科技产业系列报告10-TMT三季报：整体见底 2020是业绩大年

　　科技板块三季度业绩复苏趋势明显，基于自上而下分析，我们判断国内科技板块已进入中期业绩复苏通道，看好板块未来2 年业绩表现。三季度以来市场快速上行，推动科技股估值、仓位水平已修复至相对均衡状态，同时选股框架更多向PB-ROE 倾斜。建议重点关注：有望继续维持高景气度的软件&SaaS、消费电子、IDC、信息安全、医疗信息化、半导体、无线上游等板块，业绩已进入逐季改善通道的电信运营商、安防、被动元器件、IT 硬件、影视内容等板块，以及商业模式成熟、经营现金流稳健、防御属性突出的图书出版、电塔等资产。

    　　 Q3 概览：行业呈现明显复苏迹象。剔除异常样本，三季度中信计算机/电子/传媒/通信收入、净利润同比增速分比为7.9%/8.2%/4.0%/-1.9%、-1.2%/11.2%/-3.2%/3.2%，整体较2019H1（收入6.3%/10.6%/2.7%/6.4%、净利润16.4%/-8.0%/-13.5%/-2.7%）改善明显，反映5G 等驱动下行业复苏势头，同时龙头个股继续延续年初以来的占优表现。细项财务数据部分，三季度整体毛利率较二季度基本持平，计算机、传媒环比分别小幅下降3pcts、1pct，电子、通信环比持平，同时在经济增速下行期，企业亦更加注重运营费用、经营现金流的严格管控。截至三季度末，中信计算机、通信、电子、传媒存量商誉规模为1067、322、722、1353 亿元；计算机、传媒板块年末商誉减值风险仍需警惕。

    　　 重点板块聚焦：5G、云计算、政策三条主线。5G 提前备货、苹果智能手机超预期、企业IT 支出回暖、自主可控政策驱动等成为科技板块三季度复苏的核心驱动力。软件&SaaS（三季度营收同比+18%，下同）、证券信息化（+34%）、医疗信息化（+15%）、信息安全（+36%）、PCB（+24%）、IDC（+19%）、无线上游（+50%）继续保持高景气度，且我们判断中期动能仍将延续；IT 硬件（+18%）、半导体（IC 设计+38%、封测环比+71%，设备+52%）、安防（20%）、光器件&模块（同比回正）、运营商（同比回正）等当季业绩改善明显；面板、LED、光纤光缆当季毛利率分别环比下行3.1、5.9、2.2pcts，继续寻底；三季度消费电子小幅回暖（+26%），但整体分化明显，苹果、华为产业链表现明显占优，安可工程开始逐步落地（中国长城季度营收+32%），同时电信设备（+0%）、被动元器件（-20%）等亦有望在Q4 进入业绩反转通道。

    　　 Q4 展望：行业进入中期复苏通道。业绩层面，在5G、云计算等带动下，我们判断行业已从三季度开始进入中期业绩复苏通道，且有望持续2 年以上。

    　　市场层面，根据公募基金三季报，经历三季度以来市场快速上行，目前电子板块持仓占比已达10.9%，接近2017Q3 水平，通信（2.1%）、传媒（2.2%）、计算机（5.2%）整体平稳，同时板块估值亦修复至10 年期均值附近。流动性层面，MSCI 将在11 月进行年内第三次扩容，我们预计带来阶段性增量资金超过400 亿美元（大盘250 亿、中盘170 亿），流动性改善明显。市场风格层面，三季度国内机构持仓集中度明显提升，择股偏好和北向资金逐步趋同，体现为从注重单一的PE-G 框架，转向更加兼顾PB-ROE 框架。

    　　 投资建议：坚守龙头。经历三季度以来的科技股上行行情，当前A 股科技股估值、仓位水平已修复至相对均衡状态，同时选股框架更为关注PB-ROE。我们看好未来2 年国内科技股的持续向上行情，建议沿着如下主线继续布局优质科技龙头：1）业绩有望继续维持高景气度的软件&SaaS、消费电子、IDC、信息安全、医疗信息化、半导体、无线上游等板块；2）业绩进入逐季改善通道的电信运营商、安防、被动元器件、IT 硬件、影视内容等板块；3）商业模式成熟、经营现金流稳健的低估值资产，包括图书出版、电塔等。重关注：中国联通、中国移动（H）、中国铁塔（H）、腾讯控股（H）、小米集团（H）、金蝶国际（H）、立讯精密、中际旭创、海康威视、兆易创新等。

    　　 风险因素：宏观经济超预期下行风险，中美贸易冲突反复风险，行业竞争持续加剧风险；5G 进展不及预期风险等。