凯莱英:全年业绩略有波动,后续增长确定性高

业绩基本符合预期,毛利率下滑影响利润增长,2019年业绩增长确定性强

    业绩基本符合预期,毛利率下降拖累公司利润端增速有所下降。公司2018年度收入增速为28.94%,基本维持稳健的增长。归母净利润、扣非后归母净利润增速分别为25.49%和24.22%,相比三季度有所放缓。利润增速相对收入端较低的主要原因是公司毛利率相比2017年同期有较大下滑,公司2018年全年毛利率为46.50%,下滑5.24个百分点。预计公司毛利率下滑的主要原因来源于国内化工原材料的涨价,对成本有直接的提升。2018年出口品种的退税率降低也对毛利率产生了负面影响。另外,凯莱英目前大力拓展国内业务,相较以往海外的业务毛利率本身较低。2018年汇率波动对毛利率有一定的拉低作用。

    四季度业绩相对放缓,存货提升提示后续业绩有望兑现。公司第四季度单季营收、归母净利润增速分别为19.51%和19.13%,增速相较于前三季度有所下降。一方面,公司经营业绩四季度往往占比较大,2017年高基数使得公司四季度业绩相对放缓。另一方面,公司三、四季度存货有明显上涨,可能存在部分订单未及时确认收入的情况。这部分订单可能后续将于今年一季度起陆续确认,考虑到2018年公司利润基数相对较低,我们预计凯莱英2019年利润高增长具有一定确定性。

    业务拓展增加销售、管理费用投入。费用方面,公司销售(7437万,+38.92%)、管理(2.07亿,+47.32%)、研发(1.55亿,+59.59%)、财务(307万,-94.08%)费用率分别为4.05%、11.28%、8.46%、0.17%,相较2017年分别改变0.29、1.41、1.62、-3.47个百分点。公司不断扩展国内业务,销售团队和人才引进增加是销售、管理费用增长的主要原因。财务费用下降明显是因为人民币升值为公司带来的汇兑收益。

    订单持续高增长,商业化收入和国内比重进一步增加

    订单数量高速增长,商业化占比不断提升。从订单数量上看,凯莱英2018年确认收入的各项订单总数相较2017年增长了41%,其中临床阶段的订单增长较多,从113个增长至166个,而临床III期的订单数目从16个增长至24个。从各项订单的收入角度看,公司商业化订单收入共10.44亿元,同比增长36.27%。公司商业化订单占比进一步增长,占比由2017年的53.89%增长至56.99%。后续III期订单数目的增长为商业化订单收入的继续放量打下了良好的基础,我们预计后续随着商业化订单的进一步放量,公司业绩增长存在较高的确定性。

    国内业务比重逐步增加,后续成为重要增长来源。从国内外收入占比来看,凯莱英2018年国内业务占比为9.53%,同比2017年提升了1.37个百分点。目前公司正大力拓展中国区业务,公司与再鼎合作的尼拉帕利已经进行申报,与和记黄埔也有深入的合作,2018年凯莱英相继与复星医药和中国药研中心等建立了战略合作关系,随着后续国内MAH制度的进一步推广,以及公司临床CRO业务的推广,我们预计后续凯莱英国内业务将进一步做大,为公司后续业绩增长提供活力。

    研发高投入,技术实力国内领先

    研发高投入,新兴技术提升生产效益。凯莱英2018年研发投入达到1.55亿元,同比增长59.59%,占营收的比例为8.46%。公司持续进行新技术的开发,在绿色技术连续性反应技术和生物酶催化技术方面进一步获得快速进展。连续性反应技术已经开始逐步应用到商业化生产上,后续生产效率有望进一步提升。生物酶催化技术进一步提升了产能和环保力度,相关专利已经实现了海外授权。

    重视人才引进,股权激励充分。人才方面,公司持续引进高端人才,研发人员数量达到1468人,占公司全部员工数量的44.61%。同时在2018年6月推出股权激励计划,进一步绑定了公司中高层管理人员、核心技术人员与公司的利益关系,有望进一步调动核心人员的工作热情,促进公司中长期业绩的增长。

    业务逐步推展,打造一体化外包体系

    布局大分子生物药业务,业务体系完善。之前凯莱英的业务聚焦于小分子化学合成方面,公司2018年先后和上海交通大学、上海新金山投资建立了战略合作,开始逐步布局大分子业务。上海生物药基地预计整体投资达到15-18医院,目前凯莱英上海生物药业务子公司已经设立完毕,公司早期将进行大分子业务的工艺研发,后续逐步开展CDMO业务。

    切入临床CRO领域,产业链覆盖进一步拓展。凯莱英2018年先后和上海市公共卫生临床中心、昭衍新药、

    Covance达成了战略合作协议,开始进行订单引流和临床业务的布局。公司临床CRO业务已经完成早期布局,2018年已经承接十余个一致性评价的项目,目前新药临床项目也有望推进,后续凯莱英将逐步实现药物研发到生产的一体化业务覆盖,打造一站式的服务联盟模式。

    成立创新药投资基金,吸收更多优秀资源。凯莱英2018年先后参与成立了全球创新药基金和三一众志创新药投资基金,打造“资本+CMC”和“资本+CRO”的发展模式。参与创投基金一方面可以为凯莱英提供大量订单引流,未来凯莱英有望通过公司本身的医药外包服务优势,获取更多优秀的创新药订单资源;另一方面,公司有望通过参与基金实现资本增值收益,培育新的利润增长点。

    盈利预测及投资评级

    凯莱英是国内CDMO龙头企业,业务在国内领先,拥有研发和技术方面的优势。公司凭借早期项目积累,商业化生产业务逐渐迎来收获期,同时未来也将受益于MAH制度带来国内业务的拓展。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.68、7.47和9.77亿元,同比增速分别为32.7%、31.4%和30.9%,对应每股EPS为2.46、3.24和4.23元/股,维持“买入”评级。

    风险提示

    后续订单增长及商业化业务增长不及预期;业务拓展不及预期;产能拓展及利用不及预期;汇率波动影响公司业绩。