双汇发展:行稳方致远,迎接机遇年

事件

    公司发布2018年年度报告。2018年实现总营收489.32亿元,同比-3.25%;归母净利润49.15亿元,同比+13.8%;扣非净利46.48亿元,同比+15.9%。其中18Q4单季度实现总营收122.78亿元,同比-7.26%;归母净利润12.62亿元,同比+8.04%;扣非净利11.91亿元,同比+20.64%。

    投资要点

    收入端:屠宰受益猪瘟,肉制品提价+推新。分业务来看(1)屠宰业务:18年屠宰业务收入289.2亿元,同比-4.9%,拆分量价来看,18年公司屠宰生猪1630.56万头(+14.27%),销售生鲜冻品153.2万吨(+0.8%),吨价1.89万元/吨(-5.7%);单Q4屠宰生猪428万头(+2.3%),猪瘟爆发后河南东北等地集中出栏,利好公司通过冷链调运模式供给生鲜肉。公司期末生鲜冻品存货数12.27万吨,同比增加42.51%,公司在猪肉低价期间备货充分,预计将成为后期效益提升的基石。此外,疫情后河南、河北、山东等地屠宰厂均在加速整顿,市场有望打破地方垄断和不规范局面,加速龙头整合。18年公司从罗特克斯进口总额24.1亿元(-22%),预计进口量约为12.4万吨,主因国内生猪价格低迷,与国际价差缩窄。展望2019,受非洲猪瘟影响,供需变化引起国内猪价上涨,进口猪肉量预计走高,一方面平滑肉制品成本,一方面通过中美价差增厚利润。(2)肉制品业务:18年高温肉制品收入147.0亿元(+3.91%)低温肉制品收入85.2亿元(-0.01%),18年肉制品合计销售160.1万吨(+1.09%),吨价1.45万元/吨(+1.3%)。公司积极推出中高端新品,19年体量能达到5000吨/年的新品预计10个以上。双汇熟食渠道今年亦有望布局达5000家。

    利润端:屠宰毛利改善,肉制品提价进行时。毛利端:2018年毛利率21.42%,同比+2.5pct,Q4表现尤为突出,Q4销售毛利率21.82%(+4.35pct,增幅扩大4.1pct);分业务来看,全年屠宰业务毛利率同比提升2.89pct至9.95%,主因猪瘟疫情下,公司通过全国化工厂布局及冷链运输提升盈利水平。高温肉制品效益有所提升,毛利率提升0.58pct,低温肉受结构转型过程影响,毛利率下滑1.6pct。2018年12月公司先行对旗下1/3产品提价,预计弹性2019年有所体现,且伴随生猪价格进一步上涨,不排除进一步提价可能。

    盈利预测与投资评级:我们认为猪瘟疫情对公司既是挑战也是机遇。屠宰方面,由于调运模式转变,利好全国布局的龙头企业短期增厚利润和长期整合产业;美国进口猪肉的优势2019年国内生猪价格上涨的大环境下亦将凸显。肉制品方面,自公司先后在研发、销售等方面调整以来,推陈出新已见端倪,期待提价落地增厚利润。预计19-21年收入分别为539/593/628亿元,同增10.6/10.0/5.9%;归母净利润分别为53/59/63亿元,同增8.8/9.6/7.9%;对应PE为16/14/13,维持“买入”评级。

    风险提示:生猪价格回升不达预期,高端产品市场推广不及预期,渠道开拓不达预期,鸡肉等原材料价格上涨风险。