伊利股份:业绩符合预期,净利率环比改善

事件:伊利股份公布18年年报:全年营业总收入795.5亿元,同比+16.9%;归母净利64.4亿,同比+7.3%;扣非净利58.8亿元,同比+10.3%。18Q4总营收营业总收入182.3亿元,同比+16.9%;归母净利13.9亿,同比+30.9%;扣非净利11.9亿元,同比+55.5%。

    收入端:收入符合预期,份额继续提升。Q4营业总收入182.3亿,同比+16.9%,考虑到19年春节与去年存在一定错期效应,Q4收入增速符合预期。全年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮分别增长17.8%/25.1%/8.5%。拆分量价来看,液体乳业务ASP/结构升级/销量分别贡献1.7%/4.9%/11.2%收入增长。ASP提升主因原奶价格温和上涨带动乳制品价格回升;全年“金典”/“安慕希”/“金领冠”/“畅轻”等产品营收分别同增20%+/30%+/40%+/20%+,重点产品销售收入同比+34.3%,贡献结构升级;截至18年底,线下液态奶终端网点数量达到175万家,同比+23.2%,其中直控村级网点近60.8万家,同比+14.7%,渠道渗透率提升贡献量增。公司市占率仍稳步提升,根据尼尔森数据,公司常温液奶/低温液奶/婴幼儿奶粉业务市占率分别为36.8%/16.6%/5.8%,同比提升2.3pct/0.5pct/0.6pct。公司全年存货周转天数37.2天,较去年同期下降0.9天,主因原奶端供给偏紧+营运能力持续提升。

    利润端:费用率环比持续改善。公司Q4归母净利13.9亿,同比+30.9%,扣非净利11.9亿,同比+55.5%,环比持续改善。毛利端:成本上涨对冲结构优化。公司液体乳及乳制品毛利率37.8%,同比+0.32pct,其中液体乳毛利率35.2%,同比基本持平。下半年原奶逐步进入供小于求周期,预计全年收奶价同比+3-5%,成本上涨对冲结构优化带来的毛利率提升。费率端:持续高投入铸就高壁垒。公司销售费用率24.9%,同比+2.0pct,全年广告营销费109.6亿,费率13.8%,同比+27.5亿。其中单Q4销售费用率24.35%,同比+0.55pct,由于17年Q4一次性计提当年冬奥会赞助费用高基数,18Q4销售费用率增幅回落,三费率环比基本持平。公司全年管理+研发费用率4.28%,同比-0.59pct。总体来看,全年净利率8.1%,同比-0.7pct,单Q4净利率7.6%,同比+0.8pct。公告对内蒙古伊利公益基金无偿捐赠累计不超过3.5亿元,周期2020年-2022年,按捐赠上限均摊到每年测算,预计每年影响净利率约0.1pct。

    盈利预测与投资评级:行业前景依旧看好,公司主动投放广宣费拉升品牌力,市占率稳步提升。业绩虽短期承压,但长期盈利能力提升空间打开。预计19-21年收入分别为901/998/1091亿,同比+13.3/10.8/9.3%;归母净利润分别为72/79/85亿,同比+11.2/9.7/8.4%;PE为23/21/19X,维持“买入”评级。

    风险提示:食品安全风险,行业竞争加剧,原材料价格波动风险。