化工行业2019年中期投资策略:产业格局重塑,关注一体化精细化工龙头及新材料

化工行业内外需求均出现下滑。2019年2季度,全球主要经济体的GDP增速均出现下调,美国PMI指数已经从1月的56.6下滑到5月的52.1,降低3.5个点;日本从50.3降低到49.8,降低0.5个点;欧洲从50.5下滑到47.7,降低2.8个点;国内化工行业出口疲软,化工原料及化学制品、化学纤维、橡胶及塑料和石化产品2019年3月份的出口交货值增速分别为-7.6%、3.1%、6.5%和29.3%,但到5月增速已经下滑到-12.9%、-10.3%、0和5%。石化产品尽管增速依然为正,但和2018年同期100%以上的增速相比显然已经大幅度下行。内需方面,商品房销售面积增速已经连续4个月转负,预期房地产开工面积增速的转负很可能会在2019年下半年到2020年。汽车2019年产量断崖式下跌,其中5月份的汽车产量同比增速下滑了14.1%。

    下游精细化工产能扩张周期开启,供给全面扩张。1季度化工行业整体投资增速大幅度上行,化学原料及化学品制造业固定资产投资增速为11.3%和21%,环比增加17.3和11.1个百分点;塑料和橡胶投资增速为7.7%,环比增长2.3个百分点。上市企业总体资本开支达到788亿,创历史新高;其中,大企业(市值60亿以上)资本开支增速16%,环比减少31个百分点,小规模上市企业(市值60亿以下)的资本开支增速达到13%,环比增加5个百分点。

    下游精细化工行业的供需格局依然优于上游。地方政府支持大企业而非小企业产能扩张。在GDP考核弱化的背景下,对化工项目的审批,地方主要考量的是财税和环保安全底线。中上游大宗化学品投资规模大,安全环保管理相容易;而下游精细化工品投资规模小而环保安全难以管理。对地方政府来说,批准一个小项目对财税增量有限,而环保安全隐患却很大。2017年连云港“129”重大爆炸事故导致29名政府官员被处理,2019年“321”事件后又处罚一批官员,现在地方政府对安全环保底线的重视毋庸置疑。因此下游精细化工行业的供给扩张虽然已经开始,但速度远不如上游,总体景气度强于中上游大宗品。此外,中上游大宗品跌价也利好下游精细化工企业的盈利。下游精细化工行业的利差(以“PPI-PPIRM”来衡量)自2018年4季度开始快速扩大,利差由2018年11月的0.1扩大到2019年5月的2.4。

    供给端的主要约束环保标准升级大方向不变,安全环保成为企业核心竞争力。经济下行引发市场对环保政策放松的预期,但从GDP、就业、通胀等多个层面来看,放松环保对经济的利好非常有限;此外,环保政策的根本目的是供给侧改革,中央的长期经济改革思路不会因为短期经济和舆论影响而放弃。对地方政府而言,政绩才是其根本诉求,环保高压和禁止“一刀切”等压力看似“左右为难”,实际上在倒逼地方政府自主探索出更加精细和规范的环保监督方案,环保升级的大方向并未改变,环保督查实际上已经常态化和制度化。安全环保成为企业核竞争力。

    行业评级及投资策略。全球经济疲软之下,化工行业的整体需求下滑。供给端快速扩产,已经进入周期下行阶段,因此未来化工行业的看点主要在于供需格局相对良好的精细化工,特别是供给壁垒较高子行业的一体化龙头,景气度依然能够持续。我们认为化工行业整体呈现下行态势,仍有结构性的机会,因此下调行业评级,给予“中性”评级。

    投资方向之一:“一体化”的精细化工龙头。这类公司往往有以下几个共性:1.行业下游需求相对稳定,不受经济走弱影响;2.行业集中度极高,龙头一家独大;3. 行业未来两年无新增产能,或新产能主要来自于龙头自身的产业链上下游扩张。通过本轮供给侧改革,这类公司树立了自己在行业里的绝对优势,并通过规模、渠道、技术等建立了较高的行业门槛,即便供给端的约束放开,新入者也难以撼动其竞争优势。同时,一体化也能保障公司的稳定生产和成本优势,更有利于提高安全环保的管理水平。目前我们看好:海翔药业(002099)、青松股份(300132)、扬帆新材(300637),建议关注浙江龙盛(600352)和扬农化工(600486)。

    投资方向之二:新材料龙头。高端化工新材料技术壁垒较高,且下游需求往往远远高于现有产能,高端产能往往供不应求,因此技术壁垒较高的新材料龙头天然抗周期。目前,我们最看好已经取得技术突破或者市场需求持续放量的新材料龙头,包括:时代新材(600458)、泰和新材(002254)、光威复材(300699)和濮阳惠成(300481)。

    风险提示:1)中美贸易摩再起波澜;2)原油价格大幅度波动;3)监管政策变动风险;4)全球经济持续下行风险5)重点推荐公司盈利不及预期。