钢铁行业周：需求韧性持续显现 四季度不宜过度悲观

10 月以来的钢价下挫主要源于原料端，而目前焦煤供需矛盾并不显著，焦炭供需矛盾虽然较大但已经基本盈亏平衡，钢厂在利润回升的状况下去压焦炭价格的动力不强。预计在终端需求未发生拐点前，黑色系价格的螺旋下跌难以出现。

    库存去化速率环比加速。上周钢材社会库存公布，按照老样本的算法，钢材库存去化48.14 万吨，其中螺纹去化29.09 万吨，热卷去化9.27 万吨。钢厂库存去化6.2 万吨，其中螺纹厂库去化10.07 万吨。从速率来看，钢材总社会库存的去化速率快于历史平均水平。相比2018 年同期，当前的社会库存去化速率更快。

    黑色系方向的引领重回钢材端。前周我们判断黑色系下跌暂时告一段落，超预期的部分来源于终端需求的韧性，上周钢价如期反弹。从10 月这轮黑色系跌价来看，核心矛盾在于原料，钢材的基本面从8 月以来一直处于边际好转的过程，最好的印证是长流程螺纹利润持续回升，已从8 月份100 元/吨的低点回升到当前的400 元/吨左右。上一波的下跌主要反映的是双焦的矛盾，目前焦炭被打压到盈亏平衡线附近，前期的高价主焦煤也从高位下跌150 元左右。通过上周对山西煤焦产业的调研，我们认为目前焦煤的供需矛盾并不显著，利空因素已集中释放。供需矛盾最大的还是在焦炭，但在当前钢材利润继续释放的前提下，钢厂大概率不会去主动打压处于盈亏线上的焦化厂。那么下一轮黑色系价格的引领预计将重新回到钢材，在钢材终端需求未发生趋势性拐点以前，黑色系价格出现螺旋循环下跌的概率较小。

    地产需求拐点未现，维持四季度现货价格小幅偏空的观点。从各端表现来看，地产仍然是各经济环节中表现最强的，在地产需求的趋势性下滑拐点出现之前，不宜过于看空产业链价格。当前螺纹库存已经低于2016-2017 年，11 月仍有可能去化至去年的低位。在利润不高的情况下，同样去库的速率将使得价格韧性大幅强于去年同期。但无法忽略的是冬季终端需求的逐渐下滑在所难免，利润仍然有较大概率会随着需求的下滑而小幅收缩。对于底部判断来说，废钢与电炉仍然是强支撑，10 月的钢价下跌依然没有击穿过去三年中电炉的利润低点。尤其是当电炉全天运转平均利润转负时，利润继续下滑而导致的供给减量往往较大，而底部往往对应华东电炉以谷电生产也无法弥补亏损的位置。在四季度废钢基本面仍然维持强势的基础上，电炉成本对钢价的支撑仍然较强，预计不会形成较大的下跌空间。

    风险因素：地产需求快速下行；废钢供需转弱以致成本端坍塌。

    维持“强于大市”评级。在钢价中长期具有向下压力的情况下，目前暂时不对普钢类企业做推荐。建议关注处于景气周期的不锈钢管行业，重点关注行业龙头久立特材。