中海油旗下三大油服工程公司比较研究：政策驱动油服工程复苏 新领域突破更上层楼

国家油气增储上产政策推动，预计中海油未来7 年资本开支复合增速10%以上，大幅提升旗下油服、工程公司业绩复苏确定性。油服工程行业持续复苏，中海油服、海油工程未来业绩增长空间较大，维持海油工程“买入”评级，维持中海油服A 股“增持”、H 股“买入”评级，首次覆盖海油发展并给予“增持”评级。

    三家公司50%-70%收入来自中海油，中海油60%资本开支流向三家公司。中海油服、海油工程、海油发展是中海油集团旗下分别聚焦于海洋油气勘探、开发、生产的上市公司。过去6 年三家公司来自中海油收入平均占比在50%-70%，中海油上游勘探开发资本开支流向三家公司比例分别为23%/14%/21%。

    增储上产政策料推动中海油未来7 年资本开支复合增速10%，行业全面恢复仍需3 年左右。为保障国内能源安全，我国提出油气增储上产政策。中海油规划到2025 年油气探明储量翻番，其过去10 年油气新增储量单位成本73.2 元/桶，据此测算其未来7 年资本开支复合增速10%以上。2019 年海洋钻井平台初步复苏，但使用率仍在60%低位，历史上使用率在90%以上时行业日费率维持高位，当前上游资源公司工程需求增速约10%，预计行业利润率全面恢复仍需3 年左右。

    产业链前端中海油服率先复苏，海油工程即将跟上，海油发展平稳增长。油服工程公司工作需求量沿产业链传导，产业链前端物探勘察板块拐点领先钻井工程、海油工程项目新签订单等1-2 年左右。上半年产业链前端的中海油服业绩率先复苏，物探、钻井板块盈利转正，油技板块大幅增长。海油工程上半年业绩受沙特项目短期拖累，但在手订单250 亿元已经重回上轮周期高位，预计2020 年将初步释放业绩。海油发展聚焦生产环节，服务需求波动显著低于前两者，预计保持平稳增长。

    中海油服未来3-4 年市值有60%空间，海油工程未来2-3 年市值有80%空间。

    中海油服和海油工程历史业绩高点市值对应10 倍PE 估值。中海油服在千亿市场定向随钻、电缆测井领域取得突破，未来成长空间巨大，叠加传统钻井业务复苏有望打破上轮周期业绩高点，考虑到股价领先业绩兑现半年到一年，预计公司未来3-4 年市值有60%左右的上行空间。海油工程Yamal 项目成功进入国际市场，上半年LNG 大型工程新签近百亿订单，非海洋项目将在未来3 年重现辉煌，预计未来2-3 年市值有80%的上行空间。

    风险因素：国际油价大幅波动的风险，油气资源公司资本支出不及预期的风险，油服工程行业日费复苏不及预期的风险，中美贸易争端加剧的风险。

    投资策略。油服工程行业持续复苏，中海油服、海油工程未来业绩增长空间较大，维持海油工程“买入”评级，维持中海油服A 股“增持”、H 股“买入”评级。

    预计海油发展2019-2021 年归母净利润可达14.0/17.8/21.3 亿元，参考同行业公司2020 年20 倍PE 估值，给予目标价3.6 元，首次覆盖给予“增持”评级。