恒逸石化(000703)：文莱一期项目全面投产 公司未来成长可期

事件：11月3日公司公告，在文莱大摩拉岛投建的“PMB 石油化工项目”即文莱一期项目投料试车一次成功，实现全流程打通和全面投产，顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX、苯等产品，所有生产产品合格。

    文莱一期项目全面投产，实现全产业链一体化布局。公司文莱一期项目具备800万吨/年的原油加工能力，以及150 万吨/年PX、50 万吨/年苯、553 万吨/年成品油（262 万吨/年汽油、174 万吨/年柴油、117 万吨/年航空煤油）的生产能力。

    　　项目于2017 年3 月开工建设；2019 年3 月完成公用工程中交；7 月完成项目主装置的全面中交，并于当月所有装置转入全面联动试车阶段；9 月6 日常减压装置产出合格中间产品；目前项目生产运行稳定，有望在较短时间内将负荷持续提升满产。公司文莱一期项目的全面投产，实现公司“一滴油，两根丝”的战略目标，率先在行业内打通从“原油炼化到涤锦双链”的全产业链一体化发展模式。同时公司未来还计划投建文莱二期1400 万吨/年炼化项目，配套200万吨/年PX 和150 万吨/年乙烯产能，公司快速发展指日可待。

    文莱项目优势明显，公司利润再上新台阶。与国内炼厂相比，文莱项目优势显著：（1）税收方面：文莱项目位于东盟自贸区，免进出口关税和增值税，11 年免企业所得税且最长可延长至24 年；（2）经营方面：无需原油进口配额，具有天然区位优势，靠近原油产地，降低物流成本；不存在国内成品油出口配额管制的销售渠道问题，30%的成品油直接在文莱销售，其余在东南亚地区销售；（3）公用工程成本方面：文莱电价和蒸汽价格分别为0.05 美元/度和17.5 美元/吨，国内分别0.12 美元/度和29.4 美元/吨；（4）公司可通过新交所锁定合理炼厂价差，稳定炼油利润；同时文莱项目属于美元资产，与人民币资产实现对冲有利于资产平衡。

    公司发展“双纶”驱动，产能扩张潜力巨大。目前公司参控股PTA 产能1350万吨/年，具备聚酯长丝产能510 万吨/年，聚酯短纤产能80 万吨/年，聚酯瓶片产能150 万吨/年，参控股聚酯产能占全国聚酯总产能约18%；参股己内酰胺产能达到40 万吨/年，市占率达到10%。公司海宁新材料和逸鹏二期第二阶段项目仍在建设中；公司9 月份公告参股子公司逸盛新材料拟投资67.3 亿元新建600万吨/年PTA 项目；此外集团计划投资约220 亿元在广西钦州建设年产120 万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套工程项目。公司将进一步实现以“原油—PX—PTA—涤纶”、和“原油—苯—环己酮—己内酰胺”为主线的“双纶”驱动发展战略，巩固并提升公司行业龙头地位。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为1.08 元、1.53元、1.60 元，对应PE 分别为13X、9X、9X，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料原油价格大幅上涨；PTA 检修进度不及预期，或价格大幅下滑；行业竞争加剧；公司产品开工率大幅下滑的风险；海外经营风险等。