华宝股份年报点评:收入利润稳定,规模优势和盈利能力突出

点评事件:公司公告2018年年报,实现营业收入21.69亿元,同比下降1.30%;归母净利11.76亿元,同增2.41%;扣非净利10.65亿元,同增2.94%;EPS为1.94元/股;拟每10股派发现金红利为40.00元,分红比例209.54%。单四季度公司实现营业收入7.01亿元,同比下降6.05%;归母净利3.91亿元,同比下降10.76%;扣非净利3.69亿元。另外公司公告业绩预告,预计2019年一季度实现归母净利2.63亿元至3.05亿元,同比变动-5%至10%,其中非经常性损益影响0.52亿元。

    主营业务稳定,食品配料增长较快,收入维持在较大规模

    近几年公司收入连续小幅下滑,主要是受烟用原料收入波动及其剥离的影响。剔除烟用原料业务的影响,公司主营业务的收入近三年基本保持稳定。目前,食用香精是公司的最核心产品,收入占比达92.56%,是利润的主要来源。而随着公司加快拓展食品配料业务,该业务板块呈现上升趋势,报告期内收入增幅达26.74%,目前收入占比为3.18%。日用香精同比保持平稳,目前收入占比为3.12%。

    近几年烟草销量出现下滑,烟用香精需求减少,同时高端香烟对烟用香精的品质和调配技术提出了更高的要求。为了应对市场环境压力,公司积极进行产品结构优化以及营销策略升级,加大市场开拓力度。同时,公司也加大了对食品配料的拓展,保证收入维持在较大规模。公司核心竞争力体现在规模优势、研发实力、人才团队、专利与配方创新等方面。烟草消费升级和食品、日化消费升级,长期来看对公司也可能构成利好,公司有望借助变革红利强化壁垒优势。

    毛利率和净利率长期保持在高位,盈利能力十分突出

    公司主营产品毛利率非常高,其中食用香精毛利率长期维持80%以上,日用香精毛利率40%左右,食品配料毛利率大约30%。报告期内公司的综合销售毛利率为77.64%,同比下降0.8pct,其中食用香精的毛利率下滑0.51pct至81.23%。毛利率出现小幅下滑,一方面因为直接材料成本增加2.12%,而直接人工成本上升19.92%;另一方面也受食品配料收入占比提升影响。总体判断,公司毛利率有望长期保持在较高水平。

    受公司产品结构优化和营销策略升级影响,报告期内销售费用率提高2.38pct至8.57%。同比来看,管理费用减少2.79%,考虑会计变更,将管理费用和研发费用合并起来看,该两项占比收入的比率同比下降1.7pct。因为存款利息增加,财务收入增加了0.89亿元。综合下来,销售净利率同比提升1.95pct至55.03%。

    高分红引发争议,长期发展仍有待观察

    公司拟每10股派现40元,分红比例209.54%,按公告当日收盘价计股息率为10.56%。此次现金分红总额为24.64亿元,但报告期内公司净利润仅11.76亿元,由此引发市场关注和争议。通过高分红的形式回报投资者及股东,可以彰显持续经营的信心,但也存在一定的隐患。考虑公司此前在港股上市,也经历过持续高分红之后业绩变脸的情形,建议关注公司的长期发展和基本面、现金流的状况。公司2018年3月A股上市,股权集中,第一大股东持股比例为81.1%。目前公司的流通盘较小,属于次新弹性品种,股价波动可能比较大。

    盈利预测与评级:

    预测公司2019-2021年收入增长7%、8%、8%;利润增长7%、10%、11%,对应的EPS分别为2.03、2.24、2.48元/股。

    公司行业地位稳固、盈利能力较强,但香精行业比较成熟,成长空间有限,预计公司未来的收入和利润将会保持相对稳定。作为成熟行业的现金奶牛,如果持续稳定经营,公司有望长期保持高盈利、高分红。结合公司过往在港股市场的表现,考虑公司成长性欠缺,但现金流好、盈利能力较强等情况,对应2020年业绩给20倍PE,目标价45.00元,首次覆盖,给予“持有”评级。

    风险提示:原材料成本上涨、行业竞争加剧、市场拓展不及预期等。此外,尽管账上现金和未分配利润能支撑高分红预案,但高比例派现已引发社会广泛关注,同时也收到了创业板关注函,存在一定的风险和不确定性。