宽信用系列专题研究之三:金融供给侧结构性改革助力宽信用格局

2019年2月22日,中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习,强调了加快金融市场基础设施建设,扩大金融对外开放,深化金融供给侧结构性改革,强化财政、货币政策的逆周期调节,确保经济运行在合理区间,推动高质量发展中防范化解金融风险。未来央行将会充分发挥信贷、债券、股权“三支箭”的作用,完善三角形支撑框架,稳健的货币政策在不搞“大水漫灌”的同时更好地服务实体经济,实现从量向质的转变,通过一系列措施推动金融业高质量发展。

    社融数据对于宽信用指标的前瞻性意义逐步淡化。天量社融背后结构有所改善。通过分析2019年1月天量社融数据,发现其背后的结构特征非常明显:一是延续了2018年5月以来票据融资快速增长的势头,票据融资和非金融企业短期贷款是社融回升的重要推手;二是非标融资规模快速下滑的趋势得到缓解。信托贷款由负转正(+345亿元),新增未贴现银行承兑汇票出现快速增长;三是地方政府专项债和企业债券融资成为社融回升的重要增量,成为2019年社融结构改善新的亮点。但仅凭借单个月份社融数据就判断全年宽信用企稳还为时尚早。

    2019年社融增速将呈现结构性变化。我们预计2019年社融规模将会呈现出2009年、2014年的天量,全口径社融总规模达到21万亿左右,社融增速呈现出前高后低特征,其中传统信贷依然是社融增速回升的重要推力,地方债和信用债发行加速将是2019年社融结构改善的新亮点,非标对社融的拖累有所减缓成为2019年社融增速回升的关键。

    票据贴现套利之谜:票据贴现套利并不像大家看到的那么简单,这个过程中既有我国票据市场发展缓慢,存贷款市场利率与银行间市场利率没有完全并轨的结构性问题,也有资金空转等行为,因此一方面尽快推进利率市场化改革,实现两轨并一轨,从根本上消除套利空间;另一方面,打击伪造虚假贸易背景进行套利,建立起真正的商业信用,降低银行体系内风险。

    货币政策转向:由量向质转变。央行四季度货币政策报告在表达对全球增速放缓,海外市场不确定因素增加的同时,强调了国内经济依然面临较大下行压力,未来货币政策调控更加注重逆周期调节和结构性货币政策工具的使用,在保持宏观杠杆率稳定的同时,引导货币市场利率下行,优化信贷政策投放效果,加大对民营和中小微企业支持力度。

    对市场影响:改善目前信用收缩格局。2019年,金融供给侧结构性改革将会成为贯穿全年的主线,金融供给则结构性改革将金融上升为国家战略地位,将显著改善目前信用收缩的格局,满足实体经济以及中小微企业融资需求,推动实体经济逐步企稳。从大类资产配置角度来看,有助于近期权益市场的反弹,尤其利好大金融板块;但是货币政策短期调控政策进入空窗期,央行政策持续加码的紧迫性和必要性降低,需要警惕近期市场流动性变化对债市的冲击。

    风险提示:监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升。