银行：货币中性 改革深化

通胀走高，维持未来半年货币政策中性的判断，息差回落趋势难改

    10 月份CPI 同比涨幅上行至3.8%，通胀继续走高将制约货币政策空间，我们维持前期观点，预计未来半年货币政策保持中性。

    但鉴于银行是货币政策传导中枢的关键，预计央行会尽可能降低银行信贷供给面临的流动性、利率等约束。预计银行间流动性总体保持稳定，央行可能会继续使用定向工具对中小银行流动性提供支持，缓解银行间流动性分层的现象。另一方面，继续引导LPR 报价利率下行，疏通货币市场利率向贷款利率的传导，促进降低企业融资实际利率。

    本周央行公开市场操作也在一定程度上体现了中性货币政策思路：基本上等量续作4000 亿元1 年期MLF，银行体系流动性总量维持稳定，但超预期下调了MLF 中标利率5BP 至3.25%，可能意在引导信贷利率下行。

    对银行而言，考虑到当前的同业融资利率水平，MLF 利率小幅下降，对负债成本正面贡献十分有限，而贷款收益率面临下行节奏加快的压力，总体来看，息差回落趋势难改。

    金融供给侧改革深化，短期来看银行体系规模扩张与资产质量均面临一定压力

    11 月6 日，金融委召开第九次会议，再次提及深化中小银行改革，同时首次提到深化国有企业改革。我们解读如下：

    正如央行在货币政策执行报告中所述，“部分中小银行出现的局部性、结构性流动性风险，本质上是真实资本水平不足导致的市场选择结果”。从这个层面上来看，若仅靠央行提供流动性支持，其实是治标不治本的办法。

    本次会议提及的支持中小银行多渠道补充资本同时健全公司治理及风控体系，才是治本的办法。

    更近一层来看，银行资本水平不足很大程度上是由于资源配置低效导致的盈利能力不足。金融供给侧改革与企业改革结合，才能从根本上修复银行的资产负债表，进而提升盈利能力，缓解信用扩张的资本约束。

    中长期来看，随着改革推进，行业景气度预计将逐步回升，但是短期来看，同业信用分层导致中小银行融资成本和难度加大，将制约其规模扩张以及息差空间，同时企业改革也将伴随着信用风险的暴露，预计未来一段时间内，银行体系规模扩张和资产质量均面临一定压力。

    投资建议与风险提示

    投资建议：短期来看，中性货币政策环境下，年内社融增速下行带来的流动性压力仍在，银行板块估值低、今年业绩预计相对稳健，同时考虑到公募配置比例仍有提升空间，年内板块大概率有相对收益，绝对收益空间有限，配置价值仍存，个股方面建议关注业绩相对稳健的国有大行和优质股份行。中长期来看，在信用扩张和名义经济出现明显回升之前，银行景气度将维持下行趋势，资产质量将成为板块核心矛盾，建议关注有一定估值溢价，同时维持较好经营业绩，高ROE、低不良、高拨备的优质银行。

    风险提示：1.货币政策调整超预期；2.LPR 改革推进不及预期；3.经济增速下行超预期，导致银行资产质量大幅恶化。