食品饮料行业:广州酒家

本周行业观点:美团点评,一个还不够好的好平台

    1、美团点评发布三季度季报,市场对于核心业务增速下降很受伤。

    11月22日,美团点评发布3Q18业绩。3Q 单季营业收入同比增长97.2%至191亿元(1H18yoy=91.2%)。其中,餐饮外卖实现收入112亿元,同比增长84.8%(1H18yoy=90.9%);到店及酒旅业务实现收入44亿元,同比增长46.8%(1H18yoy=44.1%);新业务及其他实现收入34.68亿元,同比增长471.3%(1H18yoy=419.3%)。公司3Q 单季平台交易金额(GTV)为1457亿元,同比增速40.0%(1H18yoy=55.6%)。增速略有放缓的原因主要在于占比最大的餐饮外卖业务3Q 交易额(GMV)仅实现54.4%的同比增长至800亿元,而1H18该增速高达97.0%。再加上此前公司披露该业务GMV 一直维持3位数超高增速,投资人对后续强劲增长仍抱有较高预期,跌落至2位数的增速表现显然给估值预期蒙上了一层阴影。除此之外,同期到店及酒旅业务GMV 增长13.9%至493亿元,增速继续触底反弹(1H18yoy=10.5%);新业务及其他GMV 同比增长82.2%至164亿元(1H18yoy=123.7%)。3Q18公司整体变现率由去年同期的9.3%上升至13.1%(1H18=11.4%);截止3Q18的12个月活跃用户数和活跃商户数分别增长30%和45%(1H18yoy=30%、50%),达到3.82亿人和550万户;用户和商户对美团平台的粘性仍在持续增强,凸显公司未来收入增速的想象空间。餐饮和到店及酒旅业务的毛利率分别录得16.6%和90.6%,较去年同期大幅增加8.7个百分点和2.1个百分点。

    (1H18=12.2%、89.4%)。新业务仍在早期培育期,美团到家、餐厅供应链解决方案和餐厅管理系统(RMS)均在3Q 实现了高速增长,摩拜及共享租车业务均于3Q 实现减亏。

    2、从历史收入变化情况判断,短期业绩波动不应被过度解读。

    如果说美团的3Q 业绩整体表现仍然稳健,其“木桶理论”的短板变来自于餐饮外卖业务GMV 增速的显著下滑。市场一方面担心后来者阿里在18年5月正式并表饿了么、并实现“口碑”+“饿了么”的业务整合之后,在3Q18持续蚕食美团的市场份额;另一方面则担心宏观经济带来的行业整体放缓。

    我们判断上述两大变化的确会影响美团餐饮业务板块的竞争情况,乃至影响整体收入及盈利增速,但市场可能过分悲观。

    首先,餐饮板块GMV 的增速是由1)订单量和2)平均客单价决定的;而1)订单量又由3)活跃用户数和4)平均消费频次所影响。3Q2018,美团的3)活跃用户增长率仍然达到了30%,保持了1H18的增速;但4)平均消费频次仅微增13.9%至1.56次/月,增速弱于1H18的17.3%;同期,2)平均客单价44.76元/单,增幅进一步放缓至4.0%,1H18则为8.8%。

    综上所述,正是由于消费频次和平均客单价的增速放缓导致了GMV 加速度下降。我们在《美团点评系列报告

    (二)》中提示过,餐饮外卖业务的平均客单价已比较接近当前的消费者开支水平,因此面临客单价天花板压力,因此GMV 增速的放缓是符合我们预期的。

    其次,我们来看竞争对手饿了么在阿里集团1H 及3Q 财报披露的收入表现情况。自2018年5月并表以来,饿了么分别实现了3.96亿美元的5-6月收入和7.31亿元的3Q 收入,月度收入平均增速为23.5%;而美团外卖的3Q 收入环比增速为25.4%;3QGMV 环比增速则为17.8%,均未大幅偏离饿了么的表现。在确保与竞争对手保持领先优势的同时,美团外卖业务也确保了大比例的毛利率提升,从而进一步优化其单位收益(Unit Economics)。根据美团CFO 陈少晖在三季度业绩发布会的介绍,9月开始饿了么加大了市场拓展力度,给予其用户高于美团约3倍的补贴;但3Q 业绩来看,美团的活跃用户数增长仍较良性,并没有过多的受到饿了么竞争的冲击。

    最后,从历史收入变化来看,美团的餐饮外卖板块GMV 在此之前也曾经历过短期波动。4Q17和1Q18两个季度,受节假日影响,公司的餐饮及外卖GMV 分别录得环比增速10%和-4%;但到2Q18即实现了企稳反弹。这也从侧面反映了,短期的订单波动是存在的,不应以此忽略公司的后续增长价值。

    3、继续强调美团的“增长快与慢”属性。

    我们再一次强调,随着各类生活服务的线上渗透率逐步提升,美团点评仅依靠线上交易规模红利带来的佣金收入增长并不可持续,而持续为线上生态圈提供基础刚需服务的2B 企业才有望获得长青。美团的10年线下经验和已组建的约3万人地推团队使其能够在B 段获得先发者优势。这一模式是否能快速实现,才是美团点评最值得关注的新增长点。

    4、风险提示:食品安全风险;宏观经济放缓导致消费者可支配收入中用于服务类的开支增速放缓的风险;并购导致公司盈利能力出现短期波动的风险;转化率下降风险;其他竞争者进入,导致行业竞争更为激烈的风险;上市后决策机制可能出现变化的风险;生活服务线上市场出现破坏性创新者的风险。

    本期【卓越推】:广州酒家(603043)。