2019年11月MLF降息点评：政策利率首降 国内降息通道并未关闭

　　央行在本轮货币宽松周期首次调整了政策利率。尽管受限于未来一段时间的高食品通胀预期，幅度仅为5BP，但我们认为这一操作明确打开了国内的降息空间，预计2020 年末前MLF 仍将降息2 次，幅度各在10 个基点，推动LPR 利率同步下降，降低实体融资成本。

    　　事项：2019 年11 月5 日，中国人民银行开展中期借贷便利（MLF）操作，操作MLF4000 亿元，与当日到期量基本持平，中标利率为3.25%，较上期下降5 个基点。

    　　政策利率首次下降，信号意义明显，高食品通胀预期有阻碍但不改变方向。根据央行公告，本次一年期MLF 利率下调5 个基点，由之前3.30%下降至3.25%，为本轮货币宽松时期的首次政策利率调整。而数量方面，11 月5 日操作4000 亿元，基本完全对冲了当日到期的4035 亿元MLF。在我们看来，受制于近期猪价大幅攀升所带来的明年上半年高食品通胀的预期影响，这一降息幅度略弱于我们前序预期（10-15 个基点，见《LPR 改革开辟国内降息通道》，2019 年10 月18日），但这一动作信号意义明显，已明确开启了利率下降的空间，也侧面显示央行四大政策目标在近期所面临的挑战。

    　　预计LPR 利率在11 月有望进一步下降5-10 个基点，但年内不会再有调降。在新的LPR 利率定价框架下，LPR 利率=MLF 利率+加点利率，我们预期此次调降MLF 利率5 个BP 能够带动LPR 利率在11 月的报价中整体同步下降5-10 个基点。其中，我们预计一年期LPR 利率11 月的报价可能在4.10%-4.15%（10 月为4.20%），帮助降低实体企业融资成本，也能够一定程度对冲近期的PPI 走负所带来的实际融资利率走高的压力。

    　　MLF 利率下一次调降可能在明年二季度，2020 年还有2 次下降空间。这一节奏主要基于两点理由：1）避开结构性通胀的高点。从我们的观察来看，受猪肉价格所带动的蛋白类食品价格继续走高的影响，预计明年上半年CPI 将长期处于3%附近或以上的范围运行，但高点主要集中在明年年初。因此，从时间点上判断，我们预计央行下一次下调政策利率的时点或在明年二季度，我们预计明年的二季度和三季度还将各迎来一次MLF 利率的调节，每一次调降在10 个BP 左右。2）配合LPR 利率的覆盖规模考核时点。此外，另一个支撑二季度开始进一步调降MLF 利率的动因在于LPR 改革的考核进度变化。按照“358”的要求，明年3 月底前，80%的新增贷款将挂钩LPR 利率，因此自二季度开始，LPR 利率所能影响的信贷规模将有明显增强，也能够进一步发挥利率的引导作用，帮助降低实体企业融资利率，缓解和帮助破解“融资贵”的问题，助力经济的企稳。