中国铝业(601600)：氧化铝价格回落致使公司Q3业绩不及预期

　　1．事件

    　　中国铝业发布2019 年三季度报告。公司2019 年前三季度实现营收1457.08 亿元，同比增长15.91%；归属于上市公司股东净利润8.08 亿元，同比下降44.06%。Q3 单季实现营收507.69 亿元，同比增长17.21%，；归属于上市公司股东净利润1.03 亿元，同比下降83.94%；基本每股收益0.003 元/股，同比下降92.00%。

    　　2．我们的分析与判断

    　　（一）氧化铝价格下行拖累Q3 业绩

    　　公司Q3 归母净利润环比下滑60.66%。报告期内，国产氧化铝现货均价约为2533.23 元/吨，同比降低16.86%，环比降低12.49%。

    　　经营层面，公司属业内龙头，氧化铝产能全球第一，报告期内普通、精细氧化铝产量较去年同期分别增长3.6%、19.3%，自产氧化铝外销量则同比下降4.7%；成本方面，公司降本增效效果明显，成本竞争力进入行业前40%。综合考虑，我们认为公司Q3 氧化铝价格明显下滑导致其利润降低，从而电解铝利润扩大不及氧化铝利润的减少，继而使得Q3 业绩不及预期。

    　　（二）电解铝供需紧平衡，氧化铝价格或企稳

    　　受水灾和电解铝安全事故影响，国内电解铝供需应该呈现紧平衡状态。2019 年1-9 月，国内原铝产量同比下降约1.7%，消费量同比下降约0.6%，加之电解铝库存较低，氧化铝价格下降，因此电解铝行业盈利水平有所提高，或可延续至Q4。氧化铝方面，2019年1-9 月国内产量同比增长约1.3%，消费量同比下降约2.1%，供需基本平衡。加之国外氧化铝供需处于阶段性平衡状态，国内氧化铝新建产能释放不及预期，因此我们认为四季度国内氧化铝价格或将企稳。

    　　3．投资建议

    　　公司属业内龙头，报告期内降本增效显著，Q3 业绩虽不及预期，但四季度在氧化铝与电解铝价格企稳下或可提升其盈利能力。因此，我们预计公司2019、2020 年EPS 分别为0.07元、0.13 元，对应PE 分别为48X、26X，并维持“谨慎推荐”评级。

    　　4．风险提示

    　　1.下游需求不及预期；

    　　2.电解铝与氧化铝新增产能投放超出预期；

    　　3.电解铝、氧化铝价格大幅下跌。