浙江医药:Q1环比回升,进入批文收获期

事件:浙江医药发布2018年年报和2019年一季报,2018年实现营业收入68.59亿元,同比增长20.49%;实现归母净利润3.65亿元,同比增加44.01%;实现扣非净利润3.77亿元,同比增长76.69%。2019年一季度公司净利润1.33亿元,同比下滑71.43%;扣非净利润7359万元,同比下滑84.45%。

    点评:

    维生素价格回暖,2019年一季度环比业绩回升。2018年一季度受益于BASF停产等行业事件影响,维生素A、维生素E价格暴涨,利润出现爆发。2018年二季度维生素A价格维持高位但销量很低,三、四季度维生素A价格回落,销量回升。维生素E价格从2018年二季度跌至低位,三、四季度维持低位运行。2018年四季度计提存货跌价损失、固定资产减值准备、商誉减值准备合计7,989.11万元,同时列支研发及管理费用2.35亿元、销售费用列支较多,导致四季度出现亏损。2019一季度开始,维生素A、维生素E价格有所回暖,维生素A销量回升,导致业绩环比此前三个季度出现回升。

    母公司盈利能力强,前沿子公司亏损拖累整体业绩。2018年母公司实现营业收入48.65亿元,同比增长29.98%;实现净利润5.29亿元,同比增长35.81%。子公司昌海制药亏损1.13亿元,创新生物亏损8990万元,来益生物亏损5153万元,三大子公司主要为未来的高端制剂出口、特色原料药和保健品业务做布局,我们预计随着三项业务逐渐走向成熟,子公司有望逐步走向盈利。此外,资产减值损失1.41亿元(包含子公司资产减值)也成为2018年公司业绩增长拖累。

    制剂业务保持较快增长,研发逐渐走向收获期。公司制剂业务受两票制影响收入增速大增,销售费用同比也快速增长,整体销量保持平稳增长。潜力品种米格列醇销量增长约48%,终端销量约1.5亿元;苹果酸奈诺沙星胶囊在未进入医保情况下,2018年销售约1-2千万元,2019年若能进入新医保目录,有望加快放量速度。公司2018年研发费用3.22亿元,同比增长24.85%。目前有苹果酸奈诺沙星注射液、注射用达托霉素、利奈唑胺注射液、西格列汀片已经报生产,在审批中。另外已经上报乳酸左氧氟沙星氯化钠注射液、注射用盐酸万古霉素、乳酸左氧氟沙星片、诺氟沙星片等仿制药一致性评价。预计国内制剂批文2019年有望迎来收获。喷雾干燥505b2出口项目,前期与FDA沟通后,要求公司补充资料;目前处于临床数据补充阶段,预计下半年重新申报FDA,最快有望2020年获批。抗肿瘤药物抗HER2-ADC、XCCS605B一期临床研究继续推进。

    盈利预测与估值:我们预计公司2019-2021年营业收入为70.77、74.88和85.25亿元,同比增长3.18%、5.81%和13.85%;归母净利润为4.79、5.39和8.35亿元,同比增长31.33%、12.53%和54.94%。当前股价对应19年PE为24倍。长期以来公司的医药板块被忽视,2019年开始医药研发即将进入兑现期,扣除研发公司制剂板块有3亿以上利润,公司价值被低估。考虑公司维生素行业寡头地位稳固,未来有创新药和高端制剂出口等潜在爆发点,维持买入评级!

    风险提示:维生素产品价格波动的风险、制剂出口产品获批不达预期的风险、新药研发失败的风险;创新药推广不达预期的风险