华能国际(600011)季报点评：电量向好驱动Q3业绩环比增长

19Q3 业绩符合预期，火电龙头扬帆起航

    19Q3 公司实现营收438.2 亿元（同比+0.5%），归母净利润/扣非归母净利润15.7/13.5 亿元，同比大幅扭亏（18Q3 为-1.4/-1.7 亿元），电量环比大幅增加是驱动Q3 业绩继续向好的主因。我们坚定认为长期煤炭供需依旧向宽松格局演变，公司有望充分受益于煤价下行。我们维持前期盈利预测，19~21年归母净利预计80/101/147 亿，BPS 5.75/6.03/6.52 元，给予19 年1.1-1.2倍目标PB，目标价6.33-6.90 元，维持“增持”评级。

    19Q3 业绩符合预期，火电龙头逆周期属性凸显

    19Q3 公司实现营收438.2 亿元（同比+0.5%），归母净利润/扣非归母净利润15.7/13.5 亿元，同比大幅扭亏（18Q3 为-1.4/-1.7 亿元），在电量环比大幅增加的背景下，Q3 业绩增长明显：1）Q3 公司营收环比+16.0%，毛利率环比+0.5pct 至14.6%，带动公司税前利润环比增加10.6 亿元；2）资产减值损失环比增加3.0 亿元，叠加投资收益下滑推动税前利润走低4.5 亿，此外，期间费用增长约3.4 亿；3）营业外收入环比+370%，系山东发电公司之子公司收到担保追偿款，推动税前利润增长1.4 亿。

    环比看，电量大幅增加是驱动Q3 业绩向好的主因

    1）收入端：受益于19Q3 全社会用电需求可观+来水偏枯的影响，Q3 发电量环比显著增加，根据公司公告，19Q3 公司境内发电量/售电量环比+16.7%/+18.6%，叠加上网电价同比小幅下滑0.6%，驱动报告期内公司营收环比+16%；2）成本端：2019Q2/2019Q3 秦港Q5500 动力末煤均价为609/586 元/吨，环比走低23 元/吨，我们认为现货煤价走低利好公司燃料成本管控，19Q3 公司毛利率环比上行0.5pct。

    煤炭价格或将低位运行，火电龙头扬帆远航

    受益于煤炭产能加速释放，叠加中游煤炭库存持续处于高位+下游电厂日耗温和，2019 年以来煤价显著走低，2019Q1/Q2/Q3 秦港Q5500 动力末煤现货价分别为602/609/586 元/吨，同比走低98/19/47 元/吨，煤价旺季不旺，我们坚定认为煤炭长期供需依旧向宽松演变，未来煤价或将持平或继续走低。截至2019 年中，公司84%的装机为燃煤发电机组，未来有望充分受益于煤炭价格低位运行。

    维持盈利预测，维持“增持”评级

    我们维持前期盈利预测，19~21 年归母净利预计80/101/147 亿，EPS0.51/0.64/0.94 元，BPS 5.75/6.03/6.52 元，参考同类公司19E PB 均值1.0x，考虑到公司龙头效应突出，可享受一定估值溢价，给予19 年1.1-1.2 倍目标PB，目标价6.33-6.90 元，维持“增持”评级。

    风险提示：煤价上行风险，电价调整风险，电量下行风险。