中金看海外·比较：3Q19全球动力电池企业回顾：盈利能力分化 格局逐步变化

目的

    我们回顾了松下/三星SDI/LG Chem 与CATL 在3Q19 的业绩及行业表现。针对市场/营收/盈利能力/研发与资本支出做了全面分析，并进一步分析各企业表现发现

    全球多寡头格局延续，但增速与扩张程度反映头部格局有所变化。3Q19 全球动力电池装机约24.7GWh，松下/CATL/LG Chem/BYD 分别占32%/31%/11%/6%，多寡头格局稳固。细分来看LG Chem 份额提升较快，超越比亚迪，而三星SDI 在总量上较低。进一步来看，我们认为头部格局中LG Chem 份额有望提升较快，CATL维持稳固，松下份额将逐步见顶下降。

    业绩方面盈利分化明显，韩国企业依托消费锂电盈利，松下季度盈利有所优化，CATL 继续一枝独秀。3Q19 电池业务营业利润方面（CATL 使用经营净收益口径），CATL、三星SDI 及LG Chem 营业利润率方面分别达到11%/3%/3%。虽然韩国企业较2Q19 有所好转，但主要原因为韩国储能火灾事件带来的售后赔款逐步计提完，同时3Q19 消费电子行业回暖，带动营业利润环比扭亏或增长。动力电池方面LGChem 受阻于良品率的提升不及公司预期，依旧亏损。松下则在聚焦控费优化产能后，3Q19 电池业务盈利能力环比有显著修复。

    展望4Q19E：LG Chem 盈利上受阻于产能扩张下综合良品率在一段时间内的爬坡压力与3Q19 韩国储能电站火灾事件再发生下可能再将带来售后赔款。

    三星SDI 方面则公告将支出一笔高达2000 亿韩元的费用以对现有所有储能项目加装安全措施，同时圆柱电动工具电池方面增长仍旧放缓。松下方面则受阻于北美Gigafactory 产能优化进度的延后，公司下调FY2020e 汽车及动力电池业务营收与营业利润预期。CATL 方面我们预期可维持稳健，同时伴随NCM811 锂电良品率的提升，稳定2020e 毛利率与综合盈利能力。

    储能业务：LG Chem 1-3Q19 基本无韩国本土的储能业务营收但海外业务同增近50%而三星SDI 则表示韩国本土业务逐步有所回升，海外业务同样景气。

    我们认为火灾事件对LG Chem 的影响高于三星SDI。三星SDI 认为其自负成本对现有所有项目安装额外安全设施的举措将进一步提升全球竞争力。两家公司均认为海外的储能需求依旧维持高景气。我们认为国内动力电池龙头有望在安全性不断得到重视的背景下加速LFP 储能锂电的海外推广。

    LG Chem 资本支出大幅提升，CATL 引领研发投入。资本支出方面3Q19CATL/LGChem/三星SDI 分别达到20.4/21.3/70.5 亿元，同比增长36%/-34%/104%。LG Chem扩张速度与投资规模同比显著提升，公司目标动力电池全球产能2019 年底达70GWh，2020 年达100GWh，CATL 则短期有所放缓。研发投入上CATL 与LG Chem分别达到8.4 与5.35 亿元，占营收比重达6.7%与4%。自4Q18 起在投入额与占营收比上CATL 均超LG Chem。当前CATL 已实装NCM811 动力锂电，领先于LGChem 与三星SDI，我们认为持续高研发投入有望进一步缩小CATL 与国际巨头间的综合技术差距，并巩固相对优势的技术路线开发与布局。

    风险

    全球新能源车增长不及预期，全球动力电池成本下降不及预期。