石油化工行业:油价超跌反弹,持续聚焦供给端

风险折价因素减弱助力油价反弹。1月11日BRENT原油期货价格为61.68美元/桶,较之前一周上涨4.62美元/桶;1月11日WTI原油期货价格为52.59美元/桶,较之前一上涨4.63美元/桶。2019年,油价经历2010年以来最长连涨记录,实现,2019年油价反弹13.3%。复盘本轮油价上涨,主要是修复过于悲观的预期,属于超跌反弹行情。之前周报中,我们反复提到,此前油价下跌的风险因素主要是三个:美国大跌引发需求担忧、OPEC+减产不确定性担忧、美元指数的强势。(1)美股反弹:由于短期美国经济数据仍表现出经济存在韧性,且特朗普启动“救市”措施,美国反弹,修复需求担忧的过分悲观预期;(2)沙特或超预期减产:修复供给端不确定性担忧。周三,沙特能源部长法利赫表示,联合政府承诺的120万桶/日的减产将足以平衡市场,如果目前的战略证明不充分,不排除采取进一步行动,印证供给端执行力度高,且可能超预期下行;(3)美元指数短期回调:由于美联储鸽派加息预期,导致美元指数下行,压制油价的因素得以一定消除。

    当前原油仍处过剩状态,油价超跌或已完成修复。对于美油近远期价差进行分析,或可以理解市场是如何看待当前原油基本面的状态和变化趋势。从目前的价差来看,美油1902-1904价差在-0.69美元/桶,仍然呈现出升贴水的状态,证实原油仍处于供给过剩状态。从价差变化趋势来看,当前价差仍处于较大的区域,虽然油价已反弹近20%,但价差并未明显收窄,印证基本面短期仍没有大幅好转。但是逆向思维,虽然当前价差并没明显回暖,但是已停止恶化,如果供给端超预期下行,那么价差好或将收窄。所以我们认为本轮油价反弹属于超跌反弹行情,如果需要进一步上涨,油价需回归供需基本面。由于价差修复或先于价格修复,需持续跟踪价差变化趋势。

    19Q1原油供需格局:我们认为,从当前供需格局来看,如果不发生极端地缘政治事件,即使考虑OPEC+减产,原油市场在19年1季度仍处于供给过剩状态,但过剩状态将大幅减轻。供给过剩的状态徐寄希望于供给端的超预期下行。根据最新沙特国家表态,沙特等可能超预期减产,供需基本面或持续边际好转,油价或于19Q1持续反弹。

    1、原油供需平衡:供需过剩程度或减轻。根据EIA数据,2018年10月全球原油供给过剩量为196万桶/日。如果OPEC+、加拿大等产量下滑达150万桶/日,假设美国原油产量稳定,需求度持平,那么原油市场仍处于供给过剩状态,但供给过剩程度将减轻。此外,根据EIA预测,19Q1,全球原油供给过剩量为35万桶/日,原油整体仍处于供给过剩状态,但是供给过剩程度相较于18Q4缩窄(18Q4为88万桶/日)。根据IEA数据,19Q1全球原油过剩量为约20万桶/日,同样预计原油市场仍处于供给过剩状态。

    2、供给端:OPEC+减产协议达成,美油产量或持续增加。OPEC发布公告称,将从明年1月份起在2018年10月产油量的基础上减产80万桶/日,非OPEC国家将会减产40万桶/日,其中俄罗斯将减产约22.8万桶/日。如果OPEC+减产执行程度高,那么除伊朗和委内瑞拉外的OPEC产量在1月份或下滑80万桶/日。考虑到伊朗和委内瑞拉产量下滑,两者或再下降10-20万桶/日;此外,考虑到加拿大减产,为解决加拿大国内能源产业的危机,加拿大阿尔伯塔省将从明年1月起减少原油与沥青的产量。减产幅度达32.5万桶/日,为当前产量的8.7%。那么合计19年1月供给端减量或达160-170万桶。如果美国产量继续增产,根据EIA预测预计2019年美国原油产量达1206万桶/日,较18年增产118万桶/日,考虑到1季度新增管线或为20-30万桶/日,预计19Q1产量增加20万桶/日。综合考虑,供给端或缩窄140-150万桶/日。

    3、需求端:需求增速存不确定性。根据三大机构的预测,EIA预计18-19年需求增量分别为153万桶/天、152万桶/天;IEA预计18-19年原油需求增量分别为120万桶/日和140万桶/日,维持其前期观点;OPEC预计18-19年需求增量分别为150万桶/天、129万桶/天。从当前三大机构对于明年需求增速预测来看,最低也有129万桶/日的原油需求增量。主要需求边际贡献量主要是中国和印度,此外美国的需求量的影响同样重要。当前由于我国处于经济下行周期,且美国经济动能在减弱但尚不清楚美国是否会进入衰退。所以综合来看原油需求增速仍存在一定不确定性。 4、库存:提防库存的扰动。由于1季度是原油的需求旺季,近期美国炼油厂开工率维持高位,需求表现尚可,从近1个月的走势来看,当前处于美国原油库存已停止累积甚至下降。但由于汽油等库存持续累积,或印证下游终端需求并未显著提升,仍要提防库存超预期累积的风险。 综合来看,今年1季度原油供给过剩的压力仍在,如果要打破该情形,需要寄希望于供给端超预期下行。近期随着沙特等OPEC国家已经提前减产,且减产执行力度高,我们认为后续不排除供给端超预期收缩的可能,油价有望继续反弹。

    油价中期观点:静待OPEC+减产,19H1或有反弹,19H2或继续下行。 当前原油仍处于过剩状态。由于OPEC+已于今年1月份起在2018年10月产油量的基础上减产80万桶/日,非OPEC国家将会减产40万桶/日,其中俄罗斯将减产约22.8万桶/日。再叠加上加拿大、委内瑞拉和伊朗的供给下滑,预计2019年Q2原油市场将处于紧平衡。根据IEA预测,如果OPEC+严格执行减产,预计2019Q2原油市场将供不应求。我们预计油价或在2019年上半年出现反弹。预计2019年下半年油价将大幅下行,随着美国原油运输瓶颈的解决,建成的管道会增加至少200万桶/日的输出能力,美国原油产量也将随之提升。届时原油市场将重新回归供给过剩状态,油价或大幅下行。

    美国产量短期稳定,商业原油库存下滑。1月11日美国采油钻机数为873台,较之前一周的数量减少4台,较年初增加121台。1月11日美国天然气钻机数为202台,较之前一周的数量增加4台,较年初增加15台。1月4日美国原油产量为1170万桶/天,与之前一周持平。美国活跃原油钻机数已经持续两周下滑,短期美国原油产量或维持高位,大增概率下降。此外,根据EIA数据,1月4日美国商业原油库存为43973.8万桶,较之前一周减少168万桶;美国库欣地区原油库存为4226.2万桶,较之前一周增加33万桶。虽然下周库存下降速度不及市场预期,但美国商业原油开始持续2周下滑,减轻了市场对于库存持续增加的担忧。

    价格短期多反弹,价差多回升。上周中泰化工持续跟踪的121个化工产品中,本周产品价格上涨有60品种,下跌的有28个品种。价格涨幅前五:丁二烯(上海石化),上涨18.6%;PX(CCFEI外盘),上涨12.2%;环己酮(华东),上涨10.4%;MX(FOB韩国),上涨10.3%,WTI原油(期货),上涨9.7%。价格跌幅前五:PVC粉(华东乙烯法),下跌8.3%;煤焦油(华东),下跌8.1%;蒽油(华东),下跌7.1%;环氧乙烷(燕山石化),下跌5.9%;HDPE薄膜级(CFR东南亚),下跌3.2%;上周石化产品价差涨幅前五:炭黑N330-1.65*煤焦油,上涨99.0%;纯苯-石脑油,上涨23.9%;PTA-0.66*PX(国内),上涨20.0%;氨纶40D-0.8*PTMEG-0.2*MDI,上涨15.0%;PX-石脑油(国外),上涨13.6%。价格跌幅前五:天胶-顺丁橡胶,下跌62.5%;顺丁橡胶-丁二烯,下跌-60.9%;PTA-0.66*PX(国外),下跌36.1%;锦纶POY-己内酰胺,下跌13.5%;POY-0.86*PTA-0.34*MEG,下跌11.9%。

    投资建议:油价反弹,关注高分红的公司、民因大炼化和农化板块。(1)建议关注高分红的公司:中国石化。(2)建议关注民营大炼化:恒力股份,桐昆股份,荣盛石化等。虽然行业处于下行周期,但如果成本管控得当,叠加量的上行,业绩有望稳健增加。以聚酯产业链为例,当前民营大炼化公司(桐昆、恒逸、荣盛、恒力等)正抓紧完善上游布局,形成PX-PTA-聚酯产业链一体化布局,民营大炼化公司的产品结构将更加合理,未来业绩增量更具爆发力。(3)建议布局农化优质龙头:当前农产品价格弱复苏,且预期将持续趋于复苏态势,农产品价格的复苏有望推动磷肥、尿素、钾肥、复合肥、农药等产品需求稳健。此外,供给端的收缩助力行业复苏。以我国磷肥行业为例,由于我国磷肥行业长期产能过剩,受益供给侧改革,行业不但没有新增产能,反而正处于去产能周期。2015年至2017年,磷酸一铵产能增速分别为8.1%、18.4%、-8.4%,2017年产能增速录得首次下降,产能正处于去化过程中。由于供需两端持续向好,磷肥、尿素、钾肥等价格持续上涨,行业已经逐步走出底部。当前尿素、磷肥等价格持续上涨,有望推动相关公司业绩向上。建议重点关注:华鲁恒升、新洋丰、金正大、诺普信、藏格控股、扬农化工、利尔化学等。

    风险提示事件:下游需求萎靡的风险;产品价格下行的风险。