中小创业板业绩预告点评:A股还有多少商誉可以减值

中小创归母净利增速回落幅度较大,商誉/净资产比回到2016年水平

    截至1月31日,中小板和创业板年报预告披露率均达到近100%。中小创归母净利同比增速回落幅度较大。中小板、创业板三季报归母净利增速为8.7%、3.7%,年报预告归母净利润增速中枢(上限与下限算术平均值)分别是-18%和-47%。分行业来看,钢铁、建材、基础化工、房地产、农林牧渔、军工年报业绩“预增”占比居前。至少有216家企业计提商誉减值损失,共1,225亿元,减值后商誉规模首次出现回落,为9,223亿元,中小板、创业板商誉占净资产比约16.7%和9.4%,接近2016年(18.2%/9.5%),但商誉减值清零并不是业绩“爆雷”终点,可能继续计提各项资产减值。

    剔除商誉减值损失的影响,中小创净利增速依然处在下行通道

    A股2018年报业绩预告中商誉减值对净利增速的影响较大,那么剔除商誉减值影响后个股增速是否有所回升呢?将中小创当年归母净利加上当年商誉减值损失,其中2018年依据业绩预告披露的归母净利中枢(上限与下限算术平均值)和商誉减值金额计算。我们可以看到,中小板和创业板剔除商誉减值损失的归母净利增速分别为-5%/-19%,高于剔除前的-18%/-47%,但低于2017年剔除商誉减值损失影响的归母增速21%/-3%,板块依然处在业绩增速下行通道。

    预计A股商誉规模首次回落,商誉/净资产比回到2016年水平

    预计A股商誉2018年期末账面价值首次出现回落,达到9,223亿元,绝对值低于2016年水平。2018年末平均每家上市公司商誉账面价值达到2.57亿元,分上市板块来看,主板、中小板、创业板平均每家上市公司商誉期末账面价值达到1.84亿元、3.58亿元和3.22亿元。从相对指标来看,中小企业板、创业板商誉占净资产比例与2016年(18.2%/9.5%)接近,约16.7%和9.4%,当前还在消化2013年以来并购加速积累的商誉。

    商誉减值清零并不是业绩“爆雷”终点,还可能有其他各项资产减值

    2018年年报预告披露显示,将商誉账面价值一次计提减值到零的公司有39家。部分投资者认为商誉账面价值清零后,企业及其并购子公司的资产损益相关风险已经解除。我们认为企业依然面临两大风险:一是商誉作为企业并购时确认的资产,事实上体现的是并购资产未来盈利能力的当前折现,资产是企业未来收益的来源,当商誉减值后,企业未来盈利能力也在下降;二是子公司商誉减值清零后,其存货、应收账款等各项资产的账面价值,随着经营业绩下行,也可能面临计提减值损失的可能,2018年业绩预告中美丽生态等四家公司商誉资产清零后,出现计提各项资产减值损失。

    商誉减值风险仍在,优选年报盈利企稳和技术壁垒较高板块

    正如我们在18年12月20日发布的春季躁动复盘报告中预计,2019年春季躁动时间或较短,将在节前呈V型调整,随着对经济基本面悲观预期的提前释放,春节前上证综指从2440低点反弹8%-10%左右,节前上涨空间有限,轮动加快。2019年春节后季节性库存回补或较弱,类似2013/2014年春节后行情,春节期间的中美贸易协商进展、春节后信贷数据、就业开工情况、扩内需政策等决定了节后市场的上升空间和持续性。建议关注年报盈利有望持续改善、估值匹配的板块:有色、农林牧渔、医药、建筑板块;和技术壁垒较高的国防军工和通信。

    风险提示:中美贸易摩擦升级;年报实际商誉减值规模超过业绩预告下限。