志邦家居:全屋定制实现高增速,但橱柜业务增长有压力

类型：公司研究机构：国金证券股份有限公司研究员：袁艺博日期：2019-08-28

8月 27日公司披露中报,上半年分别实现营收/归母净利润 11.49亿元/1.1亿元,同比分别增长 10.24%/16.13%,全面摊薄 EPS0.50元, 符合预期。

    经营分析外销高速增长,内销个位数增长。公司通过与澳洲 IJF 股权合作模式,推进澳洲业务发展,同时美洲市场项目组也在持续推进。上半年,公司出口业务收入 6453.35万元,同比增长 60.85%。公司内销收入为 10.48亿元,同比增长 7.73%。其中,零售渠道收入 8.37亿元(同比+4.2%),大宗渠道收入 2.11亿元(同比+24.41%)。零售渠道拆分来看,上半年经销渠道收入7.72亿元,同比有相对稳健的增长为 4.61%。但直营渠道收入体量基本与去年同期相当,小幅下滑 0.36%。

    开店驱动全屋定制收入实现高速增长,木门销售体系逐步建立。去年开始公司推进衣柜业务模式升级, 从单个空间定制迈向全屋空间定制。目前来看,公司全屋定制业务渠道拓展顺利,上半年共有经销商 732家,门店 880家(同比+73.91%)。上半年,公司全屋定制业务收入 2.58亿元,同比增长73.87%,预计其中大宗收入约 4000万元,剔除后预计公司全屋定制零售收入增速约为 40%左右。综合来看,开店为上半年公司全屋定制业务实现高速增长的核心驱动。木门作为公司全屋定制的重要板块,上半年 9个套系 18款单品开发包装推广上市。同时,木门终端销售体系也逐步成型,半年经销商达到 120家,开设门店总数 147家,其中融合店 124家。

    橱柜业务收入端增长压力较大。公司橱柜业务半年度收入 8.55亿元,同比下滑 1.17%。若剔除橱柜 1.62亿元的大宗收入和 5128万元的出口收入,则纯内销收入预计至少下滑 5%。从同店角度来看,若以上半年橱柜总门店数初步测算,公司单店收入预计下滑 11%以上。再结合公司橱柜门店总数同比增长 11.55%测算,预计内销橱柜单店收入可能下滑超过 15%。

    盈利预测与投资建议公司是国内整体橱柜行业的领先品牌,正推进“大定制”发展战略。公司今年 5月 15日实施每 10股派 8.6元(含税),每 10股转增 4股的分红送转方案,导致总股份增加至 2.23亿股, 摊薄后公司 2019-2021年完全 EPS 分别为 1.45/1.74/2.11元(三年 CAGR20.48%, 前值为 2.04/2.46/2.98元),对应 PE 分别为 14/12/10倍,维持公司“买入”评级。

    风险因素地产业宏观调控变动风险;人工成本上涨风险;单店收入大幅下滑的风险。