中国国旅点评报告:离岛免税场景全覆盖,乘船离岛旅客贡献免税增量

事件简述

    财政部:将乘轮船离岛旅客纳入海南离岛旅客免税购物政策适用对象范围。

    经营分析

    离岛免税适用范围扩大到坐船离岛,实现海南离岛旅客全覆盖:财政部将免税适用客群从飞机和火车离岛放宽到坐船(含自驾)离岛,同时享受每人每年3万的离岛免税额度。2017年海南接待游客人次6745.01万人次/+12%,其中离岛旅客2738.23万人次/+15.2%。离岛旅客主要以飞机为主,三亚凤凰机场的出港旅客为967.06万人次/+11.4%,美兰机场旅客吞吐量达到2258万人次/+20%,考虑重复计算的话海口出港人数约为1129万人次。火车离岛人数相对较低,从2017年1月离岛免税放开火车离岛旅客至今购买量较低,乘船离岛的旅客基数相对较高,预计能够增加海南离岛免税购买人群增加1/3。

    乘船离岛构成离岛免税新增量,19年海南离岛免税全场景放开后预计表现不俗:2018年上半年海南离岛免税购物人次达到147.3万人次/+22.6%,免税消费金额为52.5亿元,客单价达到3564元/人,主要以飞机离岛旅客为主。乘船离岛旅客客单价或将低于飞机离岛旅客,假设客单价为2000-2500元/人,渗透率为10%,预计坐船离岛的免税销售额能够贡献约为15亿元,19年的海南离岛免税市场能够获益于免税适用人群范围的放宽。

    投资逻辑--短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期、三亚免税高增长,长期来看免税场景及国际化持续扩张,规模效应和品类调整下毛利率提升带动利润空间,政策利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持:公司剥离旅行社业务能够聚焦免税主业,提升公司整体的盈利能力,优化业务结构。离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群,三亚海棠湾免税店能够有所获益。19年仍存在边际改善空间,市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。整体来看公司的业绩基本面较为稳定,预计公司全年业绩增速达到46%,18年公司业绩表现能够匹配估值水平。

    盈利预测及投资建议

    不考虑海免影响和剥离旅行社业务产生的投资收益的情况下,18E-20E业绩为37/49/64亿元,增速为46%/32%/30%,EPS分别为1.9/2.5/3.3元,PE分别为31/24/18倍,维持买入评级。

    风险提示

    毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;海口市内店的建设及落地进度不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值。