银行行业年度策略：以稳为主、温和向下 关注范围自上而下扩展

　　基本面韧性突出，估值温和修复与较高ROE 带来稳定收益。在本轮经济下行过程中，市场依然担心银行资产质量与净息差明显走弱，因此给予银行非常低的估值水平。与上一轮经济下行不同的是，本轮经济下行中，银行资产质量和净息差与经济的相关性变弱，银行基本面韧性非常突出。年初至今，沪深300 指数上涨约30%，银行指数上涨24%，银行指数跑输沪深300 指数6 个百分点。在29 个行业中，银行涨幅居第9 位。子版块中，中小行整体表现更好。银行年内实现收益约由5%的估值修复、13%左右的净资产增厚与超过4%的股息收益率组成。

    风险的持续消化与结构的持续优化仍会为基本面韧性提供支撑。在从严认定不良、加大风险处置力度的监管要求下，银行业不良认定更严、核销催收力度加大，隐性风险处置效果明显。在防范化解资产端风险的同时，监管注重规范负债端合规经营，避免负债端无序竞争影响行业稳定性。通过拓宽渠道、降低门槛等手段，监管助力银行补充一级资本以提升吸收风险能力。2017 年以来，银行规模扩张较为谨慎，资产负债表结构明显优化，这为资产质量的稳定局面奠定了良好基础。

    以稳为主、温和向下，分化局面边际收敛可期。资产质量不具备大面积恶化基础，中长期积极因素为资产质量提供支撑，预计20 年资产质量以稳为主。部分银行特定领域累计的风险或在20 年有所暴露。当前个别实体行业景气度明显走弱，银行在这类行业的资产面临的风险加大。在市场利率下降对息差的正面效应减弱后，行业净息差在资产端收益率主导中下行趋势明朗，但下行节奏相对温和。中小银行前期风险消化力度较大，财务报表的正向反馈可持续，银行间分化局面或边际缓和。资管新规过渡期于年末结束，长期风险隔离或促进估值修复。

    维持行业“同步大市”投资评级，关注范围可自上而下扩展。当前板块估值处于历史低位，将超过100%的拨备还原为净资产后，破净银行当前估值包含的不良率约为4%，较账面高约2.5 个百分点。当前估值对下行预期反映充分，向下空间有限，但宏观预期好转会带动行业估值明显修复。20 年银行经营以稳为主、温和下行，内部分化局面边际收敛可期。关注范围在优质标的基础上可扩展至低估值次优板块。建议长期关注优质标的招商银行与宁波银行，积极关注估值优势明显且基本面良好品种，推荐工商银行、建设银行、南京银行与上海银行。

    　　风险提示：资产质量明显恶化，系统性风险。