洋河股份:调架构,谋长远,再出发

事件:公司发布2019年中报。2019年上半年公司实现营业收入159.99亿元,同比增加10.11%;实现归母净利润55.82亿元,同比增加11.42%;其中Q2营收51.09亿元,同比增长1.98%;Q2归母净利润为15.61亿元,同比增长2.03%。

    省内处于调整期,营收稳中有增。2019上半年公司省内实现收入80.73亿元,同比增长3.0%。江苏市场消费升级持续进行,目前主流消费价位带进入300-600元,在此背景下,海之蓝等单品的消费逐渐被高端产品替代,去年以来终端进货积极性减弱,经销商库存逐渐增加。今年以来,公司立足长远,省内以清理库存为主,虽然短期内增速回落,但有利于中长期价盘的稳定性。全国化稳步推进,省外保持较快增长。2019上半年公司省内实现收入79.26亿元,同比增长18.2%。目前省外营收占比提升至49.5%,其中河南、山东、安徽、浙江等省收入超过10亿元,江西等市场消费氛围日起,多点开花,后续增长可期。

    梦之蓝保持较快增速,发力团购渠道。2019上半年梦之蓝保持了20%以上的较快增速,与此同时,公司加大对团购渠道的投入。次高端行业目前处于跑马圈地的阶段,今年以来,各家酒企加大了对于消费者和终端的投入,竞争格局有变化的可能性。目前梦之蓝在品牌影响力、渠道掌控力等方面优势明显,中长期来看,有赢家通吃的可能性。毛利率小幅回落,销售费用率略有提升。受竞争态势的影响,上半年酒类业务毛利率同比下降0.66pct,销售费用率同比提升0.50pct。与此同时,由于给经销商的政策支持力度加大,公司现金回款增速小于营收增速。

    清库存,谋长远,再出发。5月以来公司主动降库存,对海天梦进行控货,为中秋旺季做准备,旧版海天产品库存有望得到消化。目前公司针对省内市场营销精细化运作进行了机构和人事方面的调整,并在部分重点市场增设营销大区,强化省内市场的管理,省内有望短暂调整后恢复稳定增长。与此同时,省外市场对于费用投放方向亦做了针对性的变化,并增强对于团购和消费者培育工作的倾斜,期待公司重整之后再出发。

    投资建议:维持“买入”评级,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为91.3/102.5/113.5亿元,对应EPS分别为6.05/6.80/7.53元,2019-2021年市盈率17.6/15.7/14.1倍。维持目标价136元,对应2020年20倍PE。

    风险提示:公司价盘大幅波动;省内市场改善幅度低于预期。