婴幼儿配方奶粉行业深度报告:内资的品牌时代

行业前世:内资品牌“失去的十年”。08年后,内资品牌经历“失去的十年”,行业格局分散。08-16年,外资规模扩张 5X,内资仅扩张 2X,在量价齐升的黄金地带,外资获得了更多定价权,内资却深陷信任危机的阴霾,交替领先却缺乏绝对领袖,品牌建设鲜有建树,行业格局分散(CR3约为 30%),相比液奶集中度显著较低。

    透视生意本质:产业高加成、行业高分散,缘自家长不吝投入与渠道分散。

    1)从奶粉生意本质来说,家长不吝投入,消费者不够理性,导致产业链加成比例高,吸引产业资本不断入局;2)历史因素影响下,消费者乐意为食品安全支付产品溢价,在外资主导时代,利润诉求下,行业在未完成深度整合的背景下,提价、高端化不断。3)渠道结构来说,母婴渠道作为主要渠道,过去实现快速发展,渠道本身较为分散,助推高毛利产品(包括小杂牌)。

    行业今生:规模增长放缓,内资的品牌时代迟到但未缺席。当下,行业规模逐步见顶,未来五年 CAGR 约 1%,但高增时代落幕的同时,企业成长性、盈利能力分化而出现龙头更为确定的投资机会。我们将行业从 16年起划入新的发展阶段,这一时点内资奶粉份额触底回升,奶粉新政落地,内资头部品牌以超高速增长强势崛起,我们认为,内资的品牌时代,迟来但并未缺席。

    展望未来:站在当下时点,我们试图讨论以下核心问题1.行业是否会走向集中,还是会自始至终分散?我们认为我国行业集中度将低于海外市场(CR3达 70%-90%):1)家长对孩子不吝投入的现象会长期存在,导致产业加成大概率高于海外,奶粉产业吸引力总体较高。2)海外奶粉行业以补贴、严格监管等形式,政策干预程度大于中国。但行业集中度会边际提升。1)产业吸引力边际下降,新进入者越来越少,供给洗牌,消费者也逐步趋于理性。2)厂商加大品牌投入,产业链利益向品牌分割,开始出现品牌定价权。

    2.国产品牌是否可以延续份额提升的态势?我们认为国产品牌未来几年将会更加强势。1)历史因素导致的信任危机随着时间流逝削弱。2)内资在低利润率容忍度、渠道下沉能力等方面的天然优势。3)内资加大品牌投入,PK外资的核心优势,有利于竞争优势的维持 4)政策大力支持。

    行业机会:看好什么样的企业最终胜出?1.我们在正文第四章通过搭建三个模型:终端门店视角/厂商区域渠道盈利模型/厂商定位抉择,比较行业中公司发展模式。

    2.什么样类型的企业能够胜出?我们建议短期看渠道管理能力,长期看品牌建设。

    风险提示:新增人口下滑过快,过度竞争引起的价格战、安全事件等行业黑天鹅