2019年原油市场展望:静待反弹

2018年上半年,原油价格表现不仅领跑全体大宗商品,也超过了所有全球主要权益、固收及汇率资产。但到了2018年四季度,原油回撤了近一年多以来全部涨幅,整个商品市场全年收益率全线告负,全年至今原油在全球各大类资产中仅胜过中国股市,成为表现倒数第二的品种。展望四季度末和19-20年,我们认为原油短线震荡-中线反弹-长线下挫。我们对2019年Brent均价的判断为70美元/桶。

    对美国制裁伊朗问题的预期打得过早过满、对美中贸易战问题的预期打得过低过迟,是今年原油市场供需从平衡走向失衡的直接原因。市场普遍预期11月起伊朗原油退出市场后留下巨大空白,因此价格预期走高、产油国继续增产。在这个阶段,市场看多情绪高度集中,在衍生市场上集聚大量看多头寸,在WTI的非商业账户多头与空头持仓比最高升至13:1,在Brent市场甚至达到20:1,为历史之最。

    从远期曲线的异常特征来看,来自需求面的悲观预期也已成为近期压制油价的重要因素。2019年H2-2021年的原油市场下行压力很大。

    需求问题:预计2019年全球原油需求增量约为110万桶/日,弱于2018年,增速是2012年以来的最慢值,2020年原油消费增量则预计比2019年再减少10-20万桶/日。我们分析了原油消费在各国GDP的负担比重,认为对原油消费的预估不宜过于悲观,未来两年保持稳定、稍少于此前的需求增量不成问题;如果价格超预期走低,我们甚至可以看到原油需求猛增,一如2015年。

    OPEC+减产问题:维持全球供需平衡,必须有赖于OPEC+的联合减产,我们测算,未来6个月的时间里减产幅度达171万桶/日,方可以扭转当前局面。

    页岩油产量问题:当前低油价将使页岩油产量增长趋势在2019年一季度终结;直到2019年末随着管理建设完工而再度释放产量。长期趋势看,页岩油成本中枢下行、产量上行还可延续数年。