300586美联新材股票行情走势分析
≈≈美联新材300586≈≈(更新:22.02.24)
[2021-11-16]轮胎行业：短期利空不改长期价值，行业迎来年度布局良机－跟踪之八
■西部证券
短期利空不改公司及赛道长期价值,布局轮胎行业,我们有望在明年享四重收益:1)
压制因素解除拐点已现,头部企业有望迎来戴维斯双击。此前轮胎行业处于业绩低谷,
已遭遇EPS和估值双杀。当前,原材料价格呈回落趋势,海运供需矛盾有望在未来半年得
到缓解,下游汽车消费需求或随旺季到来得到释放,我们判断随着原材料、海运、汽车
供需等压制因素趋于缓解,各公司业绩有望持续回暖,我们看好头部企业在2021Q4至202
2Q2迎来戴维斯双击。
2)国内出口缓解,企业有望赚取海外市场更加高额的利润。上半年外资胎企业绩回
暖,主要源于海运影响全球供给,进而海外市场轮胎价格因供给短缺而暴涨。我们判断
一旦海运复苏,国内出口缓解,企业在恢复正常发货、修复高价海运费的同时,有望重新
赚取出口海外市场的更高额利润,实现利润中枢的提升。
3)周期底部国内竞争格局的进一步优化。海运承压导致出口不畅,国内市场内卷化
竞争激烈,行业的马太效应在今年尤为激烈的市场竞争中将更加凸显。头部企业将充分
发挥其规模、渠道、经营管理和研发等优势,巩固其行业地位,行业将迎来竞争格局优
化后的周期底。4)头部企业持续资本开支和扩张,带来每年15％-20％的增长。头部企
业持续盈利+融资能力带来的再投资优势,将使其规模效应更加明显,作为重资产行业,
尾部企业的追赶难度加大。具体来看,玲珑、赛轮、森麒麟的第二个海外基地均在稳步
推进,将从全球化布局、贸易壁垒及风险的规避、盈利中枢的提升等方面进一步奠定先
发优势。我们预计玲珑至2025年轮胎产能将突破1.35亿条,赛轮至2023年轮胎产能将突
破8300万条,森麒麟至2025年轮胎产能将突破4500万条。
投资建议:行业拐点的出现将为我们带来年度级别的投资机会,企业盈利的修复将
以国内竞争的底部、海外市场的超额利润和公司估值的回归三重形式体现。建议关注
国内轮胎头部企业:玲珑轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ
)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格剧烈波动等
。
[2021-11-16]橡胶行业：轮胎行业五问五答－天风问答系列
■天风证券
(1)轮胎行业目前景气度如何?三季度以来行业开工率处于低位,企业产销量、盈利
水平受限。受外部因素影响,三季度轮胎行业开工率下滑至约55％,处于底部位置。产
销量方面,玲珑轮胎、赛轮轮胎同比均下滑10％以上。同时,企业毛利率水平也有所下
降,玲珑、赛轮和森麒麟的毛利率同比均减少10个百分点以上。
(2)影响轮胎行业的负面因素有哪些?美国、欧盟针对我国出口的轮胎产品实施多
次双反调查,大幅度加征关税,打压出口。美国自2007年开始对中国实施相关调查,欧盟
方面也于2017年对中国卡客车轮胎展开双反调查。天然橡胶和集运价格上涨推升轮胎
生产成本,汽车缺芯致使轮胎配套承压。橡胶是轮胎的主要原材料之一,近一年天然橡
胶价格最高上涨达90％,另外去年下半年开始我国出口货运量急剧上升,CCFI综合指数
上涨3倍有余,生产成本提升明显。同时下游汽车产量接连下滑,轮胎配套市场面临压力
。
(3)行业负面因素如何消除?在双反调查背景下,国内轮胎企业及时出海投产,近年
来中国轮胎企业海外工厂产销规模持续扩张。截至2019年,中国轮胎企业海外工厂轮胎
总产量已超4500万条/年,并在不断增长。天然橡胶、集运价格难以维持高位,汽车缺芯
情况料将有所缓和。天然橡胶价格高位难以维持,短期内已出现反转迹象。航运业受宏
观经济影响,周期性明显,当前集运价格上涨阶段已接近尾声。汽车芯片方面,随着前期
供应短缺因素的逐步消除,叠加未来产能扩张,汽车产销数据预计将得到改善。
(4)新能源汽车行业发展对轮胎有何影响?1、新能源汽车产业链落地中国,汽车零
部件国产化率高;2、特斯拉降价不断,传统车企盈利承压,国产轮胎更具性价比;3、新
能源汽车对轮胎提出全方位的新要求,国内轮胎企业不断推出专用车胎,新能源汽车配
套排名靠前;4、国内轮胎企业品牌建设初见成效,头部企业积极扩产、轮胎品质不断提
升,并已为多家车企配套。
(5)赛轮液体黄金轮胎性能如何?赛轮液体黄金轮胎性能优异,是我国首批获得全球
最高质量等级认证的轮胎,在各类性能测试中表现亮眼。经权威机构测试,赛轮液体黄
金轿车轮胎在滚阻、湿地方面均达到欧盟轮胎标签法最高等级A级。经济效益方面,一
辆载重卡车一年可节油约2.46万升,CO?排放减少约65.48吨。
风险提示:原材料价格回升风险;集运市场紧张状况难以缓和;新产品推广不及预期
[2021-08-09]化工行业：塑料再生正当时，废塑收集铸壁垒
■华安证券
可再生塑料回收前景广阔:塑料作为人类生产、生活的重要材料,每年消费量巨大
但回收利用率较低。尽管国内塑料回收有较长历史和较多回收点,但拥有先进技术、规
模化、产业布局完整的塑料回收企业数量较少。随着近年来全球范围的环境保护的号
召,可再生塑料产业飞速发展,市场空间广阔。
再生塑料下游应用广泛:再生塑料包括再生PS、再生PET,再生PVC、再生HDPE等多
种材料,这些再生塑料有着各自不同的特性,因此具有不同的应用场景,几乎涵盖了所有
塑料制品行业。再生PS塑料的下游应用主要包括建筑材料(主要是建筑保温板材以及踢
脚线等)、相框、画框、镜框、鞋底材料、广告板材、玩具和其他注塑产品等等,下游
行业应用以家居建材市场为主。再生PET下游应用主要包括包装盒、饮料瓶、纺织服装
等,下游行业应用以日常消费品为主,再生PET具有低端过剩,高端供不应求的特点。
供给侧存在缺口,行业竞争格局分散:因禁废令、技术壁垒、行业门槛提高等因素
影响,目前在国内可再生塑料领域里形成规模经济的大中型企业较少,行业竞争格局分
散,高端产能不足,该领域的供给存在一定缺口。一众企业加大研发力度,攻关核心技术
,同时积极向海外转移产能。
塑料循环再生利用的全产业链先行者--英科再生:塑料循环再生行业已培育英科再
生、三联虹普、金发科技、大发化纤等多家企业。英科再生从2002年开始布局再生塑
料领域,专利技术储备多。凭借专用回收设备的销售深度参与全球50多个国家、400多
家再生塑料回收企业回收站点的搭建,从而拥有稳定供应的原材料资源。在行业内率先
打通回收-再生-利用全产业链、实施全球化布局、坚持技术创新,成为塑料循环再生利
用领域的全产业链先行者。
风险提示:技术风险；市场风险；经营管理风险；财务风险
[2021-07-09]轮胎行业：对比驰加及美国汽车后市场，中国轮胎企业有望享受万亿市场红利－深度报告系列二
■申万宏源
米其林为全球轮胎龙头,产品、渠道、营销领先同行。2019年米其林市占率15％,
全球第一。公司经历132年发展历程,在产品、渠道、营销优势明显。产品:米其林1946
年研发生产世界第一条子午线轮胎,成为轮胎历史重要里程碑,通过并购领先新材料企
业保持产品质量走在世界前沿。渠道:米其林线下在170多个国家地区拥有商业业务,全
球化布局,线上搭建和收购电商平台,2B、2C双向布局。营销:1900年发布《米其林指南
》,至今仍为重要的餐饮娱乐评选标准,另外通过机动车赛事提升品牌实力。
米其林驰加成功布局中国汽车后市场。驰加店的经营模式为自营+加盟(加盟为主)
。驰加店运营成功的因素主要为:1)完善的供应链系统,“中央采购平台”帮助驰加店
与大牌汽车零配件品牌统一拿货,保证正品的同时提升产品配送效率。另外设置前置仓
保障驰加门店能够迅速补货。2)良好服务质量,公司的服务模式都需要在自营店进行试
验,之后推广到加盟店,因此保障了驰加店的标准服务流程。3)完善人才培训体系,驰加
进行多种类型的培训,除了传统线下培训,网上学院也作为驰加店普遍的培训方式,驰加
根据不同岗位指定不同的培训方案,让员工进行线上学习、线下考核。4)符合中国汽车
后市场发展现状(原厂维保模式为主)。此外,驰加门店管理工具DCP配合门店,进行库存
和订单的实时掌握,帮助门店进行良好的库存管理以及了解市场终端对产品的看法。
美国汽车后市场成熟,零售渠道集中化。美国作为全球主要的汽车和轮胎消费市场
,其汽车后市场经过近百年的发展,形成原厂DIFM、非原厂DIFM和车主DIY三种模式,规
模达到超3000亿美元。通过了解美国汽配零售商巨头的发展,我们发现DIY模式在20世
纪70年代达到高峰,90年代末随着美国汽车产销量达到高峰,带来后市场的庞大需求,汽
配零售巨头也纷纷展开收购,使得DIFM占比不断提升。目前DIY模式占比20％,原厂和非
原厂DIFM占比分别为24％、56％。其中非原厂维修DIFM以独立汽配零售商为主,四大巨
头占据其超过40％的份额。
中国汽车后市场快速增长,对标美国非原厂维保需求有望实现翻倍增长。中国汽车
后市场自90年代萌芽,在经历2015年的小高潮后,回归理性增长,预计2020年实现1.4万
亿,2023年达到1.9万亿,20-23年复合增速近11％。目前中国汽车后市场以4S店(原厂DI
FM需求)为主,占比约60％,但我们认为随着二手车交易的占比提升、中国平均车龄的增
长,以及非原厂维修(第三方维修服务商、汽车零配件零售商等)趋于专业性和规模化,
原厂维修DIFM需求有望向非原厂维修DIFM需求转移。目前中国非原厂DIFM+DIY需求约4
0％,相较美国非原厂DIFM+DIY需求约76％约有接近翻倍的增长空间,从而带来中国汽车
后市场规模的扩大。
中国轮胎企业纷纷布局“新零售”,有望提升在中国汽车后市场的份额。中国轮胎
企业从2015年开始纷纷布局“新零售”模式,以中策橡胶为首,运营车空间门店以及中
策云店。随后玲珑轮胎、森麒麟、赛轮轮胎积极布局国内“新零售”,实现经销商和门
店的利润合理分配以及与非原厂维保为主的门店进行链接,从而促使门店多销售国产轮
胎。从目前几家轮胎企业布局旗舰店、品牌店,并且涉及机油销售、洗车、简单维保等
服务以及布局线上店铺的销售来看,未来也有望实现汽车后市场的布局。建议关注:玲
珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟。
风险提示:经销商以及门店对于轮胎企业的“新零售”模式不配合；轮胎企业门店
盈利水平不及预期等。
[2021-07-07]塑料制品行业：可降解，禁塑令之下需求快速增长，产业化进程有望加速－专题报告
■安信证券
禁塑限塑政策趋严,可降解塑料将成为一次性塑料的有效替代材料:2020年国家《
关于进一步加强塑料污染治理的意见》《关于扎实推进塑料污染治理工作的通知》提
出,2021年1月1日起全国范围内不可使用不可降解塑料购物袋,全国范围餐饮行业禁止
使用不可降解一次性塑料吸管,地级以上城市建成区餐饮堂食服务禁止使用不可降解一
次性塑料餐具。可降解塑料因环保和使用体验度高成为替代一次性塑料的首选,"碳达
峰、碳中和"要求下,可实现碳循环平衡的生物基可降解塑料如聚乳酸PLA等有望得到大
力发展。
可降解塑料未来市场空间有望达到260万吨,而目前产能远远不足:通过测算可降解
塑料在快递包装、一次性餐具、购物塑料袋、农膜领域中对一次性塑料的替代水平,估
算到2025年我国可降解塑料的市场需求量有望达到260万吨,市场规模有望超过500亿元
。而目前全球产能仅约100万吨,尚处于产业初期,我国有效产能不足40万吨。石油基的
PBAT/PBS和生物基的PLA技术成熟度较高于其他品种且性能互补,有望得以优先发展,目
前全球格局寡头垄断,据CNKI,我国远期规划产能超过250万吨。PBAT/PBS的扩产门槛在
于原料BDO新增产能受制于电石紧缺；PLA的技术壁垒在于中间产物丙交酯的提纯,目前
全球仅有少数企业有此技术,处于较为高端的产业化赛道。
投资建议:建议关注金丹科技,公司是全球乳酸行业第二大企业,生产的高纯度乳酸
可向下游生产聚乳酸PLA,公司与南大合作开发丙交酯技术,据公告年产1万吨丙交酯-PL
A生产线目前在调试运行中,一旦顺利技术突破,后续规划10万吨聚乳酸项目,投产后有
望成为公司的主要利润增长点,弹性较大。国恩股份,公司以改性塑料产业为基础打造
新材料纵向一体化专业平台,据公告正在建设5万吨可降解塑料产品产能,包括PLA、PPC
改性材料等多项品类,项目预计2021年中投产,投产后有望为公司增厚超过10亿元的收
入体量。联泓新科,公司公告拟增资江西科院生物新材料有限公司成为其第一大股东,
江西科院自主开发出"高光纯乳酸-高光纯丙交酯-聚乳酸"全产业链技术,千吨级PLA一
体化生产示范线已形成批量化生产能力,后续计划分两期建设13万吨/年PLA全产业链项
目。金发科技,公司公告其PBAT及改性产品销量位居亚太第一,全球第三,全新设计的年
产6万吨PBAT合成生产线预计2021年上半年完工,以公司产能6万吨计算,PBAT价格每上
涨1000元,公司净利润将增厚约4500万元,若新增6万吨PBAT产能投产,有望贡献约4.5亿
元净利润。会通股份,公司是国内规模最大、客户覆盖最广的改性塑料企业之一,具备
生产可生物降解改性材料能力,2021年5月公告拟与中科院长春应 化所等共同投资
设立合资公司开展年产35万吨PLA项目,规划产能规模超过全球最大企业,发展可期。
风险提示:政策执行力度不达预期、原料价格波动、市场竞争加剧、新技术研发风
险、计算假设不及预期等。
[2021-06-29]塑料行业:需求快速增长扩产受限,光伏基膜景气将持续上行-点评报告
■天风证券
成本持续降低,全球光伏装机量增长潜力大据中国光伏工业协会数据显示,2020年
全国新增光伏装机容量48.2GW,同比增长60.1％,连续8年位居全球首位;全球光伏市场2
020年度新增装机容量达到130GW,同比增长13％。12年至今年均增长18.3％。据中国光
伏协会的统计数据显示,2020年中国光伏组件产量124.6GW,同比增长26.4％,其中超过6
0％光伏组件用于出口。在光伏发电成本持续下降和全球绿色复苏等有利因素的推动下
,全球光伏市场将快速增长。在多国"碳中和"目标、清洁能源转型及绿色复苏的推动下
,预计"十四五"期间,全球每年新增光伏装机约210-260GW。
光伏背板基膜需求将快速增长光伏背板位于电池板的背面,对电池片起保护和支撑
作用,需要具有可靠的绝缘性、阻水性、耐老化性。目前市场上背板主要分为有机高分
子类和无机物类,无机物类主要为玻璃,有机高分子类背板均需要使用聚酯基膜。随着
下游应用端对于双面组件发电增益的认可,以及美国豁免双面组件201关税影响,2020年
双面组件市场占比同比上升15.7PCT至29.7％,预计到2023年双面组件市场占比接近50
％。目前市场上有机薄膜背板仍为主流,2019年占比约为86.5％;玻璃背板为辅,主要用
于双玻组件,占比约为13.5％。双玻背板和透明背板各有优劣势,我们认为,透明背板技
术进步以及无氟化成本降低,未来也仍将占据一席之地。根据我们测算,目前国内光伏
聚酯基膜需求量约24万吨,未来几年仍将保持快速增长。
政策推动,BIPV发展提速国家能源局综合司近期下发《关于报送整县(市、区)屋顶
分布式光伏开发试点方案的通知》,天风证券建筑团队认为,此举将催化BIPV在"十四五
"期间加速成长。根据其测算,保守情境下2025年我国仅新建厂房仓库类新建项目BIPV
潜在市场或达28GW,行业规模近700亿,20-25年复合增长率高达83％,2021年或为BIPV发
展提速元年。光伏基膜扩产受限,行业景气有望持续上行目前国内光伏聚酯基膜主要集
中在双星新材、裕兴股份、东材科技、南洋科技、宁波勤邦等企业。光伏行业洗牌,部
分光伏聚酯基膜中小企业退出,因此行业也逐渐向龙头集中,2020年根据我们测算,行业
CR4产量占比约8成。由于其它薄膜品种盈利较好,在建产能中切片法中厚膜产能占比约
24％,新增产能有限。隔膜行业大幅扩产,设备厂商产能有限,光伏基膜产能短期难以大
幅扩张。因此,我们认为光伏基膜行业景气有望持续上行,盈利将持续改善。
投资建议:推荐东材科技,建议关注双星新材、裕兴股份。
风险提示:光伏产业政策风险;原料价格波动风险;技术风险;
[2021-06-28]塑料行业：可降解塑料进入业绩兑现期，关注产能率先释放公司卡位黄金赛道投资机会－简评报告
■首创证券
事件:多家企业可降解塑料产能预计下半年陆续投产。?点评:
可降解塑料市场空间巨大。2020年全球塑料产量将近4亿吨,其中可降解塑料全球
产量仅为117.4万吨,仅占全部塑料产能的0.3％,替代市场空间巨大。受益于各国"限塑
"生效时间影响,全球可降解塑料的需求有望在2020-2025年出现大幅度的上升。
PLA、PBAT是生物基和石油基前景最为广阔的可降解塑料代表。从可降解塑料产品
种类来看,PLA和PBS／PBAT是目前市面上主流的生物降解材料,PLA(聚乳酸)为从植物提
取淀粉,经生物发酵制得乳酸,最后经过化学合成制备；PBAT则是以原油/煤为原料,经
酯化-缩聚反应进行工业化制备。二者由于良好的可降解性以及经济性,成为前景最为
广阔的可降解材料代表。
我国可降解塑料应用场景广泛,典型蓝海市场。快递包装、一次性餐具、超市购物
袋以及农用地膜是当前我国可降解塑料主要应用场景,按照我们测算,到2025年其对应
可降解塑料市场空间分别为150万吨、100万吨、70万吨以及60万吨,目前国内可降解塑
料有效产能合计仅约25万吨,缺口巨大,是典型蓝海市场。
丙交酯等核心原材料技术实现突破,打破进口依赖。丙交酯是PLA聚合过程重要中
间体,即乳酸单体经脱水环化生成丙交酯,进而聚合生成聚乳酸。美国NatureWorks是全
球最大的PLA生产企业,年产能达18万吨。而我国PLA企业生产过程中对丙交酯存在进口
依赖,随着我国海正生物、金丹科技、丰原集团等企业在生物发酵领域技术不断积累突
破并成功生产出合格丙交酯原料,有望彻底打破进口依赖。
多家企业可降解塑料产能将于下半年投产,进入业绩兑现期。根据公司公告,金发
科技6万吨/年PBAT产能、3万吨/年PLA产能预计下半年投产；金丹科技1万吨/年丙交酯
项目也预计下半年投产,同时其投资的6万吨PBAT产能项目将于2022年9月投产；瑞丰高
材目前有12万吨在建PBAT项目,分为两期,其中一期项目将于今年三季度建成投产。
关注相关公司卡位黄金赛道贯穿全年投资机会。建议关注金发科技、金丹科技、
彤程新材、瑞丰高材等相关公司产能率先释放,享受景气高位,卡位黄金赛道,贯穿全年
投资机会。
风险提示:需求不达预期,项目进度不及预期,原材料价格波动
[2021-06-15]轮胎行业：从普利司通发展历程，展望中国轮胎龙头崛起－报告系列一
■申万宏源
普利司通市占率稳居行业前二,毛利率稳定,抗周期性较强。普利司通拥有百年历
史,市占率20年来稳居前二,关键性收购在1988年收购美国凡士通,一举进入全球轮胎规
模前三。公司毛利率得益于自有橡胶园+原材料成本占比较低,在近30年维持30％-40％
,抗周期性强。
从普利司通发展历程中探索中国轮胎企业发展契机:1)国际一线轮胎品牌通常伴随
当地车企成长,因此在配套市场拥有先发优势,但中国轮胎凭借性能提升,正逐步布局配
套领域,有望拉动更广阔的替换市场。2)替换市场空间大。对标日本轮胎产量高峰相对
汽车产量高峰17年的滞后期,中国轮胎企业产量有望在10-15年后达到高峰。另外从日
本和中国的人均GDP、乘用车千人保有量来看,中国人均GDP与1985年左右的日本人均GD
P相近,因此对标日本市场,中国乘用车千人保有量拥有较大增长空间,从而带来较大的
替换市场空间。3)对于企业来说,普利司通的全球化布局+原材料自供+重视研发投入,
稳固其龙头地位。全球化布局:全球轮胎工厂接近80家,产品销往全球150多个国家,全
球范围内拥有14万名员工。原材料部分自供:普利司通在全球拥有15个原材料工厂,布
局天然胶、合成胶、钢丝帘线、炭黑等原材料的生产,其中4个天然橡胶园可以自供超4
5％的天然橡胶使用量。重视研发投入:研发费用率近10年来维持3％左右,研发投入稳
步增长,公司在全球共拥有6个技术中心和10个实验基地。
中国轮胎龙头加大研发力度,提升产品性能,快速反应消费需求,缩小与国际品牌的
差距。
随着中国人均GDP在突破1万美元后,消费者对轮胎的需求逐步细化,对轮胎性能要
求逐步提升,中国轮胎龙头配备较为充足的资金以及强大的研发实力,近年来在产品性
能方面有较大提升,因此能够快速反应终端对轮胎消费升级的需求,且相较国际品牌性
凸显价比优势。另外,随着中国轮胎行业趋于理性,轮胎企业数量从2015年500多家,下
滑至当前200-300家,低端产能在这期间逐步淘汰,中国轮胎市场集中度有所提升。
投资建议与相关标的:目前全球轮胎消费量约18亿条左右,较为稳定,1998-2019年,
全球前75名的中国大陆和台湾企业得益于经济快速增长和制造水平的提升,合计市占率
从5.4％提升至18.4％,其中中国轮胎龙头市占率只有2％-3％,增长空间大。此外,中国
轮胎龙头有望凭借优质产品性能,在中国市场的配套和替换领域,分别可以占领的轮胎
量为3500万条、1.9亿条。未来随着中国轮胎小厂低端产能加速出清以及龙头企业产能
扩张+工艺提升,中国轮胎企业在国内集中度提升的同时,在国际市场中也有望占据更多
份额。建议关注:玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟。
风险提示:原材料价格大幅波动影响行业盈利水平；贸易关税影响中国轮胎企业及
其海外工厂出口
[2021-05-25]轮胎行业：“双反”终裁落地，中国轮胎企业崛起势不可挡－事件点评
■德邦证券
事件:华盛顿时间5月24日,美国商务部公布了对来自韩国、中国台湾、泰国和越南
的乘用车和轻卡轮胎的反倾销税率的最终裁定,其中韩国14.72％-27.05％,中国台湾20
.04％-101.84％,泰国14.62％-21.09％,越南0％-22.30％；同时,美国商务部还公布了
对越南反补贴税率的最终裁定结果为6.23％-7.89％。
"双反"终裁结果基本符合预期,对中国轮胎企业影响有限。在本次终裁结果中,玲
珑轮胎的反倾销税率为21.09％,相比初裁税率下调1.12pct；赛轮轮胎的反倾销税率和
反补贴税率分别为0、6.23％,相比初裁税率无变动；森麒麟的反倾销税率为17.08％,
相比初裁税率略微上调0.42pct。中国轮胎企业通过与进口商、经销商共同承担"双反"
税率、调整出口结构及价格等措施,正在逐步化解"双反"税率的影响,预计此次"双反"
对中国轮胎企业影响有限。
以玲珑轮胎、赛轮轮胎为首的国内头部企业将持续抢占海外市场。2018-2020年韩
国出口至美国的轮胎骤减,数量从1933万条下降至1708万条,金额从19.19亿美元下降至
9.72亿美元。而泰国和越南两地出口至美国的轮胎则快速增长,泰国出口至美国的数量
从3.44亿条增加至4.38亿条,金额从17.17亿美元上升至19.77亿美元；越南出口至美国
的数量从1063万条增加至1380万条,金额从4.11亿美元上升至5.42亿美元。考虑到庞大
的美国轮胎市场是刚性需求,以玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟等为首的龙头企业将加快
抢占竞争对手的市场份额。
长期来看,"双反"机遇大于挑战,中国轮胎企业崛起势不可挡。2013年赛轮越南一
期项目的投产开启了中国企业的国际化之路,自此民族企业纷纷在海外建厂,这不仅有
效规避了国际贸易壁垒的负面影响,还让中国企业享受到海外建厂的红利从而获得了快
速成长的机会。2020年,玲珑轮胎将发展战略全面升级为"6+6",预计于2030年前全面完
成海外6个基地的布局,其中塞尔维亚一期预计2021年三季度试生产；森麒麟制定了"83
3Plus"战略规划,计划用10年左右在全球布局8个数字化智能制造基地,其中5个海外基
地。2021年,赛轮轮胎越南ACTR工厂240万条全钢胎将全部达产,并于3月确定在柬埔寨
投资建厂,规划500万条半钢胎。在"双反"背景下,民族企业通过前瞻性的海外布局化解
了美国市场的持续打压,并借此夯实了自身参与轮胎全球化竞争的能力,加速迈向全球
行业前列。
投资建议:重点关注玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟。玲珑轮胎作为民族轮胎领军企
业,依托新零售发力替换市场,持续巩固开拓中高端配套市场；"6+6"战略全面升级加速
全球化布局,未来有望迈进全球一线胎企,预计公司2021-2023年归母净利润分别为26.9
、32.6、38.0亿元,对应5月25日收盘价PE分别为25、21和18倍,维持"买入"评级。
风险提示:双反调查的不确定性；原材料价格波动风险；产能投放不及预期。
[2021-04-27]轮胎行业：周期属性弱化，品牌渠道为王，龙头进击全球－专题研究
■国泰君安
投资要点:看好国内轮胎龙头成长的确定性我们认为轮胎龙头有望迎来业绩、估值
双增。1)业绩端受益于量价齐升:量方面,海内外基地布局迎来新一轮产能释放期且加
码资本开支；价方面,产品结构内生性调整叠加行业格局优化有望带动均价提升；2)估
值端:业绩稳定增长的基础上叠加消费属性,拥有深厚资本实力的龙头发力新零售,品牌
、渠道厮杀加速分化,有望驱动龙头估值体系抬升。
投资要点(行业评级:增持)周期属性弱化:行业格局优化,龙头企业传导成本能力有
望加强市场短期担忧轮胎成长的不确定性主要源于天胶等原材料价格波动(即周期属性
),因天胶暴涨或暴跌皆利空胎企盈利。但我们复盘历史发现,需求带动的天胶温和上涨
,及天胶稳步下跌都可抬升胎企毛利率,当前阶段演绎更像是2008-09年胶价触底温和上
涨带动胎企毛利率稳步提升,且行业龙头的定价权受益于行业格局优化已边际提升,其
传导成本能力有望加强。
成长属性强化:加码资本开支,品牌渠道为王,龙头剑指全球轮胎是万亿级别大赛道
,国际巨头份额下滑,而国内头部市占率提升。国内头部企业以海外基地布局对抗关税
壁垒,且东南亚双反税率超预期或预示美国以贸易手段围追堵截中国龙头胎企发展已力
不从心,龙头加码资本开支剑指全球；同时,国内仅极少数龙头打造新零售、发力国内
替换市场,新零售需具备强大的生产/仓储/物流/营销等实力,品牌和渠道厮杀加速分化
。
公司推荐:紧拥优质行业龙头推荐国内综合实力最强,配套带动替换、加码新零售
的龙头玲珑轮胎；定增落地桎梏消除,海内外布局持续推进的赛轮轮胎；以及专注于产
品力锤炼,高举高打进击一流、海外替换市场渠道认可度高的优质轮胎企业森麒麟。
[2021-04-20]橡胶行业：山东省淘汰落后产能政策出台，轮胎行业加速出清－事件点评报告
■方正证券
事件:近期山东省印发《全省落实"三个坚决"行动方案(2021-2022年)》的通知,涉
及到轮胎业落后产能退出。到2022年年产120万条以下的全钢子午胎、年产500万条以
下的半钢子午胎企业全部整合退出。点评:新一轮产能清退超预期,政策力度不断加码
根据文件,山东省轮胎行业本轮涉及到的企业共计18家,其中全钢胎企业8家,共计产能5
56万条;半钢胎企业10家,共计产能2561万条。根据卓创资讯,全国现有全钢胎产能1.83
亿条;半钢胎产能6.47亿条。本轮清退产能分别占全国现有半钢胎产能3.96％/全钢胎
产能3.03％。由于山东省全钢/半钢产能占全国52.11％/50.80％且本轮清退将在2022
年完成。山东省新一轮产能清退影响较大、退出时间快。
风险提示:落后产能退出不及时的风险;原材料涨价的风险;环保及安全生产风险;
项目投产不及预期的风险;海外贸易壁垒加剧的风险。
[2021-04-11]轮胎行业：抓住外资持续退出，行业加速集中的行业性机会－跟踪之七
■西部证券
相比原材料和产能转移等制造业贝塔因素,我们建议投资者关注更大维度的,也是
轮胎行业特有的行业内在变化。我们认为未来的3-4年,国内轮胎行业有望迎来一波大
的β行情,主要来源于外资渠道的持续流失以及国内行业的加速集中。我们将会看到国
内头部企业对外通过更好的渠道利润分配抢占外资轮胎份额,对内通过品牌和渠道规模
效应抢占小企业空间。外资方面,1)外资轮胎企业业绩下滑明显、资本开支缩减,扩张
速度明显放缓;2)外资轮胎高成本之下,留给渠道端的利润过低导致渠道持续流失。从
我们草根调研的数据看,国产轮胎的渠道加价率是外资的3倍左右,在巨大加价率差异之
外,国产轮胎品质、品牌、服务的崛起也推进了外资渠道的持续流失。外资轮胎企业在
华零售份额从过去的70％下滑至目前的55％,并且有望在2025年左右下滑至30％左右;3
)外资在华配套业绩失速下滑,固特异20年在华配套下滑28％,普利司通亚太配套下滑23
％,相比整车销量更加严重的份额下滑,一方面证明了车企降成本诉求提高,开始逐渐重
视轮胎的性价比;另一方面也预示未来外资品牌零售份额将会跟随配套份额的下滑而丢
失。内资方面,1)行业落后产能持续出清,分化基本完成;2)头部企业凭借资金、规模、
管理运营优势,将完成对渠道的抢占,通过渠道实现对小企业 的出清。随着头部品
牌的品质、品牌、服务得到了渠道端的认可,渠道端的慕强效应会使得渠道代理加速流
向头部品牌。而失去渠道无法触达用户端的小品牌将再无生存之地。随着国内零售市
场成为未来国内轮胎需求主要边际增量,以及国产头部企业开启渠道抢占,未来3-4年我
们有望看到头部企业国内份额的持续提升,加速扩能,国内轮胎行业有望迎来一波大的
β行情。在收获行业β的同时,我们也提醒投资者和企业,重视α的积累,因为α预示着
未来β行情结束后更远的未来,企业能否在不可避免的相互竞争中脱颖而出成为未来全
球头部玩家的关键。我们也会在后续的报告中给予更多关于企业核心竞争力的分析,共
同见证世界级轮胎龙头的成长脚步。建议投资者继续关注长坡厚雪的轮胎赛道,建议关
注玲珑轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、三角轮胎(601
163.SH)、贵州轮胎(000589.SZ)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格剧烈波动等
。
[2021-03-30]轮胎行业：海外轮胎企业2020年度业绩总结－跟踪之六
■西部证券
全球轮胎市场需求于2020年下半年回暖。疫情冲击下2020年全球轮胎总销量15.77
亿条,同比下滑11.7％。其中配套市场和替换市场分别实现3.99亿条和11.78亿条,同比
分别下滑14.7％和10.6％。下滑幅度在下半年疫情得到一定程度的控制后收窄。2020
年下半年全球轮胎销量回升至9.06亿条,环比增长35％,与2019年同期基本持平。
中国市场需求复苏明显。2020年中国市场轮胎销量约3.2亿条,同比仅下滑3.4％,
与欧洲、北美市场分别13.2％和11.2％的下滑幅度形成明显对比。中国市场的快速复
苏主要得益于下游汽车消费的迅速恢复,同时国内庞大的汽车保有量保证了替换市场的
需求。中国头部轮胎企业均在已披露的2020年前三季度报告中呈现出优秀的业绩表现,
并且有望延续至四季度。
海外轮胎企业业绩自三季度起恢复,全年业绩下滑收窄,同时呈现分化。我们统计
的普利司通、米其林、固特异、马牌等8家海外企业营收同比下滑平均幅度从上半年的
-22％收窄到全年的-12.5％。净利润方面,如普利司通全年亏损233亿日元(折15亿元,
同比下滑108％)、米其林盈利6.3亿欧元(折50亿元,同比下滑64％)、固特异亏损12.5
亿美元(折82亿元,同比亏损加剧)、住友盈利226亿日元(折14亿元,同比增长87％)等,
分化明显,但各企业资本开支近三年来明显放缓,海外轮胎企业的扩张处于停滞状态,我
们看好中国处于扩张加速期的中国头部企业继续抢占全球份额。
坚定看好国内轮胎行业的投资机会。从短期来看,国内头部轮胎企业有望继续依靠
开工率提升带来的规模效应和产能释放的新增量,实现业绩的超预期。从中期来看,中
国轮胎头部企业对内挤压小企业、对外抢占外资份额的进程有望加速,我们有望迎来未
来3-4年的大贝塔行情。从长期来看,在中国龙头绝对成本优势和逐渐提升的品质和品
牌力背景下,中国轮胎龙头的全球市占率仍处于极低的位置,长坡厚雪的赛道,我们看好
中国未来出现1-2家全球范围内的轮胎龙头。
投资建议:这是同属于中国轮胎企业的结构性机会,建议关注玲珑轮胎(601966.SH)
、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、三角轮胎(601163.SH)、贵州轮胎(000
589.SZ)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格剧烈波动等
。
[2021-01-03]轮胎行业：东南亚轮胎反倾销税率好于预期，看好中国轮胎企业崛起－事件点评
■申万宏源
美国商务部公布对原产自韩国、中国台湾、泰国、越南的乘用车轮胎双反调查结
果。11月4日,美国商务部公布了对越南的反补贴初裁决定,对原产自越南的轮胎征收6.
23％-10.08％的反补贴税率;12月30日,美国商务部公布了对韩国、中国台湾、泰国和
越南的反倾销初裁决定,对泰国征收的反倾销税率为13.25％～22.21％,对越南税率为0
％～22.30％,均大幅低于此前申请人指控的倾销幅度,也好于此前的市场预期。
双反对中国企业的东南亚工厂影响有限。以森麒麟为例,根据其招股说明书披露的
计算方法,加征关税在20％左右或以下时,额外关税一般由厂家承担一半。我们以2019
年的数据为基数,静态测算本次反倾销税对森麒麟的净利润影响约为1.79亿元,占其201
9年归母净利润的24％。在实际经营中,企业可通过开拓其他海外渠道降低对售价的不
利影响,或通过提高产能利用率摊薄固定成本,对企业的实际影响会大概率低于我们的
静态测算。
我们认为本次事件会加速国内龙头企业抢占全球市场份额。我们预计韩国和中国
台湾加征的高额反倾销税将会导致其市场份额的下降,且可能导致美国本土轮胎价格的
上涨,而泰国和越南的轮胎出口相比之下仍有很强的价格优势。未来随着韩国和中国台
湾企业从美国市场的退出,以玲珑轮胎、森麒麟等为代表的中国轮胎龙头企业,将会加
速抢占海外的市场份额。
重点推荐国内轮胎龙头企业玲珑轮胎,公司凭借整车配套和零售渠道布局不断夯实
国内市场,并通过"6+6"全球化布局加速抢占海外市场,有望成长为国际一线轮胎龙头,
我们预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为22.8、24.5、28.2亿元,对应12月31
日收盘价PE为21X、20X、17X,维持"增持"评级。
重点关注森麒麟,公司在山东青岛和泰国分别拥有1200万条和1000万条乘用车胎产
能,产品质量和品牌在美国市场享有较高的美誉度;公司还是国内首家实现量产航空轮
胎的企业,彰显公司突出的技术实力。泰国二期工厂的扩产和规划中的海外第二基地打
开长期成长空间。
[2020-12-31]轮胎行业：反倾销落地，结果好于预期－事件点评
■方正证券
事件:北京时间2020年12月31日,美国商务部对来自韩国、泰国、越南及中国台湾
地区的乘用车和轻卡车轮胎产品作出反倾销税初步裁定,反倾销税率分别为韩国14.24
％-38.07％、中国台湾地区52.42％-98.44％、泰国13.25％-22.21％、越南0％-22.30
％。其中玲珑轮胎反倾销税率为22.21％。赛轮轮胎反倾销税率为0,均大幅好于预期。
根据美国商务部披露的日程,后续美国商务部终裁日期为美国时间2021年5月13日;美国
国际贸易委员会终裁日期为美国时间2021年6月28日。
点评:短期:加税幅度较低,大幅好于预期。预计实际影响对玲珑、赛轮较小根据初
裁结果,在最初对泰国申报税率106.4％-217.5％的情况下,反倾销初裁结果为13.25％-
22.21％;在对越南申报税率14.73％-33.06％的情况下,结果为0-22.3％。说明部分优
质国内胎企的海外工厂确实存在较少或者不存在的实际的倾销行为。国内胎企的成本
优势再次得到验本次反倾销初裁裁定玲珑轮胎反倾销税率为22.21％,玲珑可以通过与
美国经销商及消费者分摊税率、降成本等方式消除实际的影响。
同时,根据我们《玲珑轮胎深度报告之十:泰国玲珑反倾销对玲珑轮胎的影响》的
测算,若玲珑泰国转卖至国外其他地区损失的毛利率仅为4.8％,影响泰国玲珑半钢胎产
品毛利率4.8个百分点,影响毛利为8698万元,仅占玲珑总毛利的1.9％。而本次加征关
税税率较低,玲珑可通过提价、降成本、将费用、海外第二基地建设等方式降低影响,
实际毛利影响比8698万元要更少。尤其是玲珑在塞尔维亚的布局,在未来几年有望成为
重要的增长点。
中长期,加快全球化布局是关键从中长期看,中国的轮胎要想突破关税的限制,国际
化和品牌化是最终选择。本次玲珑通过提前在塞尔维亚布局,在未来几年有望再领先机
,而中国大陆的轮胎公司,以玲珑轮胎、赛轮轮胎、中策、三角轮胎、森麒麟等为代表
的一批企业,有望在本次筛选中再次过关,加快全球化布局,最终成长为国际化的轮胎巨
头。我们也要看到,关税的游击战也是一种残酷的筛选机制,考验的是企业的反应速度
和战略眼光,提前在东南亚布局的企业大部分已经有所收获,有资金和实力再次转移,而
刚刚布局的企业可能会面临巨大的压力。如果说美国之前对中国大陆企业的关税壁垒
使得十几家有竞争力的企业脱颖而出,本次再一次的双反调查还会筛选出更强者。
玲珑轮胎十年规划出炉,全球布局6+6战略,2019年5月泰国工厂三期满产,实现半钢
产能1500万条,全钢产能180万条。塞尔维亚项目正在紧密推进,预计2021年投产。赛轮
轮胎2013年开始在越南布局,2019年在越南与固铂合资建厂。贵州轮胎投资4亿美元在
越南建设120万条全钢产能,浦林成山在泰国建设400万条半钢产能,80万条全钢产能。
在欧美对国产轮胎双反的过程中,国内轮胎企业为了规避贸易壁垒、降低营业成本,纷
纷海外投资建厂,在海外市占率的提升过程中,提前布局、高瞻远瞩的企业更有可能脱
颖而出,强者更强。长期,中国轮胎企业崛起的趋势不变。
从表面上看,这是一场关税的游击战,美国对中国大陆的轮胎加征了关税,逼迫部分
企业转移到东南亚,本次美国对东南亚再次动手,我们预计部分企业还会在转移到其他
国家和地区。背后的本质原因是美国市场的不可舍弃和高效产能对低效产能的替代。
据米其林年报数据,2019年,北美半钢胎的消费量约为3.96亿条,占到全球半钢胎消费量
15.63亿条轮胎的25％,任何一个大企业都难以舍弃这个市场。但同时,发达国家和地区
高昂的人工费用和较低的自动化程度,使得这些本土生产的轮胎成本和费用大幅高于发
展中国家和地区,这也是部分中国企业虽持续转移产能,但仍能保持出口的原因。展望
未来,中国轮胎企业不断提升装置智能化程度,优势会进一步加大。中国龙头的轮胎企
业会加速国际化的布局,部分龙头企业已经开启了全球的布局进程,甚至,有可能到美国
布局,虽然美国的人工成本较高,但由于中国轮胎企业的自动化程度不断抬升,新建的工
厂仍然具有竞争优势。
远期,未来在亚洲,壁垒在品牌虽然欧美发达国家的半钢胎市场仍然占据全球的55
％左右,但其全球的占有率不断下行,以中国为首的亚洲市场(不包含印度)已经提升到
了31％,随着亚洲地区汽车保有量的攀升,轮胎的全球消费中心将逐渐向亚洲转移。未
来,要打造百年强企,能够依靠的壁垒还在于半钢胎的品牌,背后是企业的经营管理和研
发创新能力。我们方正化工认为,作为后起之秀的中国轮胎企业,其产品具有成本优势,
同时质量不逊于一线品牌,现在打造品牌之路的必然途径是突破知名汽车轮胎的前装配
套,同时,品牌宣传必不可少,从前装突破以带动后装市场高端轮胎的渗透,进而形成品
牌优势。
玲珑轮胎在这一方面已经具有先发优势,公司在大众(含奥迪)、福特、通用、雷诺
日产、曼恩、广汽三菱等国际知名汽车品牌方面以获得突破,同时在红旗、吉利、比亚
迪、奇瑞、长城等优秀的国产汽车品牌得到大规模使用,优势明显。在配套市场,赛轮
轮胎凭借过硬的品质和服务,也已成为比亚迪、长城汽车、奇瑞、吉利等多家知名汽车
主机厂轮胎配套供应商。玲珑轮胎新零售模式以及赛轮轮胎"橡链云"智慧平台等互联
网云平台将进一步助力国产轮胎品牌力提升。建议关注:玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟
等已经提前进行了国际化布局,并有实力继续扩大国际化布局的企业。
风险提示:原材料价格剧烈波动风险、新项目投产不达预期风险、销量增长不达预
期风险、中国企业海外扩张速度超预期风险
[2020-12-31]轮胎行业：美国反倾销初裁落地，税率显著好于预期－点评报告
■东吴证券
事件北京时间2020年12月31日,美国商务部公布对来自越南、泰国、台湾、韩国半
钢胎的反倾销税率初步裁定,其中越南0％～22.30％,泰国13.25％～22.21％,台湾52.4
2％～98.44％,韩国14.24～38.07％,玲珑轮胎反倾销税22.21％,未对赛轮轮胎施加反
倾销税,初裁结果全面好于预期。美国商务部最终裁定将于2021年5月公布。投资要点
反倾销税率初裁结果显著好于预期:2020年5月13日,美国USW提出对韩国、泰国、
越南及中国台湾地区反倾销和反补贴调查申请。6月美国商务部投票决定启动反倾销和
反补贴税调查,7月15日,美国ITC以5比0投票一致通过,称有迹象显示这些产品在美国以
低于公平价格销售。如果按最初申请书显示,泰国、韩国、中国台湾、越南地区轮胎将
要分别被征收217％、195％、147％、33％的反倾销重税。相比于最初申请书税率,如
今公布的初裁税率结果显著好于市场预期。
短期冲击有限,长期发展未来可期:我国轮胎行业已经历多次"双反"制裁,应对经验
充足,通过终裁公布前集中出口、向欧洲转移订单市场等手段对冲短期影响。长期看,
终裁落地后一年左右的时间,市场将逐步消化掉"双反"对出口贸易的影响,2022年年中
出口美国市场有望恢复。
持续推进全球化布局,中国轮胎企业由大变强趋势不改:当前国内头部轮胎企业通
过在越南、泰国等东南亚国家设厂来规避美国对华轮胎的"双反"制裁,同时玲珑轮胎继
续设立塞尔维亚基地,其他头部企业仍有加速国际化布局预期,贸易壁垒终将弱化。未
来随着国产厂商产能规模的继续扩大、自动化水平的不断提升、国内轮胎市场集中度
不断提升,中国轮胎企业由大变强的趋势不改。
投资建议:鉴于美国"双反"初裁结果好于预期,中国轮胎头部企业全球化布局、由
大变强趋势不改,随着海外优质产能的加速释放,包袱小、成本低的相关企业有望脱颖
而出,推荐关注赛轮轮胎、玲珑轮胎。
风险提示:全球贸易格局继续恶化的风险;原材料价格大幅波动的风险;海外子公司
跨国经营的风险
[2020-12-26]轮胎行业：双反不足为惧，轮胎头部企业有望延续高增长－跟踪之五
■西部证券
每一个重要的关口,都是战略和战术的兑现期。对于优秀企业的考察,绝不仅仅看
其收入和利润的增长,更应该关注企业对机遇和风险的前瞻性。未雨绸缪,方能从容应
对变化,化危机为转机,化风险为收益。本文我们讨论的就是几大重要关口之一:双反,
对应的是企业产能布局。
美国对东南亚半钢胎的双反初裁结果将在美国时间12月29日出炉,市场对于初裁税
率的预期并不明朗,我们认为即便按照最悲观的高税率预期,即东南亚工厂继续出口美
国无望,以玲珑为代表的国内头部轮胎企业的长期方向不改,短空长多之下,会迎来布局
良机:1)美国对东南亚半钢胎的双反若落地重税,可能催化中国轮胎企业的又一次分化
。刚刚跟进在东南亚建厂的企业因庞大的资金投入量和自身并不强劲的现金流制造能
力而无法及时转身,可能受制于东南亚工厂的重资产投入,拉大与头部企业扩张速度之
间的差距。
2)短期的业绩下滑对国内头部企业长期价值影响有限。国内头部公司具备高盈利
水平和较为健康的现金流,结合公司自身长期规划下的稳步扩张,有能力在东南亚以外
布局海外工厂恢复对美出口。从DCF模型的角度看,短期以季度为单位造成的业绩下滑
对于公司长期价值的影响应是有限的。玲珑轮胎的塞尔维亚工厂有望在2021年6月投产
,将使公司绕过贸易壁垒赚取价格上涨的美国市场的利润。
3)玲珑+赛轮,有望于2021年一季度实现业绩的逆势高增长。出口美国的订单将分
别由海外转出口和国内零售两部分进行补齐,市场主要担心在新的海外工厂建成之前,
原本美国订单的高利润能否延续,订单的转移是否会造成公司利润的严重下滑。我们认
为:2021轮胎行业更大的边际变化将会出现在开工率提升带来的规模效应,考虑到渠道
推进新零售业务带来的订单爆发,预计2021年一季度玲珑有望出现550万条以上的销售
增量,相应的边际毛利增量超过3.5亿元(估算值),而相比之下美国订单转口的边际毛利
减量不到8000万元(估算值)。因此,2021Q1玲珑不仅不会迎来利润的崩塌,反而有望实
现业绩的高增长。国内零售渠道推进越快的公司对冲美国订单的能力越强,赛轮轮胎同
样有能力实现高增长。
投资建议:双反阴影之下,中国轮胎进口替代的核心逻辑不变。建议关注中国轮胎
头部企业:玲珑轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、贵州
轮胎(000589.SZ)、三角轮胎(601163.SH)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格上涨等。
[2020-12-01]可降解塑料行业：禁塑政策加码，可降解塑料迎500亿元市场空间－深度研究报告
■东吴证券
白色污染严峻,可降解塑料是破局关键:随着塑料的大规模使用和不规范的塑料回
收体系,白色污染成为全球公认的环境问题。可降解塑料通过光、生物等途径转化为CO
2和水完成碳循环,是解决白色污染的理想替代品。
PLA和PBAT是目前最具前景的可降解塑料品种:可降解塑料根据来源主要分为生物
基和石油基塑料,其中生物基的聚乳酸(PLA)和石油基的聚(己二酸丁二醇酯-co-对苯二
甲酸丁二醇酯)(PBAT)是典型的完全降解塑料,塑料的抗冲、拉伸和弹性性能几乎没有
短板,并且国内技术成熟度较高,是目前最具前景的可降解塑料品种
限塑政策逐步加码,高成本仍是瓶颈:全球限塑始于20世纪80年代的,我国于2008年
开始实施首个限塑令,但效果不甚显著。自2017年我国开始禁止进口"洋垃圾"开始,限
塑力度显著加大,2020年1月发改委联合生态部发布《关于进一步加强塑料污染治理的
意见》,重点针对不可降解塑料袋、一次性塑料餐具、宾馆和酒店一次性塑料用品、快
递塑料包装四个领域提出禁止、限制使用的要求和时间推进节点。限、禁塑政策的推
动是可降解塑料行业发展的动力和契机,但与此同时,由于可降解塑料较高的生产成本,
我国可降解塑料仍处于行业导入期。
可降解塑料有望迎来500亿左右的市场规模:根据年初发改委的《意见》及农业部
对农膜的管理规定,我们梳理了有望率先发展可降解塑料的领域为快递包装、一次性塑
料餐具、塑料购物袋和农用地膜,到2025年上述四个领域对可降解塑料的需求空间分别
达到100万吨、70万吨、50万吨和30万吨,合计形成约250万吨的市场空间,500亿元左右
的市场规模。
投资建议:受益于行业东风,具备可降解塑料先发优势的企业有望率先受益,其中金
丹科技依靠乳酸产业优势,积极布局PLA业务,金发科技现有PBAT产能规模居前,此外瑞
丰高材和彤程新材均有在建PBAT项目。
风险提示:政策执行力度不及预期的风险,技术突破进度不及预期的风险。
[2020-11-16]橡胶行业：中国轮胎行业的进口替代将持续－轮胎行业跟踪之四
■西部证券
中国轮胎行业的主要逻辑在于对外资轮胎份额的抢夺。中国轮胎对外资轮胎的替
代在上半年达到高潮,但值得指出的是,轮胎的进口替代不是今年疫情之下的独立事件,
而是在过去的两三年间持续发生,并且在未来会加速的进程。对外,随着外资轮胎企业
盈利下滑,资本开支的意愿减弱,中国企业通过成本优势,不断扩产蚕食份额。对内,轮
胎的重资产属性使得新资本难以进入,行业分化之下,头部企业从规模、资金、渠道等
方面压制尾部企业。未来,国内头部企业开杠杆扩产,对内对外双重挤压份额,同时实现
向规模要利润是确定路径。
海外轮胎企业过去几年在亚太区域份额持续下降。回顾过去,全球轮胎行业龙头市
占率呈下滑态势,在过去的两至三年间亚太及中国地区外资轮胎品牌持续退出,中国轮
胎企业的市场份额不断提升。如普利司通17至19年亚太区销售额CAGR为-4.3％,2020H1
同比-23.4％；固特异2019年亚太区营收同比-4.6％,2020H1同比-29.3％；韩泰在中国
区的营收近两年下滑明显,从2017年的9030亿韩元下滑至2019年的7670亿韩元,CAGR=-7
.84％。
中国轮胎的对外资的份额挤占在2021年将会继续。立足当下,疫情对海外轮胎企业
的经营和业绩形成巨大冲击,海外企业面临空前压力。展望未来:1)海外胎企将持续削
资本开支,未来增长乏力。2020H1除普利司通外,其他企业的资本开支均同比下滑10％-
50％不等,固特异、韩泰等公司纷纷下调其全年的资本开支预期；2)海外胎企将通过提
价和出让中低端市场来提振业绩。直接提价如米其林近3年轮胎均价同比增速约在2-3
％；间接提价即各企业通过提升其大尺寸轮胎占比,进而主攻中高端市场,如米其林202
0H1的18寸以上轮胎占比销量达到新高46％；3)与之形成鲜明对比的是国内头部企业积
极扩产,进口替代有望加速。玲珑等7家头部企业在2019年共计资本支出69.65亿元,同
比增长26.6％,连续三年同比超过15％的增长；4)同时叠加疫情可能出现的反复。我们
认为中国轮胎行业的进口替代将会在未来加速进行,中国轮胎行业全球市场份额的提升
仍会继续。
投资建议:好赛道+低估值+中国企业绝对竞争优势的轮胎行业值得更多关注。我们
认为中国轮胎的进口替代将持续,中长期有较大增长空间。建议关注玲珑轮胎(601966.
SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、贵州轮胎(000589.SZ)、三角轮胎(
601163.SH)。
风险提示:项目建设落后预期；主要市场关税壁垒政策变动；原材料价格上涨等。
[2020-11-11]橡胶行业：国内轮胎行业第三季度业绩回顾－轮胎行业跟踪之三
■西部证券
国内轮胎行业上市企业三季度业绩均已公布,兑现我们在行业跟踪报告二《中国轮
胎处在盈利的黄金期》中所描述,受国内半钢、国内全钢、国内工厂直接出口和海外工
厂出口四个维度的共振利好,国内轮胎行业景气整体向好,头部企业业绩纷纷超预期。Q
3单季度归母净利润,玲珑轮胎同比+43.50％,赛轮轮胎同比+21.28％,森麒麟同比+73.4
7％,贵州轮胎同比+474.90％,三角轮胎同比+49.45％。
头部企业业绩向好的同时,行业集中度延续了提升的趋势,马太效应增强。从整体
来看,近年来业绩表现相对优秀的国内轮胎头部企业如玲珑、赛轮、森麒麟、三角、贵
轮在Q3单季度,由于疫情影响逐渐消退、下游及行业整体景气度提升,各企业开工率在Q
3复苏到正常水平,使得单季度毛利率均达近两年单季度较高水平,平均达到30％左右的
水平,净利率突破11％,三季度业绩的大幅增长助力各公司基本克服了上半年疫情的影
响,进而实现营收的微增和净利润的高增长。与之形成对比的是,二线企业前三季度净
利润仍呈负增长。从更具价值的毛利率指标看,二线公司Q3单季度毛利率已明显落后于
玲珑等五家头部企业,其中既有规模效应未充分体现的原因,也有公司战略规划和经营
治理方面的不足。
从资本开资的角度看,上市公司之间也已经拉开身位。我们统计2015年以来上市公
司累计资本开资的金额来看,玲珑轮胎已经达到101.60亿元,赛轮轮胎达到55.18亿元,
而部分轮胎上市公司基本停下资本开资的脚步。持续盈利+融资能力带来的再投资优势
,将使得头部企业的规模效应更加明显,作为重资产行业,尾部企业的追赶难度加大。
抢占渠道资源实现集中度再次提升,是未来1-2年国内战场的主要矛盾。一方面海
外需求低迷促使轮胎企业抢夺国内市场,另一方面随着国内新增车辆陆续到达换胎周期
,未来国内零售需求增速提升。根据我们的调研显示目前国内轮胎已逐渐完成了小企业
的退出和兼并,在集中度完成初步提高的背景下,对于剩余的中大型玩家,单纯的低价已
经不是挤出边际产能的最佳策略。渠道之争将成为现阶段的主战场,渠道之争相比于价
格战则更加立体,是渠道利润、渠道粘性、渠道认知和终端认可等多方面的有机结合。
抢占渠道资源实现集中度再次提升,是未来1-2年国内战场的主要矛盾。
投资建议:我们看好国内轮胎行业集中度继续提升建议关注国内轮胎头部企业玲珑
轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、贵州轮胎(000589.SZ
)、三角轮胎(601163.SH)。
风险提示:项目建设落后预期；主要市场关税壁垒政策变动；原材料价格上涨等。
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1、本公司力求但不保证数据的完全准确，所提供的信息请以中国证监会制定上市公
司信息披露媒体为准，维赛特财经不对因该资料全部或部分内容而引致的盈亏承
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[2021-11-16]轮胎行业：短期利空不改长期价值，行业迎来年度布局良机－跟踪之八
■西部证券
短期利空不改公司及赛道长期价值,布局轮胎行业,我们有望在明年享四重收益:1)
压制因素解除拐点已现,头部企业有望迎来戴维斯双击。此前轮胎行业处于业绩低谷,
已遭遇EPS和估值双杀。当前,原材料价格呈回落趋势,海运供需矛盾有望在未来半年得
到缓解,下游汽车消费需求或随旺季到来得到释放,我们判断随着原材料、海运、汽车
供需等压制因素趋于缓解,各公司业绩有望持续回暖,我们看好头部企业在2021Q4至202
2Q2迎来戴维斯双击。
2)国内出口缓解,企业有望赚取海外市场更加高额的利润。上半年外资胎企业绩回
暖,主要源于海运影响全球供给,进而海外市场轮胎价格因供给短缺而暴涨。我们判断
一旦海运复苏,国内出口缓解,企业在恢复正常发货、修复高价海运费的同时,有望重新
赚取出口海外市场的更高额利润,实现利润中枢的提升。
3)周期底部国内竞争格局的进一步优化。海运承压导致出口不畅,国内市场内卷化
竞争激烈,行业的马太效应在今年尤为激烈的市场竞争中将更加凸显。头部企业将充分
发挥其规模、渠道、经营管理和研发等优势,巩固其行业地位,行业将迎来竞争格局优
化后的周期底。4)头部企业持续资本开支和扩张,带来每年15％-20％的增长。头部企
业持续盈利+融资能力带来的再投资优势,将使其规模效应更加明显,作为重资产行业,
尾部企业的追赶难度加大。具体来看,玲珑、赛轮、森麒麟的第二个海外基地均在稳步
推进,将从全球化布局、贸易壁垒及风险的规避、盈利中枢的提升等方面进一步奠定先
发优势。我们预计玲珑至2025年轮胎产能将突破1.35亿条,赛轮至2023年轮胎产能将突
破8300万条,森麒麟至2025年轮胎产能将突破4500万条。
投资建议:行业拐点的出现将为我们带来年度级别的投资机会,企业盈利的修复将
以国内竞争的底部、海外市场的超额利润和公司估值的回归三重形式体现。建议关注
国内轮胎头部企业:玲珑轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ
)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格剧烈波动等
。
[2021-11-16]橡胶行业：轮胎行业五问五答－天风问答系列
■天风证券
(1)轮胎行业目前景气度如何?三季度以来行业开工率处于低位,企业产销量、盈利
水平受限。受外部因素影响,三季度轮胎行业开工率下滑至约55％,处于底部位置。产
销量方面,玲珑轮胎、赛轮轮胎同比均下滑10％以上。同时,企业毛利率水平也有所下
降,玲珑、赛轮和森麒麟的毛利率同比均减少10个百分点以上。
(2)影响轮胎行业的负面因素有哪些?美国、欧盟针对我国出口的轮胎产品实施多
次双反调查,大幅度加征关税,打压出口。美国自2007年开始对中国实施相关调查,欧盟
方面也于2017年对中国卡客车轮胎展开双反调查。天然橡胶和集运价格上涨推升轮胎
生产成本,汽车缺芯致使轮胎配套承压。橡胶是轮胎的主要原材料之一,近一年天然橡
胶价格最高上涨达90％,另外去年下半年开始我国出口货运量急剧上升,CCFI综合指数
上涨3倍有余,生产成本提升明显。同时下游汽车产量接连下滑,轮胎配套市场面临压力
。
(3)行业负面因素如何消除?在双反调查背景下,国内轮胎企业及时出海投产,近年
来中国轮胎企业海外工厂产销规模持续扩张。截至2019年,中国轮胎企业海外工厂轮胎
总产量已超4500万条/年,并在不断增长。天然橡胶、集运价格难以维持高位,汽车缺芯
情况料将有所缓和。天然橡胶价格高位难以维持,短期内已出现反转迹象。航运业受宏
观经济影响,周期性明显,当前集运价格上涨阶段已接近尾声。汽车芯片方面,随着前期
供应短缺因素的逐步消除,叠加未来产能扩张,汽车产销数据预计将得到改善。
(4)新能源汽车行业发展对轮胎有何影响?1、新能源汽车产业链落地中国,汽车零
部件国产化率高;2、特斯拉降价不断,传统车企盈利承压,国产轮胎更具性价比;3、新
能源汽车对轮胎提出全方位的新要求,国内轮胎企业不断推出专用车胎,新能源汽车配
套排名靠前;4、国内轮胎企业品牌建设初见成效,头部企业积极扩产、轮胎品质不断提
升,并已为多家车企配套。
(5)赛轮液体黄金轮胎性能如何?赛轮液体黄金轮胎性能优异,是我国首批获得全球
最高质量等级认证的轮胎,在各类性能测试中表现亮眼。经权威机构测试,赛轮液体黄
金轿车轮胎在滚阻、湿地方面均达到欧盟轮胎标签法最高等级A级。经济效益方面,一
辆载重卡车一年可节油约2.46万升,CO?排放减少约65.48吨。
风险提示:原材料价格回升风险;集运市场紧张状况难以缓和;新产品推广不及预期
[2021-08-09]化工行业：塑料再生正当时，废塑收集铸壁垒
■华安证券
可再生塑料回收前景广阔:塑料作为人类生产、生活的重要材料,每年消费量巨大
但回收利用率较低。尽管国内塑料回收有较长历史和较多回收点,但拥有先进技术、规
模化、产业布局完整的塑料回收企业数量较少。随着近年来全球范围的环境保护的号
召,可再生塑料产业飞速发展,市场空间广阔。
再生塑料下游应用广泛:再生塑料包括再生PS、再生PET,再生PVC、再生HDPE等多
种材料,这些再生塑料有着各自不同的特性,因此具有不同的应用场景,几乎涵盖了所有
塑料制品行业。再生PS塑料的下游应用主要包括建筑材料(主要是建筑保温板材以及踢
脚线等)、相框、画框、镜框、鞋底材料、广告板材、玩具和其他注塑产品等等,下游
行业应用以家居建材市场为主。再生PET下游应用主要包括包装盒、饮料瓶、纺织服装
等,下游行业应用以日常消费品为主,再生PET具有低端过剩,高端供不应求的特点。
供给侧存在缺口,行业竞争格局分散:因禁废令、技术壁垒、行业门槛提高等因素
影响,目前在国内可再生塑料领域里形成规模经济的大中型企业较少,行业竞争格局分
散,高端产能不足,该领域的供给存在一定缺口。一众企业加大研发力度,攻关核心技术
,同时积极向海外转移产能。
塑料循环再生利用的全产业链先行者--英科再生:塑料循环再生行业已培育英科再
生、三联虹普、金发科技、大发化纤等多家企业。英科再生从2002年开始布局再生塑
料领域,专利技术储备多。凭借专用回收设备的销售深度参与全球50多个国家、400多
家再生塑料回收企业回收站点的搭建,从而拥有稳定供应的原材料资源。在行业内率先
打通回收-再生-利用全产业链、实施全球化布局、坚持技术创新,成为塑料循环再生利
用领域的全产业链先行者。
风险提示:技术风险；市场风险；经营管理风险；财务风险
[2021-07-09]轮胎行业：对比驰加及美国汽车后市场，中国轮胎企业有望享受万亿市场红利－深度报告系列二
■申万宏源
米其林为全球轮胎龙头,产品、渠道、营销领先同行。2019年米其林市占率15％,
全球第一。公司经历132年发展历程,在产品、渠道、营销优势明显。产品:米其林1946
年研发生产世界第一条子午线轮胎,成为轮胎历史重要里程碑,通过并购领先新材料企
业保持产品质量走在世界前沿。渠道:米其林线下在170多个国家地区拥有商业业务,全
球化布局,线上搭建和收购电商平台,2B、2C双向布局。营销:1900年发布《米其林指南
》,至今仍为重要的餐饮娱乐评选标准,另外通过机动车赛事提升品牌实力。
米其林驰加成功布局中国汽车后市场。驰加店的经营模式为自营+加盟(加盟为主)
。驰加店运营成功的因素主要为:1)完善的供应链系统,“中央采购平台”帮助驰加店
与大牌汽车零配件品牌统一拿货,保证正品的同时提升产品配送效率。另外设置前置仓
保障驰加门店能够迅速补货。2)良好服务质量,公司的服务模式都需要在自营店进行试
验,之后推广到加盟店,因此保障了驰加店的标准服务流程。3)完善人才培训体系,驰加
进行多种类型的培训,除了传统线下培训,网上学院也作为驰加店普遍的培训方式,驰加
根据不同岗位指定不同的培训方案,让员工进行线上学习、线下考核。4)符合中国汽车
后市场发展现状(原厂维保模式为主)。此外,驰加门店管理工具DCP配合门店,进行库存
和订单的实时掌握,帮助门店进行良好的库存管理以及了解市场终端对产品的看法。
美国汽车后市场成熟,零售渠道集中化。美国作为全球主要的汽车和轮胎消费市场
,其汽车后市场经过近百年的发展,形成原厂DIFM、非原厂DIFM和车主DIY三种模式,规
模达到超3000亿美元。通过了解美国汽配零售商巨头的发展,我们发现DIY模式在20世
纪70年代达到高峰,90年代末随着美国汽车产销量达到高峰,带来后市场的庞大需求,汽
配零售巨头也纷纷展开收购,使得DIFM占比不断提升。目前DIY模式占比20％,原厂和非
原厂DIFM占比分别为24％、56％。其中非原厂维修DIFM以独立汽配零售商为主,四大巨
头占据其超过40％的份额。
中国汽车后市场快速增长,对标美国非原厂维保需求有望实现翻倍增长。中国汽车
后市场自90年代萌芽,在经历2015年的小高潮后,回归理性增长,预计2020年实现1.4万
亿,2023年达到1.9万亿,20-23年复合增速近11％。目前中国汽车后市场以4S店(原厂DI
FM需求)为主,占比约60％,但我们认为随着二手车交易的占比提升、中国平均车龄的增
长,以及非原厂维修(第三方维修服务商、汽车零配件零售商等)趋于专业性和规模化,
原厂维修DIFM需求有望向非原厂维修DIFM需求转移。目前中国非原厂DIFM+DIY需求约4
0％,相较美国非原厂DIFM+DIY需求约76％约有接近翻倍的增长空间,从而带来中国汽车
后市场规模的扩大。
中国轮胎企业纷纷布局“新零售”,有望提升在中国汽车后市场的份额。中国轮胎
企业从2015年开始纷纷布局“新零售”模式,以中策橡胶为首,运营车空间门店以及中
策云店。随后玲珑轮胎、森麒麟、赛轮轮胎积极布局国内“新零售”,实现经销商和门
店的利润合理分配以及与非原厂维保为主的门店进行链接,从而促使门店多销售国产轮
胎。从目前几家轮胎企业布局旗舰店、品牌店,并且涉及机油销售、洗车、简单维保等
服务以及布局线上店铺的销售来看,未来也有望实现汽车后市场的布局。建议关注:玲
珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟。
风险提示:经销商以及门店对于轮胎企业的“新零售”模式不配合；轮胎企业门店
盈利水平不及预期等。
[2021-07-07]塑料制品行业：可降解，禁塑令之下需求快速增长，产业化进程有望加速－专题报告
■安信证券
禁塑限塑政策趋严,可降解塑料将成为一次性塑料的有效替代材料:2020年国家《
关于进一步加强塑料污染治理的意见》《关于扎实推进塑料污染治理工作的通知》提
出,2021年1月1日起全国范围内不可使用不可降解塑料购物袋,全国范围餐饮行业禁止
使用不可降解一次性塑料吸管,地级以上城市建成区餐饮堂食服务禁止使用不可降解一
次性塑料餐具。可降解塑料因环保和使用体验度高成为替代一次性塑料的首选,"碳达
峰、碳中和"要求下,可实现碳循环平衡的生物基可降解塑料如聚乳酸PLA等有望得到大
力发展。
可降解塑料未来市场空间有望达到260万吨,而目前产能远远不足:通过测算可降解
塑料在快递包装、一次性餐具、购物塑料袋、农膜领域中对一次性塑料的替代水平,估
算到2025年我国可降解塑料的市场需求量有望达到260万吨,市场规模有望超过500亿元
。而目前全球产能仅约100万吨,尚处于产业初期,我国有效产能不足40万吨。石油基的
PBAT/PBS和生物基的PLA技术成熟度较高于其他品种且性能互补,有望得以优先发展,目
前全球格局寡头垄断,据CNKI,我国远期规划产能超过250万吨。PBAT/PBS的扩产门槛在
于原料BDO新增产能受制于电石紧缺；PLA的技术壁垒在于中间产物丙交酯的提纯,目前
全球仅有少数企业有此技术,处于较为高端的产业化赛道。
投资建议:建议关注金丹科技,公司是全球乳酸行业第二大企业,生产的高纯度乳酸
可向下游生产聚乳酸PLA,公司与南大合作开发丙交酯技术,据公告年产1万吨丙交酯-PL
A生产线目前在调试运行中,一旦顺利技术突破,后续规划10万吨聚乳酸项目,投产后有
望成为公司的主要利润增长点,弹性较大。国恩股份,公司以改性塑料产业为基础打造
新材料纵向一体化专业平台,据公告正在建设5万吨可降解塑料产品产能,包括PLA、PPC
改性材料等多项品类,项目预计2021年中投产,投产后有望为公司增厚超过10亿元的收
入体量。联泓新科,公司公告拟增资江西科院生物新材料有限公司成为其第一大股东,
江西科院自主开发出"高光纯乳酸-高光纯丙交酯-聚乳酸"全产业链技术,千吨级PLA一
体化生产示范线已形成批量化生产能力,后续计划分两期建设13万吨/年PLA全产业链项
目。金发科技,公司公告其PBAT及改性产品销量位居亚太第一,全球第三,全新设计的年
产6万吨PBAT合成生产线预计2021年上半年完工,以公司产能6万吨计算,PBAT价格每上
涨1000元,公司净利润将增厚约4500万元,若新增6万吨PBAT产能投产,有望贡献约4.5亿
元净利润。会通股份,公司是国内规模最大、客户覆盖最广的改性塑料企业之一,具备
生产可生物降解改性材料能力,2021年5月公告拟与中科院长春应 化所等共同投资
设立合资公司开展年产35万吨PLA项目,规划产能规模超过全球最大企业,发展可期。
风险提示:政策执行力度不达预期、原料价格波动、市场竞争加剧、新技术研发风
险、计算假设不及预期等。
[2021-06-29]塑料行业:需求快速增长扩产受限,光伏基膜景气将持续上行-点评报告
■天风证券
成本持续降低,全球光伏装机量增长潜力大据中国光伏工业协会数据显示,2020年
全国新增光伏装机容量48.2GW,同比增长60.1％,连续8年位居全球首位;全球光伏市场2
020年度新增装机容量达到130GW,同比增长13％。12年至今年均增长18.3％。据中国光
伏协会的统计数据显示,2020年中国光伏组件产量124.6GW,同比增长26.4％,其中超过6
0％光伏组件用于出口。在光伏发电成本持续下降和全球绿色复苏等有利因素的推动下
,全球光伏市场将快速增长。在多国"碳中和"目标、清洁能源转型及绿色复苏的推动下
,预计"十四五"期间,全球每年新增光伏装机约210-260GW。
光伏背板基膜需求将快速增长光伏背板位于电池板的背面,对电池片起保护和支撑
作用,需要具有可靠的绝缘性、阻水性、耐老化性。目前市场上背板主要分为有机高分
子类和无机物类,无机物类主要为玻璃,有机高分子类背板均需要使用聚酯基膜。随着
下游应用端对于双面组件发电增益的认可,以及美国豁免双面组件201关税影响,2020年
双面组件市场占比同比上升15.7PCT至29.7％,预计到2023年双面组件市场占比接近50
％。目前市场上有机薄膜背板仍为主流,2019年占比约为86.5％;玻璃背板为辅,主要用
于双玻组件,占比约为13.5％。双玻背板和透明背板各有优劣势,我们认为,透明背板技
术进步以及无氟化成本降低,未来也仍将占据一席之地。根据我们测算,目前国内光伏
聚酯基膜需求量约24万吨,未来几年仍将保持快速增长。
政策推动,BIPV发展提速国家能源局综合司近期下发《关于报送整县(市、区)屋顶
分布式光伏开发试点方案的通知》,天风证券建筑团队认为,此举将催化BIPV在"十四五
"期间加速成长。根据其测算,保守情境下2025年我国仅新建厂房仓库类新建项目BIPV
潜在市场或达28GW,行业规模近700亿,20-25年复合增长率高达83％,2021年或为BIPV发
展提速元年。光伏基膜扩产受限,行业景气有望持续上行目前国内光伏聚酯基膜主要集
中在双星新材、裕兴股份、东材科技、南洋科技、宁波勤邦等企业。光伏行业洗牌,部
分光伏聚酯基膜中小企业退出,因此行业也逐渐向龙头集中,2020年根据我们测算,行业
CR4产量占比约8成。由于其它薄膜品种盈利较好,在建产能中切片法中厚膜产能占比约
24％,新增产能有限。隔膜行业大幅扩产,设备厂商产能有限,光伏基膜产能短期难以大
幅扩张。因此,我们认为光伏基膜行业景气有望持续上行,盈利将持续改善。
投资建议:推荐东材科技,建议关注双星新材、裕兴股份。
风险提示:光伏产业政策风险;原料价格波动风险;技术风险;
[2021-06-28]塑料行业：可降解塑料进入业绩兑现期，关注产能率先释放公司卡位黄金赛道投资机会－简评报告
■首创证券
事件:多家企业可降解塑料产能预计下半年陆续投产。?点评:
可降解塑料市场空间巨大。2020年全球塑料产量将近4亿吨,其中可降解塑料全球
产量仅为117.4万吨,仅占全部塑料产能的0.3％,替代市场空间巨大。受益于各国"限塑
"生效时间影响,全球可降解塑料的需求有望在2020-2025年出现大幅度的上升。
PLA、PBAT是生物基和石油基前景最为广阔的可降解塑料代表。从可降解塑料产品
种类来看,PLA和PBS／PBAT是目前市面上主流的生物降解材料,PLA(聚乳酸)为从植物提
取淀粉,经生物发酵制得乳酸,最后经过化学合成制备；PBAT则是以原油/煤为原料,经
酯化-缩聚反应进行工业化制备。二者由于良好的可降解性以及经济性,成为前景最为
广阔的可降解材料代表。
我国可降解塑料应用场景广泛,典型蓝海市场。快递包装、一次性餐具、超市购物
袋以及农用地膜是当前我国可降解塑料主要应用场景,按照我们测算,到2025年其对应
可降解塑料市场空间分别为150万吨、100万吨、70万吨以及60万吨,目前国内可降解塑
料有效产能合计仅约25万吨,缺口巨大,是典型蓝海市场。
丙交酯等核心原材料技术实现突破,打破进口依赖。丙交酯是PLA聚合过程重要中
间体,即乳酸单体经脱水环化生成丙交酯,进而聚合生成聚乳酸。美国NatureWorks是全
球最大的PLA生产企业,年产能达18万吨。而我国PLA企业生产过程中对丙交酯存在进口
依赖,随着我国海正生物、金丹科技、丰原集团等企业在生物发酵领域技术不断积累突
破并成功生产出合格丙交酯原料,有望彻底打破进口依赖。
多家企业可降解塑料产能将于下半年投产,进入业绩兑现期。根据公司公告,金发
科技6万吨/年PBAT产能、3万吨/年PLA产能预计下半年投产；金丹科技1万吨/年丙交酯
项目也预计下半年投产,同时其投资的6万吨PBAT产能项目将于2022年9月投产；瑞丰高
材目前有12万吨在建PBAT项目,分为两期,其中一期项目将于今年三季度建成投产。
关注相关公司卡位黄金赛道贯穿全年投资机会。建议关注金发科技、金丹科技、
彤程新材、瑞丰高材等相关公司产能率先释放,享受景气高位,卡位黄金赛道,贯穿全年
投资机会。
风险提示:需求不达预期,项目进度不及预期,原材料价格波动
[2021-06-15]轮胎行业：从普利司通发展历程，展望中国轮胎龙头崛起－报告系列一
■申万宏源
普利司通市占率稳居行业前二,毛利率稳定,抗周期性较强。普利司通拥有百年历
史,市占率20年来稳居前二,关键性收购在1988年收购美国凡士通,一举进入全球轮胎规
模前三。公司毛利率得益于自有橡胶园+原材料成本占比较低,在近30年维持30％-40％
,抗周期性强。
从普利司通发展历程中探索中国轮胎企业发展契机:1)国际一线轮胎品牌通常伴随
当地车企成长,因此在配套市场拥有先发优势,但中国轮胎凭借性能提升,正逐步布局配
套领域,有望拉动更广阔的替换市场。2)替换市场空间大。对标日本轮胎产量高峰相对
汽车产量高峰17年的滞后期,中国轮胎企业产量有望在10-15年后达到高峰。另外从日
本和中国的人均GDP、乘用车千人保有量来看,中国人均GDP与1985年左右的日本人均GD
P相近,因此对标日本市场,中国乘用车千人保有量拥有较大增长空间,从而带来较大的
替换市场空间。3)对于企业来说,普利司通的全球化布局+原材料自供+重视研发投入,
稳固其龙头地位。全球化布局:全球轮胎工厂接近80家,产品销往全球150多个国家,全
球范围内拥有14万名员工。原材料部分自供:普利司通在全球拥有15个原材料工厂,布
局天然胶、合成胶、钢丝帘线、炭黑等原材料的生产,其中4个天然橡胶园可以自供超4
5％的天然橡胶使用量。重视研发投入:研发费用率近10年来维持3％左右,研发投入稳
步增长,公司在全球共拥有6个技术中心和10个实验基地。
中国轮胎龙头加大研发力度,提升产品性能,快速反应消费需求,缩小与国际品牌的
差距。
随着中国人均GDP在突破1万美元后,消费者对轮胎的需求逐步细化,对轮胎性能要
求逐步提升,中国轮胎龙头配备较为充足的资金以及强大的研发实力,近年来在产品性
能方面有较大提升,因此能够快速反应终端对轮胎消费升级的需求,且相较国际品牌性
凸显价比优势。另外,随着中国轮胎行业趋于理性,轮胎企业数量从2015年500多家,下
滑至当前200-300家,低端产能在这期间逐步淘汰,中国轮胎市场集中度有所提升。
投资建议与相关标的:目前全球轮胎消费量约18亿条左右,较为稳定,1998-2019年,
全球前75名的中国大陆和台湾企业得益于经济快速增长和制造水平的提升,合计市占率
从5.4％提升至18.4％,其中中国轮胎龙头市占率只有2％-3％,增长空间大。此外,中国
轮胎龙头有望凭借优质产品性能,在中国市场的配套和替换领域,分别可以占领的轮胎
量为3500万条、1.9亿条。未来随着中国轮胎小厂低端产能加速出清以及龙头企业产能
扩张+工艺提升,中国轮胎企业在国内集中度提升的同时,在国际市场中也有望占据更多
份额。建议关注:玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟。
风险提示:原材料价格大幅波动影响行业盈利水平；贸易关税影响中国轮胎企业及
其海外工厂出口
[2021-05-25]轮胎行业：“双反”终裁落地，中国轮胎企业崛起势不可挡－事件点评
■德邦证券
事件:华盛顿时间5月24日,美国商务部公布了对来自韩国、中国台湾、泰国和越南
的乘用车和轻卡轮胎的反倾销税率的最终裁定,其中韩国14.72％-27.05％,中国台湾20
.04％-101.84％,泰国14.62％-21.09％,越南0％-22.30％；同时,美国商务部还公布了
对越南反补贴税率的最终裁定结果为6.23％-7.89％。
"双反"终裁结果基本符合预期,对中国轮胎企业影响有限。在本次终裁结果中,玲
珑轮胎的反倾销税率为21.09％,相比初裁税率下调1.12pct；赛轮轮胎的反倾销税率和
反补贴税率分别为0、6.23％,相比初裁税率无变动；森麒麟的反倾销税率为17.08％,
相比初裁税率略微上调0.42pct。中国轮胎企业通过与进口商、经销商共同承担"双反"
税率、调整出口结构及价格等措施,正在逐步化解"双反"税率的影响,预计此次"双反"
对中国轮胎企业影响有限。
以玲珑轮胎、赛轮轮胎为首的国内头部企业将持续抢占海外市场。2018-2020年韩
国出口至美国的轮胎骤减,数量从1933万条下降至1708万条,金额从19.19亿美元下降至
9.72亿美元。而泰国和越南两地出口至美国的轮胎则快速增长,泰国出口至美国的数量
从3.44亿条增加至4.38亿条,金额从17.17亿美元上升至19.77亿美元；越南出口至美国
的数量从1063万条增加至1380万条,金额从4.11亿美元上升至5.42亿美元。考虑到庞大
的美国轮胎市场是刚性需求,以玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟等为首的龙头企业将加快
抢占竞争对手的市场份额。
长期来看,"双反"机遇大于挑战,中国轮胎企业崛起势不可挡。2013年赛轮越南一
期项目的投产开启了中国企业的国际化之路,自此民族企业纷纷在海外建厂,这不仅有
效规避了国际贸易壁垒的负面影响,还让中国企业享受到海外建厂的红利从而获得了快
速成长的机会。2020年,玲珑轮胎将发展战略全面升级为"6+6",预计于2030年前全面完
成海外6个基地的布局,其中塞尔维亚一期预计2021年三季度试生产；森麒麟制定了"83
3Plus"战略规划,计划用10年左右在全球布局8个数字化智能制造基地,其中5个海外基
地。2021年,赛轮轮胎越南ACTR工厂240万条全钢胎将全部达产,并于3月确定在柬埔寨
投资建厂,规划500万条半钢胎。在"双反"背景下,民族企业通过前瞻性的海外布局化解
了美国市场的持续打压,并借此夯实了自身参与轮胎全球化竞争的能力,加速迈向全球
行业前列。
投资建议:重点关注玲珑轮胎、赛轮轮胎和森麒麟。玲珑轮胎作为民族轮胎领军企
业,依托新零售发力替换市场,持续巩固开拓中高端配套市场；"6+6"战略全面升级加速
全球化布局,未来有望迈进全球一线胎企,预计公司2021-2023年归母净利润分别为26.9
、32.6、38.0亿元,对应5月25日收盘价PE分别为25、21和18倍,维持"买入"评级。
风险提示:双反调查的不确定性；原材料价格波动风险；产能投放不及预期。
[2021-04-27]轮胎行业：周期属性弱化，品牌渠道为王，龙头进击全球－专题研究
■国泰君安
投资要点:看好国内轮胎龙头成长的确定性我们认为轮胎龙头有望迎来业绩、估值
双增。1)业绩端受益于量价齐升:量方面,海内外基地布局迎来新一轮产能释放期且加
码资本开支；价方面,产品结构内生性调整叠加行业格局优化有望带动均价提升；2)估
值端:业绩稳定增长的基础上叠加消费属性,拥有深厚资本实力的龙头发力新零售,品牌
、渠道厮杀加速分化,有望驱动龙头估值体系抬升。
投资要点(行业评级:增持)周期属性弱化:行业格局优化,龙头企业传导成本能力有
望加强市场短期担忧轮胎成长的不确定性主要源于天胶等原材料价格波动(即周期属性
),因天胶暴涨或暴跌皆利空胎企盈利。但我们复盘历史发现,需求带动的天胶温和上涨
,及天胶稳步下跌都可抬升胎企毛利率,当前阶段演绎更像是2008-09年胶价触底温和上
涨带动胎企毛利率稳步提升,且行业龙头的定价权受益于行业格局优化已边际提升,其
传导成本能力有望加强。
成长属性强化:加码资本开支,品牌渠道为王,龙头剑指全球轮胎是万亿级别大赛道
,国际巨头份额下滑,而国内头部市占率提升。国内头部企业以海外基地布局对抗关税
壁垒,且东南亚双反税率超预期或预示美国以贸易手段围追堵截中国龙头胎企发展已力
不从心,龙头加码资本开支剑指全球；同时,国内仅极少数龙头打造新零售、发力国内
替换市场,新零售需具备强大的生产/仓储/物流/营销等实力,品牌和渠道厮杀加速分化
。
公司推荐:紧拥优质行业龙头推荐国内综合实力最强,配套带动替换、加码新零售
的龙头玲珑轮胎；定增落地桎梏消除,海内外布局持续推进的赛轮轮胎；以及专注于产
品力锤炼,高举高打进击一流、海外替换市场渠道认可度高的优质轮胎企业森麒麟。
[2021-04-20]橡胶行业：山东省淘汰落后产能政策出台，轮胎行业加速出清－事件点评报告
■方正证券
事件:近期山东省印发《全省落实"三个坚决"行动方案(2021-2022年)》的通知,涉
及到轮胎业落后产能退出。到2022年年产120万条以下的全钢子午胎、年产500万条以
下的半钢子午胎企业全部整合退出。点评:新一轮产能清退超预期,政策力度不断加码
根据文件,山东省轮胎行业本轮涉及到的企业共计18家,其中全钢胎企业8家,共计产能5
56万条;半钢胎企业10家,共计产能2561万条。根据卓创资讯,全国现有全钢胎产能1.83
亿条;半钢胎产能6.47亿条。本轮清退产能分别占全国现有半钢胎产能3.96％/全钢胎
产能3.03％。由于山东省全钢/半钢产能占全国52.11％/50.80％且本轮清退将在2022
年完成。山东省新一轮产能清退影响较大、退出时间快。
风险提示:落后产能退出不及时的风险;原材料涨价的风险;环保及安全生产风险;
项目投产不及预期的风险;海外贸易壁垒加剧的风险。
[2021-04-11]轮胎行业：抓住外资持续退出，行业加速集中的行业性机会－跟踪之七
■西部证券
相比原材料和产能转移等制造业贝塔因素,我们建议投资者关注更大维度的,也是
轮胎行业特有的行业内在变化。我们认为未来的3-4年,国内轮胎行业有望迎来一波大
的β行情,主要来源于外资渠道的持续流失以及国内行业的加速集中。我们将会看到国
内头部企业对外通过更好的渠道利润分配抢占外资轮胎份额,对内通过品牌和渠道规模
效应抢占小企业空间。外资方面,1)外资轮胎企业业绩下滑明显、资本开支缩减,扩张
速度明显放缓;2)外资轮胎高成本之下,留给渠道端的利润过低导致渠道持续流失。从
我们草根调研的数据看,国产轮胎的渠道加价率是外资的3倍左右,在巨大加价率差异之
外,国产轮胎品质、品牌、服务的崛起也推进了外资渠道的持续流失。外资轮胎企业在
华零售份额从过去的70％下滑至目前的55％,并且有望在2025年左右下滑至30％左右;3
)外资在华配套业绩失速下滑,固特异20年在华配套下滑28％,普利司通亚太配套下滑23
％,相比整车销量更加严重的份额下滑,一方面证明了车企降成本诉求提高,开始逐渐重
视轮胎的性价比;另一方面也预示未来外资品牌零售份额将会跟随配套份额的下滑而丢
失。内资方面,1)行业落后产能持续出清,分化基本完成;2)头部企业凭借资金、规模、
管理运营优势,将完成对渠道的抢占,通过渠道实现对小企业 的出清。随着头部品
牌的品质、品牌、服务得到了渠道端的认可,渠道端的慕强效应会使得渠道代理加速流
向头部品牌。而失去渠道无法触达用户端的小品牌将再无生存之地。随着国内零售市
场成为未来国内轮胎需求主要边际增量,以及国产头部企业开启渠道抢占,未来3-4年我
们有望看到头部企业国内份额的持续提升,加速扩能,国内轮胎行业有望迎来一波大的
β行情。在收获行业β的同时,我们也提醒投资者和企业,重视α的积累,因为α预示着
未来β行情结束后更远的未来,企业能否在不可避免的相互竞争中脱颖而出成为未来全
球头部玩家的关键。我们也会在后续的报告中给予更多关于企业核心竞争力的分析,共
同见证世界级轮胎龙头的成长脚步。建议投资者继续关注长坡厚雪的轮胎赛道,建议关
注玲珑轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、三角轮胎(601
163.SH)、贵州轮胎(000589.SZ)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格剧烈波动等
。
[2021-03-30]轮胎行业：海外轮胎企业2020年度业绩总结－跟踪之六
■西部证券
全球轮胎市场需求于2020年下半年回暖。疫情冲击下2020年全球轮胎总销量15.77
亿条,同比下滑11.7％。其中配套市场和替换市场分别实现3.99亿条和11.78亿条,同比
分别下滑14.7％和10.6％。下滑幅度在下半年疫情得到一定程度的控制后收窄。2020
年下半年全球轮胎销量回升至9.06亿条,环比增长35％,与2019年同期基本持平。
中国市场需求复苏明显。2020年中国市场轮胎销量约3.2亿条,同比仅下滑3.4％,
与欧洲、北美市场分别13.2％和11.2％的下滑幅度形成明显对比。中国市场的快速复
苏主要得益于下游汽车消费的迅速恢复,同时国内庞大的汽车保有量保证了替换市场的
需求。中国头部轮胎企业均在已披露的2020年前三季度报告中呈现出优秀的业绩表现,
并且有望延续至四季度。
海外轮胎企业业绩自三季度起恢复,全年业绩下滑收窄,同时呈现分化。我们统计
的普利司通、米其林、固特异、马牌等8家海外企业营收同比下滑平均幅度从上半年的
-22％收窄到全年的-12.5％。净利润方面,如普利司通全年亏损233亿日元(折15亿元,
同比下滑108％)、米其林盈利6.3亿欧元(折50亿元,同比下滑64％)、固特异亏损12.5
亿美元(折82亿元,同比亏损加剧)、住友盈利226亿日元(折14亿元,同比增长87％)等,
分化明显,但各企业资本开支近三年来明显放缓,海外轮胎企业的扩张处于停滞状态,我
们看好中国处于扩张加速期的中国头部企业继续抢占全球份额。
坚定看好国内轮胎行业的投资机会。从短期来看,国内头部轮胎企业有望继续依靠
开工率提升带来的规模效应和产能释放的新增量,实现业绩的超预期。从中期来看,中
国轮胎头部企业对内挤压小企业、对外抢占外资份额的进程有望加速,我们有望迎来未
来3-4年的大贝塔行情。从长期来看,在中国龙头绝对成本优势和逐渐提升的品质和品
牌力背景下,中国轮胎龙头的全球市占率仍处于极低的位置,长坡厚雪的赛道,我们看好
中国未来出现1-2家全球范围内的轮胎龙头。
投资建议:这是同属于中国轮胎企业的结构性机会,建议关注玲珑轮胎(601966.SH)
、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、三角轮胎(601163.SH)、贵州轮胎(000
589.SZ)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格剧烈波动等
。
[2021-01-03]轮胎行业：东南亚轮胎反倾销税率好于预期，看好中国轮胎企业崛起－事件点评
■申万宏源
美国商务部公布对原产自韩国、中国台湾、泰国、越南的乘用车轮胎双反调查结
果。11月4日,美国商务部公布了对越南的反补贴初裁决定,对原产自越南的轮胎征收6.
23％-10.08％的反补贴税率;12月30日,美国商务部公布了对韩国、中国台湾、泰国和
越南的反倾销初裁决定,对泰国征收的反倾销税率为13.25％～22.21％,对越南税率为0
％～22.30％,均大幅低于此前申请人指控的倾销幅度,也好于此前的市场预期。
双反对中国企业的东南亚工厂影响有限。以森麒麟为例,根据其招股说明书披露的
计算方法,加征关税在20％左右或以下时,额外关税一般由厂家承担一半。我们以2019
年的数据为基数,静态测算本次反倾销税对森麒麟的净利润影响约为1.79亿元,占其201
9年归母净利润的24％。在实际经营中,企业可通过开拓其他海外渠道降低对售价的不
利影响,或通过提高产能利用率摊薄固定成本,对企业的实际影响会大概率低于我们的
静态测算。
我们认为本次事件会加速国内龙头企业抢占全球市场份额。我们预计韩国和中国
台湾加征的高额反倾销税将会导致其市场份额的下降,且可能导致美国本土轮胎价格的
上涨,而泰国和越南的轮胎出口相比之下仍有很强的价格优势。未来随着韩国和中国台
湾企业从美国市场的退出,以玲珑轮胎、森麒麟等为代表的中国轮胎龙头企业,将会加
速抢占海外的市场份额。
重点推荐国内轮胎龙头企业玲珑轮胎,公司凭借整车配套和零售渠道布局不断夯实
国内市场,并通过"6+6"全球化布局加速抢占海外市场,有望成长为国际一线轮胎龙头,
我们预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为22.8、24.5、28.2亿元,对应12月31
日收盘价PE为21X、20X、17X,维持"增持"评级。
重点关注森麒麟,公司在山东青岛和泰国分别拥有1200万条和1000万条乘用车胎产
能,产品质量和品牌在美国市场享有较高的美誉度;公司还是国内首家实现量产航空轮
胎的企业,彰显公司突出的技术实力。泰国二期工厂的扩产和规划中的海外第二基地打
开长期成长空间。
[2020-12-31]轮胎行业：反倾销落地，结果好于预期－事件点评
■方正证券
事件:北京时间2020年12月31日,美国商务部对来自韩国、泰国、越南及中国台湾
地区的乘用车和轻卡车轮胎产品作出反倾销税初步裁定,反倾销税率分别为韩国14.24
％-38.07％、中国台湾地区52.42％-98.44％、泰国13.25％-22.21％、越南0％-22.30
％。其中玲珑轮胎反倾销税率为22.21％。赛轮轮胎反倾销税率为0,均大幅好于预期。
根据美国商务部披露的日程,后续美国商务部终裁日期为美国时间2021年5月13日;美国
国际贸易委员会终裁日期为美国时间2021年6月28日。
点评:短期:加税幅度较低,大幅好于预期。预计实际影响对玲珑、赛轮较小根据初
裁结果,在最初对泰国申报税率106.4％-217.5％的情况下,反倾销初裁结果为13.25％-
22.21％;在对越南申报税率14.73％-33.06％的情况下,结果为0-22.3％。说明部分优
质国内胎企的海外工厂确实存在较少或者不存在的实际的倾销行为。国内胎企的成本
优势再次得到验本次反倾销初裁裁定玲珑轮胎反倾销税率为22.21％,玲珑可以通过与
美国经销商及消费者分摊税率、降成本等方式消除实际的影响。
同时,根据我们《玲珑轮胎深度报告之十:泰国玲珑反倾销对玲珑轮胎的影响》的
测算,若玲珑泰国转卖至国外其他地区损失的毛利率仅为4.8％,影响泰国玲珑半钢胎产
品毛利率4.8个百分点,影响毛利为8698万元,仅占玲珑总毛利的1.9％。而本次加征关
税税率较低,玲珑可通过提价、降成本、将费用、海外第二基地建设等方式降低影响,
实际毛利影响比8698万元要更少。尤其是玲珑在塞尔维亚的布局,在未来几年有望成为
重要的增长点。
中长期,加快全球化布局是关键从中长期看,中国的轮胎要想突破关税的限制,国际
化和品牌化是最终选择。本次玲珑通过提前在塞尔维亚布局,在未来几年有望再领先机
,而中国大陆的轮胎公司,以玲珑轮胎、赛轮轮胎、中策、三角轮胎、森麒麟等为代表
的一批企业,有望在本次筛选中再次过关,加快全球化布局,最终成长为国际化的轮胎巨
头。我们也要看到,关税的游击战也是一种残酷的筛选机制,考验的是企业的反应速度
和战略眼光,提前在东南亚布局的企业大部分已经有所收获,有资金和实力再次转移,而
刚刚布局的企业可能会面临巨大的压力。如果说美国之前对中国大陆企业的关税壁垒
使得十几家有竞争力的企业脱颖而出,本次再一次的双反调查还会筛选出更强者。
玲珑轮胎十年规划出炉,全球布局6+6战略,2019年5月泰国工厂三期满产,实现半钢
产能1500万条,全钢产能180万条。塞尔维亚项目正在紧密推进,预计2021年投产。赛轮
轮胎2013年开始在越南布局,2019年在越南与固铂合资建厂。贵州轮胎投资4亿美元在
越南建设120万条全钢产能,浦林成山在泰国建设400万条半钢产能,80万条全钢产能。
在欧美对国产轮胎双反的过程中,国内轮胎企业为了规避贸易壁垒、降低营业成本,纷
纷海外投资建厂,在海外市占率的提升过程中,提前布局、高瞻远瞩的企业更有可能脱
颖而出,强者更强。长期,中国轮胎企业崛起的趋势不变。
从表面上看,这是一场关税的游击战,美国对中国大陆的轮胎加征了关税,逼迫部分
企业转移到东南亚,本次美国对东南亚再次动手,我们预计部分企业还会在转移到其他
国家和地区。背后的本质原因是美国市场的不可舍弃和高效产能对低效产能的替代。
据米其林年报数据,2019年,北美半钢胎的消费量约为3.96亿条,占到全球半钢胎消费量
15.63亿条轮胎的25％,任何一个大企业都难以舍弃这个市场。但同时,发达国家和地区
高昂的人工费用和较低的自动化程度,使得这些本土生产的轮胎成本和费用大幅高于发
展中国家和地区,这也是部分中国企业虽持续转移产能,但仍能保持出口的原因。展望
未来,中国轮胎企业不断提升装置智能化程度,优势会进一步加大。中国龙头的轮胎企
业会加速国际化的布局,部分龙头企业已经开启了全球的布局进程,甚至,有可能到美国
布局,虽然美国的人工成本较高,但由于中国轮胎企业的自动化程度不断抬升,新建的工
厂仍然具有竞争优势。
远期,未来在亚洲,壁垒在品牌虽然欧美发达国家的半钢胎市场仍然占据全球的55
％左右,但其全球的占有率不断下行,以中国为首的亚洲市场(不包含印度)已经提升到
了31％,随着亚洲地区汽车保有量的攀升,轮胎的全球消费中心将逐渐向亚洲转移。未
来,要打造百年强企,能够依靠的壁垒还在于半钢胎的品牌,背后是企业的经营管理和研
发创新能力。我们方正化工认为,作为后起之秀的中国轮胎企业,其产品具有成本优势,
同时质量不逊于一线品牌,现在打造品牌之路的必然途径是突破知名汽车轮胎的前装配
套,同时,品牌宣传必不可少,从前装突破以带动后装市场高端轮胎的渗透,进而形成品
牌优势。
玲珑轮胎在这一方面已经具有先发优势,公司在大众(含奥迪)、福特、通用、雷诺
日产、曼恩、广汽三菱等国际知名汽车品牌方面以获得突破,同时在红旗、吉利、比亚
迪、奇瑞、长城等优秀的国产汽车品牌得到大规模使用,优势明显。在配套市场,赛轮
轮胎凭借过硬的品质和服务,也已成为比亚迪、长城汽车、奇瑞、吉利等多家知名汽车
主机厂轮胎配套供应商。玲珑轮胎新零售模式以及赛轮轮胎"橡链云"智慧平台等互联
网云平台将进一步助力国产轮胎品牌力提升。建议关注:玲珑轮胎、赛轮轮胎、森麒麟
等已经提前进行了国际化布局,并有实力继续扩大国际化布局的企业。
风险提示:原材料价格剧烈波动风险、新项目投产不达预期风险、销量增长不达预
期风险、中国企业海外扩张速度超预期风险
[2020-12-31]轮胎行业：美国反倾销初裁落地，税率显著好于预期－点评报告
■东吴证券
事件北京时间2020年12月31日,美国商务部公布对来自越南、泰国、台湾、韩国半
钢胎的反倾销税率初步裁定,其中越南0％～22.30％,泰国13.25％～22.21％,台湾52.4
2％～98.44％,韩国14.24～38.07％,玲珑轮胎反倾销税22.21％,未对赛轮轮胎施加反
倾销税,初裁结果全面好于预期。美国商务部最终裁定将于2021年5月公布。投资要点
反倾销税率初裁结果显著好于预期:2020年5月13日,美国USW提出对韩国、泰国、
越南及中国台湾地区反倾销和反补贴调查申请。6月美国商务部投票决定启动反倾销和
反补贴税调查,7月15日,美国ITC以5比0投票一致通过,称有迹象显示这些产品在美国以
低于公平价格销售。如果按最初申请书显示,泰国、韩国、中国台湾、越南地区轮胎将
要分别被征收217％、195％、147％、33％的反倾销重税。相比于最初申请书税率,如
今公布的初裁税率结果显著好于市场预期。
短期冲击有限,长期发展未来可期:我国轮胎行业已经历多次"双反"制裁,应对经验
充足,通过终裁公布前集中出口、向欧洲转移订单市场等手段对冲短期影响。长期看,
终裁落地后一年左右的时间,市场将逐步消化掉"双反"对出口贸易的影响,2022年年中
出口美国市场有望恢复。
持续推进全球化布局,中国轮胎企业由大变强趋势不改:当前国内头部轮胎企业通
过在越南、泰国等东南亚国家设厂来规避美国对华轮胎的"双反"制裁,同时玲珑轮胎继
续设立塞尔维亚基地,其他头部企业仍有加速国际化布局预期,贸易壁垒终将弱化。未
来随着国产厂商产能规模的继续扩大、自动化水平的不断提升、国内轮胎市场集中度
不断提升,中国轮胎企业由大变强的趋势不改。
投资建议:鉴于美国"双反"初裁结果好于预期,中国轮胎头部企业全球化布局、由
大变强趋势不改,随着海外优质产能的加速释放,包袱小、成本低的相关企业有望脱颖
而出,推荐关注赛轮轮胎、玲珑轮胎。
风险提示:全球贸易格局继续恶化的风险;原材料价格大幅波动的风险;海外子公司
跨国经营的风险
[2020-12-26]轮胎行业：双反不足为惧，轮胎头部企业有望延续高增长－跟踪之五
■西部证券
每一个重要的关口,都是战略和战术的兑现期。对于优秀企业的考察,绝不仅仅看
其收入和利润的增长,更应该关注企业对机遇和风险的前瞻性。未雨绸缪,方能从容应
对变化,化危机为转机,化风险为收益。本文我们讨论的就是几大重要关口之一:双反,
对应的是企业产能布局。
美国对东南亚半钢胎的双反初裁结果将在美国时间12月29日出炉,市场对于初裁税
率的预期并不明朗,我们认为即便按照最悲观的高税率预期,即东南亚工厂继续出口美
国无望,以玲珑为代表的国内头部轮胎企业的长期方向不改,短空长多之下,会迎来布局
良机:1)美国对东南亚半钢胎的双反若落地重税,可能催化中国轮胎企业的又一次分化
。刚刚跟进在东南亚建厂的企业因庞大的资金投入量和自身并不强劲的现金流制造能
力而无法及时转身,可能受制于东南亚工厂的重资产投入,拉大与头部企业扩张速度之
间的差距。
2)短期的业绩下滑对国内头部企业长期价值影响有限。国内头部公司具备高盈利
水平和较为健康的现金流,结合公司自身长期规划下的稳步扩张,有能力在东南亚以外
布局海外工厂恢复对美出口。从DCF模型的角度看,短期以季度为单位造成的业绩下滑
对于公司长期价值的影响应是有限的。玲珑轮胎的塞尔维亚工厂有望在2021年6月投产
,将使公司绕过贸易壁垒赚取价格上涨的美国市场的利润。
3)玲珑+赛轮,有望于2021年一季度实现业绩的逆势高增长。出口美国的订单将分
别由海外转出口和国内零售两部分进行补齐,市场主要担心在新的海外工厂建成之前,
原本美国订单的高利润能否延续,订单的转移是否会造成公司利润的严重下滑。我们认
为:2021轮胎行业更大的边际变化将会出现在开工率提升带来的规模效应,考虑到渠道
推进新零售业务带来的订单爆发,预计2021年一季度玲珑有望出现550万条以上的销售
增量,相应的边际毛利增量超过3.5亿元(估算值),而相比之下美国订单转口的边际毛利
减量不到8000万元(估算值)。因此,2021Q1玲珑不仅不会迎来利润的崩塌,反而有望实
现业绩的高增长。国内零售渠道推进越快的公司对冲美国订单的能力越强,赛轮轮胎同
样有能力实现高增长。
投资建议:双反阴影之下,中国轮胎进口替代的核心逻辑不变。建议关注中国轮胎
头部企业:玲珑轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、贵州
轮胎(000589.SZ)、三角轮胎(601163.SH)。
风险提示:项目建设落后预期;主要市场关税壁垒政策变动;原材料价格上涨等。
[2020-12-01]可降解塑料行业：禁塑政策加码，可降解塑料迎500亿元市场空间－深度研究报告
■东吴证券
白色污染严峻,可降解塑料是破局关键:随着塑料的大规模使用和不规范的塑料回
收体系,白色污染成为全球公认的环境问题。可降解塑料通过光、生物等途径转化为CO
2和水完成碳循环,是解决白色污染的理想替代品。
PLA和PBAT是目前最具前景的可降解塑料品种:可降解塑料根据来源主要分为生物
基和石油基塑料,其中生物基的聚乳酸(PLA)和石油基的聚(己二酸丁二醇酯-co-对苯二
甲酸丁二醇酯)(PBAT)是典型的完全降解塑料,塑料的抗冲、拉伸和弹性性能几乎没有
短板,并且国内技术成熟度较高,是目前最具前景的可降解塑料品种
限塑政策逐步加码,高成本仍是瓶颈:全球限塑始于20世纪80年代的,我国于2008年
开始实施首个限塑令,但效果不甚显著。自2017年我国开始禁止进口"洋垃圾"开始,限
塑力度显著加大,2020年1月发改委联合生态部发布《关于进一步加强塑料污染治理的
意见》,重点针对不可降解塑料袋、一次性塑料餐具、宾馆和酒店一次性塑料用品、快
递塑料包装四个领域提出禁止、限制使用的要求和时间推进节点。限、禁塑政策的推
动是可降解塑料行业发展的动力和契机,但与此同时,由于可降解塑料较高的生产成本,
我国可降解塑料仍处于行业导入期。
可降解塑料有望迎来500亿左右的市场规模:根据年初发改委的《意见》及农业部
对农膜的管理规定,我们梳理了有望率先发展可降解塑料的领域为快递包装、一次性塑
料餐具、塑料购物袋和农用地膜,到2025年上述四个领域对可降解塑料的需求空间分别
达到100万吨、70万吨、50万吨和30万吨,合计形成约250万吨的市场空间,500亿元左右
的市场规模。
投资建议:受益于行业东风,具备可降解塑料先发优势的企业有望率先受益,其中金
丹科技依靠乳酸产业优势,积极布局PLA业务,金发科技现有PBAT产能规模居前,此外瑞
丰高材和彤程新材均有在建PBAT项目。
风险提示:政策执行力度不及预期的风险,技术突破进度不及预期的风险。
[2020-11-16]橡胶行业：中国轮胎行业的进口替代将持续－轮胎行业跟踪之四
■西部证券
中国轮胎行业的主要逻辑在于对外资轮胎份额的抢夺。中国轮胎对外资轮胎的替
代在上半年达到高潮,但值得指出的是,轮胎的进口替代不是今年疫情之下的独立事件,
而是在过去的两三年间持续发生,并且在未来会加速的进程。对外,随着外资轮胎企业
盈利下滑,资本开支的意愿减弱,中国企业通过成本优势,不断扩产蚕食份额。对内,轮
胎的重资产属性使得新资本难以进入,行业分化之下,头部企业从规模、资金、渠道等
方面压制尾部企业。未来,国内头部企业开杠杆扩产,对内对外双重挤压份额,同时实现
向规模要利润是确定路径。
海外轮胎企业过去几年在亚太区域份额持续下降。回顾过去,全球轮胎行业龙头市
占率呈下滑态势,在过去的两至三年间亚太及中国地区外资轮胎品牌持续退出,中国轮
胎企业的市场份额不断提升。如普利司通17至19年亚太区销售额CAGR为-4.3％,2020H1
同比-23.4％；固特异2019年亚太区营收同比-4.6％,2020H1同比-29.3％；韩泰在中国
区的营收近两年下滑明显,从2017年的9030亿韩元下滑至2019年的7670亿韩元,CAGR=-7
.84％。
中国轮胎的对外资的份额挤占在2021年将会继续。立足当下,疫情对海外轮胎企业
的经营和业绩形成巨大冲击,海外企业面临空前压力。展望未来:1)海外胎企将持续削
资本开支,未来增长乏力。2020H1除普利司通外,其他企业的资本开支均同比下滑10％-
50％不等,固特异、韩泰等公司纷纷下调其全年的资本开支预期；2)海外胎企将通过提
价和出让中低端市场来提振业绩。直接提价如米其林近3年轮胎均价同比增速约在2-3
％；间接提价即各企业通过提升其大尺寸轮胎占比,进而主攻中高端市场,如米其林202
0H1的18寸以上轮胎占比销量达到新高46％；3)与之形成鲜明对比的是国内头部企业积
极扩产,进口替代有望加速。玲珑等7家头部企业在2019年共计资本支出69.65亿元,同
比增长26.6％,连续三年同比超过15％的增长；4)同时叠加疫情可能出现的反复。我们
认为中国轮胎行业的进口替代将会在未来加速进行,中国轮胎行业全球市场份额的提升
仍会继续。
投资建议:好赛道+低估值+中国企业绝对竞争优势的轮胎行业值得更多关注。我们
认为中国轮胎的进口替代将持续,中长期有较大增长空间。建议关注玲珑轮胎(601966.
SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、贵州轮胎(000589.SZ)、三角轮胎(
601163.SH)。
风险提示:项目建设落后预期；主要市场关税壁垒政策变动；原材料价格上涨等。
[2020-11-11]橡胶行业：国内轮胎行业第三季度业绩回顾－轮胎行业跟踪之三
■西部证券
国内轮胎行业上市企业三季度业绩均已公布,兑现我们在行业跟踪报告二《中国轮
胎处在盈利的黄金期》中所描述,受国内半钢、国内全钢、国内工厂直接出口和海外工
厂出口四个维度的共振利好,国内轮胎行业景气整体向好,头部企业业绩纷纷超预期。Q
3单季度归母净利润,玲珑轮胎同比+43.50％,赛轮轮胎同比+21.28％,森麒麟同比+73.4
7％,贵州轮胎同比+474.90％,三角轮胎同比+49.45％。
头部企业业绩向好的同时,行业集中度延续了提升的趋势,马太效应增强。从整体
来看,近年来业绩表现相对优秀的国内轮胎头部企业如玲珑、赛轮、森麒麟、三角、贵
轮在Q3单季度,由于疫情影响逐渐消退、下游及行业整体景气度提升,各企业开工率在Q
3复苏到正常水平,使得单季度毛利率均达近两年单季度较高水平,平均达到30％左右的
水平,净利率突破11％,三季度业绩的大幅增长助力各公司基本克服了上半年疫情的影
响,进而实现营收的微增和净利润的高增长。与之形成对比的是,二线企业前三季度净
利润仍呈负增长。从更具价值的毛利率指标看,二线公司Q3单季度毛利率已明显落后于
玲珑等五家头部企业,其中既有规模效应未充分体现的原因,也有公司战略规划和经营
治理方面的不足。
从资本开资的角度看,上市公司之间也已经拉开身位。我们统计2015年以来上市公
司累计资本开资的金额来看,玲珑轮胎已经达到101.60亿元,赛轮轮胎达到55.18亿元,
而部分轮胎上市公司基本停下资本开资的脚步。持续盈利+融资能力带来的再投资优势
,将使得头部企业的规模效应更加明显,作为重资产行业,尾部企业的追赶难度加大。
抢占渠道资源实现集中度再次提升,是未来1-2年国内战场的主要矛盾。一方面海
外需求低迷促使轮胎企业抢夺国内市场,另一方面随着国内新增车辆陆续到达换胎周期
,未来国内零售需求增速提升。根据我们的调研显示目前国内轮胎已逐渐完成了小企业
的退出和兼并,在集中度完成初步提高的背景下,对于剩余的中大型玩家,单纯的低价已
经不是挤出边际产能的最佳策略。渠道之争将成为现阶段的主战场,渠道之争相比于价
格战则更加立体,是渠道利润、渠道粘性、渠道认知和终端认可等多方面的有机结合。
抢占渠道资源实现集中度再次提升,是未来1-2年国内战场的主要矛盾。
投资建议:我们看好国内轮胎行业集中度继续提升建议关注国内轮胎头部企业玲珑
轮胎(601966.SH)、赛轮轮胎(601058.SH)、森麒麟(002984.SZ)、贵州轮胎(000589.SZ
)、三角轮胎(601163.SH)。
风险提示:项目建设落后预期；主要市场关税壁垒政策变动；原材料价格上涨等。
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