煤炭行业三季报回顾：煤价中枢下移业绩持续正增长

前三季度供给稳定增长，火电需求回升：1-9 月全国原煤产量实现1-9月全国原煤产量27.36 亿吨，同比增长4.5%，增速防缓。考虑进出口测算前三季度总供给量29.8 亿吨，同比增长5.6%。需求端火电发电增速转正，9 月单月发电增速6%。粗钢与水泥表现不俗，前三季度分别同比增长8.4%与6.8%。

    前三季度的下跌有望结束，预计11 月港口煤价有望反弹：前三季度港口动力煤均价同比下跌8.33%，10 月以来日耗持续超预期，同比增幅在20%左右，供暖期到来后需求有望继续提高。同时水电对火电的挤压减弱。供给端在严安监的背景下超产产能被压制，产量也难有太大增幅。因此我们判断在进入11 月后动力煤价格有望止跌反弹。

    前三季度归母净利润增长5.59%：其中，动力煤板块涨幅最强劲，炼焦煤子板块合计同比增9.79%，焦炭子板块合计同比下降38.86%。板块平均ROE 为7.47%，同比降低3.68 个百分点。港口动力煤价格略降基础上，上市公司利润依旧实现了同比正增长，其中主要贡献来自于费用率的降低，增值税税率降低以及资产负债表的修复带来的良好结果正逐渐显现。

    期间费用率同比下降1.16 个百分点，财务费用下降明显：2019 年前三季度板块期间费用较去年同期减少0.88%，期间费用率同比下降1.16个百分点。其中财务费下降最明显，同比下降9.02%，管理费用较去年同期减少5.89%，销售费用去年同期上涨14.15%。

    现金流方面，筹资性现金净流出规模扩大，投资性现金流流出减弱：板块前三季度经营性现金流实现1371.70 亿元，同比降6.29%；投资性现金流实现-400.38 亿元，同比下降26.41%；筹资性现金流实现-716.56亿元，净流出量较去年同期增加54.36%。筹资性现金流净流出规模扩大，将在未来导致资产结构的持续改善以及财务费用的持续下降。投资性现金流净流出规模减弱，表示行业对产能的投资仍持续下行，因此也无需担心产能的无序扩张引发行业景气下滑。

    资本结构方面，资产负债率继续降低2.51 个百分点：截至2019 年三季度，煤炭板块行业资产负债率为45.79%，同比降低2.51 个百分点，资产负债率整体呈现稳中有降的格局。

    投资建议：动力煤方面推荐高盈利稳定性，历史高分红、高股息标的，如露天煤业、陕西煤业、中国神华、兖州煤业等；炼焦煤方面推荐如潞安环能、淮北矿业、西山煤电、阳泉煤业等具备煤种优势或区位优势标的；另外推荐向新能源转型标的，如山煤国际、美锦能源等。

    风险提示：经济大幅下行；煤价大幅下跌。