首开股份:首家千亿地方国资房企,北京国企改革重要标的

公司概要:北京市属国资、国内首家千亿地方国资房企,高股息获险资偏爱

    首开股份为北京市属国资房企,前身为北京市房管局住宅建设经营公司,1984年成立,2001年上市,2007年向首开集团增发购买房地产业务、公司成为首开集团旗下房地产业务主体。公司房地产业务起步于北京、并积极向京外一二线扩张,2018年公司销售创历史新高,成为国内首家销售破千亿的地方国资房企。至2018Q3末,大股东首开集团持股51.62%,股权结构稳定,二、三大股东分别为君康人寿、安邦人寿,分别持股4.77%、4.58%,并各占董事会一个席位,目前公司TTM股息率达7.5%,高于行业平均,获得险资偏爱。

    销售情况:市场化转型、高周转策略、京外扩张加速共同推动销售快速扩张

    公司自2007年重组上市之后积极变革,2008年公司全力推进包括激励、管理、考核等的市场化转型,在北京国企中率先推出两轮现金激励;2010年开始推进高周转策略,标准化贯穿工作流程至产品和销售;2010年以后进一步明确京外扩张战略,并自上而下进行管控模式改革,加强全局把控。从而推动2014-18年公司销售金额CAGR达49%,并于2018年销售额达1,007亿,同比+46%,为国内首家销售破千亿的地方国资房企。此外,公司销售增速远大于结转增速推动预收账款持续创新高,赋予公司后续业绩强大释放能力。

    土地储备:京内土储之王、京外积极扩张,强一二线布局赋予较强销售弹性

    2015年开始,公司拿地数量增加和结构优化:1)2015-18年拿地面积占比当年销售面积分别为160%、103%、135%、76%,拿地相对积极确保土储丰富;2)2015-18年,公司京外拿地占比分别为53%、94%、36%、64%,京外拿地占比较2012年不足45%明显提升,并且京外布局重心主要在重点一二线城市,京外积极扩张推动土储结构优化。估算2018年末公司未结土储1,858万方(对应货值达4,600亿),其中77%位于强一二线城市,赋予其较强销售弹性,其中北京达662万方、占比31%,通州83万方、占比4%,属京内土储之王。

    国改优势:曾推行两轮现金激励、京内国资整合优势突出,京国改重要标的

    2018年以来,北京市政府接连出台国改三年行动计划及配套文件,北方华创成为首家股权激励计划获批市属国企,北京国企改革推进速度明显加快。而一方面,首开股份曾先后推出过两轮现金激励方案,属于国企中较早探索多元化激励机制的企业,可以说公司天生具备市场化改革基因;另一方面,公司在总资产、净资产、营业收入和净利润等各项指标上面均遥遥领先于其他北京国资房企,赋予其在14家北京国资房企的横向整合中拥有明显优势,近期首开集团合并房地集团也或预示整合的开始,公司有望进一步扩充京内优质土储。

    投资建议:首家千亿地方国资房企,北京国企改革重要标的,上调至“强推”

    首开股份作为北京市属国资房企,在北京国改加快背景下,依靠较为丰富的激励计划经验及京内国资整合中的显著优势,将是京国改重要标的;公司自2007年重组上市之后积极变革,深耕北京、并积极京外扩张,推动销售快增,成为国内首家千亿地方国资房企;目前公司布局以强一二线为主,并属北京土储之王,一二线成交复苏赋予其较强销售弹性。基于结转进度调整,我们调整公司2018-20年每股收益预测分别为1.04、1.25、1.50元(原值1.10、1.31、1.48元),目前PE为6.5倍、PB仅0.62倍、TTM股息率达7.5%、NAV折价达64%,按19年目标PE9.0倍,上调目标价至11.21元,上调至“强推”评级。

    风险提示:房地产市场销量超预期下行以及行业资金放松不及预期。