申万宏源:业绩表现大幅领先,信用业务超预期

营收逆市增长,净利润小幅下滑:1)公司全年实现营收152.77亿元,逆市同比增长14.29%,实现归母净利润41.60亿元,同比下滑9.55%,业绩表现大幅领先。与行业整体净利润下滑11%相比,公司净利率下滑7%,好于行业平均水平。公司2018年ROE为6.68%,较17年下降1.88个百分点,为近六年最低。2)自营、信用、经纪、资管、投行收入占比分别为24%、22%、21%、8%、6%,其中信用业务占比较去年提升9个百分点。

    经纪、投行业务拖累业绩,信用业务表现超预期:1)受市场行情持续低迷的拖累,2018年全市场双边股基成交额为201.13万亿元,同比下滑17.98%,公司全年经纪业务收入32.62亿元,同比下滑28%。2)投行业务维持“股冷债暖”格局,债券承销金额同比增长94.31%,而股权承销规模显著下滑,IPO承销全年挂零,全年投行业务收入8.76亿元,同比大幅下滑37%。3)信用业务表现超出预期,实现收入33.57亿元,同比增速由负转正,由前三季度的-23%急速提升至全年的+92%,其中两融业务余额市场份额由5.27%提升至5.65%,股票质押业务收入全年同比大增177.29%,成为信用业务完成逆袭的主要因素。

    自营业务先扬后抑,资管业务增速显著下滑:1)与前三季度自营业务收入增速51%相比,Q4单季自营收入仅为0.94亿元,显著低于17Q4的14亿元,自营表现先扬后抑,全年实现36.49亿元,同比下滑3%。由于公司自营资产配置中股票占比仅为4%,自营表现好于行业平均水平。2)全年资管业务收入为11.99亿元,同比增速为-8%,增速较前三季度的+6%显著下滑。在资管新规与低迷行情的影响下,定向资管与主动管理资管规模双双下滑。3)公司全年实现其他业务收入29.34亿元,较2017年增长近4倍,主要得益于公司期货子公司基差贸易业务收入大幅增加所致。

    风险提示

    政策出台对行业的影响超预期;市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

    估值

    由于2019年以来市场情绪大幅升温,行情持续上升,我们将公司19、20年归母净利润预测由51、57亿元上调至59、69亿元,2021年预测净利77亿元,对应19、20、21EPS分别为0.26、0.31、0.34元,维持增持评级。