瀚蓝环境2019年中报点评:内生外延执行有力,业绩超出市场预期

业绩稳步增长,超出市场预期。公司2019年上半年实现营收26.70亿元,同比增长16.63%;实现归母净利润4.61亿元,同比下滑7.78%;实现扣非归母净利润4.47亿元,同比增长25.75%,超出市场预期。净利润与营收增速不匹配的原因主要为去年同期确认官窑市场股权处置收益。毛利率同比下降4.18pct,主要原因为供水和燃气业务毛利率有一定下降,固废及污水业务毛利率表现稳定。三费方面,财务费用率和管理费用率同时下降0.5pct,销售费用率下降0.1pct,整体呈向好趋势。

    垃圾焚烧板块引领公司成长。1)当前垃圾焚烧行业处于黄金发展时期,预计全国年处理能力复合增长率靠近20%。公司作为领军企业在手项目充裕,未来项目的陆续投产料将有力保障公司未来收入增速。2)公司运营模式全国领先,在南海项目上的经验积累逐步探索出的“瀚蓝模式”实现从源头到终端的固废处理环保产业链,同时积累了丰富的打破垃圾焚烧“邻避效应”的经验。3)业务全国分布,良好的项目筛选和运营能力保障了盈利水平,垃圾处置费、产能利用率、吨垃圾上网电量等盈利因子均处行业领先位置。

    公用事业板块提供稳健保障。公司旗下的水务以及燃气业务处于区域垄断地位,其特许经营模式保障了公司稳定收益,且提供充裕现金流,是固废产业向外扩张的坚固后方和经济保障。燃气业务受益于能源结构改变以及煤改气的推进保持高增,公司通过100%控股南海发展,进一步增强燃气业务的业绩稳定性和盈利能力。而供水、污水处理业务售价稳定,继续保持稳定增长。

    项目并购稳步开展,扩张持续加速。1)公司2019年6月公告与盛运环保签订《垃圾焚烧发电项目投资合作框架协议》,由瀚蓝环境承接盛运环保部分垃圾焚烧发电项目的投资、建设与运营。收购完成后公司的垃圾焚烧在手项目将超过3万吨/天,继续巩固行业第一梯队位置。2)公司2018年11月公告收购赣州宏华环保100%股权,并投资赣州信丰工业固体废物处置中心项目。若此次方案顺利推进,将成为公司首个省外危废项目,未来有望与筹建中的南海危废项目形成良好协同效应,对于未来危废业务持续扩张具有重要意义。我们认为,公司做大固废板块方向明确,并购执行有力,辅以优秀的经营管理能力,未来前景值得持续期待。

    盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2019年、2020年归母净利润9.42亿元、11.16亿元,对应PE为14倍、11倍, 对标行业2019年17倍PE及公司稳健的现金流和领先的盈利因子,维持2019目标价21.10元。公司四大板块业务齐头并进,水务燃气板块区域性优势突出,为整体业务形成重要支撑,而固废业务推进不断加速,随着垃圾焚烧以及危废项目的逐步落地,公司未来有望受益于利润和估值双提升,维持“强推”评级。

    风险提示:固废项目推进不达预期。