石油化工行业2020年投资策略：周期蓄势 油服崛起 关注增量

　　油价回顾：减产搭台，地缘唱戏，需求预期悲观。2019 年以来的国际油价走势整体先扬后抑，以5 月份为分水岭。前半段在油价超跌反弹动能强劲以及OPEC+减产联盟超预期执行减产协议等因素带动下，油价单边上涨。5 月初美国宣布停止给予有关国家以伊朗石油进口豁免权，多头利好兑现离场，油价企稳后横盘震荡；7 月份OPEC 减产协议得以继续延长，但力度未超市场预期，油价继续横盘整理；8 月由于中美贸易谈判进展出现反复，市场对未来需求的悲观预期充斥市场；9 月在沙特油田遇袭事件影响下，油价短暂冲高后回落，随着中美两国临近达成第一阶段贸易协议，10 月油价温和反弹。

    　　油价展望：2020 年继续维持区间波动观点，布伦特原油价格中枢60-70 美元/桶。供应面来看，美国二叠纪盆地外输管道瓶颈在19 年底能够基本打通，20 年产量仍有上升空间，但受制于债务集中到期压力，独立勘探公司压缩打井开支导致活跃钻机数下降，或影响供给释放；OPEC 方面出于维护市场目的，表态在12 月考虑商议继续延长减产，但我们认为边际效应递减是大概率事件；地缘政治风险仍围绕伊核问题展开，制裁效果已超市场预期，但美国底线在于避免卷入与伊朗直接正面对抗；伊朗方面则通过扰动中东安全局势达到战略目的。需求面依然不确定性较大，我们认为成本决定下限、需求决定上线，在缺乏明确需求转好指引前提下，国际油价仍以区间波动为总基调。

    　　周期蓄势。石化行业大多数子行业均迎来新一轮的产能扩张，未来1-2 年内恐将再次面临产品盈利水平下滑的周期性波动。（1）炼化：一体化进程加速，首批民营项目进入投产和业绩兑现期，本轮炼化集中扩能预计持续至2023年，一边是炼能总量明显增长，另一边地炼原油进口权审批窗口关闭，落后产能淘汰由政策驱动转向市场驱动；（2）丙烷脱氢：PDH 盈利依然稳健，下游衍生物中PP 体量最大，需求增速最稳定，但未来1-2 年仍有大量新项目投产，压力较大；（3）芳烃&聚酯：今明两年将迎来PX/PTA 集中扩产潮，大量新增产能投放，挤压中小企业生存空间的同时，市场也需要时间消化；相较而言，涤纶长丝扩能较为有序，龙头企业顺势提升集中度；（4）天然气：

    　　消费增速回落但依然可观，未来有望出现民营企业打通一体化链条；（5）短流程乙烯：乙烷和混合烷烃裂解项目有望集中落地，乙烯资源垄断局面有望松动，民企进入这一市场需要具备一定的风险分散能力。

    　　油服崛起：基本面确定性反转。油气增储上产七年行动计划已经基本确定，政治站位高，目标明确。预计在2025 年前，三桶油上游资本开支将会保持相对较高水平，且不受国际油价波动之影响。未来随国家油气管网公司成立，制约基础设施投资意愿的体制机制障碍破除。2025 年前国内天然气主干网络里程将进入跨越式增长阶段，相关上市公司有望获得大量新增业务机会。

    　　投资建议：（1）关注主业持续内生增长的龙头标的。民营大炼化进入投产期，看好主业内生持续增长的龙头标的。继续推荐恒逸石化、恒力石化等，关注新凤鸣；乙烷裂解项目落地，推荐卫星石化；丙烷脱氢盈利稳健，主业向氢能领域延伸。推荐东华能源，关注华昌化工、齐翔腾达；看好天然气一体化，关注新奥股份；（2）加大油服行业配置力度。油服板块重点推荐中海油服（A+H）、石化油服（A+H）、博迈科；管网建设标的重点推荐中油工程、石化油服。

    　　风险提示：贸易摩擦继续发酵，在建项目进展低于预期，油价大幅波动。