观潮指津系列之十:汇率波动及其行业影响

人民币汇率短期波动的定性分析

    尽管外围方面近期美国经济动能出现削弱,但从美国与欧洲OECD领先指标的缺口看,美元指数走强的过程尚未完全结束,同时中美之间货币政策分化,人民币压力或将持续。预期上无论是企业结售汇层面还是交易层面,目前看均尚未发生恐慌性售汇,短期内发生贬值预期自我强化的概率较小。此外,政策层面也仍具有一定的保护汇率、防止人民币过快贬值的意愿。

    人民币汇率长期均衡的定量研究

    我们采用行为均衡模型对当前人民币偏离均衡值的幅度进行了定量测算,结果表明,人民币在2003年至2008年期间遭到了系统性的低估,而从2014年开始人民币汇率存在高估,以上测算结果与我们对于以上两个历史阶段的直观认识是一致的。同时,人民币当前确实已经出现小幅偏离均衡汇率的情况,其偏离幅度约为3.5%。

    汇率波动对行业利润的直接冲击

    汇率波动对各个行业至少存在直接和间接两条影响渠道。从直接的汇兑损益影响上看,汇兑损益整体对上市公司利润水平影响不大,其行业分布多在家电、机械、交运等行业。我们也基于投入产出表对汇兑损益各个行业利润率影响进行了测算,测算结果表明汇率贬值对批发零售、纺织鞋帽等劳动密集型行业正向影响相对较大,同时对各类矿产开采、石油天然气等则最为不利。

    汇率波动对行业营收的间接影响

    我们也尝试对间接的进出口弹性进行了测算,测算结果表明,贸易差额对汇率波动的弹性多为正数,本国货币贬值,使得对外贸易顺差有所放大。从行业上看,我们发现,纺织、谷物、有色金属、皮革、钢铁等均出现较为明显的正向弹性关系,同时部分技术密集型行业如电信、动力机械、电力机械、专用设备、光学物品等则出现负弹性系数,表明贬值对相应行业贸易差额有所损伤。

    结论

    整体而言,我们认为短时间内人民币外部压力难以消除,但预期自我实现导致汇率快速贬值的概率亦较低,人民币目前偏离均衡值幅度大约在3.5%左右。而在汇率波动的行业影响方面,就直接的汇兑损益影响而言,汇率贬值对劳动密集型产品和资源密集型产品的直接改善作用要明显大于对技术密集型产品,而就间接的进出口弹性看,汇率贬值对劳动密集型产品和资源密集型产品的改善作用要明显大于对技术密集型产品。

    风险提示:外部黑天鹅事件;工业原料价格超预期调整;需求低于预期。