机械：京津冀工程机械经销商草根调研：需求展望平稳 龙头份额提升

行业近况

    近期，我们调研了京津冀地区国产挖掘机、汽车起重机品牌代理商，以及某国产履带起重机客户。当前产业链内专家对4Q19 以及2020 年的展望表示谨慎乐观，主要调研内容如下，供投资者参考。

    评论

    短期内行业需求趋稳，中期有赖于宏观经济政策支持。起重机械、挖掘机经销商对于四季度行业销量判断均为同比持平略增；2020 年行业需求整体判断向好，主要由于：1） 人工替代持续进行，小型挖掘机、汽车起重机销量仍将保持增长；2） 环保政策趋严，排放标准提升带动更新替换需求增长；3） 基建稳增长的政策保持一定力度等；2020 年，中美贸易摩擦可能会带来需求的不确定性。

    2019 年行业竞争格局较为激烈，但仍严守信用销售条款。今年以来小挖以及汽车起重机销售价格有不同程度的下降，反映出行业竞争的激烈，但是业内主流的主机厂和经销商保持信用销售条款稳定，大部分产品的首付比例稳定在20~30%左右，行业风险整体可控；下游客户购机决策也更加理性，有利于行业的平稳运行，即便未来行业进入下行周期，也不会出现2012~2015 年断崖式下滑的情况。

    三一重工、中联重科在挖掘机、起重机领域市场份额持续提升。1） 挖掘机市场来看，三一重工等国产品牌抢占卡特彼勒、小松等外资品牌份额，特别是以三一为代表的国产大挖产品技术成熟，导致外资品牌传统强势领域的份额下降；2） 汽车起重机市场，中联重科、三一重工市场份额提升，特别是中联重科前九个月市场份额超过30%，同比提升幅度在5 个百分点以上。

    下游客户盈利状态良好，具备购机意愿。根据京津冀地区专家反馈，中小吨位挖掘机、汽车起重机以及履带式起重机客户，成本回收期都可以达到3 年左右，大挖用户成本回收期甚至可以达到1 年左右，赚钱效应较好，客户现金回款健康。同时，经销商客户构成也以老客户为主，老客户复购率较高。

    国产化核心零部件性价比高，进口替代大势所趋。挖掘机、起重机械柱塞泵、多路阀、减速机、马达都存在国产化趋势，这也形成了行业销售价格下降的基础。国产化零部件故障率较低，产品性能不亚于外资品牌零部件，客户反馈比较积极。考虑供货周期短、维保响应快等优势，主机厂大概率会扩大使用国产化的零部件。

    排放标准升级促进更新替换，京津冀政策先行。随着道路机械国六标准的推广，未来存量设备中的国三及以下的“黄标车”逐渐面临淘汰，例如2020 年起国三及以下标准的车辆不再被允许进入北京市施工；即便是没有上牌要求的非道路机械（例如挖掘机），施工方对于成新度也提出越来越高的要求。

    估值与建议

    维持对我们覆盖公司的盈利预测和目标价判断。中长期来看，我们对中国工程机械行业的进口替代以及海外拓展保持乐观，重申看好工程机械及零部件龙头公司恒立液压、三一重工、中联重科-A/H 等。

    风险

    行业需求不及预期。