2019年11月宏观与大类资产配置月报：风险偏好行将修复

9 月宏观数据季末冲高，CPI 破3%，三季度GDP 降至6%，市场担忧滞涨形成股债双杀。11 月预计A 股风险偏好触底回升，资金由TMT 板块获利了结转向低估值品种；债市伴随宽松预期的修复有望出现短暂回升，但是长牛尾部的判断不改；黑色系供强需弱整体偏空，贵金属静待避险需求回归。

    9 月宏观经济回顾：国内数据季末冲高，海外好坏参半。三季度实际GDP 增速下行至6.0%，9 月数据季末冲高。制造业投资拖累固定资产投资低迷，汽车、地产销售带动社消回升。CPI 通胀、PPI 通缩，市场对宽松预期紊乱。

    社融增速处于平台期，银行间流动性合理充裕。欧美PMI 继续下降，制造业走弱向服务业传导。美国9 月失业率步入新低，小时工资同比低于预期。

    10 月（截至10 月18 日，下同）大类资产回顾：滞涨担忧引发股债双杀，工业品步入淡季弱势运行。A 股市场前高后低，市场关注点由风险偏好修复转向宏观基本面和政策托底。前期涨幅较高的食品饮料、科技板块让位于银行、地产。无风险利率以单边上行为主，信用利差冲高回落，宏观数据依然是重要驱动因素。工业品价格单边下行，需求由旺季转向淡季拖累黑色价格。

    贵金属调整态势延续，避险需求短期缺少支撑。

    11 月股票市场展望：仍处于第二轮上涨的配置区间，11 月可能前低后高。

    美联储实质性扩表、MSCI 因子进一步纳入、中美分歧缓和，外资配置A 股有望提速。预计盈利底部就在三、四季度，建议增配盈利周期底部率先反弹的行业与公司，该类股票在触底阶段预计将跑赢市场。在目前科技股持仓较高且有较大获利了结需求的背景下，前期涨幅不大且低估值品种料将伴随经济企稳预期达成共识成为调仓高胜率品种。

    11 月债券市场展望：可能出现宽松预期修复，但长牛尾部判断不改。本轮调整在于针对滞涨的担忧，部分投资者担心CPI 破3%限制货币宽松。但是从货币政策四大目标来看，预计年内LPR 利率仍将以小步快跑方式调降。宽松预期的修复可能带来利率债小幅上涨。但是长期来看，PPI、库存周期底部渐至，本轮持续约两年的债牛已行将就木，未来半年可能出现大幅调整。非标认定新规有望引导增量资金流入信用债市场。

    11 月商品市场展望：供强需弱黑色系偏空，贵金属静待避险需求回归。2019年冬季限产征求意见稿公布，虽然目标高于去年，但是考虑基数实际限产力度弱于去年。黑色价格将更多受制于需求，而年底进入淡季的同时地产政策仍在收紧。上游原材料供给较为宽松，价格有望逐步回归。虽然欧美经济仍处于下行区间，但是近期全球避险情绪有所调整，未来贵金属仍有上行空间。

    风险因素：贸易争端再度反复；PPI、库存周期触底落后于预期；房地产投资下行超预期；货币宽松弱于预期；欧美经济周期提前触底。