2019年10月工业企业利润数据点评：盈利增速将迎来向上拐点
10 月工业企业利润同比下降9.9%，降幅进一步扩大，PPI 回落及收入增速放缓形成拖累。但10 月数据并非乏善可陈，我们认为三大特征值得关注：1）盈利增速迎来拐点，未来预计将开始向上修复；2）盈利后续修复幅度尽管有限，但未来补库存的“接力”有望拉长触底回升时长；3）新动能的持续性值得关注，结构转型正在悄悄加速。
事项：国家统计局11 月27 日发布的工业企业利润数据显示，1-10 月份，全国规模以上工业企业实现利润总额50151.0 亿元，同比下降2.9%，降幅较1-9 月份扩大0.8 个百分点。1-10 月份，规模以上工业企业实现营业收入85.66 万亿元，同比增长4.2%。
10 月单月工业企业利润同比下降9.9%，环比降幅扩大，价格和收入均形成拖累。1-10 月，采矿业实现利润总额4721.3 亿元，同比增长2.4%（较前值放缓0.7 个百分点）；制造业实现利润总额41291.4 亿元，下降4.9%（较前值多降1 个百分点）；电力、热力、燃气及水生产和供应业实现利润总额4138.4 亿元，增长14.4%（较前值加快2.1 个百分点）。前十个月，30/41 个工业大类同比实现增长，持平上月，其中，10 月单月实现利润总额4275.6 亿元，同比下降9.9%，降幅比9 月扩大4.6 个百分点。制造业层面，汽车、电子行业继续对装备制造业利润的修复形成正向贡献，持续回升，汽车制造业利润同比增速较前值收窄1.9 个百分点，计算机电子行业增速加快2.4 个百分点；高技术制造业和战略性新兴产业继续加快，利润分别增长7.5%和5.3%，分别加快1.2 和0.7 个百分点，新动能有所显现。分所有制看，国企的1-10 月利润增速同比下降12.1%（前值-9.6%），股份制企业利润增速下滑2.4%（前值-1.2%），而私营企业同比增长5.3%（前值5.4%），均有不同程度放缓。整体看，10 月PPI 价格的阶段底部对利润增速形成了负向影响，而收入增速的明显回落也形成了拖累，实体经济需求仍弱。不过，无论从投资还是盈利来观察，制造业当中的分化仍在延续，高技术制造业在今年下半年持续成为结构亮点。
下游利润率有所回升，中上游利润率下行。1-10 月，整体工业企业营业收入利润率为5.85%，较1-9 月微降0.06 个百分点。根据我们分析，2019年10 月，12 个月滚动的上游和中游企业利润率分别为11.56%和5.01%，较上月回落，PPI 下降所带来的利润回落充分显现，而同期下游企业利润率为6.41%，环比继续改善。另一方面，分所有制观察，累计利润率层面，1-10 月国企利润率为6.22%，弱于17 和18 年同期水平；而民企利润率则基本持平（5.49%）。
收入层面，工业企业主营业务收入累计同比增速4.2%，较前值继续放缓0.3 个百分点，凸显需求疲弱。1-10 月，营业收入累计同比增长4.2%。分所有制观察，国有控股企业收入增速为3.5%（放缓0.1 个百分点）、股份制企业收入增长5.7%（回落0.3 个百分点）、外企收入增长-0.4%（回落0.3 个百分点）、而私营企业收入增长6.8%（回落0.3 个百分点），呈现全面放缓态势，需求依然难言回升。
企业微观经营情况基本稳定，企业仍处于主动去库阶段。10 月，企业整体运营状况基本稳定。存货、应收层面，产成品存货增速0.4%，较前值下降了0.6 个百分点，去库存行为仍在持续；产成品周转天数17.3 天，环比小幅上升；应收票据和应收账款同比增长3.5%，回落1.1 个百分点，低于收入增速；应收票据及应收账款平均回收期为55.4 天，环比上升0.8 天，略有增加。整体来看，企业经营状况较为稳定。
10 月数据说明了什么 1）盈利增速迎来拐点，未来预计将开始向上修复；2）后续盈利修复幅度尽管有限，但未来补库存的“接力”有望拉长触底回升时长；3）新动能的持续性值得关注，结构转型正在悄悄加速。1）从盈利增速来看，10 月单月的降幅较大，但从PPI 的翘尾来看，10 月单月已是本轮PPI 快速回落的底部，综合我们对PPI 未来一年走势的预测，我们认为目前价格因素的拖累已经触底。而从收入增速角度观察，伴随下游的逐步企稳和部分支柱行业的触底（如汽车制造业等），我们认为后续也将逐步平稳且增速有望回升，均能够支撑盈利增速的缓慢修复，10 月很有可能是本轮盈利下降的最底部。2）站在目前时点，需求依然较为疲弱，未来一段时间宏观经济仍然面临压力，这也将制约本轮盈利修复的幅度，预计明年全年盈利增速虽将逐步好转，但较难有显著抬升。但另一方面，我们认为在明年上半年，目前的企业主动去库存将逐步转化为被动去库存，随即转化为补库存的状态，库存周期的重启有望一定程度修复需求，帮助企业盈利回升得以延续，可能能够贯穿全年，拉长盈利的回升时长。3）另一个值得关注的数据是高技术制造业的持续景气。今年下半年以来，高技术制造业投资、高技术制造业利润增速均保持在较为景气状态，表明整体工业企业表现分化加大，而总量的回落难掩这一结构性特征的亮点。我们认为高技术制造业、战略性新兴产业的较高景气均预示着制造业的转型升级仍在悄悄加速，若未来宏观环境转暖，这一部分对经济的拉动还将更为显著，有望成为未来一段时间经济增长的新亮点。
