农林牧渔行业报告简版:生猪养殖股的PB-ROE体系,基于不确定性风险定价

本轮周期,生猪养殖股股价要先于行业周期见底反应:2018年本轮周期与2014年上一轮周期相比,对于股票市场来说,最大的差别可能不在于疫情因素,而是市场对次年周期反转预期的不同。笔者翻阅并统计了牧原股份、正邦科技(温氏股份2014年未上市,不在统计范围)2014年和2018年的相关年报与季报券商研报盈利预测,从盈利预测改善的幅度上来讲,2018年对于次年周期反转的预期要比2014年更强烈,这就必然导致本轮周期生猪养殖股股价表现出与前几轮周期不一样的特征,股价要先于行业周期见底反应。

    情形假设一,春节后生猪价格大跌,周期在3-5月见底:在这种情形下,2019年春节过后,随着季节性需求阶段性下滑,生猪价格在节后3-5月可能要面临一次深跌,所以疫情加速产能去化且伴随节后价格二次见底,从而看到本轮周期的价格拐点。这种情形假设如果发生,那么市场对于“非洲猪瘟加速产能去化”的预期就基本兑现,即生猪价格节后见底并开始反转上行,且基于本轮周期生猪养殖股股价要先于行业周期见底反应,所以当前时点应该看多生猪养殖股。

    情形假设二,春节后生猪价格不跌,或小幅调整,基本与目前持平:在这种情形下,由于非洲猪瘟疫情自身因素,行业产能淘汰超预期,生猪价格的演绎不会同前几轮周期一样存在二次见底的过程(W 型周期底部区域,持续消耗现金流),而是疫情自身因素导致的产能淘汰量边际变化带动生猪价格在2019年V 型反转,所以春节后生猪价格基本与目前持平。这种情形假设如果发生,是属于典型的风险收益“右偏”事件,且不在当前主流的市场预期之内,出现概率较小,但是一旦发生,隐藏回报补偿巨大,所以当前时点也应该看多生猪养殖股。

    所以对于生猪养殖股来看,长期逻辑很通畅,未来五年“集中度提升”是生猪养殖行业投资的大逻辑,龙头企业具有明确且广阔的市占率提升空间;短期逻辑无法证伪,2019年1-5月不管生猪价格如何演绎(跌与不跌),总有一种假设情形与之对应,维持住“周期拐点临近”的市场预期。

    而当前时点生猪养殖股可能面临的风险就在于2019年6-8月消费旺季来临时,生猪价格不涨反跌,整个周期由于“非洲猪瘟”因素见底过程被拉长。但是即使这种风险出现,由于市场会进一步预期周期拐点在2019年下半年到来,生猪养殖股股价回调幅度也可能很有限。

    所以综上所述,当前时点看多生猪养殖股,如果风险发生了(6-8月消费旺季猪价不涨反跌),可能会亏钱,但亏损幅度非常少;但是如果小概率的事件发生了(猪价V 型反转或提前见底),可能会有超额收益,属于典型的风险收益右偏型。