三美股份新股研究报告:国内氟化工优质企业

国内氟化工优质企业。浙江三美化工主要从事氟碳化学品和无机氟产品等氟化工产品的研发、生产和销售。公司氟碳化学品主要包括氟制冷剂和氟发泡剂,无机氟产品主要包括无水氟化氢、氢氟酸等。2016年至2018年,公司主营业务收入分别为27.00亿元、38.99亿元和44.54亿元,收入规模稳步增长;归母净利润分别为3.64亿元、9.54亿元和11.08亿元,同比增速73.81%、161.93%和16.09%;销售毛利率分别为35.29%、41.81%和39.59%,盈利能力较强。

    下游制冷剂、发泡剂需求拉动行业增长。我国是世界萤石资源大国,具备发展氟化工的特殊资源优势,2018年我国各类氟化工产品的总产能超过500万吨,产量超过300万吨,销售额超过500亿人民币,已成为全球的生产和消费大国。氟碳化学品中的氟制冷剂被广泛应用于冰箱、家用空调、汽车空调等消费领域,下游行业的发展将直接影响氟制冷剂的需求。氟碳化学品中的氟发泡剂HCFC-14lb是聚氨酯泡沫塑料行业最广泛应用的品种,未来聚氨酯硬泡行业的景气程度及对HCFC-141b的淘汰进程,将影响未来HCFC-141b的需求。

    氟化工行业竞争激烈,供给端收缩利好龙头企业。国内HFCs氟制冷剂产品竞争激烈,行业集中度低,产能呈现过剩状态;ODS用途HCFCs产品由于受环保政策的影响,生产及消费端均处于受控状态,在配额制下,部分配额较小、竞争优势较弱的生产企业退出压力更大,我们认为供给端的缩量将利好于行业内龙头企业。目前公司在国内外的主要竞争对手为浙江巨化、东岳集团、美国科慕公司、法国阿科玛等氟化工企业。 l 产品产能领先,募投项目带来新的增长点。根据中国氟硅有机材料工业协会统计,2018年公司多项产品产能居于前列,AHF产能13.1万吨/年、HFC-134a产能6.5万吨/年,均在协会会员单位中名列第一,HFC-125产能3.2万吨/年,在协会会员单位中名列第二。此次IPO募集资金18.1亿,投资2万吨/年HFC-134a、1吨/年HFC-245fa、1万吨/年高纯电子级氢氟酸以及灌装5000吨/年新型混合制冷剂(R407C,R410A,R507,R406),我们预计将给公司带来新的增长潜力。

    盈利预测。我们预计2019-2021年,公司归母净利润分别为11.95亿元、13.41亿元和15.37亿元,对应的EPS为2.74元、3.08元和3.53元,我们给予公司19年12-15倍PE,对应的合理价值区间为32.88元-41.1元,建议申购。

    风险提示:产品销售价格波动;募投项目进展低于预期;国际贸易摩擦。