瀚蓝环境:持续稳健增长,高质发展可期

业绩符合预期。公司发布2018年年报,公司2018年实现营业收入48.5亿元,yoy15.4%;实现归母净利润8.8亿元,yoy34.2%,eps 1.14元/股,业绩符合预期。利润增长主要来自新增固废项目投产及天然气销售量提升,其中:固废收入17.7亿,yoy24%,增长主要系大连项目投产及部分项目调价带动;燃气收入17.0亿,yoy22%,主要得益于南海区陶瓷工业煤改气;排水收入2.3亿,yoy 22.01%,主要系污水管网运营收入增加及新项目投产;供水收入9.0亿元,yoy 0.42%。2018年含1.5亿资产处置非经常性收益,扣非后yoy21.5%,近5年CAGR达26%,业绩优异。

    整体毛利率基本一致,三费把控得当。公司2018年整体毛利率30%,较去年31.6%基本一致,其中固废业务毛利率35.2%同比下降4.9pct,主要系环保督查趋严,物料价格及技改投入增加所致;排水业务毛利率上升 3.1 pct,主要是污水管网运营设施投入尚未完全到位;其他业务毛利率基本一致。2018年销售费用、管理费用、财务费用分别为1.4%(-0.2pct)、6.8%(-0.2 pct)、4.4%(+0.2 pct),三费较为平稳,把控得当。

    固废板块为核心增长引擎,燃气、水务增长稳健。公司固废板块2019年增量主要来自焚烧产能投产&盈利能力提质,包括3000吨/日顺德项目、500吨/日的廊坊二期项目,且督查趋严带来成本及垃圾处理费上升,顺德项目按130元/吨。危废为新增利润点,去年收购的江西宏华预计2019年开始显著贡献业绩。燃气业务得益于佛山陶瓷行业煤改气需求,今年预计提升20%工业售气量;排水业务增量来自于污水处理厂提标改造、处理费将提升,以及新增污水管网运营收入;供水业务较为稳健。

    投资建议:公司运营资产优异,深耕固废业务,垃圾焚烧发展稳定、危废提供新的增长。公司现金流好、资产稳定,管理层优秀(近5年营业收入/归母净利润CAGR37%/30%),2019年业绩增量来自于顺德垃圾焚烧、江西危废、陶瓷行业煤改气、污水提标,但2019年地产资产转固会带来0.3亿元摊销,我们预计2019-2021年归母净利润8.1/9.7/11.4亿元,对应EPS1.06/1.26/1.49,对应PE16/14/12,估值优势明显,看好未来的发展,维持“买入”评级。

    风险提示:固废项目推进不达预期、天然气配气政策风险等。