兼评6月金融数据:测算,中小银行负债萎缩如何影响流动性?

事件:6月新增信贷 1.66万亿元,预期 1.675万亿,前值 1.18万亿元;6月新增社融 2.26万亿,前值 1.4万亿元;6月 M2同比 8.5%,预期 8.6%,前值 8.5%;M1同比 4.4%,前值 3.4%。

    核心结论:

    1、6月金融数据总体向好,但结构仍差,其中:信贷基本持平季节性,车市回暖下居民短贷有所改善;社融在表内信贷和地方债支撑下继续超季节性,存量增速创近 12个月新高;M1-M2剪刀差缺口连续两个月收窄。

    ? 6月新增信贷基本持平季节性,企业贷款仍维持弱势。结构上,居民中长贷续增印证地产韧性,企业中长贷续弱反映实体有效需求仍不足;票据仍低,短贷续增。非银机构贷款存款双减,主因包商事件影响下机构赎回货基,并压缩对非银的融资。

    ? 6月社融增量和存量增速大超季节性,预计下半年增量减少。社融高主因表内信贷较高、地方债放量;超季节性和存量增速创新高则主要源于低基数。往后看,在非标融资低基数效应边际放缓、房地产信托收紧、专项债额度逼近上限、信贷额度集中在上半年投放等多重制约下,下半年社融增量预计减少,但存量增速仍会企稳。

    ? M1、M2反映企业现金流有所改善,积极财政将继续发力。M1-M2剪刀差自 2018年 2月以来连续 17个月为负,但负缺口连续 2个月收窄。

    2、基于 5种情形测算发现,包商事件引发的中小银行负债萎缩对信用创造负面拖累有限,短期内不会对流动性造成明显负面冲击。更为长远看,要密切关注包商银行事件的深远影响,包括从负债端分层(信用分层)传导至资产端分层、投资者行为改变、我国金融生态重构等等。

    ? 包商事件以来,市场风险偏好下降,导致资金融出方紧缩交易对手;质押债券标准提高;金融机构流动性分层、信用利差走高等问题,并通过银行负债端和资产端的负反馈影响 M2的增长。

    ? 基于五种不同情形,我们测算了有无政策对冲下中小银行负债萎缩对货币乘数的影响,研究发现:无政策对冲,将降低货币乘数 0.04-0.32倍不等;有政策对冲,降幅收窄至 0.07-0.14倍。综合看,影响幅度在正常波动范围内(比如远不及 2018年全年的极差),也即总冲击有限。

    3、往后看,降准降息成政策备选,利率并轨有望提速。一方面,我国经济仍存下行压力,叠加美联储降息通道打开,下半年我国再降准降息可期(不排除降基准利率),首次时点在 8月前后(眼下看,7月 31日美联储降息几成定局)。另一方面,5月以来高层相继喊话利率市场化,我们预计利率“两轨并一轨”有望提速。维持我们专题报告《利率“两轨并一轨”怎么并?》的判断,并轨的关键点是推进贷款利率市场化,将先以 LPR 引导贷款利率下降,后续可能提高 R007、Shibor 等货币市场利率对存贷款利率的指引。

    风险提示:经济失速下滑;监管力度超预期。