCG旗下社交电商产品小鹅拼
拼将于近期停止运营,对此,腾讯方面回应称,"基于战略聚焦考量,PCG对内部孵化的新
业务小鹅拼拼进行调整。快手1024.HK:(1)根据晚点新闻消息,快手已定下在年底实现
国内业务盈亏平衡的目标,并将其最大收入来源--广告业务收入目标区间定在了580亿
元至590亿元之间;(2)快手体育与欧足联达成版权合作,成为本赛季(2021/2022赛季)UE
FA欧冠联赛官方直播及短视频平台。
微博-SW9898.HK:2月19日,微博上了脉脉App热搜,在"传微博正在优化员工"的话题
中,有经过职位信息认证的微博员工表示,微博正在大面积裁员,有的员工还被要求主动
离职,已有员工被约谈。微博公关人员接受时代财经采访时表示,不存在裁员一说。公
司为加强优势领域和业务聚焦,调整部分组织(架构),优先为涉及的员工进行调岗安置,
无适合岗位的情况下协商解除劳动关系。不过,当时代财经询问有多少员工调岗了、多
少员工正在协商解除劳动关系时,上述人士回应称没有相关数据可以提供。
风险提示供应链材料价格上涨/短缺影响供应周期、疫情影响需求与供应、中美贸
易战不确定性等。
[2022-02-24]传媒行业：从孪生到融生，AIGC成为长期方向－专题研究
■华泰证券
元宇宙发展路径:从数字孪生,到虚实融生我们认为元宇宙的搭建将从数字孪生到
虚拟原生,再到虚实融生三大阶段:数字孪生以数据和模型为核心,实现对现实世界的动
态复刻,不仅包括物理世界,同时也能实现人的数字化,人类数字永生有望实现;虚拟原
生较数字孪生进一步打破现实的束缚,改变现实时间流转,增强时间的延展性,同时解放
人类想象力,创造独特的空间体验;虚实融生则打通元宇宙与现实社会,微观来看虚拟幻
像同化于现实本体,二者相互融合,区别消失;宏观来看现实世界与虚拟世界信息融合,
人类的物理世界与精神世界和谐统一,生产效率进一步提升。
元宇宙发展动因:补偿性创造+稀缺性转移+经济增值我们认为元宇宙的发展逻辑包
括:1)补偿性创造:生活的不完美客观存在,虚拟世界能为其提供补偿,虚构是人类文明
的底层冲动,从远古壁画到雕塑、戏剧,再到现代娱乐,沉浸感、参与感持续提升,长期
来看模拟生成的虚实融合世界长期终将实现;2)稀缺性转移:伴随科技进步与经济水平
持续提升,资源的稀缺性将向精神文化转移,元宇宙满足精神心理需求,最终实现人的发
展和社会发展在虚拟和现实上的和谐;3)经济增值:为满足生存与繁衍需求,人类需要不
断开拓新资源,物理空间与虚拟空间是两大并行的维度,虚拟空间能够持续实现经济增
值,发展趋势明显。
UGC较PGC成本降低且供给扩容,但长期仍难满足元宇宙内容需求目前元宇宙中的出
圈内容主要来自于PGC,微软拟收购动视暴雪拓展元宇宙布局,进一步证明优质IP价值。
然而PGC内容制作成本较高且产能有限,其商业模式为少数人研发+销售变现。UGC将消
费者转化为创作者,在一定程度上解决产能瓶颈,满足部分用户多样化、个性化的需求
。同时伴随技术进步,特别是Roblox、GMS(GameMakerStudio)等UGC游戏引擎推出,加速
UGC内容生态发展。然而UGC创作自由度高,内容创作良莠不齐,用户对于优质内容的搜
寻成本提升,长期仍然难以满足元宇宙内容需求。
AI赋能内容创作,从辅助生产走向AIGC我们认为,内容创作的过程实际是创作者对
于信息的处理、加工、结构化,同时选择和使用内容载体的过程,而一系列的流程均基
于创作者的后天学习,需要付出大量的时间成本。同时人脑的知识图谱有限,当PGC、UG
C的生产潜力被逐步消耗,AI技术将弥补数字世界内容消耗与供给的缺口,提升创作效率
。当前AI创作仍然没有跳出PGC、UGC的框架,以AI辅助生产为主,但AIGC已在文本、音
频、元宇宙构建方面实现突破,伴随技术进步,AI将做从0到1真正有想象力的事,助力虚
实融生的实现,长期将成为主流。
风险提示:元宇宙技术发展不及预期,政策监管风险,商业化存在不确定性。
[2022-02-24]游戏行业：腾讯上线古风女性向游戏《延禧攻略之凤凰于飞》－数据周报2022.02.14－2022.02.20
■德邦证券
上周主要游戏市场表现:A股中信游戏指数上涨1.03％,跑赢上证指数0.23pct。国
内市场方面,大陆手游市场下载量环比有所下降,净收入数据环比有所上升;港澳台市场
下载量、净收入数据环比均有所下降;主要海外市场中,美国市场手游下载量环比有所
下降,净收入环比有所上升;日韩市场手游下载量环比有所上升,净收入数据环比有所下
降;东南亚市场手游下载量、净收入环比均有所下降。
上周主要游戏公司及其核心产品表现及新品跟踪:1)腾讯手游(TencentMobileGame
s):发行账号上周下载量环比有所下降、净收入环比有所上升。核心游戏上周表现方面
,《王者荣耀》国内iOS渠道下载量环比有所下降,净收入环比有所上升;《和平精英》
国内iOS渠道下载量、净收入环比均有所下降。新游方面,古风女性向手游《延禧攻略
之凤凰于飞》2月15日上线后,至2月20日国内iOS渠道合计录得下载量约9.1万次,净收
入119.3万美元。《金铲铲之战》上周国内iOS端总下载量、净收入环比均有所下降;《
英雄联盟手游》下载量、净收入环比均有所下降。后续上线和测试方面,2月22日,代理
上海游奇、金山世游的SLG《卧龙吟2》上线;2月23日,魔方工作室自研FPS《暗区突围
》将开启第三轮测试新增放号。2)网易手游(网易移动游戏):上周下载量、净收入环比
均有所下降。核心游戏《梦幻西游》下载量、净收入环比均有所下降;《哈利波特:魔
法觉醒》上周国内iOS下载量、净收入环比均有所下降。3)友谊时光:新游方面,放置类
二次元卡牌游戏《姬械联盟:蓝星危机》2月16日上线,至2月20日累计录得下载量5.2万
次、净收入数据9.8万美元。《凌云诺》2022年1月20日上线,至2月20日国内iOS端合计
录得下载量约103.6万次,净收入约174.7万美元。
报告数据来源为第三方数据库SensorTower,经数据整理后呈现,不代表团队观点,
具体数据以公司披露为准。周频数据时间区间为2021.01.04-2022.02.20,文中所使用"
上周"指2022.02.14-2022.02.20,该时间段数据后续有变动可能。货币单位为美元,净
收入口径计算方式为流水数据扣除渠道30％分成。除特殊标注外,各公司数据为全球iO
S端与GooglePlay端的加总,但不包括国内安卓端及海外Facebook端。三七互娱,吉比特
iOS国内渠道占比较低,因此数据对于公司整体运营的参考意义有限。
风险提示:游戏业务发展不及预期风险,政策监管趋严风险,行业竞争加剧风险,游
戏公司技术性风险。
[2022-02-23]传媒行业：从微观到宏观，社区团购2021回顾及2022展望－社区团购系列报告之三，草根调研及年度总结
■东方证券
草根调研结论:不同平台资源禀赋不同,目标及具体策略存在差异,形成用户分化,
最终可能导致平台用户及竞争格局分层。各平台策略在同一主题下一脉相承,多多主站
下沉市场基础好,多多买菜在商品＆履约＆团长端全链路压缩成本,围绕"极致性价比"
策略建立用户心智【便宜】,更有助于打开下沉市场及重视价格的客户,尤其四五线城
市＆县域＆乡镇更具优势。而淘宝及美团主站偏高线市场基础好,相比多多买菜,淘菜
菜及美团优选围绕"好的用户体验",重视商品＆履约质量＆团长激励强,尤其是淘菜菜
以"价格差不多,商品好很多"为目标,建立用户心智【质量好】更有助于打上升市场偏
下沉用户(我们理解为:中高线市场的下沉用户+下沉市场的偏高线用户,对质量有一定
诉求的人群),可能偏向城线最高(二三线)。美团优选则居于多多买菜及淘菜菜之间,除
了商品＆履约质量外,还追求商品丰富度,建立用户心智【商品丰富＆质量较好】,以满
足更多用户较好品质兼具丰富的需求。因此,多多适合最下沉市场,淘菜菜适合上升市
场偏下沉用户,美团居于二者之间,未来用户/竞争格局或分层。
2021年回顾:各平台聚焦规模增长,从0到1完成基础能力建设,在监管中补贴下降稳
健发展,中小平台逐步退出。策略上,2021年是扩规模＆基础设施建设＆策略方向探索
的一年,已实现全国大部分城市商品覆盖基本需求且次日履约(11点履约率高)的要求,
业务成长速度快。政策上,2021年是政策监管收紧落实的一年,禁止负毛利下业务降速,
年末开始逐步释放缓和信号,引导社区团购赋能农业,在健康稳定中发展。竞争格局上,
2021年中小平台加速出清,巨头鼎立局面形成,多多买菜/美团优选位列第一梯队,淘菜
菜/兴盛优选位居第二梯队,淘菜菜伴随战略协同升级,后来者居上赶超兴盛优选。
2022年展望:从规模增长重速度到高质量增长重盈利转变,增速可能放缓,巨头鼎立
格局趋稳,或围绕提UE+提渗透打下沉两条主线发展。策略上,我们预计2022年是提UE＆
提渗透打下沉的一年,通过提客单＆提毛利＆降履约＆提团效等多种组合拳实现经营效
率优化,UE提升;相比去年主攻城市覆盖及增长,2022各平台可能将在县域/乡镇等更下
沉市场发力并拉开差距。增速上,短期可能受到提UE影响处于低位水平(按GMV口径,我
们预计平均季度环增在20％以下),长期成熟稳态增速可能介于互联网电商和商超之间
。竞争格局上,我们预计和2021变化不大,多多买菜/美团优选仍居第一梯队,由于多多
买菜更契合下沉市场,2022对竞争首位有竞争力,淘菜菜位居第三,兴盛维持湖南区域优
势但难扩张全国。
我们看好社区团购商业模式带来的下沉市场增长及商品供应链、仓配效率提升。
目前社区团购商业模式尚未成熟,链条长且业务复杂,未来将成为持久战,供应链及仓配
物流能力建设需要持续打磨,这对公司资金投入、策略选择及组织管理存在较大考验。
建议关注:拼多多(PDD.O,买入),美团-W(03690,买入),阿里巴巴-SW(09988,买入),京东
集团-SW(09618,买入),产业区域龙头兴盛优选。
风险提示政策监管风险,业务增速不达预期,调研数据可能不代表整个市场情况
[2022-02-23]游戏行业：短期是承压 希望在转角－点评报告
■信达证券
事件:截至2月22日收盘,受游戏行业22年版号完全停发的传闻影响,各游戏公司近
两日录得较大跌幅,其中21日跌幅较大的有【心动公司(-11.79％)、三七互娱(-6.46％
)、腾讯(-5.23％)、网易-S(-3.77％)】、22日跌幅较大的包括A股【三七互娱(-9.96
％)、姚记科技(-9.64％)、昆仑万维(-6.70％)、世纪华通(-5.63％)】、港股【青瓷
游戏(-6.20％)、心动公司(-5.17％)、中手游(-4.38％)】,市场情绪较为脆弱我们认
为也有对上周五发改委发布《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》对
互联网平台企业进一步监管担忧的影响。点评:
无需对游戏行业监管过于担忧。我们认为大家目前对政策监管影响无需过度担忧,
游戏版号自21年8月起实质性暂停既成事实,但版号审批工作仍在持续,国家新闻出版署
工作人员在22日盘后也有辟谣。我们认为版号审批目的是为更好地促进我国游戏质量
的提升、保护未成年人、以及文化输出,并非一棒子打死游戏行业,实质是为中国游戏
实力整体长期提升的重要制度基石。
我们更看重监管后游戏行业能更长期健康成长。2021年下半年游戏行业监管政策
再次收紧,防沉迷新规落地、重点游戏企业被约谈、版号审批"寒冬"持续,实质已早有
预期。我们在2月11日外发的《2022年互联网巨头春节盘点》中强调春节期间游戏行业
整体流水预计相较去年同期有所下滑,而腾讯网易游戏相较同期表现相对平稳,手游营
销尝试进行联动春节元素+短视频直播,但由于缺乏新游以及仍在版号缺乏的整体悲观
氛围下,游戏行业大约仍在冬季。我们在总结专家分享的公众号推文《专家分享|游戏
行业21年回顾及前瞻暨DataEye创始人汪总21年买量白皮书分享》中有提及到22年手游
行业增速做到5％已经是比较乐观的预期,并应多去挖掘一些在目前行业承压环境下有
增长潜力的机会,像出海、端游等。根据伽马数据发布的《2022年1月移动游戏报告》,
2022年1月,中国移动游戏市场实际销售收入222.40亿元,环比增长20.25％,同比增长17
.76％。
游戏出海表现亮眼。2016-2021年中国自研游戏海外收入CAGR为20.0％,比自研游
戏国内收入复合增速高出3.3pcts。各区域Top250手游收入,中国游戏市场份额在东南
亚达50％,在美/日/韩市场并未超过30％,仍有非常大的成长性。2月日本iOS免费榜TOP
10中有4款中国公司开发的新游,以及一款国内公司开发的老游戏持续买量,合计5款中
国游戏公司推出的产品,包括三七互娱2月16日上线的JRPG手游《空之勇者团》、心动2
月17日开放测试的平台格斗游戏《FlashParty》。22H1,网易《哈利波特》海外上线,
《暗黑破坏神》有望正式上线也值得期待。
投资建议:关注腾讯(22年1-2月游戏数据表现稳定);网易(《哈利波特》海外上线,
关注《暗黑破坏神》上线时间);吉比特(《一念逍遥》、《问道》22年1-2月表现亮眼,
代理《奥比岛:梦想国度》22年上线);三七互娱(21年业绩符合预期,22年2月新游出海
表现亮眼,《斗罗大陆:魂师对决》进入回收期);世纪华通("东数西算"启动催化IDC,游
戏发行与腾讯合作);宝通科技(工业互联网智慧矿山等业务弹性,关注自研《终末阵线
》落地);完美世界(《幻塔》与灵笼联动新版本以及22年海外上线);心动公司(《Flash
Party》海外发行表现亮眼,《T3》22Q1海外上线可期);姚记科技(《姚记捕鱼3D》21年
12月新游上线,球星卡赛道成新增长点)等
风险因素:游戏出海不及预期;行业政策监管风险;游戏研发和发行投入持续提升风
险;海外市场竞争加剧风险;游戏版号恢复不及预期等。
[2022-02-23]传播文化业行业：从Endeavor看冬奥运动员IP培育－体育经纪专题报告
■国泰君安
Endeavor业务横跨体育、娱乐,通过多次并购铸就全球经纪巨头地位。Endeavor的
发展历程可视作体育娱乐行业并购扩张的缩影:1)2009年,WMA与Endeavor合并形成WME,
构成艺人经纪行业最大一笔并购交易;2)2014年,WME收购体育赛事运营及经纪巨头IMG
形成WME|IMG,即现在的Endeavor;3)自2015年以来,通过战略性收购格斗赛事组织UFC、
营销公司160over90等不断扩展业务版图,并积极开拓以中国为代表的新兴市场。目前E
ndeavor已签约阿黛尔、休·杰克曼、诺兰等7000+艺人与导演,詹姆斯、德约科维奇、
李娜等体育巨星与谷爱凌(现已解约)、苏翊鸣等体育新秀,实现从体育到娱乐、时尚的
全产业覆盖,既可充分挖掘个人商业价值,又可为客户提供从赛事传播到IP商业化的一
站式服务。随着疫情防控趋于常态化,Endeavor收入增速显著回升,2021年前三季度同
比增长42％至35.7亿美元,Non-GAAP净利润同比增长1179％至1.95亿美元,Non-GAAP净
利润率同比提升4.9pct至5.5％,因并购带来的债务压力亦逐步减小。
我国职业体育方兴未艾,参加体育运动、观看体育赛事的人数仍有较大增长空间。
根据艾媒咨询数据,2017年我国体育人口占比仅34％,远低于美国的70％以及发达
国家40-50％的平均水平。从观众参与度来看,2020年NFL、MLB、NBA三大美国职业体育
联盟合计收入达237.8亿美元,其中NFL超级碗是最受欢迎的体育赛事,每年观看人数保
持在1亿左右;与之相比,我国高国民度常规赛事仍存在提升空间,2020年体育类节目在
电视收视用户中的渗透率仅56.9％。根据《"十四五"体育发展规划》等政策指引,我国
职业体育市场仍有较大发展空间。
以Endeavor为代表的经纪公司是推动体育赛事职业化发展、放大运动员商业价值
的重要力量。输入国际赛事方面,Endeavor成功引进UFC,并在2020年张伟丽卫冕后迅速
扩大个人与赛事的影响力。输出中国人才方面,Endeavor助力李娜实现"单飞"后的国际
化蜕变,2011-2014年间李娜稳居中国体坛财富榜首位;孵化体育新星方面,Endeavor以
敏锐嗅觉挖掘谷爱凌、苏翊鸣等00后小将,并在合理规划的前提下从体育、时尚等多方
位开发其商业潜力,以Endeavor为代表的经纪公司正成为推动我国职业体育发展的重要
一员。
风险提示:运动员竞技成绩波动、运动员解约、体育联赛发展不及预期等。
[2022-02-23]中国教培行业：近期业绩开启2022年教培新篇章
■招商证券
新东方(EDUUS)、好未来(TALUS)及高途(GOTUUS)的近期业绩中对退出K-9业务所产
生的重组成本有所体现
我们认为由于聚焦于成人业务以及充足的流动性,新东方及高途的转型相比其他以
K-9业务为主的同业而言更加容易
维持行业中性评级:静待新业务进展,但高中业务不确定性仍存近期教培领头羊公
司业绩新东方、好未来公布了截至2021年11月的业绩,与此同时高途也公布了截至2021
年9月的21财年三季度业绩。新东方22财年上半年收入达20亿美元,同比增长5％,非GAA
P经营亏损为6.61亿美元。亏损主要源于重组成本,管理费用相比21财年上半年的6亿美
元上升至13亿美元。2021年11月初有消息称新东方捐赠了8万套教室桌椅,表明新东方
关闭了大量的学习中心,我们认为大部分K-9业务的重组成本已经体现在22财年上半年
业绩中。从截至11月底的业绩中,我们看到好未来/新东方还未完全退出K-9业务,但流
动性相对于21财年年底分别有约38亿美元/约15亿美元的下降,体现了预收学费的退费
。在高途21财年三季度业绩中,其流动性相比21财年二季度有约20亿人民币的大幅下降
,现金收入环比显著减少89％。另外,这些公司的业绩也表明了销售费用的显著减少,我
们认为随着这些公司将重心从收入增长转向于健康的盈利能力,未来几个季度的利润率
改善可期。
开启2022年新篇章我们看到高途和新东方开始聚焦于成人教育,包括国内及留学考
试备考、考研、以及其他热门学科,例如语言、会计、电脑相关课程等。我们亦看到这
些公司开展了教育硬件业务,例如词典笔。新东方也在探索少儿素养课、音乐、编程课
等业务。此外,凭借董事长的良好声誉,新东方也通过新东方在线(1797HK)进军直播业
务,虽然表现平平,但我们相信管理层还将继续调整战略。
静待2022年下半年新业务进展我们认为近期教培公司的业绩是一个重要的里程碑,
标志着与重组成本相关的不确定性有所消除。从教培公司市值相比现金的折让看(新东
方的折让为50％,高途为10％,好未来为40％),我们认为市场已经反映了退出高中业务
的可能性,同时我们看到高途已经宣布从今年2月底开始退出高中业务。我们调整了新
东方的预测(图6),将其目标价从4.0美元下调至2.7美元,基于25倍23财年预测市盈率(
先前分部加总估值对应的23财年预测市盈率为39倍),同时我们将好未来的目标价与市
场对应,为3.4美元。维持高途1.9美元的目标价不变,对应17倍22财年预测市盈率。
上行风险:1)高中业务政策面偏宽松;2)新业务进展喜人。下行风险:1)高中业务剥
离风险;2)新业务执行风险。
[2022-02-23]传媒行业：中国品质直播选型与应用白皮书
■艾瑞咨询
认知演进,企业直播向品质直播升级:直播可被看作是企业数字化转型基础能力,而
在以5G为代表的网络基础建设中,企业直播处于各类信息载体中的领先位置。在直播常
态化背景下,不断进步的技术能力与持续扩张的需求正在促使企业直播向以用户体验为
准则、以业务需求为核心、以直播技术为依托的品质直播转变。
需求导向,直播选型应结合企业自身:企业选型品质直播服务需关注自身基于品质
化升级的需求和工作流程变化,从产品、服务、技术、品牌四大维度综合考虑厂商能力
。在品质直播三级模型中,品牌占比10％,其余三大指标为核心要素,权重各占30％。
媒介进阶,品质直播覆盖多类型场景:品质直播在诸多行业场景中均已有了应用实
践,如企业培训、营销带货、数字会展、金融投顾、空中招聘、医疗直播、MR直播,不
同场景的侧重也有所区别。其中MR直播作为直播的进阶形态,市场存在释放价值的潜力
。
未来将至,虚实结合与跨界合作带来新机遇:观众的直播需求正在从单向接受向双
方互动型转变,因此企业也更关注直播场景搭建与体验的提升。互动形式的增强让企业
直播衍生出更丰富的玩法,虚拟与现实的边界变得模糊,二者结合开启直播新形态。
[2022-02-23]传媒互联网行业：长风破浪，游戏出海扬帆远航
■中金公司
投资建议在文化强国战略部署下,中国游戏厂商不断提升自身产品力、品牌力,加
大对海外市场的探索、实现全球化布局已经成为明确趋势。短期来看,国内游戏版号进
展尚不明朗,手游市场整体增速放缓;中长期来看,中国手游在品质、玩法各方面已具备
全球领先的竞争力,具备能力拓展海外市场增量,游戏出海已经全面进入大时代。我们
在本篇报告中试图回顾全球游戏市场发展历史,辨明中国手游出海现状、厂商竞争力及
挑战;中国手游出海对厂商的研发、运营能力提出更高要求,在研发/运营方面有更强竞
争力的头部游戏厂商有望凭借核心壁垒在游戏出海浪潮中占据领先地位。
理由全球游戏市场移动化进程加速,渗透率存在明显提升空间。随着智能手机的普
及,全球移动游戏市场(尤其亚太地区)实现快速发展,市场增长引擎逐步从主机游戏等
转向移动游戏,推动全球游戏市场规模在2020年跨越1,500亿美元门槛,移动游戏占比则
在2021年超过50％。分区域看,2020年日本、韩国等亚洲国家移动游戏市场占比均超过
50％,美国及欧洲等区域的移动游戏渗透率则基本在40％左右,提升空间较大。
中国手游厂商竞争力提升,政策鼓励掘金全球机遇。中国手游出海主要有多个原因
驱动:第一,中国手游厂商具备全球竞争实力,其在全球范围内的产品力/品牌力塑造,为
出海提供竞争壁垒;第二,海外市场可探索空间广,可持续挖掘新兴地区人口红利及成熟
市场游戏移动化增量,中国自研游戏海外收入2016-2021年复合增长率达20.0％,较自研
游戏国内收入增速高出3.3ppt。第三,政策鼓励高质量游戏出海,为优质文化传播提供
支撑。
出海尚处发展初期,研运力及适应性有待增强。我们认为,尽管当前中国厂商的全
球影响力日益增强,游戏品类多元化程度提升,但仍面临较多挑战。
一方面,头部产品占比较低,根据data.ai,在各区域Top250移动游戏收入中,中国市
场份额仅在东南亚达到50％,在韩/日/美等均未超过30％;且出海市场特点各异,发行精
细化程度有待增强。另一方面,全球各区域基建与制度水平存异,客观环境带来出海不
确定性。我们认为,研运一体化、本地化打法精细适宜的头部游戏厂商有望在出海竞争
中抢占先机。
盈利预测与估值维持各公司盈利预测与评级。A股看好:完美世界(研发底蕴雄厚,
多端国际化布局)/三七互娱(发行优势凸显,海外多产品实现突破)/吉比特(长线运营能
力突出,积极探索出海);港股看好:网易(产品实力突出,多元新游积极创新)/心动公司(
游戏内容社区TapTap与自研游戏在全球积极扩张)/祖龙娱乐(强研发基因,稳步推进全
球化)/友谊时光(女性向游戏龙头,出海稳步推进)/青瓷游戏(精品内容具备出海潜力);
建议关注IGG。
风险政策环境变动风险,行业竞争加剧,汇率波动风险。
[2022-02-23]体育新消费行业：2022年体育投资有何不同？
■华鑫证券
2022年冬奥会与亚运会共舞电竞首次入选体育传媒有望持续增长中国体育产业总
规模有望从2020年的2.74万亿元增加至2025年5万亿元。数字经济使体育服务业从低效
率产业转变为高效率产业。2020年全国体育产业总规模(总产出)为2.74亿元,总产出下
降7.2％,疫情致多数体育产业类别增加值下降,但体育传媒与信息服务增长18.9％,增
速最高,其次是体育教育与培训增长5.7％。伴随后疫情下有效控制及2022年冬奥会与
亚运会共舞,有望推动全国体育产业总规模从2020年的2.74万亿元增加至2025年5万亿
元(其中冰雪产业规模有望从2020年的6152亿元增加至2025年的1万亿元),同时中国已
成为世界电竞产业的中心之一,2022年中国移动电竞市场规模将达1987亿元(同比增16.
6％),2022年电竞首次入选亚运会有望形成共振。
2022年体育遇见元宇宙科技体育与新消费相融2022体育赛事驱动新增数字人与数
字藏品发展,后续球星卡市场可期。2030年中国虚拟数字人市场规模2700亿元(身份型
占65％);同时商业化端,现代奥运会商业开发也逐步扩容至奥运吉祥物及手办周边,市
场规模不断上升,例如其中我们看到,2023年中国手办市场规模有望达到91.2亿元。体
育用品制造与体育服务业相伴,Lululemon的火热凸显运动服饰市场持续增长,运动服饰
科技加持国潮品牌优质供给提升,2022年全球运动服饰市场收入1958亿美元(同比增2％
),伴随用户日益增长的品质化、多元化体育消费新需求有望推动体育新业态、新模式
、新消费板块发展,例如2027年全球球星卡987.5亿美元(2020-2027年CAGR为23.01％),
美国将占63％市场份额,亚太地区低基数成长空间较大,2027年中国球星卡整体规模市
场约186亿美元～248亿美元,其中卡淘CardHobby属于中国头部球星卡交易平台。
自上而下看2035年我国将建成体育强国2035年我国将建成体育强国总规模有望达
到5万亿元(增加值占国内生产总值比重达到2％),其中体育有望驱动超高清视频产业发
展以及VRAR的新场景应用,2022年我国超高清视频产业总体规模超过4万亿元。
行业评级及投资策略给予体育传媒新消费行业增持评级。体育传媒属于体育细分
板块成长性较好赛道,科技赋能文体再发展,新增量可期。
冬奥会践行内容与科技共荣,VR+8k、数字人、数字藏品、虚实结合手办等新增量
带来全民对体育新体验;9月将迎来亚运会,电竞首次入选比赛项目,新增赛事项目也在
破圈吸引新代际用户的参与。体育与新科技(超高清视频产业)、新消费(垂类优质供给
提升)、元宇宙(VR硬件、数字人、数字藏品等细分赛道)均有望多方共振,同时新增量
球星卡业务也可期,给予体育新消费行业"增持"评级。
风险提示产业政策变化风险、推荐公司业绩不及预期的风险、行业竞争风险;编播
政策变化风险、影视作品进展不及预期以及未获备案风险、经营不达预期风险;疫情波
动风险、宏观经济波动风险。
[2022-02-22]传媒互联网产业行业：心动《Flash Party》上线日本，登顶免费榜－周报
■国金证券
①心动自研《FlashParty》于2月17日上线日本,连续3天霸榜游戏免费榜。上线首
日,排名日本iOS免费榜第一名。根据游戏官方推特,《FlashParty》日本地区预约了超
15万,上线后连续三天位于日本地区iOS免费榜第一。目前《FlashParty》只提供了苹
果应用商店和TapTap下载渠道,海外iOS较好的表现,有望吸引更多用户从TapTap海外版
下载游戏。
②米哈游推出元宇宙品牌HoYoverse。据HoYoverse官网,2月14日,米哈游(miHoYo)
宣布推出新品牌HoYoverse,该品牌旨在通过各类娱乐服务为全球玩家创造和传递沉浸
式虚拟世界体验。HoYoverse将通过在蒙特利尔、洛杉矶、新加坡、东京和首尔的办公
室开展业务。
③腾讯推出全新业务XR布局全真互联网。2月15日,腾讯推出一项全新业务——XR(
扩展现实,ExtendedReality)业务。该业务重在布局全链路的XR生态,包括硬件端的XR
设备、软件端的感知交互技术以及内容与行业端的内容与开发者生态。
④饿了么发布《2022蓝骑士发展与保障报告》,试点将骑手预估送达时间调整为弹
性时间段。为落实"算法取中"要求,饿了么对调度系统和规则设置进行一系列升级,绝
不以最严算法、最低时限为导向。在一些复杂的配送场景,例如暴雨、道路临时管制等
情况,自动匹配灵活配送时间。饿了么还在试点将骑士预估送达时间由"时间点"调整为
弹性的"时间段",只要在时间段内送达均不会计为超时。饿了么禁止以任何形式诱导或
强迫骑士转为个体工商户规避用工主体责任行为。
投资策略相较中概股,港股互联网对投资者的吸引力有望提升,港股市场或将成为
长期配置互联网的重要场景。2021年12月美国HFCAA实施细则完善,焦点在于审计问题,
美国该监管法案实施后,中概股将面临一定不确定性,或将增强投资者配置资金于港股
互联网的意愿。此外,港交所降低于次上市的门槛,新规从2022年1月1日起实施,进一步
加强了港股市场的吸引力,预计有望推动未来港股市场成交额增厚。从员工和组织架构
看,未来互联网公司更聚焦主业,重视精细化、高质量发展。游戏板块:游戏出海是未来
趋势,关注腾讯网易出海。
推荐组合:建议长线布局优质资产,关注元宇宙技术的持续迭代。个股方面,建议关
注组织架构调整,聚焦零售的美团;游戏板块,出海迎来机遇,建议关注成立天美F1工作
室、加快海外布局的腾讯控股,推出全球性IP手游哈利波特的网易,以及P＆S模式走通
、后续SLG产品迭代加速出海业绩承载的三七互娱;A股绝对收益标的:建议关注具备长
视频内容优势、推出虚拟主持人小漾和YAOYAO、布局芒果元宇宙的芒果超媒。
风险提示宏观经济不及预期风险,元宇宙技术迭代和应用不及预期风险,政策风险
。
[2022-02-22]传媒行业：中国品质直播选型与应用白皮书
■艾瑞咨询
认知演进,企业直播向品质直播升级:直播可被看作是企业数字化转型基础能力,而
在以5G为代表的网络基础建设中,企业直播处于各类信息载体中的领先位置。在直播常
态化背景下,不断进步的技术能力与持续扩张的需求正在促使企业直播向以用户体验为
准则、以业务需求为核心、以直播技术为依托的品质直播转变。
需求导向,直播选型应结合企业自身:企业选型品质直播服务需关注自身基于品质
化升级的需求和工作流程变化,从产品、服务、技术、品牌四大维度综合考虑厂商能力
。在品质直播三级模型中,品牌占比10％,其余三大指标为核心要素,权重各占30％。
媒介进阶,品质直播覆盖多类型场景:品质直播在诸多行业场景中均已有了应用实
践,如企业培训、营销带货、数字会展、金融投顾、空中招聘、医疗直播、MR直播,不
同场景的侧重也有所区别。其中MR直播作为直播的进阶形态,市场存在释放价值的潜力
。
未来将至,虚实结合与跨界合作带来新机遇:观众的直播需求正在从单向接受向双
方互动型转变,因此企业也更关注直播场景搭建与体验的提升。互动形式的增强让企业
直播衍生出更丰富的玩法,虚拟与现实的边界变得模糊,二者结合开启直播新形态。
[2022-02-22]互联网行业：美国互联网公司4Q21业绩回顾－深度研究
■华泰证券
科技创新和数字化趋势下业绩超预期我们的主要发现包括:1)美国云厂商在全行业
数字化需求的推动下收入增长强劲,定制化增值服务成为收入和利润增长的主要驱动;2
)2H21亚马逊在线商店业务面临高基数效应,但服务收入占比稳步提升;3)Meta等社交平
台受到来自短视频平台的竞争加剧,而谷歌的搜索广告收入同比增长36％,高于一致预
期6％。根据谷歌管理层介绍,于4Q21推出的PerformanceMax提升了其所有资产的广告
支出回报率(ROAS),并使得不同规模的广告主均更便捷地进行广告推销。我们认为持续
投资于技术实力优化及企业互联网业务发展或将为中国互联网公司营收的长期增长提
供有效支撑。
Meta:宏观挑战因素和竞争影响全球广告市场Meta在4Q21收入同比增速放缓至20％
,根据公司指引,其收入增速将在1Q22进一步下降至同比3％-11％。增速放缓的主要原
因包括来自短视频平台TikTok的竞争加剧、iOS隐私政策的变化以及宏观环境带来的挑
战。我们认为中国社交市场的竞争领先全球市场约2年,根据中国的行业竞争经验,要降
低短视图平台领导者TikTok的用户粘性并非易事。Meta正在开发自己的短视频产品Ree
ls,希望借此在用户参与度层面进行竞争,而这在我们看来需要创新和对用户流量的大
量投资,以支持Reels赶上行业领导者。中国的经验表明,腾讯在生态圈竞争中取得了成
功,但想要赶上短视频龙头绝非易事。
Spotify:订阅量和广告收入前景乐观Spotify4Q21总收入同比增长24％至27亿欧元
,付费订阅用户数量同比增长16％至1.8亿,付费率达到43.3％,主要受欧洲和拉丁美洲
市场增长的推动。我们认为,与Spotify的付费用户渗透率相比,中国市场的腾讯音乐和
云音乐的音乐付费率(2Q21分别为10.6％和14.2％)仍有很大提升空间。鉴于广告客户
的强劲需求,Spotify预计广告业务将成为其第二个主要的收入增长动力。我们预计腾
讯音乐和云音乐的广告收入增长将在2H22重新加速,届时他们将克服监管负面影响并创
新广告形式。
云服务:数字化趋势延续亚马逊的亚马逊网络服务(AWS)/微软的Azure/谷歌云在4Q
21收入分别同比增长40.0/46.0/44.6％(AWS及Azure为按固定汇率计算口径),而4Q20和
3Q21分别为28.0/48.0/46.6％和39.0/48.0/44.9％。三家公司的管理层都强调了市场
对数字化的强烈需求,因为它可以帮助提高业务运营效率并节省成本。我们预计中国将
在各个行业经历类似甚至更快的数字化进程,而经济放缓只会在短期内影响增长轨迹。
经营利润率方面,亚马逊AWS业务4Q21为29.8％,同比增长1.8个百分点,我们认为这可以
为中国云厂商的长期经营利润率水平提供参考。
风险提示:1)消费进一步放缓;2)竞争加剧;3)监管政策具有不确定性。本研报中涉
及到的公司、个股内容系对其客观信息的梳理,并不代表本研究团队对该公司、该股票
的推荐或覆盖。
[2022-02-22]互联网行业：1月行业数据趋势回顾－动态点评
■华泰证券
互联网行业1月数据主要趋势更新根据QuestMobile和伽马数据发布的2022年1月最
新数据,我们观察到中国互联网行业的三个主要趋势:1)电商平台,尤其是京东和淘宝特
价版,1月份用户增长稳健,用户粘性提高;2)游戏板块,尽管几款热门游戏的DAU有所下
滑,我们认为主因2021年9月正式实施的未成年人保护政策影响,但该政策对行业收入的
影响应低于5％;3)本地生活服务板块,美团1月用户同比增长强劲,进一步拉大了与饿了
么在MAU和每用户月平均使用次数上的差距。
电商:持续向低线城市渗透,性价比策略延续电商行业数据呈现三大关键趋势:1)京
东MAU在2022年1月保持同比22.8％的强劲增长,主要受益于其在低线城市渗透率的进一
步提升;2)各大电商公司的用户粘性均有所改善(以DAU/MAU衡量),表明中国电商行业竞
争仍然激烈,而拼多多在所有电商平台中的用户粘性最高(61.4％,同比增长7.6个百分
点);3)阿里巴巴淘宝特价版快速增长,用户基数扩张强劲,用户留存率提高,反映了其在
留存追求性价比用户群方面的竞争。
游戏:用户流量在未成年人保护监管政策下有所减少我们认为2022年1月几款热门
手游的用户流量同比下降的主因政府加强了对未成年人保护监管。尽管如此,我们预计
用户流量下降对板块收入的影响有限,用户流量下降主因未成年人游戏时长进一步受限
,但他们对行业的收入贡献应不足5％。2022年1月,腾讯《王者荣耀》和《和平精英》
的平均DAU分别同比下降11.7％和24.4％,网易《梦幻西游》的DAU同比增长15.4％。伽
马数据显示,尽管用户数有所下降,但2022年1月国内手游收入增长依然稳健,同比增长2
0.3％或4.9％(较2021年2月春节假期相比),腾讯的领导地位依然稳固,其5款手游在202
2年1月总收入榜排名前10。
本地生活服务:美团维持强劲用户基数扩张2022年1月,美团/饿了么/美团外卖/大
众点评的MAU分别达到3.63亿/7,300万/6,500万/6,700万,同比增长18.5/4.4/2.4/10.4
％。从每用户月平均使用次数来看,饿了么与美团的差距进一步拉大:2022年1月美团/
美团外卖数据为37.0/39.2次,同比增长2.7/1.9次,而饿了么基本持平在33.6次。但从
长远来看,本地生活服务或不仅以外卖为中心,我们预计阿里巴巴将与高德在本地生活
服务之间推动更多运营协同,以实现业务扩张。2022年1月阿里巴巴旗下高德地图MAU总
计6.59亿,同比增长17.7％。
风险提示:1)消费放缓;2)竞争激化;3)监管政策的不确定性。
[2022-02-22]传媒行业：两部进口大片定档3月，关注线下观影复苏－周报（2022.02.14－2022.02.20）
■首创证券
《新蝙蝠侠》和《神秘海域》宣布3月国内上映,主演票房号召力较强。已有多部
进口片有望提振春季票房:2月19日上映盖尔·加朵主演的阿加莎经典名作改编电影《尼
罗河上的惨案》;2月22日将上映高分日本电影《花束般的恋爱》。虽然目前欧美票房
正处于春季冷档期,但从去年9月开始,好莱坞电影供给明显复苏。2022年,好莱坞电影
供给复苏将持续,《奇异博士2》、《雷神4》等大片将陆续上映。国内在进口片引进方
面虽然总体趋紧,但由于去年基数极低,且进口片在冷门档期票房调节上不可或缺的作
用,今年国内影院进口片上映有望逐步复苏,票房比例有望回升。2022年,我们看好国内
票房在进口片供给复苏和疫情防控影响消退的作用下获得较高增速。在经历了较长一
段时间的低迷,电影行业的放映端和内容端的优质资源都将向龙头公司倾斜,线下消费
复苏的逻辑将利好相关标的。推荐关注万达电影、光线传媒。
风险提示:新冠疫情防控;必选消费价格;国内监管政策;海外互联网市场政策。
市场表现回顾:中信传媒指数全周涨跌幅+0.10％,未跑赢上证综指、深证成指、创
业板指,在30个中信一级行业中位列第19位。从细分行业来看,上周动漫板块表现最佳,
中信三级指数涨跌幅+3.00％,互联网影视音频、游戏板块表现次之。
行业要闻:银保监会发文防范以"元宇宙"名义进行非法集资的风险。|YouTube公布
2022年进军区块链和元宇宙的计划。|美国将腾讯阿里所属电商网站列入"侵犯知识产
权"名单。|元宇宙社交产品啫喱APP主动从应用商店下架暂停新用户进入,称将专注提
升用户体验。|印度政府援引《2000年信息技术法案》第69A条,再度封禁中国50多款应
用。|Roblox2021年营收同比翻倍,增速放缓,部分关键指标未达预期,股价下跌。|腾讯
发行手游《玄中记》在TapTap首发。|心动自研平台格斗游戏《FlashParty》登顶日本
iOS免费榜。|网易云云村村民证专利获授权。|1月国内移动游戏市场收入同比增长18
％
[2022-02-21]互联网行业：外卖平台被引导下调服务费，理性看待互联网平台长期盈利空间－点评报告
■申万宏源
事件:2月18日,发改委等14部门联合印发《关于促进服务业领域困难行业恢复发展
的若干政策》,罗列了服务业、餐饮业、零售业等行业纾困措施。其中餐饮业纾困扶持
措施,包括"引导外卖等互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准,降低相关餐
饮企业经营成本"。当前市场担心这一政策会影响外卖平台的利润率空间,并担心互联
网平台的利润空间分析框架因此被改变。我们的解读:改举措是疫情背景下餐饮业纾困
政策。政策中强调了中高风险地区的餐饮企业,提出引导互联网平台企业给予"阶段性"
商户服务费优惠。我们认为,该政策的提出及实施具备疫情特殊背景,核心旨在加快餐
饮行业复苏,主要目的在于纾困。
外卖平台作为餐饮行业的线上化及效率提升工具,餐饮业的稳健发展也有助于平台
的长期健康发展。
横向对比:若不考虑履约职能,外卖平台从餐饮商家收取服务费并不高,下降空间有
限。以美团为例,21Q3外卖整体变现率是13.4％,21年佣金新政策调整后,1P技术服务费
约为6-7％,其余履约费率根据外卖客单价及配送远近调整,3P变现率约4％左右,整体而
言,美团外卖变现率大部分用于覆盖骑手履约支出。
因此,外卖平台3P模式其实与电商变现率接近(阿里、拼多多变现率约为3-5％)。
长远考虑:平台承担的过多成本,或逐步转嫁给消费者承担。平台的盈利空间主要
考虑上下游(骑手、消费者、商家)的供需关系以及一定的社会成本。我们认为,外卖平
台合理的盈利空间=商家效率提升+消费者时间价值提升-骑手成本-消费者补贴-社会成
本-对其他高利润率业务的导流、履约协同-平台运营成本。但实际价值分配中,当前给
予消费者较多让利。长期看平台可通过降低补贴等方式实现合理价值。
互联网平台低估值修复逻辑并未改变。21Q3-22Q1基本面利空逐步消化。20年底以
来,反垄断和数据安全相关政策逐步落地,低估值背景下更关注行业积极的边际变化。
风险提示:疫情反复风险,互联网行业监管趋严风险,宏观经济进一步下行风险
[2022-02-21]传媒行业：1月手游市场规模同比高增长，泡泡玛特4月PTS成都潮玩展官宣－周报（20220214－20220220）
■西部证券
1月手游市场规模同比高增长。据伽马数据统计,2022年1月,中国手游市场销售收
入222.40亿元,环比增长20.25％,同比增长17.76％。一方面,受益于多款游戏推出的春
节活动刺激流水增长,另一方面春节前夕上线的新游也带来流水增量,包括12月末上线
的《文明与征服》《剑侠世界3》,1月上线的《天使之战》等产品。1月流水测算榜TOP
3分别为《王者荣耀》《和平精英》和《原神》;新游方面,首月流水TOP3分别为《文明
与征服》《天使之战》和《剑侠世界3》,其中《文明与征服》是四三九九研发的多文
明大战场策略手游,首月预估流水在5亿+。海外市场方面,中国自主研发游戏海外市场
实际销售收入为15.95亿美元,环比增长5.27％,包括《原神》在内的多款手游推出春节
活动,推动流水增长。在版号收紧、手游市场精品化趋势下,高品质游戏更能获得玩家
青睐,因而研发实力领先、产品认可度高的厂商能够依托精品游戏获得更多市场份额。
建议关注腾讯(0700.HK)、网易(9999.HK)、完美世界(002624.SZ)、吉比特(603444.SH
)。
泡泡玛特4月PTS成都潮玩展官宣。PTS国际潮流玩具展官方微博发布,4月3日-4月5
日将于成都举办今年首次线下潮玩展。门票将于2月25日18:30开售,分为半日票(88元)
、早鸟票(120元)、普通票(150元)和吊卡礼包票(299元,含SP吊卡一个)。同时,公司还
规划将于今年6月北京、10月上海举办PTS线下潮玩展。时隔一年半线下展会的举办使
抑制许久的潮玩粉丝热情得到释放,同时门票设置多样且入场门槛较低,与19年上海国
际潮玩展(单人单日120元)基本持平,将有助于扩大玩家圈层,推广潮玩文化。同时,潮
玩展是公司最佳宣传窗口之一,可以增强公司内部新IP的曝光与展示,另一方面亦可帮
助公司挖掘潜在优质IP。除展会催化外,近期公司产品力较强,据魔镜数据,1月泡泡玛
特线上销售保持较快增长,其中天猫销售额为0.64亿元,同比增长116％,京东销售额为0
.11亿元,同比增长93％。1月重点产品Skullpanda第五代夜之城系列表现优异,据渠道
调研,该产品首周销售额仅次于Skullpanda第三代人生如戏系列,口碑销售双丰收。建
议关注泡泡玛特(9992.HK)。
一周行业表现:上证综指上涨0.80％,深证综指上涨2.16％,传媒(申万)收于646.89
点,上涨0.26％,跑输上证综指0.54个百分点。从行业内部来看,影视指数下滑0.90％,
动漫指数上涨3.00％,游戏指数上涨1.03％,出版指数下滑0.58％,广播电视指数下滑1.
33％,广告营销指数上涨0.11％。
风险提示:政策风险,竞争加剧,游戏流水不达预期,自有IP表现不及预期
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1、本公司力求但不保证数据的完全准确，所提供的信息请以中国证监会制定上市公
司信息披露媒体为准，维赛特财经不对因该资料全部或部分内容而引致的盈亏承
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2、在作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的厉害关系人与所评价或推荐
的股票没有厉害关系，本机构、本人分析仅供参考，不作为投资决策的依据，维
赛特财经不对因据此操作产生的盈亏承担任何责任。
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