深南电路:三大业务齐增长,未来空间仍宽阔

三大业务齐增长未来市场仍广阔

    根据2018年年报,公司印制电路板、封装基板、电子装联营收占比分别为70.76%、12.45%以及12.19%,三大业务板块营收增速分别为38.15%、25.52%以及27.09%,业绩表明公司三大主业均呈现良好增长。公司印制电路板以通信设备为核心,重点布局航空航天和工控领域。PCB业务增长主要受益于南通厂房技改以及产能爬坡,同时龙岗和无锡工厂产品结构调整优化带动盈利能力提升。公司PCB业务深度绑定通讯设备龙头厂商,从年报来看,公司前三大客户营收占比分别达到24.76%、6.87%和3.24%。随着5G商用临近,我们认为国内三大运营商基站建设将显著拉动无线基站、承载网和核心网的PCB需求,公司通信用PCB板块业绩将在未来两年维持快速增长。总体来看,公司已成为全球领先的无线基站射频功放PCB供应商,同时也是亚太地区主要的航空航天用PCB供应商。

    公司封装基板业务目前以声学类微机电系统封装基板产品为主,产品应用于苹果、三星等产品,该细分领域保持市场领先,市占率超过30%。目前全球封装基板市场空间在80-100亿美元的量级,主要供应商包括欣兴、揖斐电、三星电机、景硕等企业。从市占率来看,该领域集中度较高,前十企业市占率在83.51%。公司目前全球市占率在2%以内,客户涵盖安靠、日月光、长电科技等全球主流封装企业。我们认为,国内封测行业在全球已具备较大市场份额,公司封装基板业务具备较好的客户基础,同时随着国内存储芯片领域国产化的加速,公司该业务国产替代前景宽阔。公司电子装联业务服务于“3-In-One”战略,为PCB以及封装基板业务形成良好业务协同。公司报告期内,该业务增速27%,增长主要获益于通信领域产品需求增加。

    公司盈利能力显著向好

    公司盈利能力来看,2018年毛利率和净利率分别为23.13%和9.19%,同比分别提升0.73pct和1.29pct;净资产收益率20.38%,同比下降5.23pct,主要系公司上市后股本扩充7000万股所致。将销售费用、管理费用、研发费用和财务费用合计为期间费用,公司本期期间费用率为7.10%,同比下降6.48pct。综合来看,公司盈利能力显著向好。公司存货周转天数73.14,同比略降;应收账款周转天数57.17,同比上升;企业自由现金流为-7.84亿,主要系公司购买理财产品支出13.6亿元,如果剔除此因素,公司企业自由现金流同比增加121.38%。从公司资本结构与偿债能力来看,公司资产负债率56.32%,同比下跌1.12pct;公司流动比率与速动比率分别为1.21和0.82,同比下降主要系公司应付账款增加44.6%,数据说明公司相较于供应商更显强势地位。

    公司IPO项目尚未产生收益今年逐步放量

    报告期内公司在建工程与固定资产同比增长分别为30.15%和21.28%,在建工程增加主要系“半导体高端高密IC载板产品制造项目”建设导致,固定资产增加主要系“数通用高速高密度多层印制电路板(一期)投资项目”转固。我们认为,公司属于重资产属性企业,在建工程与固定资产的提升保障公司成长。从扩产项目来看,公司IPO募投项目“数通用高速高密度多层印制电路板(一期)投资项目”和“半导体高端高密IC载板产品制造项目”工程进度分别为98%和31%,目前尚未产生收益。但从产能来看,募投项目中PCB和IC载板产能分别提升25%和200%,预期2019年两项目产能将逐步释放。我们认为,公司产能瓶颈突破将保障未来业绩增长。

    盈利预测与估值

    由于公司2018年业绩优于预期,我们上调2019-2020业绩预测,具体为:2019-2021年实现营业收入95.05亿元、120.90亿元、155.34亿元,同比增长分别为25.03%、27.20%和28.49%;归属于母公司股东净利润为9.96亿元、13.06亿元和17.17亿元,同比增长分别为42.91%、31.11%和31.50%;EPS分别为3.52元、4.62元和6.07元,对应PE为37.07、28.27和21.50。未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。