广州酒家:18年费用拖累,长期待产能释放

18Q4因费用率增加业绩低于预期,成长逻辑不变

    公司18年收入25.37亿元/+15.89%;归母净利3.82亿/+12.19%。Q4收入5.23亿/+4.84%,净利润8418万/-40.57%,利润大幅下降原因包括:1)中秋节错位导致月饼收入集中在18Q3体现而17年集中体现在Q4,2)子公司利口福17年所得税率由25%降至15%,降税效应在17Q4集中体现。收入增速符合预期,因费用率提升,利润低于预期。公司中长期成长逻辑不变,伴随湘潭、梅州工厂建成,产能有望扩张带动业绩增长。预计18-20年EPS0.95/1.05/1.49元,目标价34.68-35.77元,给予增持评级。

    预计因市场投入增加、区域扩张导致费用率提升

    截至19年3月,公司已在广州、佛山等地拓展零售门店34家,产生销售收入4872万元;IPO计划在深圳、广州各新开两家门店,广州区域其中一间门店18 年已产生利润112.48 万元;另一间门店公司预计19 年投入营业。深圳已完成1间门店的选址(福田区),另一间门店的选址正在推进。18年公司毛利率54.66%,同比提升1.51pct,预计与公司月饼、速冻产品提价有关;18年销售费用率26.07%,同比增加0.92pct,管理费用率9.09%,18年开始公司单列研发费用,剔除此影响后,管理费用率同比增加0.79pct,公司;财务费用率-0.9%,同比下降0.19pct;三项费用率合计增加1.51pct。

    变更募投项目,提高资金使用效率

    3月11日公司公告变更部分IPO募投项目。零售拓展方面,因物业租金、人力成本提高等因素,原计划投入1.23亿元在广州、深圳等地建设230家直营店,变更为投入3685万元分别在广州和佛山建设60/20家直营店。产能拓展方面,将募投金额1.39亿元转移至投资湘潭工厂建设,公司预计项目一期月饼类产品产能不低于2000 吨/年,馅料产品产能不低于6000 吨/年,20年12月前可投入使用。原计划在广州三号厂房建设的腊味车间转移至梅州工厂,投资金额1735万元,20年12月前可使用。餐饮方面,深圳门店变更实施主体为深圳子公司,有助理顺组织架构、提高管理效率。

    产能扩张稳步推进,给予增持评级

    预计2020年伴随湘潭(一期月饼+馅料产能0.8万吨)、梅州(规划产能1.6万吨)工厂建成,产能有望扩张带动业绩增长(17年月饼+速冻合计产量仅2.7万吨)。原预计18-20 年EPS1.05/1.28/1.73,考虑18年业绩低于预期,募投项目调整可能导致梅州项目产能投放时间后延,调整至18-20年EPS0.95/1.05/1.49元。预计18年食品/餐饮业务净利润3.7/0.6亿,可比食品、餐饮公司19年平均PE为30/24倍,分别给予公司食品/餐饮业务19年31-32/24-25倍PE,合计目标市值140-145亿,原目标价28.00-29.21元,调整至34.68-35.77元,给予增持评级。

    风险提示:生产基地建设进展不达预期、异地市场拓展进展不顺。