10月经济数据点评：短周期下的经济低点

　　数据：10 月固定资产投资累计同比5.2%（前值5.4%）；10 月社会消费品零售总额当月同比7.2%（前值7.8%），累计同比8.1%（前值8.2%）；10 月工业增加值当月同比4.7%（前值5.8%），累计同比5.6%（前值5.6%）。

    　　1、投资：基建投资、房地产投资增速回落，制造业投资增速小幅回升，固定资产投资增速回落。其中，基建投资小幅回落，未来在政策引导下预计仍有一定支撑；制造业投资小幅回升，虽盈利处于筑底阶段，但需求偏弱背景下回升幅度有限；房地产投资在建安支撑下仍有一定韧性。具体来看：（1）基建投资小幅回落。水电气增速扩张，交通运输、水利环保增速放缓，交通运输方面，铁路运输增速放缓，道路运输增速加快。当前基建的问题可能在于资金，预计在政策引导下基建投资仍将逐步回升。（2）制造业投资增速回升。其中化学制品，汽车、通用设备增速放缓，医药、计算机通信、专用设备制造增速加快，金属制品、铁路航空、电气机械、有色金属降幅收窄。往前看，虽然制造业企业盈利处于筑底阶段，但在需求偏弱的情况下，制造业投资回升幅度相对有限。（3）房地产投资小幅回落，但增速相对稳定。建安投资增速相对稳定，土地购置面积降幅收窄，但购置费下拉效应依然存在。此外，房地产开发资金来源约束下，房地产投资增速预计将逐步放缓。

    　　2、消费：社零依然偏弱，主要拖累在于汽车和地产链条类消费。社零继续回落，主要原因在于汽车消费跌幅扩大，且地产链条类消费即家电、家具、装潢同比下降。从其他分项上看，通讯类消费改善，石油制品、纺织服装消费下降。

    　　3、工业：10 月工业生产依然偏弱。从结构来看，采矿业、制造业增速回落，公用事业增速回升。

    　　4、整体：短周期下的经济低点。该结论包含两层意思：一是，短期增长视角下，现阶段经济增长确实下滑至较低水平；二是，未来逐步改善的概率较大。判断理由主要有以下几点：第一，经济结构当中的诸多分项位于阶段性底部，再度下滑的概率较低。决定消费走势的汽车消费（-1%）、固定资产投资当中制造业投资（2.5%）位于低点，得到专项债支持的基建投资（3.3%）仍有进一步上升空间，进口在国内需求低迷的前提下已连续两年下滑（-5%）。第二，建安的韧性与基建的发力将保证固定资产投资企稳回升。建安投资回升是今年地产增速较高的主要原因，现阶段地产已进入竣工阶段，借鉴2011 年经验，建安投资预计仍有支撑；基建投资方面，随着专项债等配套资金的逐步落实，以及政策对于稳增长的积极性上升（11.14 将基建项目资本金下调），基建投资将逐步改善，预计基建投资年底将升至5%。第三，从工业生产、进口、金融等更细分的数据中观察到内需边际改善。从工业生产数据看，工业增加值的拖累分项主要在于出口相关行业（出口交货值下行），内需相关行业有所改善（发电量、耗煤量上升等），表明内需有改善迹象；从进口看，在PPI 转负，大宗商品价格下跌的情况下，进口数量已连续两个月改善，同样表明内需有所企稳；从金融数据看，虽然信贷季节性回落明显，但社融余额同比仍维持高位，且企业融资逐步改善。第四，宏观层面上，政策逆周期调节将在一定程度上拉动需求，叠加物价水平上扬，名义GDP向上确定性较高。减税降费、降准降息（货币边际会更松而不是紧，猪通胀不构成大的约束）等逆周期政策将对工业企业利润以及消费带来一定支撑，叠加CPI、PPI 的边际转好，名义GDP 同比向上概率较高。

    　　风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、中美贸易摩擦升温。